▶宏观维度：根据CME FedWatch Tool统计，预期 9 月大概率降息，首次降25bp的概率为70%，降 50bp 的概率为30%。10 年期美债收益率60 日均线已下穿250 日均线，因此在美债端模型给出看空红利的信号。国内宏观层面，国家统计局于8月13日公布了7月份经济数据，7月国内M2同比为6.3%，前值为6.2%。M1-M2同比剪刀差为-12.9%，前值为-11.2%。国内M2同比继续走低，M1-M2剪刀差走弱，当前环境下模型仍看好红利超额收益的持续性。
▶估值维度：中证红利近三年的绝对PETTM位于54.87%分位点，一个月前为53.81%分位点，回归模型预计未来一年绝对收益为11.29%。近三年的相对估值位于96.66%分位点，一个月前为87.72%分位点，回归模型预计未来一年超额收益为-0.42%。绝对与相对PETTM估值的抬升部分原因来自于分母端盈利下降。2024年H1，在整体法统计口径下归母净利润同比下滑3.3%，在权重因子加权口径下归母净利润同比下滑9.11%。同期万得全A归母净利润同比下滑3.09%。中证红利近三年绝对DP位于30.04%百分位，一个月前为30.44%百分位；近五年绝对DP为45.56%百分位，一个月前为45.72%百分位。
▶价量维度：短期价格反转风险与成交拥挤度回落至较低水平。价格方面，中证红利成分股合计40.47%的权重位于半年均线以上，一个月前为44.48%，回归模型预计未来一年绝对收益为11.37%。成交量方面，中证红利成交额处于近三年14.55%百分位，一个月前为18.83%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为29.69%。
▶资金维度：2024Q1暴露度为0.32，2024Q2暴露度为0.32，仍然在红利风格上维持正向配置。国内红利类ETF资金近一月合计净流入12.21亿元。
▶总结：综合各维度观点，宏观层面市场预期美联储大概率将于9月降息，但国内宏观流动性7月数据继续走低，因此宏观模型判断红利风格后市相对全A仍有超额收益。PE估值维度，因中证红利成分股中报净利润有所下滑，且下滑幅度大于全A，推动绝对PETTM与相对PETTM升高。量价拥挤度持续缓解，目前拥挤风险或释放较充分。资金层面，红利类ETF资金流入趋势放缓。综上我们维持之前判断，红利绝对收益有望伴随A股触底而企稳，但美联储降息与红利业绩相对弱于市场或使得后续超额收益偏震荡。
▶红利50优选组合：组合近一年绝对收益5.20%，超额收益3.16%。近三月绝对收益-10.25%，超额收益-1.38%。
风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。
1. 宏观：国内M2同比微升，M1M2剪刀差继续走弱
本周市场整体反弹，红利相对走弱，万得全A涨1.37%，中证红利全收益指数跌1.66%，相对万得全A的超额收益为-3.02%。
在前期选股报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于， “全球流动性：10 年期美债收益率”、“内部流动性：国内M2 同比”、“国内经济预期：国内 M1-M2 同比剪刀差” 的中证红利相对于万得全A的超额收益择时策略。策略自2010年以来超额收益择时年化收益为9.83%，今年超额择时收益为16.44%。
近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CME FedWatch Tool统计，预期 9 月大概率降息，首次降25bp的概率为70%，降 50bp 的概率为30%。10 年期美债收益率60 日均线已下穿250 日均线，因此在美债端模型给出看空红利的信号。
国内宏观层面，国家统计局于8月13日公布了7月份经济数据，7月国内M2同比为6.3%，前值为6.2%。M1-M2同比剪刀差为-12.9%，前值为-11.2%。国内M2同比小幅回升，但M1-M2剪刀差继续走弱，在国内的维度，当前环境下模型仍看好红利超额收益的持续性。
2. 估值：绝对PETTM近三年54.87%，相对PETTM近三年96.66%
在估值计算上，我们采用权重因子加权的方式，对中证红利指数PETTM估值与股息率进行调整，以适配其当前股息率加权的特性。
在PETTM绝对估值层面，中证红利近三年PETTM百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为-31.01%，回归T统计值为-15.79。根据PETTM与收益散点图，当中证红利PETTM处于历史低位时，收益相对安全，但若PETTM处于历史高位，则可以看到未来收益尾部风险较大。
截至2024年8月30日，中证红利近三年绝对PETTM位于54.87%百分位，一个月前为53.81%百分位；近五年绝对PETTM为32.91%百分位，一个月前为32.27%百分位，当前绝对PETTM估值位置适中。将近三年绝对PETTM百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为11.29%。
