【交运】行业深度报告：空铁客运各有优势，长期发展仍有空间（匡培钦）
【交运】招商港口(001872)公司深度报告：央企港口投资运营平台，海内外布局协同并进（匡培钦）
【宏观】宏观专题报告：价格上涨背后的趋势（解运亮）
【固收】债券专题报告：如何看待存单与短端利率的分化（李一爽）
【传媒互联网及海外】游戏行业24H1中报总结报告：大厂游戏H1先发已进入业绩贡献期，A股游戏H2有望开启新游上线期（冯翠婷）
【社零&美护】家家悦(603708)公司点评报告：持续进行业态创新、门店优化（蔡昕妤）
【社零&美护】重庆百货(600729)公司点评报告：零售积极寻求变革，马上消费高基数下承压（蔡昕妤）
【社零&美护】安克创新(300866)公司点评报告：24Q2扣非表现亮眼，产品持续推新、盈利能力优化（蔡昕妤）
如需查看报告全文
请联系对口销售或点击进入 信达研究小程序
财经新闻
商务部：进一步提高我国服务领域开放水平
9月10日，商务部部长助理唐文弘在国务院政策例行吹风会上表示，相对于货物贸易而言，服务贸易还是一个比较新的领域，增长的空间也比较大。当前，我国服务贸易正处于创新提升发展的重要机遇期。《关于以高水平开放推动服务贸易高质量发展的意见》的出台实施，将进一步提高我国服务领域开放水平，促进各类创新要素跨境便利流动；进一步激发各领域创新动能，拓宽服务贸易发展空间；进一步完善促进政策和促进体系，优化服务贸易发展环境。
国开行：深化政银企合作 提升金融服务科技创新能力
国家开发银行印发《国家开发银行关于做好科技金融大文章的行动方案》。根据《行动方案》，国开行将加大科技创新贷款投放，大力支持关键核心技术攻关、科技龙头企业基础研究与应用研发、科技信息基础设施建设，助力高水平科技自立自强。将深化政银企合作，进一步完善全生命周期科技金融服务，强化投贷协同，深入实施专项金融服务行动，持续加大对科技创新和现代化产业体系建设的中长期投融资支持。
四部门：在全国开展车网互动规模化应用试点
9月10日，据国家发展改革委官网消息，为支撑新型能源体系和新型电力系统构建，促进新能源汽车与电网融合互动，国家发展改革委、国家能源局、工业和信息化部、市场监管总局将在全国开展车网互动规模化应用试点。试点将按照“创新引导、先行先试”的原则，全面推广新能源汽车有序充电，扩大双向充放电（V2G）项目规模，丰富车网互动应用场景。
国家医保局：推动个人账户跨省共济 跨省门诊结算慢特病扩围至10种
9月10日，国家医疗保障局有关负责人在国务院新闻办公室举行的新闻发布会上表示，预计到年底，各地将实现个人账户省内共济，明年起将探索推动跨省共济，并且跨省直接结算门诊慢特病有望从5种增加到10种。国家医保局将“高效办成一件事”理念融入到医疗保障工作的全方位、各方面，力争“高效办成每件事”，以暖心的服务利企便民。
中汽协：8月汽车产销环比增长9%、8.5%
中国汽车工业协会9月10日发布的数据显示，8月，汽车产销分别完成249.2万辆和245.3万辆，环比分别增长9%和8.5%，同比分别下降3.2%和5%。中汽协分析称，自《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》印发以来，汽车报废更新补贴力度得到加码，8月日均报废更新补贴申请量破万。部分省市也出台了置换更新政策，市场消费热情被进一步激发，尤其是新能源汽车表现强劲、贡献显著，推动汽车产销环比增长。
中国充电联盟：8月全国公共充电桩增加5.4万台
中国充电联盟9月10日公布2024年8月全国电动汽车充换电基础设施运行情况。8月比7月公共充电桩增加5.4万台，同比增长43.6%。截至2024年8月，联盟内成员单位总计上报公共充电桩326.3万台，其中直流充电桩146.1万台、交流充电桩180.1万台。从2023年9月到2024年8月，月均新增公共充电桩约8.3万台。
国家邮政局：8月中国快递指数同比增长12.6%
9月10日，据国家邮政局官方微信消息，经测算，2024年8月中国快递发展指数为407，同比提升12.6%。其中发展规模指数、服务质量指数和发展能力指数分别为510.1、603.6和221.6，同比分别提升27.2%、5.3%和6.5%，发展趋势指数为64.3。8月，快递市场运行良好，网络建设有序推进，服务质量有所改善，无人技术加快应用，跨境服务能力稳步提升。
8月中国中小企业发展指数为88.8
9月10日，据中国中小企业协会，8月中国中小企业发展指数为88.8，较7月下降0.1点。资金指数为100.3，环比下降0.1点。劳动力指数为105.7，比上月上升0.2点。需求指数为97.5，与上月持平。
上海：统筹配置国有资本
9月10日，上海市国资委主任贺青在媒体上发文称，上海将在更大范围、更深层次、更广领域统筹配置国有资本，推动跨集团、跨层级战略性重组。具体来看，以功能使命定位主责主业，系统性强化主责主业管理，健全监测评价、调整优化的全流程闭环管控体系，确保主责更加清晰、主业更加聚焦。
江苏印发《关于巩固增强经济回升向好态势进一步推动高质量发展的若干政策措施》
