一周重点研报回顾（1123-1129）

（来源：信达证券研究）

报告目录

总量重点报告

【宏观】宏观专题报告：四季度，盈利可能向原材料行业集中（解运亮）

【固收】信用债专题报告：信用债延续修复行情，中低等级品种表现略强（李一爽）

行业重点报告

【石化】行业专题报告：特朗普新任期将会如何影响油价？（左前明）

【电子】服务器行业专题报告：通用回暖叠加AI赋能，轻舟已过万重山（莫文宇）

【传媒互联网及海外】短剧行业专题报告：字节领头跑通国内短剧免费模式，短剧出海空间可期（冯翠婷）

个股重点报告

【银行】青岛银行(002948)公司深度报告：区域蓝海保驾护航，量质发展逆流而上（张晓辉）

【交运】顺丰控股(002352)公司深度报告：国内业务稳步增长，国际业务打开空间（匡培钦）

【计算机】索辰科技(688507)公司首次覆盖报告：国内CAE龙头，兼具高壁垒与高成长性（庞倩倩）

【传媒互联网及海外】上海电影(601595)公司跟踪报告：收购控股公司上影元19%股权，25年内容端可期，发力多领域授权合作（冯翠婷）

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总量重点报告

宏观：解运亮

首席分析师

S1500521040002

宏观专题报告：四季度，盈利可能向原材料行业集中

企业利润的核心矛盾在利润率。累计来看，1-10月工业企业利润同比增速进一步下探，企业利润的核心矛盾在于利润率偏弱。首先，从量和价的总贡献来看，今年营收增速水平并不比去年同期差。其次，10月利润率为2015年以来同期最低水平。今年下半年以来，尽管营收增速水平高于去年，但成本增速水平也在升高。单位成本上升下，成本与收入增速差不断扩大，利润率也自今年7月开始走低，企业赚取利润的难度变大。

弱利润率或是压价出清的结果。自7月份起，利润率一直处于下降阶段，当前利润率偏弱或是企业压价出清的结果。一是目前企业产品正在出库；二是出厂价格走低削弱了营收；三是企业的单位成本升高削弱利润。7-10月工业产品销售率提升带动企业存货同比走低，但库存去化期间企业利润累计同比下滑。这指向维持强生产带来的库存积压，或仍需要通过压价的方式出清，而这并不会带来企业营收的增长，反而会侵蚀企业利润率。

Q4可能的强生产脉冲下，企业利润或集中于原材料行业。5%经济增长目标压力下，强生产脉冲或成为达到经济增长目标的一个手段。这种生产不是需求好转下的自发驱动，而是基于经济增长目标驱动下的脉冲式生产。10月强生产下，企业利润向原材料行业集中的现象已经初步显现。不仅如此，在生产PMI较高的Q2，原材料行业的企业利润占比也有明显提升。若四季度如期出现强生产脉冲，企业利润或将进一步向原材料行业集中。

风险因素：国内政策力度不及预期，地缘政治风险等。

固收：李一爽

首席分析师

S1500520050002

信用债专题报告：信用债延续修复行情，中低等级品种表现略强

信用利差延续下行态势，中低等级压缩幅度略高。本周中短端国开债收益率维持窄幅震荡，1Y和2Y期收益率均上行1BP，5Y期下行1BP。信用债收益率普遍下行，中低等级信用债收益率下行幅度略大。各期限AAA级信用债收益率下行0-2BP；AA+级收益率下行1-3BP；AA收益率下行35BP；1年期AA-收益率维持不变，2年期AA-收益率下行4BP，3-5年期下行2BP。信用利差整体收窄，AA、AA-级弱资质品种表现更强。各期限AAA级利差下行1-2BP；各期限AA+级利差下行2-3BP；1-2年期AA级利差下行5-7BP，3-5年期AA级利差下行4BP；1年期和5年期AA-级利差均下行1BP，2年期AA-级利差下行6BP，3年期AA-级利差下行3BP。评级利差方面，AAA/AA+利差下行1-2BP，1-2年期AA+/AA级品种评级利差下行3-4BP，3-5年期AA+/AA级品种评级利差下行1-2BP，各期限AA/AA级利差上行1-4BP。期限利差走势分化，中低等级品种期限利差波动更大。AA级以上2Y/1Y期限利差下行0-2BP，AA-级2Y/1Y期限利差下行5BP，3Y/2Y期限利差在-1至2BP间波动，5Y/3Y期限利差下行0-2BP。

