【渤士说 星投顾】如何给上市公司估值（第三讲）

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前两次跟大家介绍过几种估值方法，比方说最常见的PE法、PB法、终值折现法等。今天再以另一家上市公司为例，演示一下终值折现法。

分析公司的估值，通常分三步:

1.看公司的基本面，从财务报表入手，

2.做盈利预测，对公司未来三年的盈利进行预估；

3.通过估值模型，计算公司合理的估值。

此次以中炬高新为例，为您做估值讲解。

注意，本讲中所涉及的公司，

仅作为讲解估值方法使用，并非买卖投资建议。

第一步先介绍公司基本面

2018年 中炬高新主营业收入42亿元，净利润6. 1亿元。公司业务分成:

一、调味品业务 ;

二、房地产业务;

三、国家级的开发区建设管理;

四、汽车配件业务。

首先是调味品业务

这块由美味鲜公司经营，主要产品包括酱油、鸡精、食用油等调味品，2018年生产 了54万吨。

从营收金额看，酱油的营收占比接近70%; 鸡精占比12%，酱油+鸡精 合计占了营收的80%;食用油占比8%，其他调味品占比12%。所以整个中炬高新的调味品业务中，酱油是绝对的大头。

中炬高新调味品业务的营收是38亿，而公司总营收是42亿，调味品营收占比非常高，营收同比增长了10%，毛利率39%，净利润6.36亿。

美味鲜公司值得特别关注，因为这家公司在201 8年年底时总资产是23亿，净资产是15亿。

从R0E看，美味鲜公司净利润6.36亿，净资产15亿，净资产收益率高达40%，我们一直讲银行很赚钱，其实银行的ROE最多也就百分之十几。

考虑到公司经营杠杆不高，可想而知公司赚钱能力多强。如果把美味鲜公司单独上市，公司的估值可能要比现在的中炬高新高很多。

接着是房地产业务

房地产业务主要由中汇合创经营。中汇合创拿到了中山城轨站北侧1600亩的商住地，2010年 开始开发，目前主要产品是联排别墅、高层洋房、商铺等，已开发物业面积16万平方米。

公司在年报里提了，在中山市岐江新城的规划里，中汇合创有几块地在新城中心，不过房地产的业务后续开发没有具体时间表。除岐江新城的土地，中炬高新还有其他商住地。这些商住地2017年已经开工建设，2019年可以实现销售。

中炬高新持有中汇合创公司79%的股权，201 8年房地产营收9000万，净利润3000万。因为公司控股权是80%，所以净利润得乘以80%，金额是2400万。但是房地产业务利润少，波动大。今年卖房子就有利润，不卖房子就没利润了。

然后是国家级的开发区建设管理。从90年代初，公司承担起中山火炬高新技术产业开发区的建设管理1工作，面积5. 3平方公里。

经过二十多年的开发，园区基本开发完毕，公司目前拥有园区内的厂房、宿舍及相应配套物业近25万平方米。2018年园区开发营收670万，净利润只有1万块钱。

最后是汽车配件业务

汽车配件业务由中炬精工公司经营，主要产品是汽车空调电磁离合器，这个产品是发动机跟压缩机之间的动力传递装置，属于汽车空调系统中的核心零部件。2018年汽车配件的营收为7000万，毛利率是26%，净利润率不到10%，净利润只有590万。

综上，中炬高新的四块业务中，最稳定的、盈利能力最强的是调味品业务;房地产业务、园区的建设管理、汽车配件业务这三项业务，要么波动大，要么盈利特别少。

所以我们给公司估值时，要分步骤，先把调味品业务单独估值，其余三块业务打包在一起估值。

第二步做盈利预测

未来几年，调味品行业能够实现稳步增长，增长率在10%~15%左右。

调味品行业现在的格局是“一超+四个梯队”:

一超就是海天味业

中炬高新位于第二梯队

千禾味业在第三梯队

第四梯队是些更小的公司

行业中的龙头比如海天味业、中炬高新的增速可以做到比行业增速更快。

先假设未来三年中炬高新的营收可以按15%增长，2018年是38亿，2019年44亿，2020年50亿， 2021 年58亿。

再假设净利润率。中炬高新18年的净利润率是17%，而海天味业在25%左右。与海天比较，明显偏低。

假如未来三年公司更加重视调味品业务，剥离其他几块不赚钱的业务;做好渠道建设，净利润率可以进一步提升。

有了营收和净利润率之后，我们可以算一下公司的净利润。2018年是6.4亿，2019年是7. 9亿，2020年是9. 5亿，2021年是11.6亿。

首先横轴是盈利的范围，从10亿到13亿; 纵轴是估值倍数，从25倍到45倍。合理的净利润差不多是11亿，市场会给30倍的估值，大概是11×30=330亿。

盈利预测或者终值通常是一个范围， 所以这里出现许多数字,最小的是250亿，最大的是585亿。

把这些数字那么从小到大排列，横轴是250亿到600亿，这些是将来值;纵轴是折现率分别是15%、20%、 25%。调味品行业增速不快，确定性高，15%到25%的折现率比较合理。

接下来，按照这个折现率计算公司现值。那么看到现值最少是128亿(即 250亿除以1+25%的三次方)，最多395亿(600亿除以1+15%的三次方)。

去掉最大值和最小值，计算中位数和平均数，市值落在240至250亿中间。公司账上有16亿净现金，另外房地产业务、园区管理、汽车配件业务打包一起算10亿。

把数值相加得出估值270亿，和公司当时的市值差不多。分部估值一般要打折， 按90%计算，估值在250亿左右，对比当前市值，并未高估。

更加谨慎计算，前面提过11亿的净利润比较合理，PE给30倍，就是330亿，按照1. 2的折现率，折三年得出203亿，再加上16亿的净现金，加上10亿的其他三项业务，结果是230亿，对应的股价在29元左右。

多用一种估值方法，更保险。

下面这张历史PE图，总共12345这五根线，第三根线是合理位置，现在股价在第四根线附近，稍微有些高估。

看得懂估值才拿得住股票。对公司理解到位了，不论牛熊，同样能睡得着觉。挑选未来几年成长较快，行业中有核心竞争力的投资标的。同时也要非常注意估值。明显高估的公司，是不能投的。

【上述观点仅供参考，并非投资买卖建议。股市有风险，入市需谨慎】

（转自：渤海证券财富管理）

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