9月10日，据中共江苏省委新闻网消息，中共江苏省委办公厅印发《关于巩固增强经济回升向好态势进一步推动高质量发展的若干政策措施》。促消费方面，《措施》提出，加力推动消费品以旧换新；扩投资方面，《措施》提出，加大设备更新支持力度；培育发展新质生产力方面，《措施》提出，发挥好省战略性新兴产业母基金作用；构建房地产发展新模式方面，《措施》提出，积极盘活存量房源。
交运：匡培钦
交运行业深度报告：空铁客运各有优势，长期发展仍有空间
铁路及民航出行已成为国内中长途最主要的客运出行方式。综合1978~2023年，总客运周转量年均复合增速达到6.4%，其中铁路/民航周转量增速分别为5.9%/14.0%。铁路中的高铁出行在2008~2019年旅客周转量年均复合增速高达75.8%，远高于同期铁路增速6.0%。客运量占比上，2012年起铁路客运量占比迅速提升，由5.0%增至41.4%；民航客运量占比仅有6.7%。周转量占比上，至2023年，铁路周转量占比增至51.5%居首位，民航占比提升至第二，达到36.0%。
铁路客运概况：路网规模不断完善，量价均有增长空间。
1）产业结构：铁路网络运营及管理高度集中，高铁网络持续扩大。铁路产业由政府部门主导，国家铁路局（行政职能）和铁路总公司（企业职能，即国铁集团）共同规划安排铁路客运工作，铁路的工程建设和设备制造大多由国资委旗下的国有企业负责。铁路网络则是四纵四横构建高铁客运网络主骨架，连接主要城市，2021年全面建成；“八纵八横”高铁网正加密成型，高铁已覆盖全国92%的50万人口以上城市。
2）票价机制：铁路时速提高，票价市场化持续。国内高铁线路可分为主干线、区域连接线和其他城际铁路三类，时速300~350km的线路多为长途线路，连接众多省会及大城市群；时速200~250km的线路多为区域城际线。2016年起高铁动车组客运票价定价权由政府部门转交至原铁路总公司，逐渐实施浮动票价机制，但整体票价水平仍然较低。
3）客流需求：铁路网络密度仍有提升空间，高铁承运量高增速有望持续。铁路路网密度上，以2021年情况为例，中国铁路线路密度约10~25km/1000平方公里，密度小于日韩及欧洲地区。客流密度上，国内高铁客流总体平均密度已从2008年的223万人次增至超2300万人次，约为欧洲高铁客流密度的两倍，但还只是日本新干线系统全网客流密度的三分之二。
4）建造成本：国内高铁建造平均成本较国外水平更低，投资额保持高基数。高铁供应链多由国有企业负责，时速越高的线路建造成本越高；2019年前铁路年均总固投额基本保持在8000亿。高铁线路建造成本上，时速350公里的双向轨道高铁线路平均成本约为1.39亿元/公里，比欧洲的建造成本至少低40%。同一条线路，采用时速350公里的轨道标准成本要比时速250公里的成本高出10%~30%。
航空客运概况：票价市场化程度较高，后续旅客量增长潜力深厚。
1）产业结构：中国民用航空局负责民航领域的发展规划，监管航司、机场。中国民航产业结构包括航空运输、服务、制造、基建等多方面。中国民用航空局主管民用航空事务，对国内民用航空活动进行规划、监管与服务。三大航等航空公司提供航空运输服务，控股多家地方航司；航空制造商有国有企业、海外制造商，且海外制造商产业供应链相对成熟。
2）票价机制：航空票价市场化改革持续，机票已经过多轮提价。自2004年起，国内票价管控放开，越来越多航线开始实施市场化定价，实行市场调节价的航线比例提升，航线全票价上涨幅度明显。2014年12月至2020年11月，实行市场调节价的国内航线占当年全部国内航线的比例由13.8%增至36.2%。从具体航线价格情况看，2017-2023年，经过多轮提价，主要商务干线航线票价累计涨幅均超过70%，票价市场化改革持续深化。
3）需求空间：航空旅客量后续增长潜力大。2006~2019年间，中国民航旅客运输量由1.60亿人次增至6.60亿人次，年均增长率高达11.5%。根据空客发布的《全球市场预测（2023-2042）》，未来20年全球客运需求年均增速预计+3.6%，中国年均增长率将达到5.2%，为超过全球平均水平。同时，预计中国的人均乘机次数将由2019年的0.5次增至2042年的1.7次。（2019年，我国人均乘机次数仅为0.47次。对比世界平均值0.87次、美国2.48次）。
4）扩张成本：机场平均造价水平低于高铁线路。机场造价方面，按照地理位置、机场规模、设计标准等价格有所不同。新建机场中，北京大兴机场民航部分投资达到1167亿人民币，成都天府国际机场造价约750亿元；西部地区单个机场投资约为10亿元，相当于10多公里高铁的价格。飞机购买价方面，航司采购价通常有相应折扣，参考三大航以往购买飞机公告，购买A320neo的平均价格约1.28亿美元/架，折合人民币约8.8亿元。
铁路客运及航空客运核心因素对比
1）盈利模式对比：铁路客运公司收入及成本可控性较强，相对稳定；航空客运公司收入及成本影响因素较多。
2）出行里程是铁路及航空竞争优势划分的核心因素：中国高铁出行影响距离可超1000公里，150~800公里路段基本由高铁出行方式主导；800~1200公里区间，民航和高铁则存在较激烈竞争关系；1200公里以上距离，则以民航出行主导。
3）人均可支配收入水平影响着出行方式的选择。受到收入水平限制，出行距离较远的旅客可能会愿意牺牲较长出行时长来换取更实惠的出行花费，且这一因素对旅客选择出行方式的影响程度较大。
