伊利、蒙牛步入变现周期：开支收缩，扩大分红

　　“现在新业务开展首要关注点是毛利率。”

　　当谈到最近工作重点时，有蒙牛相关业务负责人对21世纪经济报道记者说。他还表示，工作压力越来越大。

　　事实上，利润思维已经深入蒙牛运营。“各个业务都要回归到创造有利润的收入。”在2024年半年报业绩沟通会上，蒙牛乳业总裁高飞强调。

　　他进一步透露，预期今年蒙牛资本开支不超出30亿元。“建设周期已经过去，（资本开支）未来逐步在减少。”高飞称。

　　伊利亦是类似态势。在三季报业绩沟通会上，该公司披露今年资本开支预计约为40亿元左右。“其中20亿元到30亿元为维护性支出。我们近几年基本上完成了主要产能构建，未来2到3年预计资本开支大概也会维持类似体量。”伊利解释。

　　事实上，伊利、蒙牛们经历过多轮资本开支上行期。财报显示，2020-2023年，伊利资本开支(购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金)稳定在65亿元-70亿元左右，2023年由于澳优荷兰工厂技改和产能 扩张资本开支略有提升；蒙牛从2021年的62.2亿元下降至2023年的41.3亿元。

　　在2024年，两家资本开支进一步收缩。

　　背后是，市场变了。

　　伊利称完成了主要产能构建，图为伊利现代智慧健康谷。图片来源：伊利

　　需求收缩

　　眼下，伊利、蒙牛都在遭遇业绩下滑。

　　伊利在营收增长上遭遇困难。财报显示，2024年前三季度，伊利营收890.39亿元， 同比下滑8.59%；归母净利润108.69 亿元，同比增长15.87%。其中，在三季度，伊利液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品系列分别录得收入206.37亿元、 68.21亿元和10.22 亿元，同比下滑10.31%、增长6.56%和下滑16.61%。

　　蒙牛则是营收、业绩双降。财报显示，上半年，蒙牛营收446.71亿元，同比下滑12.6%；归母净利润24.46 亿元，同比下滑19.03%。其中，在上半年，蒙牛液态奶、奶粉、冰淇淋、奶酪营业收入 362.26亿元、16.35亿元、33.71亿元、22.11亿元，分别同比下滑12.9%/下滑13.7%/下滑21.8/下滑6.3%。

　　乳业双雄最大危机在于市场收缩。

　　尼尔森IQ数据显示，2024年1-9月，乳制品全渠道/线下销售额同比分别下滑1.8%/下滑4.0%，7-9月降幅略收窄。2021、2022、2023年乳制品全渠道收入同比分别增长7.90%、下滑6.50%、下滑2.40%。

　　伊利们尚且如此，区域乳企受到的影响更大。2024年三季度，光明乳业营收56.99亿元，同比下滑12.66%；净亏损1.64亿元。同期，三元股份营收15.44亿元，同比下滑17.59%；净亏损2476.87万元，去年同期净利润为1779.12万元。

　　市场变化下，行业价格战加剧。

　　以蒙牛还在保持增长的鲜奶市场为例。多家在京奶站老板向21世纪经济报道记者透露，整体上，中端，中低端产品价格都在下降、厂家活动普遍比较多。一位在京奶站老板表示，君乐宝、光明在节日和周末的促销活动还是很多。譬如，如君乐宝悦鲜活，去年、今年长期有优惠活动9.9或买一赠一活动，光明新鲜牧场，蒙牛（900-1000ml）大罐鲜奶常年有9.9活动，清库存时还会买一赠一。

　　记者在北京市场走访中发现，乳品打折不断，伊利、蒙牛甚至在其中显得克制。两者促销策略也有所不同，伊利更注重频繁的买赠活动，蒙牛更侧重大包装和性价比。

　　如此态势进一步加剧了各家经营压力。

　　面对市场变化，高飞认为背后有着行业机构性问题。7月，他在相关论坛上表示，造成当下被动局面的根本原因并非客观环境，而是3个长期困扰行业发展的主观因素。“一是品类多元化不足、二是需供均衡性矛盾、三是产业链韧性较小。”高飞称。

