（来源：财通证券研究）
大消费专场
当前，在复杂且充满挑战的全球经济环境下，消费市场正在经历一场历史无前例的调整。为了提振消费信心，多重政策暖风应时释放，市场边际向好的迹象将何种程度带动各行业的投资机会？政策驱动下消费市场的潜力与未来发展路径又如何？
在此背景下，财通证券研究所于11月20日下午特设“大消费专场”，“物有复始，风起再航”——于困境中寻觅生机，于变化中预知机遇。从内需政策，社保改革等宏观层到黄金珠宝、白酒、家居等细分行业，会议由财通证券研究所商社、食品饮料、轻工首席分析师领衔，特邀业内外权威人士，提供前瞻性的见解与务实的策略指引。现场气氛热烈，互动频繁。
财通证券研究所商社首席分析师 刘洋
观点速递/人口就业薪酬主线下的思考
一、免税
> 海南免税复苏路径：机酒价格影响东南亚对海南分流情况，线上电商折扣率影响免税性价比优势
> 当前免税板块业绩博弈核心分为三个维度。
● 维度一：中免的海南免税修复与口岸免税/市内免税增量。
● 维度二：王府井等免税运营商的市内免税开店情况。
● 维度三：关注海汽集团（603069.SH）、海南发展（002163.SZ）、格力地产（维权）（600185.SH）三个标的的免税资产注入预期。
二、 旅游
> 复苏路径：关注渠道端线上化与群体下沉，省旅投资源整合拉动估值上修，假期延长有望刺激出行消费。
> 投资要点：目前假期延长预期+冰雪游政策催化+内需提振逻辑三者带动板块行情，同时关注低空经济、旅游资产整合概念。
三、酒店
商旅需求平滑释放，供给提升致供需差扩大；连锁酒店竞争激烈，供给拐点尚未到来；会员决定OCC韧性、弹性取决于宏观修复；关注经营提质增效、估值性价比标的。
四、餐饮
理性消费趋势延续，低客单、快餐品类同店表现较好；龙头弹性来自于客单价增长，中小品牌看场景和客流修复，建议关注同店韧性、强供应链能力相关标的。
五、教育
> 需求刚性：K12校外培训市场规模庞大，“双减”后非学科培训需求快速提升，客单价仍有提升空间；公职考试报考人群持续扩大，考培需求提升；
> 顺周期方向：职业技能提升方向有望受益。政策支持持续落地，有望带动企业及个人付费意愿&能力改善；
> AI+教育：海外AI在教育领域应用深入，关注AI应用落地标的（专注于AI教育产品的技术研发及销售），有望贡献业绩增量。
六、人力
外包服务贡献主要公司业绩增长；顺周期政策支持下，关注用工人次提升
七、美妆
> 行业复苏路径：从成分-产品-渠道的国货品牌力提升和加速替代；国货美妆企业反攻，加速布局抢滩国际市场
八、医美
> 复苏路径展望：
● 需求端：整体下游医美消费疲软；客流同比上升，消费频次及客单价同比下滑；中产受消费力影响最为明显，高端、入门客群相对稳定。
● 供给端：上游供给增加有望为板块带来核心提振：行情主要受到管线周期的催化，而医美管线获批节奏显著呈现逐年恢复趋势
> 行业趋势展望：
下游端来看，我们认为终端竞争仍将加剧。上游端来看，技术迭代驱动的供给更新依然是行业发展的核心催化剂。
财通证券研究所食品饮料首席分析师 吴文德
观点速递/风险释放，主动调整，逆势起航
● 三阶段模型下，顺周期为先，兼具基本面和弹性
食品机会或领先于白酒。当下是顺周期弹性的重要布局机会，在扩内需政策发力的预期下，龙头估值仍有修复空间。
● 顺周期的核心方向，一看白酒，二看餐饮链
餐饮链是政策刺激主要方向，从可选程度、量价维度看，我们认为调味品＞速冻＞啤酒。
● C端修复或有分化，零食和饮料具备韧性，乳制品具备左侧特征。休闲零食受益品类拓展及渠道红利，软饮料受益出行场景利好，乳制品原奶周期压力有望逐步缓解，政策鼓励拉动牛奶消费。
● 边际：我们认为收并购只是表象，更多的是大家为了寻找边际的变化。可关注大单品、新渠道、二次曲线、成本改善等方向。
> 投资建议：
1）短期结合业绩和顺周期方向，重点推荐调味品和业绩具备确定性的白酒龙头；
2）中期维度，看业绩修复方向白酒、速冻和啤酒；
3）边际逻辑下，推荐乳制品、饮料和零食。
财通证券研究所轻工首席分析师 吕明璋