核心结论：当前铁路客运发展快于空运，中长期航空客运发展空间或更广阔
投资建议：看好航空及高铁出行的持续复苏，建议重点关注中国国航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、中国东航、京沪高铁。
风险因素：出行需求恢复不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险，行业竞争加剧风险等。
交运：匡培钦
首席分析师
S1500524070004
招商港口(001872)公司深度报告：央企港口投资运营平台，海内外布局协同并进
招商港口统筹招商局港口资产，利润主要来自深圳西部港区、上港集团、宁波港、海外港口投资。其中，国内港口业务利润受益于出口热度，海外港口业务利润短期受益于“红海事件”影响，长期有望受益于“前港-中区-后城”模式于“一带一路”的持续推广。
世界领先的港口运营商，统筹招商局港口资产。招商局港口集团股份有限公司（招商港口001872.SZ）是全球领先的港口投资、开发和运营商，统筹管理招商局港口业务。公司持续完善全球港口网络，国内布局沿海主要枢纽港，为上港集团、宁波港的第二大股东，海外布局亚洲、非洲、欧洲、大洋洲、南美洲和北美洲等地区。公司利润结构以港口业务为核心，2023年，珠三角、上港集团、宁波港、海外分别贡献港口业务利润16.54%、39.11%、21.48%、17.80%的比重。
国内：侧重华东华南集装箱枢纽港，出口热度支撑业绩。公司国内港口资产分布于全国各地，控股港口集中在珠三角、东南、西南区域，国内母港为深圳西部港区。2023年，公司国内港口业务利润实现38.33亿元，同比增长6.26%，2020～2023年CAGR为18.28%，珠三角区域、上港集团、宁波港分别贡献公司20.12%、47.58%、26.13%的比重。现阶段我国出口热度持续，2024年1～7月，公司中国大陆及中国港澳台地区港口集装箱吞吐量实现9156.9万标准箱，同比增长9.77%。其中，深圳进出口金额实现2.59万亿元，同比高增29.6%，高于全国水平23.4个百分点，其中出口金额实现1.65万亿元，同比高增32.1%，高于全国水平25.4个百分点，带动珠三角地区港口集装箱吞吐量同比高增19.6%。
海外：“一带一路”沿线投资，短期长期均具成长空间。公司海外港口资产主要分布于东南亚、非洲、南美等地区，控股码头集中在斯里兰卡、印尼、多哥、巴西等国家，海外母港为斯里兰卡CICT、HIPG。投资项目区位高度匹配“一带一路”，其中，斯里兰卡CICT及HIPG、印尼NPH、吉布提PDSA位于21世纪海上丝绸之路关键节点；法国TL、土耳其Kumport位于丝绸之路经济带关键节点。2023年，公司海外港口业务利润实现8.30亿元，同比下滑11.48%，控股公司贡献72.24%的比重。
短期：“红海事件”航线调整带动公司海外港口吞吐量高增。2023年12月以来，“红海事件”导致的航线调整带动公司海外港口集装箱吞吐量高增，其中斯里兰卡CICT、吉布提PDSA在2024年1～7月分别实现集装箱吞吐量增长6.8%、70.3%。
长期：有望推广“前港-中区-后城”模式，成长空间可期。“前港-中区-后城”模式促进港口、园区、城市三位一体综合发展，实现港口资产价值向腹地延伸，现已完成多个成功案例。我们认为“前港-中区-后城”模式的后续推广有望带动公司海外港口业务长期成长空间。
盈利预测与投资评级：招商港口布局国内外重点港口，国内外利润有望稳健上行，且持续分红赋予投资价值，我们预计公司2024～2026年实现营业收入174.45、185.58、194.71亿元，同比增长10.76%、6.38%、4.92%，实现归母净利润40.26、41.59、44.00亿元，同比增长12.73%、3.30%、5.80%，对应EPS为1.61、1.66、1.76元，2024年9月9日收盘价对应PE为12.5倍、12.1倍、11.5倍。我们认为公司当前价值低估，首次覆盖给予“增持”评级。
股价催化剂：深圳、上海、宁波出口热度超预期；海外港口受益于“红海事件”航线调整超预期；“一带一路”相关吞吐量超预期。
风险提示：投资收益不及预期；港口网络协同不及预期；国内出口热度不及预期；“红海事件”影响不及预期。
宏观：解运亮
首席分析师
S1500521040002
宏观专题报告：价格上涨背后的趋势
8月CPI看似进一步上涨，但实际上，背后隐藏着需要重视的趋势。
8月CPI上升是极端天气引起的暂时性上涨。8月CPI同比小幅上升至0.6%，主要是受到食品价格的提振，但猪周期并非此次进一步回升的主要原因。8月猪肉CPI同比涨幅出现回落，消费品同比涨幅在扩大，显示食品价格的进一步上涨并非猪周期。我们认为，提振8月CPI的主要是高温极端天气带来的果蔬价格暂时性上涨，而极端天气引起的暂时性上涨较难以形成持续的支撑力。
背后的趋势是核心CPI连降且环比为近十年来同期的最低水平。近三个月，CPI同比“升”和核心CPI同比“降”的趋势一直延续到8月。不仅如此，服务和消费品CPI、食品和非食品CPI也呈现出相同的走势，8月核心CPI环比更是2015年以来同期的最低水平，这显示出当前内需暂处于相对疲软的状态。由于极端天气引起的暂时性上涨较难形成持续的支撑力，我们认为，后续核心CPI同比数据或将持续处于低位运行状态。
