观点精粹|行业周观察0910|降息_新浪财经

袁方 S1450520080004

宏观负责人

8月PMI数据持续下行、原材料购进价格大幅下跌，表明总需求在加速收缩，企业盈利也在继续下滑。而7月以来央行的降息和中央财政的扩张对经济影响有限。

房地产行业的走弱，既源于房地产主体受到流动性问题的长期困扰，也与居民收入和收入预期下行有关。房贷利率的温和下调边际上有助于房地产市场的恢复，但难以解决房地产行业面临的根本问题。

二季度多数行业盈利出现下滑、股价相应调整，同时红利资产也逐步缩圈，这表明基本面是决定当前市场走向的主要力量。在此背景下，尽管流动性环境有望进一步宽松，但企业盈利的恶化或将使得权益市场持续处于寻底过程中。

风险提示：（1）地缘政治风险（2）政策出台超预期

林荣雄 S1450520010001

策略首席分析师

本周上证指数跌2.69%，成交量则再次收缩。面对9月初市场再次波动，我们依然坚持市场有望摆脱“难有持续下跌，或有小幅反弹”的阴跌状态，9月大盘指数有改观的预判（当前正处于构筑双底形态的布局期）。对于当前市场最大的扰动项来自外部因素，一方面是美联储降息交易，另一方面是接下来美国大选中的中美关系。对于前者，受8月非农数据低预期影响，本周美股再次发生波动，让市场衰退情绪再次升温。事实上，美股在接下来一段时间仍将围绕“预防式降息”+“衰退式降息”之间反复博弈，但随着博弈次数逐渐增多，波动性也将减弱。只要通胀中枢下行+预防式降息+美国经济软着陆是主流预期，那么基于美联储降息交易对于A股大盘指数负面影响有限，更多体现为打开国内降息预期的积极影响。后者显然更有预期差，中美关系有可能对当前异常强势的人民币汇率形成挑战，这点值得跟踪关注。目前综合评估看，9月A股市场明显向下的尾部风险应该比较小，结合国内基于最新“央地财政支出增速差”出现企稳，当前正处于构筑双底形态的布局期。结构上，当前反复强调的两个鲜明抓手：一个是高股息核心品种泡沫化；一个是本轮持续2个多月高切低交易。面向9月，高股息核心资产泡沫化这个命题并未失效，在5月至今高股息分化过程中作为高股息策略最直接的指数代表中证红利指数已经回吐全部收益，波段属性明显增强，深证红利指数甚至呈现负收益，而红利价值指数至今仍能保持10%绝对收益。事实上，当高股息定价的估值锚点在十年期国债收益率，板块估值上行核心动力在于长端利率的下行，高股息投资核心特征是“扩散”，呈现出高股息系统性beta式机遇，核心定价指标是股息率-十年期国债收益率越高越好；当十年期国债收益率中枢不作进一步下移，核心特征则转化为“分化”，即只有能维持和持续提升分红的品种才具备投资价值，对应的是基于具备稳定现金流的ROE中枢实现上行的高股息核心品种。基于此，我们依然坚定看好以电力+高速+运营商为代表的公共服务领域，认为公用事业是高股息最终胜负手，红利价值是最值得关注的红利指数。（需要再次提示的：银行，尤其是四大行并不是简单高股息品种，其本质是被动多头的崛起，是年来以沪深300ETF为代表的被动式发展大潮下最直观的定价现象。）对于这场从7月以来的高切低，根据我们此前构建的A股高切低行情跟踪指标仍在持续回落，9月市场“高切低”或许依然持续。目前看，所谓“切低”不是盲目切低，更倾向于是阶段性的，能否贯穿年内剩下4个月成为胜负手还需要跟踪。关于当前高切低定价观察，交流下来初步共识是：右侧品种是电子+港股互联网+出海；左侧品种是创业板指+中证1000指数。在此，我们并不建议基于政策的左侧交易，在过去几轮政策交易周期中，基于政策的左侧交易具备较高的不确定性，更建议观察到政策效果后再布局。同时，我们不建议基于高股息内部作高切低，那些本轮很多跌幅较大的高股息非核心品种只有在十年期国债收益率中枢进一步下移的前提下才能重新上涨，显然这点是颇为困难的，坚守高股息核心品种才是正确的。

