国海研究 | 跨年行情如何演绎/宠物消费彰显韧性—晨听海之声1203|国海_新浪财经

（来源：国海证券研究）

国海固收·靳毅团队 | 跨年行情如何演绎？

国海海外消费·马川琪团队 | 名创优品（09896）2024Q3业绩点评报告：海外直营表现亮眼，关注IP战略的持续发力

国海农业·程一胜团队 | ，10月能繁母猪环比微增——农林牧渔行业周报

国海食饮·刘洁铭团队 | 内需受关注，关注改革和创新个股——食品饮料行业周报

国海化工·李永磊团队 |全国多地加速低空经济项目落地，海南商业航天发射场正式投入使用——新材料产业周报

国海北交所&新兴成长·罗琨团队 | 近期市场流动性趋于稳定，新股胜业电气本周上市——北交所行业周报

固收：跨年行情如何演绎？

报告作者：靳毅/马闻倬

报告发布日期：2024年12月2日

投资要点：债市的跨年行情多发生在12月中旬—来年1月中下旬，具体持续时长会受基本面影响。从收益率下行空间看，信用债的下行幅度往往大于利率债。历年跨年行情中，驱动因素主要有三：

（1）基本面因素：年底是观察宏观政策变化的重要窗口期。近年来，年末往往呈现“强政策预期、弱现实运行”的状态，而随着政治局会议、中央经济工作会议召开，政策态度确定后，政策预期或有所降温，推动债市下行。

（2）机构行为因素：从2019年以来的情况来看，11月下旬-12月初，机构往往减配止盈。从12月中旬开始，机构则逐步进场配置资金，对于债券的需求明显上升，该过程一般持续至来年的1月中旬。其中，保险和基金是配债主力。

（3）资金面因素：受到年底考核、跨年等方面影响，年底的资金面容易紧张，但央行往往会通过降准等方式释放流动性，资金面在12月中下旬趋于宽松。

针对本轮行情，受到政策预期降温、降准预期的影响，今年的跨年行情启动较早，11月末债市利率下行明显，主要由机构增配债券、资金面宽松推动。我们认为，跨年行情尚未结束，目前交易盘面偏强，市场交易一轮降息预期，本轮10Y国债利率低点或在前低基础上再下行10BP，降至1.95%左右。

风险提示：中国央行货币政策不及预期，金融监管超预期，利率波动风险，流动性风险，通胀超预期，信贷超预期，流动性波动超预期，估算结果仅供参考，以实际为准。

海外消费：名创优品（09896）2024Q3业绩点评报告：海外直营表现亮眼，关注IP战略的持续发力

报告作者：马川琪/刘毅

报告发布日期：2024年12月2日

事件：名创优品（09896.HK）于2024年11月29日公布2024Q3财报。2024Q3公司总收入为45.2亿元，同比+19.3%，毛利率为44.9%，创历史新高，较上年同期+3.1pct，经调整净利润为6.9亿元，同比+6.9%，经调整净利率为15.2%，去年同期为16.9%。公司预计2024全年净开设900-1100家门店，营业收入同比增速为20%-30%，经调整后净利润为28亿元。

投资要点：直营市场收入增速亮眼，IP战略驱动毛利率达历史新高。2024Q3公司总营收为45.2亿元，同比+19.3%。从收入拆分来看，1）中国内地业务收入为27.1亿元，同比+8.7%，其中，中国名创优品品牌收入24.4亿元，同比+5.7%，TOPTOY品牌收入为2.7亿元，同比+50.4%；2）海外业务2024Q3收入为18.1亿元，同比+39.8%，其中海外直营市场收入同比+55.4%，海外代理市场收入同比+26.5%。2024Q3公司毛利率为44.9%，创历史新高，较上年同期+3.1pct，经调整净利润为6.9亿元，同比+6.9%，经调整净利润率为15.2%，上年同期为16.9%，经调整EBITDA为11.4亿元，同比+12.4%，经调整EBITDA率为25.2%，去年同期为26.8%。从费用端来看，2024Q3销售及分销开支为10.0亿元，同比+55.5%；一般行政开支为2.4亿元，同比+38.5%。

国内同店主因客流承压，海外直营同店持续爬坡。截至2024Q3末，公司名创优品门店数量为7186家，较年初+773家。其中，中国内地门店数为4250家，较年初+324家，海外名创优品门店数为2936家，较年初+449家，其中海外直营门店数为422家，较年初+184家，较上年同期+220家。TOPTOY门店数为234家，较年初+86家。从同店表现来看，2024前三季度国内名创优品同店销售同比下降中个位数，其中平均客单价同比增长0.2%，平均客单量同比下降中个位数；2024前三季度海外整体同店同比增长高单位数，其中直营市场同店同比增长高单位数，代理市场同店同比增长高单位数。公司预计2024全年净开设900-1100家门店，营业收入同比增速为20%-30%，经调整后净利润为28亿元。