全年来看，我们认为2024年累计CPI或仍处在0.6%左右。
年内PPI转正的阻力明显增大。8月PMI呈现出经济存在的多重结构性问题，这些结构性问题也映射在PPI价格中。受生产资料价格下降的拖累，8月PPI明显回落，是基础原材料行业（即高耗能行业）景气度弱的映射，而且8月PPI的弱势在制造业购进价格、出厂价格和南华工业品价格指数中已有迹可循。尽管市场已对PPI回落有了预期，但8月PPI的同比表现依旧低于市场预期，这反映出年内PPI转正的阻力明显增大。
风险因素：地缘政治风险，国际油价上涨超预期等。
固收：李一爽
首席分析师
S1500520050002
债券专题报告：如何看待存单与短端利率的分化
随着资金面回归平稳，赎回反馈的担忧减弱，上周债券收益率再度回落，中短端利率债表现尤其强势，3-5年国债收益率甚至创下近年新低。但存单利率仍然维持高位，这也限制了信用债的修复空间。这样的分化背后逻辑如何，后续又将如何演绎呢？
从4月禁止手工补息以来，短端利率债与存单利率几乎是同步回落的，与资金利差均大幅压缩，7月降息带来的乐观预期驱动二者均在8月初创下新低。但随着1年存单利差与资金价格接近倒挂，对于货基等产品买入存单从静态的角度不如趴账或是逆回购融出，非银机构存单需求已明显走低，此后大行开始卖出长期国债，叠加债券交易监管的加强，又使得市场情绪受到较大冲击，叠加资金面的波动加大，部分非银机构的负债受到冲击，这又加剧了存单与短久期信用债的调整。
在市场调整之初，1Y期国债与政金债收益率也跟随存单向上，但随着大行开始大规模买入短期国债，1Y期国债利率在8月20日后开始见顶回落，相当于为短端债券提供了重要的定价锚，这可能也是后续赎回反馈未能持续发酵的重要原因。因此，随着8月末资金面的逐步缓和，信用债的抛售态势明显缓解，其与存单利率都有所回落。但在跨月后9月初资金面并未明显转松，非银实际融资成本仍然维持在1.8%上方，这就使得存单利率仍然居高不下，1Y期存单利率仍然维持在1.96%附近。这就使中短端利率与存单的分化加剧。
从短期来看，在短期赎回压力减弱后非银机构负债的企稳可能需要一段恢复的过程，9月降准降息的概率有限，上周OMO的大规模净回笼显示当前的资金价格可能仍在央行合意的范围之内，而当前银行吸收同业存款的成本可能仍然偏高，非银机构的融出意愿受限，短期非银资金价格显著回落的概率相对有限，这仍将对非银机构对存单的需求带来限制。但央行对资金面的整体态度尚未改变，在DR007超过OMO利率10BP以上时通常会加大对冲力度，近期央行在跨月与跨季等特殊时点会更加重视控制资金面波动的幅度。因此，非银融资成本大幅抬升的概率同样不大。
更重要的是，央行在卖出长期国债的同时更大规模地买入短期国债实现了净买入，这使得短期国债利率维持低位，在比价效应的影响下，农商行与城商行对于存单的净买入规模也出现了显著回升，这在非银需求偏弱状态下仍然限制了存单利率的回升幅度，1Y政金债收益率甚至稳中有降。考虑央行买入短债的过程还在持续，我们认为短期内这样的格局或仍将延续。1.9%-2%可能是存单利率短期的均衡水平。
过去几年存单利率在8-9月的季节性抬升使部分投资者担忧其短期风险，但2022或是2023年存单利率的超调都发生在资金利率中枢的系统性抬升，随后触发了银行负债压力的增大或是非银负债的赎回反馈。而当前央行仍然强调维持支持性的货币政策立场，我们认为后续大概率不会通过收紧流动性来限制长端利率的过快下行，更重要的是当前非银机构的规模扩张更多来源于居民与企业的存款搬家，央行同业监管措施的强化对此直接影响相对有限。尽管金融脱媒从4月快变量逐步转变为慢变量，但其反方向逆转的概率不高，8月的赎回现象主要发生在同业链条末端的公募层面，我们认为更多还是预防性的，后续进一步发酵的概率有限。
另一方面，前期部分银行在禁止手工补息的影响下负债端面临一定的摩擦，政府债大规模发行可能加剧部分银行的资产负债错配，因此同业存款利率可能维持高位，上周存单仍在提价发行，实现了超过5000亿的净融资。但与5月不同，8月存单利率回升的过程中，其上行幅度也弱于短久期信用债，也显示主要矛盾还是在需求端。
在8月政府债净融资创下1.84万亿的历史新高后，9月政府债净融资的规模可能也会达到1.27万亿。如果根据年初赤字目标推算，四季度月均政府债净融资或降至约5400亿元，明显低于Q3的月均超1.2万亿。即便在Q4国债增发1万亿，也不会造成政府债净融资规模的显著上升。因此，也不排除8-9月政府债净融资规模的大幅抬升有为Q4增发国债的考虑，这需要关注本周人大常委会的表述。但即便如此，考虑信贷需求偏弱，尤其是财政支出的进度较快，可能不会出现类似于2023年Q4财政存款持续位于高位的情况，如果央行无意使DR007持续高于OMO利率，后续存单一级大幅提价带动二级利率持续走高的概率不高。
更重要的是，尽管9月降准降息等政策落地的概率不高，但如果增发国债的计划出炉，也不排除降准提前落地的可能；考虑基本面偏弱的状态仍在延续，若9月美联储降息落地也将为国内货币政策打开空间，Q4降息政策仍有较大概率落地的可能。从这个角度看，尽管短期内存单利率大概率仍将维持震荡格局，但如果资金面维持平稳，非银需求逐步修复，叠加后续潜在的降准降息可能，存单利率仍有逐步走低的可能。