风险提示：政策不及预期，模型测算误差。

尹睿哲 S1450523120003

固收首席分析师

基本面：高频信号继续下行且斜率未见减缓，基本面依然对债市形成支撑。

政策面：PMI已经连续4个月在荣枯线以下运动，按照此前的经验，国内逆周期政策对冲力度会加码，降准甚至降息概率边际上升；央行继续对长端施加“干预”，但市场敏感程度递减，其调控区间存在下移可能。

海外：汇率压力继续缓和，资金价格向下约束坚强，但套利空间减小使得存单受到外资卖盘影响，与短端其他品种背离。

交易面：1）情绪指标小幅回升至61%，仍处于过热区间以外；2）公募基金久期反弹至2.96年，市场分歧连续五周加大；3）择时模型信号总体看震荡，其中波动项维持看空（4月7日变化），趋势项看多（7月23日）。

总体方向：基本面高频信号持续下行，带动利率创出新低，从资产比价看，本轮利率下行与可比资产下跌相匹配，不存在太多“泡沫化”倾向。久期回落、交易情绪降温后，短期市场风险因素有限，主要受制于央行“卖债”扰动，但市场对这一因素的敏感度在递减。资金价格仍然处于偏高位置，事实上汇率压力已经有所缓和，但资金价格最终“松绑”还需要等待降准等催化信号，若兑现，资金利率向下空间较大，杠杆类资产受益程度或更高。

风险提示：海外市场异动，政策力度超预期。

杨勇 S1450518010002

金工首席分析师

上期提到由于无法预判基本面维度的右侧信号什么时候出现，只能通过小仓位小幅试错的方式来保持对市场的敏锐度。在这一过程中，如果遇到交易型的风险信号，那么或有必要适当保持警惕并退回到均衡防守的状态中来。

上周一的阴线出来之后，我们的全天候择时模型发出了市场整体或有调整风险的信号，然后在周三盘后发出了上证50指数的小级别底背离止跌信号。这或许意味着市场当前仍然较弱，有必要再次进入均衡配置的状态。

行业上，我们的行业四轮驱动模型建议关注汽车、通信、非银金融、煤炭、有色金属。考虑到近期市场风格和风险偏好的变化较快，我们的定量复盘系统会每日监控市场状态，以期更高效更及时的应对这个不断摇摆的市场。

风险提示：根据历史信息及数据构建的模型在市场变化时可能失效。

刘凯 S1450524010001

量化首席分析师

市场指数的普遍下跌趋势，其中沪深300指数下跌了0.55%，而中证2000指数以4.65%的跌幅领跌。在单因子表现追踪中，动量因子表现尤为显著，其多空收益率达到了3.72%，显示出市场的短期趋势对股价有显著影响。流动性因子同样引人注目，其多空收益率为-3.66%，即流动性较低的股票反而有更好的市场表现。国投证券的量化指数增强组合在多个指数上均实现了超额收益。沪深300指数增强组合近一周超额收益为0.59%，近一个月为0.31%，而近一年则达到了6.08%。中证800指数增强组合的近一周超额收益为0.65%，近一个月为0.58%，近一年更是高达10.35%。中证1000指数增强组合在近一周的超额收益为0.24%，近一个月为0.18%，近一年则为13.14%。特别值得一提的是，沪深300ESG股票池下的指数增强组合，近一周超额收益为0.85%，近一个月为1.88%，而近一年则实现了7.02%的超额收益，这不仅反映了ESG投资策略的有效性，也显示了其在市场波动中的稳健性。

风险提示：市场环境变动风险，因子失效风险，基于公开的数据进行计算，基金过往表现不代表其未来表现，不构成任何投资建议或收益保证。

李双 S1450520070001

银行首席分析师

我们对银行股持中性偏乐观的态度

1、银行股资金定价权从主动基金转移至被动基金，股价对基本面的敏感性会有所淡化，基于被动型基金持仓稳定性与持续性，我们预计银行板块行情的持续性可能会超出大多数投资者的预期，行情的空间也会比市场预期得要强，行情的回撤也会弱于市场预期。

