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（来源：长城证券产业金融研究院）

宏观动态点评

宏观

软着陆+强预期，降息路径或将收敛——美联储11月议息会议点评

事件：美国时间 11月 8日，美联储举行议息会议，决定调降联邦基金利率25BP 至 4.5%-4.75%区间。

要点：这是继9月份降息50BP后的再一次降息，基本符合市场预期。从会议声明和会后的新闻发布会来看，我们理解本次会议相比9月会议来说，美联储对就业相对乐观，对通胀也仍有掌控。叠加未来新任总统上台可能带来的新扰动，可能表明未来的降息路径将有所收敛。

第一，认为短期内通胀仍在掌控之中，更远期的前瞻性指引或有不确定性。新闻发布会上，鲍威尔强调9月份“已经获得了信心，我们正走在一条可持续的道路上，通胀率将降至2%”。而对于远期通胀，鲍威尔称“现在不是进行大量前瞻性指引的好时机”。

第二，对于就业依然有信心。会议声明提到“劳动力市场状况普遍缓解，失业率有所上升，但仍处于低位”。10 月美国失业率为4.1%，持平于9月，较7月份有所回落。新闻发布会上，鲍威尔也提到联储官员认为劳动力市场“已经恢复正常”。

第三，对于近期美债利率不降反升，并未表现出太多担心。不过鲍威尔确认表达了对于财政政策感到压力。鲍威尔在新闻发布会指出“美国财政——联邦政府的财政政策处于不可持续的道路上”。

第四，对于新任总统上台，短期对美国经济和美联储政策没有影响，长期会将相关预测纳入经济模型。

第五，对于后续降息路径改变持保留态度，仍需“走一步看一步”。我们理解，就业压力放缓、通胀预期抬升，可能使得降息路径收窄。这与我们前期在《四季度宏观经济展望》中的理解较为一致。向前看，美联储年内或还有至多25BP的降息空间。11月8日CME Fed Watch显示，市场预期今年12月继续降息25BP；2025年可能累计降息三次、75BP。

从资本市场反应来看，议息会议及新闻发布会结束后，美股先跌后涨，美债小幅走弱后延续全天涨势、收益率有所下降，美元指数冲高回落，现货黄金有所回升，商品（原油、铜）均小幅回升。这表明美国经济软着陆仍是基准情形，25BP的降幅较符合资本市场的前期预判。明年特朗普正式就任，若其降低企业税、提高关税、收紧移民政策等主张落地，可能对美国经济与通胀、就业数据产生新的扰动。我们认为美股和黄金仍具备长期配置价值，而美债当前已较为充分地计入了通胀和经济增长预期，后续可能仍回归降息主线，利率有望回落。

风险提示：金融风险；美联储货币政策超预期；地缘冲突；美国通胀反弹。

公司动态点评

达仁堂（600329.SH）

工业板块延续稳健，利润同比增速转正

事件：公司发布2024年三季度报告，2024Q1-3公司实现营收56.1亿元，同比-3.1%；实现归母净利润8.0亿元，同比-6.3%；实现扣非归母净利润7.7亿元，同比-8.9%。其中，24Q3公司实现营收16.5亿元，同比-3.4%；实现归母净利润1.5亿元，同比+7.7%；实现扣非归母净利润1.3亿元，同比+2.5%。

工业端收入稳健增长，商业板块拖累整体表现，毛利率改善增强盈利能力。

收入端，24Q1-3公司工业板块营收35.9亿元，同比+4.3%，商业板块营收23.3亿元，同比-14.5%，单三季度看，工业仍然维持个位数稳健增长，商业板块营收持续承压。

盈利端，24Q3公司毛利率46.7%，同比提升6.6pct，预计主要系业务结构改善所致；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为27.0%、6.6%、3.2%、0.4%，同比分别变动+4.2pct、+0.9pct、+1.2pct、+0.4pct，三季度销售费用绝对值同比增加约5千万，管理费用同比略提升；投资净收益同比增加约2500万，综合影响下24Q3公司净利率8.6%，同比提升1.1pct。