上周中短端利率的快速回落一度也点燃了市场对于长期国债的交易热情，长端利率一度逼近前低，但央行在8月29日现券买断的24续作特别国债01的卖盘出现使得市场再度调整，这也显示央行限制长端利率过快下行的目标并未改变，长端利率短期的震荡格局可能也难以打破，但从利差的角度看，长端利率的性价比无疑更高。因此震荡格局中，我们仍然建议维持哑铃型的投资策略，建立1年政金债与20年或30年国债的组合，保持一定的组合久期。同时，考虑如果非银需求逐步恢复，在央行持续买入的背景下，3Y左右的政金债与二级债利差还有压缩的空间，投资者也可以把握其中的交易性机会。
风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。
传媒互联网及海外：冯翠婷
首席分析师
S1500522010001
游戏行业24H1中报总结报告：大厂游戏H1先发已进入业绩贡献期，A股游戏H2有望开启新游上线期
2024年游戏行业有望开启大年，优质内容激发需求，我们认为重点产品有望拉动行业增长。收入端：24H1上市公司游戏收入整体实现1746亿元，同比增长6.4%。其中腾讯占行业份额为55%，上半年实现营收966亿元，同比增长4.1%；网易占比24%，上半年实现营收415亿元，同比增长6.8%；其他按游戏业务收入顺序分别为三七互娱/世纪华通/完美世界/恺英网络，占比分别为5.3%/4.9%/1.52%/1.46%，增速表现较为突出的有世纪华通、星辉娱乐、凯撒文化、宝通科技、恺英网络、三七互娱、神州泰岳等。费用端：24H1，游戏公司共产生销售费用411亿元，销售费率9.6%，去年同期为8.7%，同比增加0.9pct；产生研发费用486亿元，研发费率11.3%，去年同期为11.5%，同比减少0.2pct。分红情况：24H1分红率较高的公司包括：电魂网络、浙数文化、吉比特、巨人网络、三七互娱、恺英网络、游族网络。
头部产品中新游数量增加。5月：腾讯《DNFM》连续2个月包揽中国iOS和全球手游月度畅销榜榜首；心动《出发吧麦芬》首月稳居iOS畅销榜TOP10；6月：B站《三国：谋定天下》超预期，公测当天空降IOS游戏畅销榜第三，并连续一个月保持在榜单前十，8.3S2赛季开始后排名从10~15名回到榜3；7月：世纪华通《无尽冬日》超预期、米哈游《绝区零》网易《永劫无间手游》符合预期；8月：《黑悟空》超预期，根据VG lnsights最新统计，截至9月6日，全球总销量突破1810万份，游戏总收入超过8.66亿美元(约合人民币超过61亿)。
大厂游戏H1先发已进入业绩贡献期。以腾讯《DNFM》、哔哩哔哩《三国：谋定天下》、网易《永劫无间》为代表的大厂游戏率先进入业绩贡献期。腾讯、哔哩哔哩在二季度均取得较好的业绩表现：（1）腾讯游戏收入485亿元，同比增长9%，环比增长1%；本季度递延收益余额1118亿元，同比增长16%，环比增长1%，创历史新高，我们预计24Q3/Q4将延续增长；（2）哔哩哔哩游戏收入10.07亿元，同比增长13%，环比增长2%，鉴于SLG品类的长周期运营特点，《三国：谋定天下》有望继续给下半年游戏带来较多增量贡献。此外，关注部分中小港股游戏公司下半年管线，如心动公司《心动小镇》、中手游《仙剑世界》、创梦天地《三角洲行动》《卡拉彼丘手游》等。
A股游戏H2有望开启新游上线期。上半年A股游戏公司整体承压，除存量游戏稳定的神州泰岳（《旭日之城》《战火与秩序》）、恺英网络（《石器时代：觉醒》《纳萨力克之王》《仙剑奇侠传：新的开始》）、三七互娱（《寻道大千》）。根据产品管线，我们认为A股游戏有望在H2开启新游上线期，重点关注吉比特《M72》《M88》测试情况、三七互娱《仙剑世界》、完美世界《诛仙世界(PC游戏)》、《神魔大陆（海外）》、恺英网络《盗墓笔记：启程》9.19首次删档测试。
小游戏：Top 100中重度游戏超三成，头部榜单竞争愈发激烈。24年1-6月，小游戏品类以卡牌、塔防、MMO、模拟经营、ARPG等为主，自下半年开始，头部榜单的中重产品数量增多，8月畅销榜前十名有6款皆为中重度游戏。分别是：《无尽冬日》、《寻道大千》、《青云诀之伏魔》、《超元气火柴人》、《小兵大作战》，以及《王者征途》。游戏厂商方面，三七互娱以8款入榜，成为小游戏畅销榜头部产品最多的厂商。其次是4399和家乡互动，都有4款产品入围，而腾讯游戏和大梦龙途都有3款进入榜单。畅销榜前十名分别来自10个不同的公司，头部榜单的竞争越来越激烈。
投资建议：2024年游戏行业大年有望开启，优质内容激发需求，我们认为重点产品有望拉动行业增长。大厂游戏H1先发已进入业绩贡献期：【港股】重点关注腾讯控股、哔哩哔哩-W、心动公司、网易-S、中手游、创梦天地、祖龙娱乐等；我们预计A股游戏将于H2开启新游上线期，关注重点游戏产品管线及业绩兑现情况：【A股】重点关注吉比特、三七互娱、完美世界、恺英网络、神州泰岳、巨人网络、姚记科技、宝通科技、游族网络等。
风险因素：统计不完整或偏差的风险；游戏行业监管风险；宏观经济不振对游戏行业的风险；行业竞争加剧风险；用户拓展不及预期风险。