城投债利差普遍下行，但部分弱区域有所回升。外部主体评级AAA、AA+以及AA平台信用利差分别下行2BP、3BP和4BP。各省AAA级平台利差多数下行0-4BP，云南、甘肃、天津等地分别下行6-7BP；AA+级平台利差多数下行1-7BP，内蒙古、黑龙江分别下行39BP、10BP，云南上行5BP；AA级平台利差多数下行2-6BP，甘肃、天津和广西分别下行713BP，辽宁和云南分别上行6BP和1BP。分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差分别下行2BP、3BP和3BP。各省级平台利差多数下行1-2BP，甘肃和天津均下行6BP，陕西、宁夏和安徽均上行1BP；多数区域地市级平台利差下行1-4BP，甘肃、黑龙江和宁夏地市级平台利差分别下行13BP、10BP和9BP；多数区域地市级平台利差下行16BP，辽宁、云南区县级平台利差上行2BP。

产业债利差多数下行，民企地产债利差有所回升。央企、地方国企和混合所有制地产债利差分别下行2BP、2BP和7BP,民企地产债利差上行45BP。龙湖利差下行19BP；金地利差下行92BP；万科利差上行14BP；华发股份利差下行3BP。AAA、AA+和AA级煤炭债利差分别下行4BP、3BP和2BP；AAA级钢铁债利差下行2BP；化工债利差下行2-4BP。陕煤利差下行3BP；晋控煤业利差上行0BP；河钢利差下行2BP。

本周二永债利差转为下行，3-5Y弱资质品种相对更强。1Y期商业银行二级资本债利差下行1-2BP，1Y期商业银行永续债利差下行3-4BP；3Y期AA+级以上二永债利差下行1-2BP，AA级二永债利差均下行4BP；5Y期AA+级以上二永债利差下行1-2BP，AA级二永债利差均下行4-5BP。

产业永续债超额利差平稳，城投超额利差有所回升。产业AAA3Y续债超额利差持平于9.32BP，处于2015年以来的8.22%分位数；产业AAA5Y续债超额利差持平于10.24BP，处于2015年以来的7.78%分位数；城投AAA3Y永续债超额利差上行0.57BP至6.73BP，处于1.25%分位数；城投AAA5Y永续债超额利差上行2.85BP至8.51BP，处于5.58%分位数。

风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。

行业重点报告

能源：左前明

首席分析师

S1500518070001

石化行业专题报告：特朗普新任期将会如何影响油价？

2024年11月，特朗普当选第47任美国总统，而在今年美国总统大选期间，特朗普强调如成功当选，将大幅提高石油产量，以削减能源成本、降低通胀。特朗普的能源政策倾向与其上一任期依旧保持较高的一致性。上一任期，特朗普的能源政策核心为提出“美国优先能源计划”，将美国能源政策重点放在发展石油、天然气、煤炭等传统化石能源上，侧重推动能源出口和提升就业率，否认气候变化问题的真实性和紧迫性，把环境保护与气候治理放在了次要的位置。主要政策包括重启基石输油管道（Keystone XL）项目和推动完成达科他输油管道（Dakota Access Pipeline）建设；放松美国化石能源开采限制；取消对出租联邦土地用于煤炭开采的禁令，取消北极部分地区永久性禁止油气钻探的禁令；废除《清洁电力计划》，取消对可再生能源、气候变化、环境保护等领域的支持政策等。

对比拜登政府，特朗普在上一任期内实现了产量快速释放，油价中枢相对更低但整体处于中位水平。剔除2020年新冠疫情突发事件的影响，2017-2019年，在特朗普任期内，美国原油产量增速达到新高，20182019年美国年均日产量增量在百万桶以上，同时油价中枢也大致位于60美元/桶附近。我们认为，特朗普上一任期内实现美国原油快速扩产的最核心因素在于油价驱动，即油价回升至页岩油盈亏平衡线之上。在此基础上，国内一系列基础建设和监管放松政策存在一定的辅助作用。油价方面，美国与OPEC+形成能源价格制衡关系，美国原油的产量和出口增长有效压制了OPEC+联盟对于油价的边际影响力。同时美国利用对伊朗和委内瑞拉制裁手段、以及贸易政策等影响需求预期的外部手段对油价产生正向和负向干预，使得油价维持在60-70美元/桶的区间。

