【开源非银|深度】分红型产品占比提升，开门红有望延续景气度|分红险_新浪财经

（来源：超阅非银）

分红型产品占比提升，开门红有望延续景气度

个险渠道转型见效+分红险中长期需求可期，2025年开门红有望延续高质量增长。市场担忧预定利率调降、停售透支需求影响开门红增速，我们认为开门红新单增速有望好于市场预期，叠加价值率保持提升，预计头部险企1季度NBV有望保持较好增速，主要原因是：（1）供给侧看，险企积极备战开门红、个险渠道转型持续见效；（2）需求侧看，储蓄和养老需求刚性，分红型产品比价优势较强。中长期看，分红险产品凸显头部险企的投资能力和经营稳健能力，行业集中度有望提升，利差损风险有望改善，保险行业估值中枢有望提升。稳增长发力利于资产端改善，继续看好2025年保险资产负债双轮联动行情。受益标的新华保险，推荐中国人寿、中国太保、中国平安。

供给侧：产品策略转向分红险，个险渠道转型见效助力开门红

2025年开门红节奏有所提前，“预收转预录“不改一季度新单贡献占比高，2023Q1新单贡献保持稳定高位，中国人寿、新华保险、中国平安、中国太保分别55.8%、47.8%、39.5%、38.9%。10月期间保险公司新发产品中分红型占比接近一半，我们预计开门红产品策略规模阶段以储蓄险为主，从以往增额终身寿险、短交年金及两全保险向分红险倾斜，中国平安和太平人寿新推2.0%+的分红型增额终身寿，中国人寿和新华保险分别主打20年和8年期的分红型年金，中国太保预计仍以长相伴增额终身寿+鑫满溢增额终身寿+分红险。我们认为当前代理人规模企稳回升，代理人素质逐步改善，人均产能延续提升，为相对复杂的分红险产品销售提供有力支撑。

需求侧：停售对开门红影响或有限，分红险收益率具优势

我们预计停售需求释放和产品切换预计对开门红或有一定影响，但不改中长期居民养老储蓄需求。我们测算演示利率4.0%+分红实现率50%的产品收益率为2.7%，相较当前银行理财和大行三年期定期存款收益率仍有优势，考虑长端利率趋势下行背景下分红险“锁定保底2.0%+浮动”的长期收益优势逐渐明显。我们测算人身险消费信心指数（Q+1）相较上市险企新单增速相关性较强，信心指数改善表现市场对人身险产品消费需求依旧旺盛。2024Q3人身险消费者信心指数为74.2，环比上升2.7，同比上升7.1，达到自2021年一季度以来的最高值，分险种按投连险、年金险、分红险消费信心环比明显增强。人身险消费信心指数回暖，中长期养老储蓄需求可期。

风险提示：保险开门红销售不及预期；长端利率趋势下行；资本市场波动。

1、供给侧：产品策略转向分红险，个险转型见效助力开门红

1.1、开门红情况：节奏有所提前，转预录不改Q1新单贡献高占比

2025年开门红节奏有所提前，“预收转预录“不改一季度新单贡献占比高。根据财联社记者统计，2025年保险公司开门红启动节奏提前，部分险企7月开始增援备战，9月全面启动，我们预计与2024年新单任务提前完成、代理人渠道转型见效、考虑产品策略切换提前培训等因素有关。2020年以来一季度新单保费占全年贡献较高，2023年10月金管局出台《关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知》，不得采取大幅提前收取保费，保险公司开门红从预收转为预录下，2023Q1新单贡献保持稳定高位，中国人寿、新华保险、中国平安、中国太保分别55.8%、47.8%、39.5%、38.9%，我们预计与居民资金配置节奏且储蓄需求旺盛有关。

1.2、产品策略：规模阶段以储蓄险为主，上新产品向分红险倾斜

供给侧驱动产品形态切换，新发产品中分红型占比接近一半。根据中保协统计，10月1日至11月19日上新的人寿保险/年金险分别有219款/109款，其中分红型产品分别99款/41款，在其中占比接近一半。我们预计开门红产品策略规模阶段以储蓄险为主，以往增额终身寿险、短交年金及两全保险向分红险倾斜，价值阶段以高价值保障型产品为主。我们认为险企主动切换产品形态主要有以下原因：（1）传统险预定利率下调至2.5%，分红险为2.0%保证利率+浮动利率后上限为3%相对更具收益率优势。（2）长端利率趋势下行背景下，分红险产品有利于缩短资负久期差、调节负债成本、VFA模型下资负匹配度提升，有利于险企高质量发展。（3）保险业“新新国十条”明确支持险企提升浮动收益型产品占比。

开门红产品向分红险倾斜，主要形式为“增额终身寿+分红“或”年金+分红”形式。（1）中国平安推出御享分红25的分红型增额终身寿，以及御享金越25的2.5%增额终身寿，叠加招财宝搭配万能账户的终身寿险。（2）中国人寿主推20年期的分红年金（国寿鑫益丰），以及两全+万能和增额终身寿产品；（3）中国太保尚未推出新品，预计以长相伴增额终身寿2.5%和鑫满溢终身寿险（分红型）为主推产品；（4）新华保险推出8年/10年的分红年金；中国人保推出金裕满堂即期养老险中国太平主推国弘一号终身寿险（分红型）。