社零&美护：蔡昕妤
商贸零售分析师
S1500523060001
家家悦(603708)公司点评报告：持续进行业态创新、门店优化
事件：公司发布24H1业绩，实现营收93.62亿元/yoy+2.98%，实现归母净利润1.70亿元/yoy-8.81%，扣非归母净利润1.54亿元/yoy-13.56%。24Q1/24Q2分别实现营收51.89/41.73亿元，同比+5.73%/-0.24%，归母净利润1.47/0.22亿元，同比+7.1%/-51.6%，扣非归母净利润1.36/0.18亿元，同比+1.1%/-51.9%。24Q2收入总体持平、利润降幅较大。
点评：
24H1实施中期分红，上市以来重视股东回报、维持较高分红比率。24H1公司拟每股派发现金红利0.11元，现金分红总额6918万元，分红率40.78%。此次为公司上市以来首次实施中期分红。
持续进行业态创新、门店优化。24H1公司新开门店69家，其中直营店27家，加盟店42家，截至2024.6.30共有门店1097家，其中直营店997家，加盟店100家，其中24Q2直营店净关2家，加盟店净开34家。新业态方面，截至2024.6.30悦记零食店共104家，24Q2净开店37家，其中直营店新开8家；好惠星折扣店截至2024.6.30共有8家直营店，24Q1/24Q2分别新开1家。
超市业态收入稳健增长、毛利率同比小幅下降，新业态贡献增量。分业态来看，24H1综合超市/社区生鲜食品超市/乡村超市/百货店分别实现收入50.01/23.52/9.79/0.06亿元，同比+7.72%/+4.66%/+0.92%/-11/14%，毛利率分别为19.59%/18.30%/18.54%/98.90%，毛利率同比-0.1/-0.7/-1.5/+10.3pct。以零食、折扣为代表的其他业态24H1合计实现收入1.07亿元，同增51.4%，毛利率19.28%，同比提升1.8pct。分产品来看，24H1生鲜/食品化洗/百货分别实现收入38.57/44.68/2.85亿元，同比+4.37%/+4.23%/-8.91%，毛利率分别为17.44%/19.17%/34.01%，毛利率同比+0.80/-0.25/-2.66pct。
盈利指标方面，24H1公司综合毛利率23.57%，同比-0.52pct；期间费用率20.94%，同比-0.10pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为17.59%/1.89%/1.38%/0.08%，分别同比+0.00/-0.06/-0.03/-0.01pct；归母净利率1.81%，同比-0.23pct。公司费用率总体优化，其中销售费用增长主要来自2023年下半年以来新开门店人力成本和使用权折旧等费用增加，以及24H1运费增加等。
盈利预测与投资评级：我们预计公司24/25/26年营收分别为185.6/193.5/201.8亿元，同比+4.5%/+4.3%/+4.3%，归母净利润分别为2.24/2.68/2.81亿元，同比+64.6%/+19.3%/+5.1%，对应2024年9月9日收盘价PE分别为24/20/19X。公司积极拓展零食、折扣新业态，开放加盟，有望持续贡献业绩增长，维持“增持”评级。
风险因素：折扣店等新业态推进不及预期，终端消费需求恢复不及预期，区域竞争加剧等。
社零&美护：蔡昕妤
商贸零售分析师
S1500523060001
重庆百货(600729)公司点评报告：零售积极寻求变革，马上消费高基数下承压
事件：公司发布24H1业绩，实现营收89.80亿元/yoy-11.56%，实现归母净利润7.12亿元/yoy-21.06%，扣非归母净利润7.05亿元/yoy-12.92%。24Q1/24Q2分别实现营收48.50/41.30亿元，同比-5.03%/-18.19%，归母净利润4.35/2.77亿元，同比-8.22%/-35.92%，扣非归母净利润4.46/2.59亿元，同比-3.61%/-25.31%。24Q2收入、利润降幅有所扩大。
点评：
重庆地区四大零售业态为主要零售业务业绩构成，百货、超市、汽贸业态承压。24H1公司收入同比下滑主要系百货成交客流减少、销售下降，汽贸控制经营风险、减少特供车业务规模。分地区及业态来看，24H1重庆地区百货/超市/电器/汽贸业态分别实现收入12.15/36.04/16.57/22.26亿元，同比5.81%/-2.95%/+0.75%/-28.67%，毛利率分别为70.52%/25.35%/19.18%/6.37%，毛利率同比-1.18/-1.23/+0.11/-0.04pct。四川地区24H1百货/超市业态分别实现收入1.12/0.66亿元，同比-10.19%/-16.29%，毛利率93.17%/9.91%，毛利率同比+0.36/+0.52pct。湖北地区超市业态24H1实现收入292.7万元，同比-84.48%，毛利率4.19%，同比-9.12pct。