与上一任期相比，特朗普推动美国原油增产的效果我们认为或会受到明显限制，主要考虑到三个因素：1）美国页岩油资源劣质化程度加深，未来可增产空间相对有限，对全球供给的边际影响显著减弱。2）美国页岩油开采成本不断抬升，也预示着提升美国原油增产意愿的边际油价水平或抬升，特朗普若想再次回到60美元/桶的油价中枢，从页岩油生产商盈利性角度来看具备较低可行性，即使在政策支持下，低于70美元/桶的油价或也将使得生产商扩产意愿大打折扣。3）美国页岩油生产商保持谨慎。自2020年疫情导致大批中小页岩油生产企业破产后，美国页岩油厂商倾向于谨慎增加资本开支，或通过并购方式获取成熟区块进行优化扩产，同时在资本纪律约束下优先进行偿债、回购和分红，而非在充足现金流下盲目投资。在资本市场更高回报要求下，政策激励效果也存在不确定性。此外，对于上一任期内解除油气矿权限制和输油管道等设施建设两项重要举措，我们认为延续至下一任内实施的政策效果较为有限。

我们认为在美国页岩油生产成本抬升情况下，特朗普基于美国利益最大化原则，不太可能有对油价中枢产生大幅下移调整的空间。其次，美国页岩油供给受资源制约影响不太可能大规模放量以及重塑全球原油供给格局，美国较难通过自身供给变化与OPEC+抗衡进而影响国际油价。从外交手段看，俄罗斯原油出口量基本恢复至俄乌冲突前水平、伊朗产量已接近特朗普上一任期制裁前水平、OPEC+能源地位的提升，我们认为特朗普对油价向下干预的手段有限。此外，未来美国能源政策目标与贸易、货币政策或存在一定的分歧，能源政策实施效果或打折扣。

我们认为，市场不应过高估计特朗普当选美国总统对于油价及原油供给产生的利空影响，对于未来油价展望，美国石油开采面临资源劣质化和成本通胀双重压力，以沙特为首的OPEC+维持高油价意愿和能力仍没有弱化，原油供给受控乃至阶段性偏紧的格局并未发生根本性改变，油价中高位支撑仍然存在。

风险因素：宏观经济波动风险；地缘政治风险

电子：莫文宇

首席分析师

S1500522090001

服务器行业专题报告：通用回暖叠加AI赋能，轻舟已过万重山

传统通用需求显著回暖，AI需求维持较高成长，服务器行业长夜将尽。在经历全球宏观经济下行、IT需求大幅缩减等因素的冲击下，服务器行业在2023年开始迅速下行。但大模型占据AI主流发展方向之后，算力需求激增。尽管短期AI服务器进一步挤压了通用服务器的空间，但对产业链依然是一次重要的发展机遇。经历了2023年的结构分化性发展之后，行业在2024年迎来全面反弹，景气同步向上。

2024Q2服务器出货量同比实现双位数增长，市场规模则增长过半。据IDC数据，出货量方面，2024Q2品牌服务器厂商出货量的同比增长比ODM更加显著。2024年第二季度全球服务器共计出货358.37万台，yoy+16.68%。其中，2024年第二季度品牌服务器出货227.81万台，yoy+20.82%；2024年第二季度ODM direct服务器出货130.56万台，yoy+10.10%。由于ODM的客户主要是云厂商，相对于品牌厂商的客户需求相对稳定。经历2023年的需求冰点之后，较低基数和景气大幅改善因而呈现出品牌厂商更为强势的现象。而从市场规模看，2024年第二季度ODM和品牌厂商市场规模均实现60%以上成长。2024年第二季度品牌服务器市场规模达336.49亿美元，yoy+63.46%；ODM direct服务器市场规模达205.03亿美元，yoy+65.06%。总体服务器市场规模则在2024年第二季度达541.52亿美元，yoy+64.06%。受此影响，北美服务器厂商戴尔科技、HPE等经营显著改善。戴尔科技FY2Q24共实现营业收入250.26亿美元，yoy+9.12%；净利润8.46亿美元，yoy+83.12%。HPE则在FY3Q24实现营业收入77.10亿美元，yoy+10.11%；净利润5.12亿美元，yoy+10.34%。A股的工业富联也在2024年第三季度报告中提到“通用服务器2024年前三季度营业收入同比增长22%”，可见产业链确实已经迎来复苏。