盈利预测和投资评级：公司海内外渠道持续扩张，且海外直营单店表现优异，未来随着国内门店扩张以及海外直营铺设，业绩有望持续保持较高增长，预计公司2024-2026年收入172/207/239亿元人民币，同比+24%/+20%/+15%；经调整归母净利润28/34/40亿元人民币，同比+19%/+22%/+16%；2024年11月29日收盘价38.7港元，对应2024-2026年Non-GAAP PE估值为16.3/13.3/11.5X，我们看好2024Q4海外旺季下公司直营市场的表现以及后续IP战略的持续发力，维持“买入”评级。

风险提示：宏观环境风险；行业竞争风险；消费者偏好风险；供应链风险；市场开拓不及预期风险；汇率波动风险。

农业：宠物消费彰显韧性，10月能繁母猪环比微增——农林牧渔行业周报

报告作者：程一胜

报告发布日期：2024年12月2日

投资要点：生猪：2024年10月能繁母猪环比增加0.3%

投资建议：根据农村农业部的数据，2024年10月能繁母猪存栏量为4073万头，环比为+0.3%，产能恢复偏弱，随着天气转凉需求或改善，我们判断Q4或将出现反弹，2025年全年猪价或将维持成本线之上。我们持续重点推荐温氏股份、牧原股份、巨星农牧，建议关注弹性标的唐人神、华统股份、广弘控股。

家禽：鸡肉价格回暖

投资建议：从产业链看，白羽鸡商品代价格震荡，后续随着消费的改善，行业景气度有望持续回升。我们持续重点推荐圣农发展、益生股份，建议关注禾丰股份、民和股份、仙坛股份、春雪食品、益客食品等。

黄鸡行业景气度上行。从行业角度看，2024年产能稳定在低位，行业稳定盈利。我们持续重点推荐立华股份、温氏股份。

动保：关注下游需求改善及外延扩张带来的投资机会

投资建议：1）今年5月底以来生猪养殖行业盈利时间已经超过半年。随着养殖企业经营状况改善有望增加动保产品的需求。2）龙头企业外延扩张加速。2024年11月7日发布公告，瑞普生物拟以自有资金或自筹资金1.31亿元收购李守军、梁武、苏雅拉达来、李旭东、鲍海丽、周仲华持有的中瑞华普合计15%股权。中瑞华普主要资产为瑞派宠物医院管理股份有限公司17.52%股权。本次股权收购，有利于完善公司在宠物大健康航道的战略布局，深化公司与瑞派宠物医院及旗下中瑞供应链平台价值链管理，加强双方在宠物医疗渠道推广、品牌建设上的深度战略协同。我们建议一是关注有外延扩张预期的瑞普生物；二是关注估值较低，修复弹性大的企业科前生物；三是关注产品矩阵完善的企业如生物股份、中牧股份。

种植：主要粮食价格回落

投资建议：转基因种子商业化进程持续推进，利好转基因研发布局早储备多的公司。建议关注苏垦农发、隆平高科、登海种业。

饲料：饲料价格持续下探

投资建议：饲料行业集中度有望持续提升，推荐海大集团，关注禾丰股份。

宠物：宠物市场维持高增速，国产品牌强势崛起

投资建议：我们认为国内宠物仍处于品牌快速发展阶段，行业盈利能力持续改善，推荐宠物食品板块的乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份，宠物医疗板块的瑞普生物。

行业评级及投资建议生猪板块维持盈利；禽板块基本面改善；动保板块有望估值修复；宠物板块仍然处于快速发展阶段，维持农林牧渔行业“推荐”评级。

风险提示重点关注公司业绩不及预期，突发事件导致市场行情大幅波动的风险，养殖行业疫病的风险，政策不确定的风险，价格波动的风险等；宏观经济影响消费预期的风险等。

食饮：内需受关注，关注改革和创新个股——食品饮料行业周报

报告作者：刘洁铭/秦一方

报告发布日期：2024年12月2日

投资要点：1、大盘整体上涨，食饮板块普涨。本周（2024/11/25-2024/11/29）一级行业中食品饮料涨幅2.62%，跑赢上证综指（+1.81%）0.8个百分点。各细分行业中烘焙食品涨幅最大，上涨13.54%，其次分别为零食和其他酒类，涨幅分别为12.09%和9.48%。个股方面，桂发祥（+61.05%）、一鸣食品（+51.17%）、欢乐家（+48.47%）、黑芝麻（+41.08%）、朱老六（+37.35%）等领涨；ST西发（-5.56%）、古井贡B（-3.98%）等领跌。