24H1门店调优及精简，超市积极推进折扣店新业态。24H1期末公司门店数274家，净关店7家。主要系重庆地区超市净关店2家、汽贸净关店4家，湖北地区超市净关店1家。截至24H1期末公司共有百货/超市/电器/汽贸业态门店50/149/41/34家。具体来看，百货全面推动“七个一行动”，毛利率同比增长，加快城市奥莱与购物中心业态打造。超市确定调改模式，打造“超级市集”新品牌，尝试“生鲜+折扣”新模式。上半年调改2家“超级市集”，其中：加州店开业当月实现盈利，次月未税销售同比增长36.5%，交易次数日均同比增长83.4%，毛利收入增长超38%；白鹤路店至6月末，未税销售同比增长205%，交易次数日均同比增长110%，净毛利额增长96.8%。电器逆势扩张，新开杨家坪旗舰店，面积新增1.38万平方米。汽贸优选新能源车品牌，优化产品结构，通过“用户运营+一店多品+二套维修体系”，实现售后业务提质增效。
利润同比下滑主要系马上消费金融带来的投资收益下降、持股登康口腔的非经常性损益减少。1）24H1公司对联营及合营企业投资收益3.32亿元，同比下降20.66%，主要系马上消费金融的净利润下降。24H1马上消费金融实现收入77.33亿元，同降1.69%，净利润10.68亿元，同降20.66%，公司持股马上消费金融31.06%股份。2）24H1公司非经常性损益644.06万元，同降92.98%，主要为23H1公司持有的登康口腔上市交易，进行公允价值计价，价值增长较大而24H1登康口腔股价下降，影响非经常性损益。
积极推进降本增效，期间费用同比下降。24H1公司销售/管理/财务/研发费用分别同比-5.19%/-16.57%/-62.81%/-40.96%。费用管控具体举措方面，1）推进场店降租谈判，24H1新增合同减免金额（未税）1亿元，执行减免金额（未税）3,660万元。2）推进业财一体化管理，加强经营现金流管控，强化资金收支、债权清收和存货管理，优化流程，加强对一线业务的指导，提升效率和经营质量。3）提高人效，24H1人工成本总量、存量同比均减少1亿元。推进各层级组织架构及用工结构调整，灵活用工占比较上年平均提升2.5pct。4）完成第八届董监高换届，融合调整公司总部及经营单位部分中后台职能，释放业务前端活力，提升效率。
盈利预测与投资评级：考虑24H1线下零售承压对公司业绩有一定拖累，下调盈利预测，我们预计公司24/25/26年营收分别为166.87/172.36/17.33亿元，同比-12%/+3%/+3%，归母净利润分别为12.33/12.92/13.53亿元，同比-6%/+5%/+5%，对应2024年9月9日收盘价PE分别为7/6/6X。公司为重庆区域零售龙头，积极寻求零售业态变革，同时参股马上消费金融有望带来稳定的投资收益增长，维持“买入”评级。
风险因素：折扣店等新业态推进不及预期，终端消费需求恢复不及预期，马上消费金融业绩增长不及预期，区域竞争加剧等。
社零&美护：蔡昕妤
商贸零售分析师
S1500523060001
安克创新(300866)公司点评报告：24Q2扣非表现亮眼，产品持续推新、盈利能力优化
事件：公司发布24H1业绩，实现营收96.48亿元/yoy+36.55%，实现归母净利润8.72亿元/yoy+6.36%，扣非归母净利润7.66亿元/yoy+40.53%。24Q1/24Q2分别实现营收43.78/52.71亿元，同比+30.09%/+42.43%，归母净利润3.11/5.61亿元，同比+1.60%/+9.19%，扣非归母净利润3.15/4.50亿元，同比+29.04%/+49.89%。扣非与归母净利润的增速差异主要来自公司持有的在其他非流动金融资产核算且以公允价值计量的参股投资公司在本期产生的公允价值变动收益，该项非经常性损益金额在24H1/23H1分别为0.74/2.08亿元。
点评：
24H1拟每股派发现金红利0.6元，上市以来首度实施中期分红，重视股东回报。24H1公司拟每股派发现金红利0.6元，现金分红总额3.19亿元，分红率36.56%。此次为公司上市以来首度实施中期分红，2023年累计分红率为50.35%，在利润持续增长的背景下连续两年年度分红率提升。
持续研发投入及推新，三大核心业务板块均有亮眼表现。分产品来看：1）充电储能类产品作为公司基石业务，24H1通过持续的突破、推新，继续取得较快增长，实现收入49.75亿元，同增42.81%，占总收入的51.56%。在数码充电领域，推出应用Qi2.0认证的AnkerMagGo超快磁吸无线充电系列、与经典IP《猫和老鼠》联名的系列新品，以及AnkerZolo自带双线旅行充电宝。新能源领域，公司于2023年推出消费级新能源品牌系列AnkerSOLIX，旨在提供家庭和户外全场景的绿色能源解决方案。24H1，AnkerSOLIX推出首款内置三种露营灯模式的户外电源AnkerSOLlXC800Plus、AnkerSOLIXX1家用储能系统等。2）智能创新品类包括eufy（悠飞）智能家居及AnkerMake3D打印等产品系列，24H1实现收入23.60亿元，同增35.33%，占总收入的24.46%。eufy品牌旗下两大核心产品线eufySecurity（智能家庭安防）和eufyClean（家庭智能深度清洁解决方案）分别于24H1推出高清监控的户外安全解决方案产品eufy4GLTECamS330，以及集扫拖、全能基站于一体eufyX10ProOmni、eufyS1Pro全能洗地机器人等新品。3）智能影音类产品24H1实现收入23.09亿元，同增30.84%，占总营收的23.93%。24H1公司推出的新品包括无线蓝牙耳机领域的soundcoreC30i耳夹耳机、无线蓝牙音箱领域的soundcoreBoom2及其plus户外便携蓝牙音箱、智能办公品牌AnkerWork的AnkerWorkS600扬声器等。