2、银行股对净息差并不是特别敏感，净息差下行并不能得出银行股即将下跌的结论，当前阶段净息差下行趋势尚未结束，营收增速也将继续承压，但银行股受此影响较前两年要更弱。

3、房地产风险悲观预期在逐步修正，部分龙头银行的房企风险影响已经开始下降，在地产风险预期改善的情况下，银行股估值压力并不大。

风险提示：房地产违约再次大规模蔓延、海外需求下行超预期。

张经纬 S1450518060002

非银首席分析师

券商板块：虽然券商基本面短期受金融监管趋严、IPO节奏放缓及资本市场表现疲软影响而有所承压，但是监管持续发声提振信心，叠加当前流动性保持宽裕，市场信心有所修复，券商业绩有望在去年低基数之上实现边际改善，进而带动券商估值水平迎来修复；此外，在监管鼓励券商企业做优做强的背景之下，浙商、国联等券商并购事件有望带动并购重组热潮显著加速，而市场并购重组券商标的热点的重新升温，也有望提振相关投资主线表现。考虑到目前券商板块估值水平处于历史低位，看好券商基本面改善、估值水平提升空间。对于2024下半年，我们看好市场情绪改善、流动性边际宽松等因素提振券商经纪业务，市场整体回暖也将很大程度改善自营业务。

保险板块：一方面，经历了去年四季度保险板块下调，市场对于保险股投资端预期相对较低，权益波动对于净利润拖累的预期释放基本到位，因此当前保险板块估值处于历史低位。随着资本市场的走强，险企投资端有望边际改善。另一方面，险企负债端方面，去年权益市场的走弱、基金赎回的明显增长，将推动居民对于储蓄型保险配置需求的明显提升。从目前了解的情况来看，虽然不同险企之间差异不同，但年初开门红销售整体表现向好，保险负债端有望边际改善。不过，短期仍一定程度受制于投资端权益市场表现的压力。此外，以“报行合一”为代表的监管新政持续出台，市场格局更利好于头部险企。我们看好在市场风险逐步出清的背景之下，保险负债端和资产端边际改善带来的估值修复。

风险提示：宏观经济波动、市场情绪变化、监管政策不确定性等。

徐慧雄 S1450520040002

汽车首席分析师

看好政策对汽车需求的拉动（截止23号，累计申请量超过70万），目前报废更新补贴日均申请量超过1.4万。对比空调行业价格战与格局出清，我们认为：1）汽车行业价格战接近尾声，毛利率已经见底；2）未来1年，行业集中度显著提升；3）远期行业集中度低于空调行业（CR3超过60%），二线汽车企业依然有机会。

零部件中报梳理：汽车零部件公司239家，发布中报的公司合计79家，业绩已经出现分化，亏损的公司有9家，同比下降的公司有28家，同比正增长的公司有42家。同比正增长的公司主要为：1）奇瑞产业链，瑞鹄模具、浙江仙通，星宇股份等；2）华为产业链，博俊科技，拓普集团等；2）低基数效应：文灿股份，超捷股份、继峰股份等。

智能驾驶观点更新：1）特斯拉FSDV12.5开始推送至HW3.0用户，而3.0用户占比高达70%+。因此该全新版本的推送有望促成FSD转换率/渗透率迎来拐点；2）受益于研发费用率步入下行周期，1年内德赛西威利润将迎来蜜月期。