观点速递/家具以旧换新需求更新，行业格局展望
● 展望2025年，轻工制造板块机遇与挑战并存，我们建议从三条主线把握行业投资机会：
一、接受新常态：当前地产迈入存量时代的大背景，地产数据尚待改善，能够实现主动引流、主动转化、深挖客单值的家居龙头有望受益于行业洗牌，提份额逻辑有望持续兑现。
二、迎接新趋势：当下我们认为软体韧性强于定制，定制中把握整装趋势。大家居商业模式充分迎合消费者轻松一站式家装需求，持续获得流量，契合提升客单值、摊薄单客引流成本的良性商业逻辑。同时建议把握轻工出口链。
三、遴选好标的：行业整体承压的市场环境下，龙头竞争优势愈加凸显，逆势加速份额提升，我们建议重点关注强化内功、长期逻辑顺畅的优质龙头。
● 各板块思路：
家居：软体优于定制，定制把握整装
出口链：降息叠加补库，持续关注轻工出口链
造纸：旺季来临，纸价上行提升盈利能力
包装：行业格局优化，关注金属包装产业整合
新型烟草：磨底前行，势能向上
白酒行业资深专家 丁永征
专家介绍
北京正一堂战略咨询机构总经理、首席战略官、商业模式首席研究师。
19年酒类营销管理经验、13年酒类行业专业战略咨询。长期聚焦于名酒三化（全国化、名酒化、高端化）战略研究。主要服务品牌：茅台、汾酒、今世缘、双沟、仰韶彩陶坊、衡水老白干、板城、迎驾、金沙等。
观点速递/2025年中国白酒市场新预判
● 【预判一】总体观察：行业微冷+预期调整。放眼过往20年，酒水行业正处于20年里面最好的时期。
● 【预判二】触底尚未完成，“降速+换挡+调整”成行业共识。行业主要矛盾是长期积压。
● 【预判三】次高端降级、降频、场景分化，大众酒升级。
● 【预判四】稳价格平替稳增长，“稳价”是2025年的营销关键词，经销商层面已经没有降价空间。（稳价格代替稳增长）
● 【预判五】开启品质经营新赛道，行业环境冷中向暖。
● 【预判六】2025年度关键词：“微增长”。
● 【预判七】结构式扩容替代挤压式增长。增长结构比增长规模更重要。
● 【预判八】做“超级性价比” 的企业将持续增长。
● 【预判九】“内行领导人” 是酒企增长压舱石。尊重规律，遵循传承+创新+稳定。
● 【预判十】浓清酱将迎来新一轮结构化增长。
● 【预判十一】以资源换时间，名酒新经营方法论增加股东回报、给调整带来缓冲期。
● 【预判十二】省级龙头进入“后50亿生态位”新扩容期，如国缘、老白干、迎驾、仰韶等。
黄金珠宝行业资深专家
专家介绍
深耕珠宝行业多年，了解市场情况、竞争格局及前景展望公司加盟周大福、谢瑞麟、潮宏基、莱绅通灵等品牌。
观点速递/新形势下黄金珠宝行业态势分析
一、品牌渠道：对比周大福、老凤祥、豫园珠宝、周大生、潮宏基五大品牌渠道
二、产品消费
> 产品升级：从同质化、高替代性传统产品竞争走向扩大内容、打造IP、升级工艺、描述故事的创新道路
> 消费分级：婚嫁需求、礼尚往来、悦已需求、投资保值
三、运营营销
管理模式区分、系统统一区分、
货品管理区分、定价方式区分
> 外部推广方式：线上产品（第三方平台推广产品）、线下品宣（形象代言等）
> 内部推广方式：线上员工（自媒体）、线下销售（店庆周年庆）
四、市场博弈结果
价格内卷、毛利下降、品牌互博、内耗竞争
头部集中、腰部扩散、尾部挣扎、闭店转营
五、未来展望：
> 未来行业增长动力：
主要动力在哪？（产品升级、消费人群扩容、客单价提升、消费频次提升等）
> 竞争格局展望：
未来行业渠道扩张还有多少空间？头部/腰部/尾部品牌走向？
> 思考角度：
运营内功、产品迭代、大数据系统、营销故事、价值与价格、线上与线下营销、品牌力、体验感、人力团队、终端渠道
扩内需稳外需，协同发力两个市场两种资源。在中国经济压力与挑战并存的当下，财通证券研究所更坚定集团“金融服务实体经济”的初心使命，全方位整合产业资源，前瞻性洞悉行业发展趋势，多维度服务实体经济的高质量发展，为消费市场的高质量复苏与可持续发展建言献策。
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