（来源：德邦证券研究）
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本周市场围绕政策预期及主题进展，指数全周实现收涨，风格上低评级/高价/小盘表现突出，双低亦有较好表现。
从市场整体情况来看，本周中证转债指数收涨1.50%，同期上证指数/正股加权指数分别收涨1.81%/2.80%，正股表现较强。风格方面，本周低评级/高价/小盘指数表现突出，分别收涨2.46%/2.07%/2.16%。行业层面，本周计算机/电力设备等行业转债整体表现较为强势。最后，估值层面，本周市场估值进一步修复，90-110区间转债加权转股溢价率抬升至18%上方。
对于品种热度的描述，过去往往基于月频/季频数据等来源，存在一定滞后性。具体而言，在过往的实践过程中，对转债市场热度（亦或关注度）的跟踪往往基于两个维度：
1）指标维度，较为常用的包括月频交易所披露的持有人结构数据。而随着可转债ETF产品规模的快速扩容，产品净申购数据亦可作为观察指标，但其主要反映的是被动指数类投资/对品种大类的偏好；
2）基于投资者实际参与的感受。上述标准因更新频率等原因，或存在一定程度的滞后与有偏。因而，我们尝试通过成交结构、轮动速度、相较基准差异等因素，对当前品种关注结构与关注热度做以描述与跟踪。
从风格成交结构出发，非高换手券成交规模仍在高位，风格上中低评级/中高价/小盘占比维持历史区间高位，反映交易热度集中平衡/弹性品种。一方面，拆解高换手/非高换手成交结构，高换手券成交额占比跟随非高换手券成交额同步上行至中枢上方，相较5月高换手券占比高位局面，当前转债整体热度回升势头良好，成交额中枢抬升下非高换手券热度仍有回升空间。另一方面，基于转债风格指数拆解成交结构，2024年9月市场整体修复以来，AA/AA-及以下成交占比快速提升，与之相对应的是高价/小盘指数成交占比的回暖。
进一步，在行业视角，基于成交结构与轮动速度看，制造/TMT板块占比整体提升，而转债行业轮动速度尚在中枢上沿，主题交易或仍有参与空间。
1）基于行业成交结构视角，当前制造/TMT板块占比整体提升，或与近期低空/机器人/科技国产替代等主题交易相吻合。此外，金融相比于周期、消费板块，前者在本轮反弹前期成交占比跟随TMT出现快速抬升，而后两者则表现为缓慢回落，或反应本轮反弹配置上或仍以哑铃型结构为主。
2）从行业轮动速度来看，本轮转债行业轮动速度逐步触及历史轮动速度上沿，对于非主题高换手类品种或意味着止盈的信号。
最后，站在负债端角度，若以超过估算业绩基准作为机构配置积极性的描述，当前机构配置或仍有一定提升空间。首先，从上交所披露的分投资者类型成交结构来看，9月底以来的增量行情中，主要成交量贡献来自于私募基金、自然人投资者，成交量10月环比9月增长幅度均接近100%，而公募端虽有提升，但量相对有限。
进一步，从基金净值变化相较业绩基准来看：1）若以区间净值变化幅度对业绩基准做衡量，当前样本固收+产品跑赢估算基准比例为23.59%（为我们基于2024Q3披露仓位结构进行的估算）；2）若以日频视角统计，平均日胜率则接近50%。换言之，本轮高波动/高轮动行情或对机构配置造成一定难度，短期止盈情绪或影响业绩跟随能力。
综上，我们对后续转债市场行情仍保有期待，不仅源于当前估值/价格位置。在政策预期变化，流动性维持宽松，转债成交热度仍有抬升空间的背景下，我们认为对品种后续表现不宜过早转向防御。而相比于负债端回落的2023年后半程，我们认为当前尚处于情绪修复过程，风格选择上建议弹性风格仍强于债性风格，主题品种仍有表现的空间。结构上，建议关注：
（1）短期内权益市场或同时受到外部环境冲击和国内政策转向的双重影响，关注特朗普2.0背景下国内自主可控/国产替代相关机会，如欧通转债、汇成转债等，同时关注化债政策落地提振的相关行业，如山路转债等；
（2）业绩空窗期+流动性充裕，有助于主题交易博弈弹性品种，关注未来可能催化的并购重组、AI、低空、人形机器人等领域相关转债，如福立转债、英搏转债等；
（3）有望受益于内需改善的顺周期标的和基本面改善的补涨标的，包括消费、养殖板块部分品种，如禾丰转债、恒辉转债等。
（4）把握行业产能出清、供给压力缓和部分需求确定性较高的新能源低价标的，如广大转债等。
风险提示：转债发行端出现超预期变化；转债市场流动性出现超预期波动；负债端出现超预期变化。
目 录
1.如何衡量转债近期的热度与结构？