分区域来看，北美、欧洲等成熟市场仍然贡献主要增量，澳大利亚、中国大陆等重点潜力市场谋求发力。24H1收入占比前三大的市场分别为北美、欧洲、日本，实现收入46.3/20.5/12.9亿元，同增41%/45%/22%，占比48%/21%/13%；中东及中国大陆地区取得较快增长，24H1分别实现收入5.68/3.77亿元，同增39%/39%，占比6%/4%；澳大利亚市场实现收入3.44亿元，同增23%，占比4%。
分渠道来看，公司不断探索新的平台业务和发展机会，除亚马逊外的第三方平台及独立站取得亮眼增长。24H1公司线上/线下分别实现收入67.3/29.2亿元，同增38%/32%，占比70%/30%。其中，线上分为亚马逊、其他第三方平台、独立站，24H1分别实现收入5.04/7.6/9.3亿元，同增28%/67%/103%，占比52%/8%/10%。公司在第三方平台除亚马逊外，与京东、天猫、速卖通、ebay、抖音等知名电商平台不断开拓更优合作；同时布局六大独立站Anker、eufy、soundcore、Nebula、AnkerWork、AnkerMake。
财务分析：24H1毛利率45.18%，同比提升2.00pct，期间费用率34.22%，同比提升0.41pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为21.92%/4.14%/-0.12%/8.29%，分别同比+0.62/+1.05/-1.08/-0.19pct，归母净利润率9.04%，同比-2.57pct，扣非归母净利率7.94%，同比+0.22pct。我们预计毛利率的提升主要来自持续的推新及产品结构优化，剔除非经常性损益影响，毛销差收窄、净利率提升。
盈利预测：根据Wind一致预期，预计公司24/25/26年实现归母净利润19.73/23.71/28.26亿元，同增22%/20%/19%，对应2024年9月6日收盘价PE分别为17/15/12X。
风险因素：海外宏观环境不确定性，汇率波动，行业竞争加剧，新品推出&销售不及预期。
近期电话会议预告及回顾
近期调研活动预告
证券研究报告名称：《空铁客运各有优势，长期发展仍有空间》
对外发布时间：2024年9月10日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：匡培钦 S1500524070004
证券研究报告名称：《央企港口投资运营平台，海内外布局协同并进—招商港口(001872)公司深度报告》
对外发布时间：2024年9月10日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：匡培钦 S1500524070004
证券研究报告名称：《价格上涨背后的趋势》
对外发布时间：2024年9月10日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：解运亮 S1500521040002；麦麟玥 S1500524070002
证券研究报告名称：《如何看待存单与短端利率的分化》
对外发布时间：2024年9月9日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：李一爽 S1500520050002
证券研究报告名称：《游戏行业24H1中报总结：大厂游戏H1先发已进入业绩贡献期，A股游戏H2有望开启新游上线期》
对外发布时间：2024年9月9日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：冯翠婷 S1500522010001
证券研究报告名称：《家家悦(603708.SZ)24H1点评：持续进行业态创新、门店优化》
对外发布时间：2024年9月10日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：蔡昕妤 S1500523060001
证券研究报告名称：《重庆百货(600729.SH)24H1点评：零售积极寻求变革，马上消费高基数下承压》
对外发布时间：2024年9月10日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：蔡昕妤 S1500523060001
证券研究报告名称：《安克创新(300866.SZ)24H1点评：24Q2扣非表现亮眼，产品持续推新、盈利能力优化》
对外发布时间：2024年9月9日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：蔡昕妤 S1500523060001
VIP课程推荐
APP专享直播
热门推荐
收起
24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）