当前主要分红型储蓄险30年期IRR约2.5%。以平安人寿推出的御享金越(2025)产品为例，主要产品形态为2.0%保底+浮动的增额终身寿险（分红型），第8年回本，30年IRR预计达2.60%，双被保险人设计可以延长保单增长周期，红利领取可选择积累生息和购买交清增额保险两种模式，可搭配万能账户招财宝。

2023年寿险行业分红实现率为52%，预计盈利改善下实现率有所修复。2023年资本市场波动下，寿险行业投资收益率表现较弱，导致分红实现率同比明显下滑，寿险行业平均水平约52%，中国人寿和中国平安约35%，我们预计2024稳增长政策继续发力，叠加呵护资本市场政策持续落地，寿险资产端有望逐步改善，分红实现率有望恢复合理水平。

演示利率的设定高低与最终的分红实现率相互对应。我们按照“分红险实际结算利率=保证利率+（演示投资收益率-保证利率）*70%*分红实现率”，调整演示利率和分红实现率进行敏感性分析，测算不同演示利率和分红实现率下的结算利率。

我们认为发展以分红险利于彰显头部险企竞争优势，降低利差损风险。（1）险企销售分红险产品的差异主要比拼长期投资能力和盈利稳健性，报行合一持续落地后，渠道激励对产品销售的影响弱化，我们预计头部险企的竞争格局有望逐步提升。（2）分红险产品有利于改善资产负债久期差、优化负债成本、提升资产负债匹配能力。

1.3、渠道能力：代理人转型见效预计形成有力支撑

产品策略切换或有一定压力，渠道转型见效预计形成有力支撑。我们认为此轮产品策略切换是险企的主动转型，分红险产品收益率为“保证利率+浮动收益”，同时还存在分红实现率的差异，相较传统险的复杂程度更高，对渠道销售专业度和客户的认知水平有一定要求。2023年全行业代理人规模降至281万，人数规模低于2013年水平，但代理人教育水平、经营年限、产能均有明显提升，我们认为保险行业代理人渠道经历4年清虚、提质、增效后代理人在客户拓展、服务能力和专业性上有明显提高，个险渠道转型见效预计为产品策略切换形成有力支持。

2、需求侧：停售对开门红影响或有限，分红险收益率具优势

2.1、短期需求：停售提前释放需求或对险企开门红有一定影响

我们预计停售需求释放和产品切换预计对开门红或有一定影响，但不改中长期居民养老储蓄需求。2023年7月传统险3.5%下调至3.0%停售+银保报行合一政策落地等影响下，2024Q1开门红同比维持微幅负增。我们认为2024年9月和10月停售预计释放短期需求，产品策略向分红险切换尚待观察渠道销售能力和市场需求水平，2025保险开门红或有一定影响。

2.2、竞品分析：分红险产品收益率优势逐步凸显

分红险对比银行理财和存款收益仍具优势。我们以分红险产品投资收益率假设4.0%、预定利率2.0%、分红实现率为50%测算2024年10月以后分红险产品的收益率预计为2.7%，对比当下银行理财产品收益率2.32%以及国有大行三年期定期存款收益率仍旧优势。此外，考虑长端利率趋势下行背景下分红险“锁定保底2.0%+浮动”的长期收益优势逐渐明显。

2.3、需求展望：人身险消费信心指数回暖，中长期养老储蓄需求可期

人身险消费信心指数连续新高，浮动收益型产品需求旺盛。（1）短期看，Q3受益停售下保险需求提前释放，2024Q3人身险消费者信心指数为74.2，环比上升2.7，同比上升7.1，达到自2021年一季度以来的最高值。我们测算人身险消费信心指数（Q+1）相较上市险企新单增速相关性较强，信心指数改善表现市场对人身险产品消费需求依旧旺盛。（2）分险种按投连险、年金险、分红险消费信心环比明显增强，分别+9.5/+8.5/+5.1。预定利率下调+市场回暖下，分红险产品“保底+浮动”优势突出,分红型供需两端催化下高增长可期。

3、投资建议

个险渠道转型见效+分红险中长期需求可期，2025年开门红有望延续高质量增长。市场担忧预定利率调降、停售透支需求影响开门红增速，我们认为开门红新单增速有望好于市场预期，叠加价值率保持提升，预计头部险企1季度NBV有望保持较好增速，主要原因是：（1）供给侧看，险企积极备战开门红、个险渠道转型持续见效；（2）需求侧看，储蓄和养老需求刚性，分红型产品比价优势较强。（3）中长期看，分红险产品有利于凸显头部险企的投资能力和经营稳健能力，预计行业竞争格局有望提升，行业利差损风险有望改善，保险行业估值中枢有望改善。（4）稳增长发力利于提升保险投资收益率，继续看好2025年保险资产负债双轮联动行情。受益标的新华保险，推荐中国人寿、中国太保、中国平安。

4、风险提示

保险开门红销售不及预期；
长端利率趋势下行；
资本市场波动。

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