北美资本开支高增，行业供需两侧发展健康。中短期内，大部分AI服务器依然流入了科技大厂的数据中心，尤其北美Meta、微软、谷歌、亚马逊四家头部厂商。AI算力除了可以租赁产生直接收入外，还可以间接赋能自身原有业务，如提高广告推荐效率、浏览器搜索匹配性等等。此外，AI或衍生新的机遇，如AI生成等方向展现出较大想象空间，因为AI成为了各大厂商角逐的战场。2024年第二季度，北美四大云服务厂商资本开支合计达516.25亿美元，yoy+59.05%。展望未来，英伟达B系列芯片有望迅速量产发货，AI行业高景气度或持续较长时期。

投资建议：AI是近年最重要的科技发展方向之一，从全球视角看，北美头部CSP资本开支高增，台积电产能压力逐步释放，全球产业链正处高速成长周期。当前服务器行业展现“传统通用服务器需求回暖，AI服务器需求高增”的景象。对于GB200，近期产业链传出机架过热的问题，我们认为产品在工程落地阶段，出现部分技术细节问题是难免的。但整体而言工程迭代符合预期，暂不会影响出货，更不会影响需求。建议关注工业富联、沪电股份、胜宏科技、深南电路等优质厂商。

风险因素：宏观经济下行风险；下游需求不及预期风险；中美贸易摩擦加剧风险。

传媒互联网及海外：冯翠婷

首席分析师

S1500522010001

短剧行业专题报告：字节领头跑通国内短剧免费模式，短剧出海空间可期

短剧行业已纳入行业监管，保障行业稳健健康持续性发展。人民日报刊文彰显微短剧关注度提升，高质量发展成为重中之重，探索“微短剧+文旅”等方向。根据艾瑞咨询测算，2023年微短剧行业市场规模为358.6亿元，较2023年增长234.5%。在政策与平台监管进一步收紧、用户对内容品质需求不断升级以及市场竞争带来的内部调整等因素影响下，整体行业规模受市场需求驱动仍然呈持续增长趋势。在多重积极因素叠加下，微短剧内容精品化趋势日益突显，也是推动行业高质量发展的关键要素。

字节系短剧产品——红果短剧依靠完全免费模式及字节产品流量支撑有望跑赢市场，国内短剧市场偏向免费模式。红果短剧是抖音集团在2023年5月份推出的一款短剧产品，从最早的收费模式转向免费模式后得到市场认可。2024年3月，红果的人均单日使用时长就已经达到约1.38小时，实现了对爱奇艺、优酷、腾讯视频、芒果TV四大长视频平台的反超。而根据第三方机构Quest Mobile发布的数据：2024年9月，红果月活跃用户达到1.2亿，同比增长1045.9%。红果短剧有望依靠免费模式吸引更大用户群体，背靠字节的内容和流量支持，在内容制作端、营销宣传端、APP导流、不同类型用户画像的精准获取等方面获得了较大的竞争优势。

短剧出海高速增长，下载量和应用内购收入持续增长。2022年11月到2024年10月期间，有超过100款短剧应用在海外市场上活跃。排除三个月没有下载数据的应用后，83款海外短剧应用在统计期内累计下载量超过2.87亿，应用内购收入4.90亿美元（折合人民币35.47亿元）。短剧出海从增长趋势曲线来看，今年以来的海外短剧应用下载量剧增。2024年5月到8月的数据翻倍1.7倍有余；9月份迎来第二波更快的增长，9月到10月的一个月间，下载量再又增长了接近1.3倍。