　　另外，资本市场也在转向，不再相信增长的故事了。

　　极兔速递集团副总裁后军仪向21世纪经济报道记者坦承，目前金融市场更多关注于利润优先，在三年前规模增长驱动的价值估值体系在这两年不成立了。“所以今年没有做任何新市场的进入，专注于将现有市场做扎实。长远看，我们肯定是希望进入更多的市场。”他说。极兔在港交所上市。

　　具体到伊利、蒙牛，亦是市值下滑。

　　11月29日，伊利报收28.58元/股，总市值1819亿元。该公司股价高点在49.03元/股。同天，蒙牛报收16.98港元/股，总市值666.04亿港元。蒙牛股价高点达到52.63港元/股。

　　伊利、蒙牛们，都想找回失去的市值。

　　扩大分红

　　由此，不管是从行业基本面还是资本市场考虑，伊利们都需要转型了。

　　追求利润是重要方向，扩大分红是落点，他们均有相应条件。一方面，受益于近年来成本回落和产品结构升级，伊利、蒙牛毛利率逐步提升。

　　三季度，伊利毛利率达到35.05%，同比增长2.47pct。考虑到当期全国原奶均价同比下滑14.9%， 环比下滑5.5%，同时全国牛奶零售价同比降幅较前两季度有所收窄。因此，原奶价格下降及产品零售价跌幅收窄是伊利毛利率提升原因。 上半年，蒙牛毛利率40.3%，同比提升1.9pct。

　　另外，两家在渠道、产品、营销等优势下，正在控制成本。

　　“我们在全面采取措施，执行提质增效，保持合理费用投放。”高飞称。

　　伊利也提到，从经营效率方面，会继续加强数字化转型，通过精准营销提高广告投放效率，降低广告费用。还会通过整合营销，加强线上线下渠道融合，优化资源配置，降低渠道成本。

　　根据Wind统计，伊利/蒙牛EBITDA率分别从2010年的4.0%/6.8%提升至2023年的12.9%/9.8%；2013至2023年伊利/蒙牛EBITDA复合增速分别为16.1%/13.0%。

　　此外，营运资本下降亦是利好。

　　2014年以来，伊利和蒙牛营运资本下降的主因是上下游占款提升。财报显示，2014至2023年，伊利/蒙牛上下游占款(预收款项+应付账款占营业收入比例)分别从14.2%/19.0%提升至18.7%/22.6%。除占款影响外，2022-2023年存货变动较大对伊利和蒙牛营运资本也带来一定影响，主要原因为2022年原材料(大包粉等)库存增加、春节错期以及澳优并表(伊利)影响。

　　再加上前文提到的资本开支高峰已过，这构成了伊利、蒙牛扩大分红的基础。

　　2023年，伊利共分红76亿元，股利支付率达到73%。该公司更强调，预计未来几年将继续保持不低于70%的分红率水平。

　　蒙牛在2024年8月发布股份回购计划，称在未来12 个月内拟回购公司股份价值最高达20亿港元。该公司分红率已经从2022年的30%提升到2023年的40%。“我们严格控制各项资本支出，持续提升自有现金流，提高分红能力。”高飞说。

　　也需要看到的是，随着原奶回升态势，可能影响伊利们的毛利率。

　　但这对降低费用率可能是种利好。今年上半年，伊利已进行大规模去库存，费用已在上半年集中投放，下半年及2025年存在促销费用下降空间。同时，奶价回升下乳品价格战趋缓，大包粉减值损失存在大幅下降空间。这或许会在现金流上形成对冲。

　　当然，各家并没有放弃增长。

　　伊利认为，有机奶、功能性液奶、酸奶、奶酪、功能性奶粉、淡奶油等品类，都还有增长潜力。该公司也在性价比浪潮下调整产品。

　　高飞则提到，专业营养和专业原料市场是增量，在B端蒙牛也有所突破。他透露，蒙牛已与肯德基、必胜客、瑞幸、库迪、蜜雪冰城等知名品牌建立合作。

　　而据21世纪经济报道记者了解，在价格战压力下，自顾不暇的餐饮巨头并没有给伊利、蒙牛们留太多毛利。“和乳企签约更多是按区域，全国性合作很难。我们也会按具体情况选择。”有头部餐饮品牌高管对21世纪经济报道记者说。

　　总体来看，伊利、蒙牛正在描绘自己的新故事，市场是否相信又是另一回事了。

21世纪经济报道记者贺泓源、实习生田可仪 北京报道

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