风险提示：乘用车销量不及预期、零部件企业年降压力增大。

郭倩倩 S1450521120004

机械首席分析师

机械行业位于中游，受上游原材料成本和下游需求影响较大。展望2024H2，我们认为：

从需求端看：不确定

1）内需：内需筑底，复苏方向确定但力度和节奏尚不明朗

2）外需：外需结构化，关税落地或对工业品带来较大冲击

从成本端看：不确定性中的确定性

黑色系定价权在国内，2024H2钢材或继续小幅改善，2024H2运费同比或有增长

未来方向——需求的不确定性的背景下，寻找不确定性中的确定性，从供给端和成本端两侧找抓手：

1）供给侧出清方向：寻找具备稀缺性的隐形冠军（豪迈科技、川仪股份、景津装备），大产业链里的核心零部件（中国动力、航发动力、恒立液压）。

2）成本端确定性：超跌个股（安徽合力）。

3）出口：（杰克股份、浙江鼎力、巨星科技）。

风险提示：地缘冲突等推动原材料、运费上涨影响盈利能力；汇率波动带来的业绩波动；需求复苏不及预期；政策推进不及预期。

马良 S1450518060001

电子首席分析师

华为产业链建议关注：芯海科技、天音控股、东睦股份等。苹果产业链建议关注：立讯精密、领益智造、东山精密、鹏鼎控股、大族激光、博众精工、华兴源创、环旭电子、闻泰科技（维权）。

风险提示：下游需求不及预期，技术研发不及预期，补贴政策效果不及预期。

赵阳 S1450522040001

计算机首席分析师

纯血鸿蒙即将上线，华为上半年业绩稳健，下半年值得期待。生态伙伴合作加强，行业智能化与自主可控互为表里迎催化。

风险提示：政策推进不及预期、鸿蒙生态建设不及预期、国际宏观环境变化等。

焦娟 S1450516120001

传媒首席分析师

传媒行业历经7年出清，且作为AI落地应用最直接的板块，2024、2025年预判有龙头标的并购整合产业链的“并购潮”，其中2024年以大龙头为主、2025年则扩散至各细分龙头；影视、营销、出版、广电板块并购意向最为突出。AI应用落地我们用【AI×6大空间】这一逻辑，来构建AI科技股票池。

风险提示：政策趋严。

覃晶晶 S1450522080001

有色首席分析师

国内降准空间尚存，美国失业率上升暂缓，需求担忧下工业金属震荡偏弱。Mt Cattlin转入维护状态，三元材料需求环比上升。北方稀土挂牌价环比上升，镨钕价格走强。美国失业率上升暂缓，黄金高位震荡。

风险提示：金属价格大幅波动，需求大幅下滑，宏观经济表现不及预期。

董文静 S1450522030004

建筑行业负责人

国务院核准5个核电项目，国资收储积极推进，房地产库存或将加速去化，关注基建央企和高景气度核建龙头。

风险提示：政策实施不及预期、经济下行风险、固定资产投资下滑、地产回暖不及预期、地方财政增长缓慢风险等。

周喆 S1450521060003

环保联席首席分析师、煤

炭行业负责人、电力设备

与新能源行业负责人

环保/公用：

我国能源绿色转型步伐持续加快，关注绿电相关标的。

风险提示：政策推进不及预期，项目投产进度不及预期，大额解禁风险。补贴下降风险，产品价格下降不及预期。

煤炭：

短期来看，煤电联营是当前时点下解决煤电利润再分配的优质选择，长远来看，“双碳”目标下煤炭消费必将逐步减少，煤炭企业面临着转型升级和创新发展的紧迫需求。考虑到未来风、光等可再生能源装机规模将大幅增加，而新能源发电波动性大，需要利用燃煤发电的稳定性，为新能源提供大量调峰、调频、备用等辅助服务，煤电一体化有望成为能源生产低成本、集约化、节约型的有效模式，成为加快构建清洁低碳、安全高效的新型能源体系的有力实践。

风险提示：煤价大幅波动风险；下游需求增长低于预期；安全事故生产风险。

杨振华 S1450522080006

交运行业负责人

公路：无风险利率长期下行，公路板块股息率仍具吸引力。政策端，国家发改委将特许经营最长期限延长至40年，随着交通运输部将新收费公路管理条例列进2024立法工作计划，收费公路经营期限延长可期。

风险提示：经济增长不及预期，政策推进不及预期。

马帅 S1450518120001

医药首席分析师

Biotech 2024中报总结，商业化放量步入正轨、亏损持续改善。

风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。

赵国防 S1450521120008

食品饮料首席分析师

内需情绪修复，把握超跌个股。消费税阶段性落地、茅台批价稳定、业绩期板块表现稳健，食饮板块在超跌后存在反弹机会，更多把握超跌或者分歧较大个股。