短剧出海商业模式：短剧付费模式⼀般分为单集付费、会员订阅和广告变现三种。1）应用内购模式（IAP）：单集解锁：目前短剧出海最主要的变现方式，以每部剧首次付费，集数和总集数的比值作为付费解锁深度值，根据不同解锁集数/内容/地区有不同的定价区间。会员订阅模式：订阅是欧美用户更习惯的付费模式，但目前不是所有短剧APP都有订阅模式。2）应用内广告变现模式（IAA）；3）混合变现。

中文在线海外短剧平台ReelShort母公司的最新业绩——上半年收入约10.86亿元，净利润约2293万元，均超过了去年全年的水平。根据SensorTower数据，ReelShort2024年Q3合计净流水为6343万美元，环比增长52%、同比增长327%。24年1-9月合计净流水为1.4亿美元，同比增长688%。中文在线新推出的海外短剧平台Sereal+也有所突破，24年Q3净流水达到1345万美元，环比增长153%；下载量221万次，环比增长345%；平均MAU为71万人。市场竞争地位较为领先。

观点总结：建议关注短剧规模领先的平台型公司，中文在线(ReelShort)、昆仑万维(Skyreels)、芒果超媒、快手等；关注制作能力领先的影视类公司，柠萌影视、华策影视、上海电影、捷成股份、欢瑞世纪、唐德影视、慈文传媒、横店影视等；关注具备较高短剧产能的七火山(超讯通信投资)；关注具备内容营销和出海能力的营销类公司，有望延长短剧内容的变现链条，引力传媒、利欧股份、省广集团、因赛集团、蓝色光标、易点天下等；关注IP丰富、与短剧业态高度协同的阅读类公司，阅文集团、掌阅科技、思美传媒；关注除内容布局以外还有短剧审批逻辑的中广天择等。

风险因素：短剧流水表现不及预期风险、政策监管风险、宏观经济风险。

个股重点报告

银行：张晓辉

分析师

S1500523080008

青岛银行(002948)公司深度报告：区域蓝海保驾护航，量质发展逆流而上

扎根青岛，拓展经济大省广阔土壤。山东省GDP总量位列北方省份第一，财政实力雄厚，第三产业高速发展，经济增长潜力可观；省内青岛市为万亿GDP城市，是2023年中国先进制造业百强城市前十中的唯一北方城市，曾以工业立市的青岛正发力“先进制造”，多项政策相继出台。优质经济土壤培育出卓越区位优势，为青岛银行开拓业务提供广阔空间。青岛银行是我国首批设立的城市商业银行之一，是山东省最大的地方法人银行，山东省首家上市银行、全国第二家A+H上市城商行，2023年，公司资产总规模突破6000亿大关，此后持续稳定增长。

对公零售比翼齐飞，政策护航高扩张。青岛银行存贷总额双位数增长，扩表步伐较快。2024H存款总额突破4000亿元，2023贷款总额突破3000亿元，在量上实现稳健增长。存贷比例稳定，对公贷款主要集中在租赁和商务服务业，制造业，建筑业，批零行业，占比相对均衡，为实现业务高质量发展奠定规模基础。青岛银行坚持推进绿色金融，“绿金青银”特色明显，海洋经济初具规模。锚定新三年战略规划“高质量发展、质效优先”的目标，构建数字零售战略发展规划，推动零售数字化转型进入“成长期”。2018年以来，青岛银行把握理财市场波动中的市场机遇，理财业务发展稳健，金租理财打造名片。

营收盈利双升，大环境下的逆流而上。2023年是青岛银行落实新三年战略规划、推动高质量发展的起步之年。青岛银行积极优化资产负债结构，不断加大高收益资产的投放，同时积极压降高成本的负债，2024H，青岛银行生息资产平均收益率4.07%，在利息收入实现增长的同时，青岛银行保持自身特色，中间收入发展态势稳定。2023年，非息收入达到31.90亿元，占比达到25.58%。2023年以来，债券市场走势有所好转，青岛银行抓住投资机会，投资收益实现快速增长，贡献营收。理财业务持续发力，理财业务手续费2018至2021年间对中间收入贡献超50%。2023年青岛银行理财业务收入为9.30亿元，占中间收入的比重达到44%，产品收益表现优异。