风险提示
正 文
1. 如何衡量转债近期的热度与结构？
本周市场围绕政策预期及主题进展，指数全周实现收涨，风格上低评级/高价/小盘表现突出，双低亦有较好表现。
从市场整体情况来看，本周中证转债指数收涨1.50%，同期上证指数/正股加权指数分别收涨1.81%/2.80%，正股表现较强。风格方面，本周低评级/高价/小盘指数表现突出，分别收涨2.46%/2.07%/2.16%。行业层面，本周计算机/电力设备等行业转债整体表现较为强势。最后，估值层面，本周市场估值进一步修复，90-110区间转债加权转股溢价率抬升至18%上方。
对于品种热度的描述，过去往往基于月频/季频数据等来源，存在一定滞后性。具体而言，在过往的实践过程中，对转债市场热度（亦或关注度）的跟踪往往基于两个维度：
1）指标维度，较为常用的包括月频交易所披露的持有人结构数据。而随着可转债ETF产品规模的快速扩容，产品净申购数据亦可作为观察指标，但其主要反映的是被动指数类投资/对品种大类的偏好；
2）基于投资者实际参与的感受。上述标准因更新频率等原因，或存在一定程度的滞后与有偏。因而，我们尝试通过成交结构、轮动速度、相较基准差异等因素，对当前品种关注结构与关注热度做以描述与跟踪。
从风格成交结构出发，非高换手券成交规模仍在高位，风格上中低评级/中高价/小盘占比维持历史区间高位，反映交易热度集中平衡/弹性品种。
一方面，拆解高换手/非高换手成交结构，高换手券成交额占比跟随非高换手券成交额同步上行至中枢上方，相较5月高换手券占比高位局面，当前转债整体热度回升势头良好，成交额中枢抬升下非高换手券热度仍有回升空间。另一方面，基于转债风格指数拆解成交结构，2024年9月市场整体修复以来，AA/AA-及以下成交占比快速提升，与之相对应的是高价/小盘指数成交占比的回暖。
进一步，在行业视角，基于成交结构与轮动速度看，制造/TMT板块占比整体提升，而转债行业轮动速度尚在中枢上沿，主题交易或仍有参与空间。
1）基于行业成交结构视角，当前制造/TMT板块占比整体提升，或与近期低空/机器人/科技国产替代等主题交易相吻合。此外，金融相比于周期、消费板块，前者在本轮反弹前期成交占比跟随TMT出现快速抬升，而后两者则表现为缓慢回落，或反应本轮反弹配置上或仍以哑铃型结构为主。
2）从行业轮动速度来看，本轮转债行业轮动速度逐步触及历史轮动速度上沿，对于非主题高换手类品种或意味着止盈的信号。
最后，站在负债端角度，若以超过估算业绩基准作为机构配置积极性的描述，当前机构配置或仍有一定提升空间。首先，从上交所披露的分投资者类型成交结构来看，9月底以来的增量行情中，主要成交量贡献来自于私募基金、自然人投资者，成交量10月环比9月增长幅度均接近100%，而公募端虽有提升，但量相对有限。
进一步，从基金净值变化相较业绩基准来看：1）若以区间净值变化幅度对业绩基准做衡量，当前样本固收+产品跑赢估算基准比例为23.59%（为基于我们2024Q3披露仓位结构进行的估算）；2）若以日频视角统计，平均日胜率则接近50%。换言之，本轮高波动/高轮动行情或对机构配置造成一定难度，短期止盈情绪或影响业绩跟随能力。
综上，我们对后续转债市场行情仍保有期待，不仅源于当前估值/价格位置。在政策预期变化，流动性维持宽松，转债成交热度仍有抬升空间的背景下，我们认为对品种后续表现不宜过早转向防御。而相比于负债端回落的2023年后半程，我们认为当前尚处于情绪修复过程，风格选择上建议弹性风格仍强于债性风格，主题品种仍有表现的空间。结构上，建议关注：
（1）短期内权益市场或同时受到外部环境冲击和国内政策转向的双重影响，关注特朗普2.0背景下国内自主可控/国产替代相关机会，如欧通转债、汇成转债等，同时关注化债政策落地提振的相关行业，如山路转债等；
（2）业绩空窗期+流动性充裕，有助于主题交易博弈弹性品种，关注未来可能催化的并购重组、AI、低空、人形机器人等领域相关转债，如福立转债、英搏转债等；
（3）有望受益于内需改善的顺周期标的和基本面改善的补涨标的，包括消费、养殖板块部分品种，如禾丰转债、恒辉转债等。
（4）把握行业产能出清、供给压力缓和部分需求确定性较高的新能源低价标的，如广大转债等。
风险提示
转债发行端出现超预期变化；转债市场流动性出现超预期波动；负债端出现超预期变化。
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