2、白酒：风格轮动，板块整体上涨，关注年末及春节回款旺季。本周白酒板块上涨1.71%，但在食品饮料子板块中涨幅居于末位，我们认为市场更偏向估值弹性较大，关注度较低的小市值个股。白酒龙头公司将通过积极拓展白酒消费场景和人群，扩张海外市场，提升分红率等提升股东回报。11月27日，贵州茅台召开2024年第一次临时股东大会，公司管理层表示，茅台酒的基本属性和需求面没有发生改变，将通过自营体系和社会体系两大体系、十大渠道解决好“供需适配”问题，推动茅台高质量穿越本轮行业周期。此外，公司更加重视海外市场，目标到2035年打造成为一家国际化公司。11月28日，五粮液发布2024年中期分红公告：拟每10股派发现金红利25.76元（含税），合计拟派发现金红利100亿（含税）。公司以高分红高股息积极回馈投资者，体现出龙头的担当，具备较强安全边际。近期飞天、普五批价略有下行，我们认为当前进入年终回款旺季，批价波动属于正常现象，更应关注明年一季度春节旺季开门红完成情况。我们此前强调，目前白酒行业估值被压制，主要原因是宏观需求预期，随着系列经济及消费刺激政策落地，宏观经济复苏，商务活动和白酒用酒场景增加，白酒板块估值有望迎来修复。白酒板块重点推荐：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖等，建议关注珍酒李渡等。

3、大众品：预期改善，积极关注成长性高且有变化的个股。本周大众品情绪好转，烘焙食品（+13.54%）、零食（+12.09%）、预加工食品（+7.4%）领涨。我们一直强调，零食个股多伴随渠道扩张有独立逻辑，仍是食品饮料里最具成长性的子版块之一，攻防兼备，Q4进入零食消费旺季，需积极关注其催化。近期，在消费券的助力下，上海线下餐饮显著回暖，根据消费大数据实验室（上海）数据，截至11月26日，活动期间上海市线下餐饮消费583.9亿元，同比+11.4%，10月份商圈日均客流总量较去年同期增长约10%。我们预计后续政策端有望在消费端发力，餐饮行业在补贴加码的背景下有望迎来改善，可积极关注前期受损较为严重的餐饮供应链个股。

个股更新：

1）三只松鼠：需求转旺，分红回馈股东。近期公司线下分销事业部发布提价函，线下7款坚果礼盒，由于年货旺季坚果原料及人工成本上涨等问题，出厂价上浮10%，今年12月1日起执行。我们预计公司此次提价主要系部分低价格带礼盒需求超预期。回顾2024年春节，线下分销提前1个月断货，且年货节期间线上增长通常非线性，公司此次提价我们认为意在调节供给，保障供应。11月29日，公司公告春节前利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利1.25元（含税），合计拟派发现金红利5009.12万元，占2024年前三季度归母净利润的14.68%，我们认为公司高速发展阶段，仍重视投资者回报，积极与投资者共享高质量发展成果。

2）有友食品：动作频频，关注变化。近期公司积极进行人才引进，弥补渠道、品牌营销短板，后续不排除新的职业经理人引进，我们预计随着新渠道人才的到位，公司后续渠道改革有望加速，股权激励也有望提上日程，我们预计公司2025年收入利润双提速。

3）安琪酵母：新榨季糖蜜价格落定，成本迎来确定性改善。本周我们研究所调研了广农糖业，最新糖蜜收购价格在1200元/吨，当前糖蜜采购需求80%来自酵母企业，其余饲料行业也会使用糖蜜，但只会使用含糖量较低，质量不高的糖蜜，由于价格的原因，糖蜜用于生产酒精的占比很小，最新糖蜜的市场采购价格相比较于2023年11月的价格同比下行了200元+，因此我们认为安琪酵母2025年的原料成本有望显著改善，利润弹性有望释放。

4、行业评级及投资策略：政策密集出台，宏观经济预期扭转，有望促进食品饮料板块估值和业绩双提升，目前板块估值仍然较低，基于此我们维持食品饮料行业“推荐”评级。

白酒：推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖等，建议关注珍酒李渡等。

大众品：推荐百润股份、三只松鼠、劲仔食品、盐津铺子、安井食品、千味央厨、天味食品、中炬高新、绝味食品、万辰集团、伊利股份、安琪酵母等，建议关注东鹏饮料等。