不良率持续下行，资产质量稳中向好。青岛银行2024Q3末不良率为1.17%，较Q2末持平，资产质量持续向好。青岛银行关注率自2018年起呈下降趋势，2024Q3末关注率为0.58%，在可比同业银行中处于较低水平。强化对逾期贷款、不良贷款等的综合整治，加强到期贷款和逾期贷款管理，2024H青岛银行逾期贷款增加至50.02亿元，逾期贷款率为1.54%，较年初上升12BP，逾期贷款偏离度为85.17%，剪刀差为0.37%，逾期贷款规模总体可控，与上市城商行之间的差距在波动中逐渐缩小，资产质量不断夯实。资本充足率达标，总体风险水平可控，各项业务持续发展，内源资本有望得到有效补充。

盈利预测与投资评级：青岛银行区域发展潜力较为显著，营收增速稳健，盈利能力渐趋复苏，国家战略机遇赋能对公，存贷规模扩张，资产质量改善，我们认为其未来成长空间广阔，基于以上假设，我们预测2024-2026年营业收入增速分别为8.82%/8.78%/8.12%；归母净利润增速分别为14.31%/13.55%/14%。首次覆盖，给予青岛银行“增持”评级。

风险因素：经营不及预期风险，政策不及预期风险，经济复苏缓慢风险，其他风险。

交运：匡培钦

首席分析师

S1500524070004

顺丰控股(002352)公司深度报告：国内业务稳步增长，国际业务打开空间

综合大物流龙头，发展进入新阶段

顺丰控股为我国快递物流综合性龙头，我们看好公司经营拐点及现金流拐点到来后迈入新发展阶段。

1）经营拐点：经济、快运、同城三大业务转盈。a)经济业务：23年6月，公司完成丰网100%股权出售交割，此后经济快递大力发展“电商标快”，产品层次聚焦中高端直营，有助于快递业务利润的稳步增长。b)快运业务：2022年大件分部净利润转盈，2023年持续降本提效下，大件盈利能力持续增厚。c)同城业务2023年首次全年盈利，2024年延续高增长。

2）现金流拐点：健康经营叠加资本开支收窄，自由现金流转正。a)公司持续深化融通与改革，释放整体资源的协同效率，增强内生“造血”能力，经营性现金流净额2018-2023年复合增速36%，2024前三季度同比增长11.9%；b)资本开支或已达高峰，未来或逐步收窄，整体自由现金流有望延续增长。

中短期：收入稳增，利润率提升，业绩仍有弹性

1）收入稳增：物流版图完善，多业务协同带动收入稳步增长。a)时效件：我们预计，航线加密下时效再强化，时效提升或推动目前部分城市的存量陆运快件升级成高价值的航空特快件，从而推动区域时效件票单价及利润能力进一步提升；b)经济件：公司经济业务的差异化体现在高服务质量下的中高端定位，为电商平台及商家提供差异化和高品质履约服务，随着电商快递保持较快的增长，公司的差异化定位有助于吸引更多中高端件量，带动经济快递市场份额提升；c)快运业务：我们预计公司有望通过优质快运服务的供给能力拉动快运需求增长。

2）利润率提升：资本开支收窄，网络融通推进或带动利润率稳步提升。a)资本开支收窄，2022年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金141.84亿元，较2021年高峰回落26.1%，2023年持续回落12.1%至124.72亿元，24H1同比进一步下降6.9%，随着资本开支收窄，我们预计投资进入回报期；b)网络融通深化推进，成本管控得当，2021至2023年降本幅度分别超过6、8、11亿元，多网融通降本成效显著。

中长期：鄂州机场赋能，国际业务有望打开空间

1）收入端货量有望稳步增长：鄂州花湖机场与顺丰鄂州自营转运中心都已陆续投运，作为亚洲首个专业航空货运枢纽，我们预计鄂州机场的投产将从服务能力提升拉动业务增量、拓展仓配一体化服务引入货量、产业集群扩大规模效应等三阶段带动公司航空件货量增长。

2）财务端压力可控：一方面，公司机场项目参股46%，24H1鄂州机场投资亏损约0.99亿元，后续随货邮吞吐量稳步增长带来规模效应，我们分析对公司投资收益影响或有限；另一方面，并表部分影响成本费用端的主要为转运中心折摊，我们预计每年折摊影响成本或约3.84亿元，成本压力或整体可控。