拟转让参股公司中美天津史克13%股权，有益于改善现金流、聚焦主业扩张。根据公司公告，公司及控股股东天津医药集团拟分别转让中美天津史克13%、20%股权，交易价格分别为17.6亿元、27.1亿元，本次转让完成后（尚需提交股东大会审议），公司尚持有中美天津史克12%股权，股权转让预计将影响公司当期投资收益约17亿元，有利于改善现金流，推动并购项目、研发项目、新品开发与市场拓展等动作。

关注渠道渗透及区域拓展，推动重点产品销售持续提升。截至23年底公司销售额过亿品种达到10个，其中速效救心丸销售额破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队，其他主要产品也持续加强终端渗透。上半年公司营销组织架构进一步优化，通过调整变革突出营销引领，设置医疗、零售、创新三大事业部强化营销专业性，同时业务单元下沉到城市。未来持续关注渠道效果，差异化省区定位已展现一定成效，重点产品在终端覆盖率亦提升，期待品牌、渠道、营销组织多措并举下持续释放经营活力，推动工业营收增长稳中有进。

风险提示：行业政策风险、中药材价格波动、渠道拓展不及预期、重点产品销售不及预期、盈利能力提升不及预期。

公司动态点评

钧达股份（002865.SZ）

业绩加速探底，静候行业修复与海外布局带来盈利弹性

事件：2024年10月30日，公司发布2024年三季报，24年前三季度公司实现营业收入 82.02亿元，同比下降42.96%，实现归属上市公司股东净利润 -4.17亿元，同比下降125.45%，实现归属上市公司股东扣非净利润-7.35亿元，同比下降146.74%；对应三季度单季度实现营收18.28亿元，环比下降31.27%，实现归母净利润-2.51亿元，环比二季度下降34.62%，实现扣非归母净利润-3.45亿元，环比二季度下降57.15%，业绩加速探底。

国内竞争加剧，积极调整出货结构。2024 年前三季度，公司实现光伏电池产品出货量约 26.45GW，同比增长约35.29%，其中N型电池出货23.70GW，占比达89.60%。预计对应三季度单季度出货约7.24GW，环比二季度下降约20%，测算三季度公司光伏电池片业务每瓦亏损3.4分钱，环比二季度亏损扩大1.4分钱，预计主要系下游组件厂排产萎靡导致需求不振叠加竞争加剧造成价格下滑。在国内供给加速出清的压力下，公司积极调整市场结构，持续开拓电池片产能缺口较大的海外市场，通过亚洲、欧洲、北美、拉丁美洲、澳洲等新兴市场客户的持续开拓及认证，实现海外销售占比从去年的4.69%大幅提升至2024年前三季度的18.46%，抢占出海先发优势。

技术迭代持续推进，阿曼产能优质稀缺。公司深耕N型TOPCon电池工艺技术持续优化升级，通过金属复合降低、钝化性能提升、光学性能优化、栅线细线化、0BB技术等多项提效降本措施的探索及导入，持续提升电池转换效率，降低非硅成本，新产品创新性叠加J-HEP半片边缘钝化及J-WBSF波浪背场技术，双面率达到90%，电池产品转换效率突破26.3%，处于行业领先水平。为了进一步巩固出海优势，根据11月1日的公告，公司阿曼年产5GW高效电池生产基地项目已与SOHAR FREE ZONE LLC（苏哈尔自由贸易区有限公司）签署《土地租赁合同》，并与某北美头部组件企业签署《谅解备忘录》，针对未来阿曼高效电池产能，该头部组件企业有意向在2025年度采购1GW-2GW高效电池。作为海外稀缺光伏电池资产，阿曼项目的落地将有利于公司充分利用阿曼区位资源优势并发挥公司光伏电池核心技术优势，满足中东欧美等高价值市场需求，享受出海溢价、盈利弹性可期。

风险提示：光储装机不及预期、原材料成本波动风险、海外汇兑风险、行业竞争加剧风险等