3）借力鄂州机场，打开国际业务第二增长曲线：相较于本土快递物流业务，国际业务具备更高的毛利率，以UPS为例，国际物流业务毛利率较本土业务高约10%；相较于海外物流公司而言，本土企业更青睐使用国内物流品牌，根据公司24H1业绩推介材料，中国500强企业使用顺丰国际服务占比超过45%，受益于中国企业出海提速，我们认为未来国际物流业务大有可为。随着鄂州机场投入使用、公司货机规模和国际航班数量逐步提升，国际业务有望得到加速发展。

盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别100.37亿元、120.01亿元、144.20亿元，同比增长21.89%、19.57%、20.16%，对应PE分别20倍、17倍、14倍。公司作为综合快递物流龙头，经营拐点及现金流拐点双重凸显，远期国际业务有望打开增长空间，综合考虑绝对估值分析、市盈率分析及经营性现金流倍数分析，当前股价具备一定安全边际，中长期价值空间较为广阔，维持“买入”评级。

风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

计算机：庞倩倩

首席分析师

S1500522110006

索辰科技(688507)公司首次覆盖报告：国内CAE龙头，兼具高壁垒与高成长性

公司专注CAE软件十余年，产品涉及多学科领域。索辰科技成立于2006年，是一家专注于CAE软件研发、销售和服务的高新技术企业。公司目前已形成流体、结构、电磁、声学、光学等多个学科方向的核心算法，并开发出多类型工程仿真软件。可满足航空航天、国防装备、船舶海洋、重型机械、核工业、电子电器、地面交通等复杂产品或工程领域的仿真需求。20192023年，公司营业收入快速增长，年复合增长率约为28.88%，毛利率保持在60%以上。

CAE行业壁垒高，国产替代空间广阔。CAE需要融合物理学、数学、工程学、计算机科学等多学科的算法和技术，涉及学科广，模型复杂，行业壁垒高。CAE市场前景广阔，国内市场持续保持快速增长，据华经产业研究院统计，2022年全球CAE市场规模约为98亿美元，中国CAE市场规模约为25.9亿元，2018-2022年年复合增长率为13.09%。国产工业软件对于国外软件的代替逐步成为行业的长期趋势，据智研咨询统计，国内CAE行业市场国产化率从2016年的7%提升至2022年的16.2%。公司凭借核心技术自主化以及对CAE行业的矩阵布局，在行业竞争中保持前列。

公司沉淀了算法与技术的双重优势，掌握军工、科研院所等优质客户资源。公司历经十余年的研发，积累了多项核心技术和算法能力。目前在流体仿真领域，公司使用的气体动理学算法、直接模拟蒙特卡洛方法、光滑粒子流体动力学方法等均为行业较先进的算法。公司自主研发的流体仿真软件Aries和通用结构仿真软件Virgo在仿真精度和计算效率上比肩国际厂商同类产品。在客户覆盖方面，公司立足于国防军工及科研院所，合作关系稳固且粘性较强，在长期市场竞争中处于优势地位。另外，公司针对民用市场需求，进一步拓展民营公司客户，建立新业务增长点。

盈利预测与投资建议：首次覆盖给予公司“买入”评级。公司作为国产CAE头部厂商，积累了多项核心技术和算法优势,在市场竞争中处于优势地位；受益于国产化替代趋势，公司的产品不断从军工领域向民用领域拓展，未来发展值得期待。我们预计2024-2026年EPS分别为0.71/0.88/1.18元，对应P/E分别为85.55/69.01/51.44倍，公司2024年预测PE估值低于可比公司平均值。

风险因素：CAE核心技术迭代不及预期的风险;国产化以及民营客户拓展不及预期的风险;客户集中度较高风险。

传媒互联网及海外：冯翠婷

首席分析师

S1500522010001

上海电影(601595)公司跟踪报告：收购控股公司上影元19%股权，25年内容端可期，发力多领域授权合作

事件：公司于2024年11月22日晚发布公告，公司与上影集团、上美影于2024年11月22日签署《关于上影元（上海）文化科技发展有限公司之股权转让协议》，拟以现金形式收购上影集团、上美影分别持有的公司控股子公司上影元14%、5%股权，对应转让价格预计分别为不超过人民币4,902.80万元、1,751.00万元，最终实际转让价格以经具备相应资质的评估机构评估并经有权国资监管部门备案的评估价值为准。本次交易完成后，上影元股权结构为公司持股70%，上美影持股30%，上影集团不再直接持股。

上影元IP价值持续凸显。上影元作为上影集团大IP开发战略实施主体，2022年10月成立后围绕发起方股东上影集团、上美影无偿授权许可的60部经典动漫及影视作品享有的著作财产权开展IP全产业链开发运营。23年，上影元授权联名合作项目全网声量超67.8亿。

上影元内容焕新，发力商品、营销、游戏等授权合作。上影元重点打造的《中国奇谭》第二季、《小妖怪的夏天：从前有座浪浪山》预计于2025年正式上映，系列化的“奇谭宇宙”有望贡献新的内容及授权衍生收益；短视频领域，全网超500万粉丝的抖音、快手、视频号矩阵常态化焕新《葫芦兄弟》《黑猫警长》《哪吒闹海》《中国奇谭》《天书奇谭》《大闹天宫》等经典作品中各类角色衍生故事，持续放大IP商业价值。

上影元有望成为公司在AI和AR/VR/XR/MR等领域落地的重要支撑。上影元所具备的经典国漫IP和以《中国奇谭》为代表的新型IP，在与AI应用结合后将持续放大IP的价值和科技衍生品边界。上影元与多家大模型公司建立深度合作，联动公司参与发起设立的上影新视野基金，目前已布局如“AI+社交”“AI+游戏”“AI+短剧”等泛娱乐产品，以及AI+情感陪伴、AI+互动叙事内容体验等产品商业化应用。

投资建议：我们认为公司本次交易后持有上影元70%股权，在国有资产证券化后继续加强IP商品、营销、游戏等授权合作，发力IP产业链，挖掘IP商业价值，有望成为全产业链布局的国有IP龙头。基于25年电影票房带动影院业务回暖、IP商业化有望加速等预期，我们上调公司盈利预测，24-26年公司营收分别为8/12.2/15.9亿元，同比+0.6%/52.1%/31%；预计实现归母净利润1.3/2.95/4.39亿元，同比+2.9%/125.4%/49.1%。截至2024年11月22日，对应PE估值分别为106.92/47.43/31.82x。根据可比公司估值法，我们选取IP类公司奥飞娱乐、中文在线、汤姆猫等对应24年PE为100x上下，我们认为上海电影作为国有IP龙头，仍有较大估值提升空间，维持“买入”评级。

风险因素：新内容表现不及预期、IP变现不及预期

证券研究报告名称：《四季度，盈利可能向原材料行业集中》

对外发布时间：2024年11月28日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：解运亮 S1500521040002；麦麟玥 S1500524070002

证券研究报告名称：《信用债延续修复行情，中低等级品种表现略强——信用利差周度跟踪》

对外发布时间：2024年11月24日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽 S1500520050002

证券研究报告名称：《特朗普新任期将会如何影响油价？》

对外发布时间：2024年11月22日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：左前明 S1500518070001；胡晓艺 S1500524070003

证券研究报告名称：《服务器行业：通用回暖叠加AI赋能，轻舟已过万重山》

对外发布时间：2024年11月24日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：莫文宇 S1500522090001

证券研究报告名称：《短剧专题报告：字节领头跑通国内短剧免费模式，短剧出海空间可期》

对外发布时间：2024年11月28日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：冯翠婷 S1500522010001

证券研究报告名称：《区域蓝海保驾护航，量质发展逆流而上——青岛银行(002948.SZ)首次覆盖报告》

对外发布时间：2024年11月27日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：张晓辉 S1500523080008

证券研究报告名称：《顺丰控股（002352.SZ）深度分析：国内业务稳步增长，国际业务打开空间》

对外发布时间：2024年11月25日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：匡培钦 S1500524070004

证券研究报告名称：《国内CAE龙头，兼具高壁垒与高成长性——索辰科技（688507）公司首次覆盖报告》

对外发布时间：2024年11月27日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：庞倩倩 S1500522110006

证券研究报告名称：《上海电影跟踪报告：收购控股公司上影元19%股权，25年内容端可期，发力多领域授权合作》

对外发布时间：2024年11月24日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：冯翠婷 S1500522010001

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