在相对PETTM层面，以中证红利PETTM估值除以万得全A PETTM估值，计算中证红利的相对估值，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-28.92%，回归T统计值为-14.63。根据估值与收益散点图，历史上，当中证红利相对PETTM处于历史低位时，有较为可观的超额收益赔率，但若相对PETTM过高，可以看到超额收益赔率逐渐下降，性价比有所降低。
截至2024年8月30日，中证红利近三年相对PETTM位于96.66%百分位，一个月前为87.72%百分位；近五年相对PETTM位于87.83%百分位，一个月前为76.86%百分位，当前相对PETTM估值位置偏高。历史回溯显示，在今年2月与4月，相对估值百分位接近90%水平时，之后超额收益皆有一定程度的回撤。将近三年相对估值百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年超额收益为-0.42%。
绝对与相对PETTM估值的抬升部分原因来自于分母端盈利下降。2024年H1，在整体法统计口径下归母净利润同比下滑3.3%，在权重因子加权口径下归母净利润同比下滑9.11%。同期万得全A归母净利润同比下滑3.09%。
在股息率DP维度，中证红利近三年DP百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为29.31%，回归T统计值为14.84。根据股息率与收益散点图， 当中证红利股息率水平较高时，未来收益较为可观。
截至2024年8月30日，中证红利近三年绝对DP位于30.04%百分位，一个月前为30.44%百分位；近五年绝对DP为45.56%百分位，一个月前为45.72%百分位，当前股息率相较于历史水平偏低。将近三年绝对DP百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为6.44%。
在相对DP层面，同样以中证红利股息率除以万得全A股息率，计算中证红利的相对股息率，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为7.09%，回归T统计值为3.44。
截至2024年8月30日，中证红利近三年相对DP位于4.94%百分位，一个月前为4.54%百分位；近五年相对DP位于3.04%百分位，一个月前为2.88%百分位，当前相对股息率偏弱。将近三年相对DP百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年超额收益为4.39%。
3. 价量：红利成分股继续回调，成交拥挤度降至近三年14.55%
A股历史上短期反转效应强于动量效应，因此在价的维度，我们通过计算所有位于120日均线之上的中证红利指数成分股的权重合计，统计站在半年均线上的成分股权重合计与中证红利未来一年绝对收益的相关性。2017年至今，两者相关性系数为-43.46%，回归T统计值-19.37。当权重合在30%以下时，可见中证红利未来一年绝对收益为负的概率较小相对安全，当中证红利权重合在80%左右时，需警惕反转风险。
截至2024年8月30日，中证红利成分股合计40.47%权重位于半年均线以上，一个月前为44.48%，带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为11.37%。
在成交拥挤度维度，中证红利未来一年绝对收益与成交额近三年百分位相关性为-40.33%，回归T统计值为-21.34，对未来收益有较好的预测效果。根据成交额与收益散点图，当成交额百分位较低时，胜率较高，未来一年大概率能取得正收益，而成交额百分位较高时，需警惕尾部风险。
截至2024年8月30日，中证红利成交额处于近三年14.55%百分位，一个月前为18.83%百分位，成交拥挤持续回落，带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为29.69%。
4. 资金：红利ETF流入趋势放缓
我们标准化每个季报期截面的A股股息率，形成股息率因子，然后合并每个季度偏股型公募基金（Wind二级分类属于普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金）的前十大重仓持股，对2009年Q4以来的基金前十大重仓进行红利风格暴露度计算。
当前偏股型公募基金红利风格暴露在2023年Q2转正，2023Q4暴露度为0.34，为近三年高点。2024Q1暴露度为0.32，2024Q2暴露度为0.32，仍然在红利风格上维持正向配置。
统计市场上所有A股红利类ETF的每日资金净流入情况（筛选规则：基金跟踪指数中包含“红利”或“股息”关键字，剔除未成立、已到期的基金，和投资于港股的基金，以及ETF联接基金）。今年以来，A股投资者持续买入红利类ETF，中证红利走势与ETF资金流入流出情况一定程度呈正相关。
红利类ETF近期流入趋势放缓，近一月红利类ETF合计净流入12.21亿元。
5. 总结：红利中报净利润同比弱于全A，价量拥挤度持续回落
综合各维度观点，宏观层面市场预期美联储大概率将于9月降息，但国内宏观流动性7月数据继续走低，因此宏观模型判断红利风格后市相对全A仍有超额收益。PE估值维度，因中证红利成分股中报净利润有所下滑，且下滑幅度大于全A，推动绝对PETTM与相对PETTM升高。量价拥挤度持续缓解，目前拥挤风险或释放较充分。资金层面，红利类ETF资金流入趋势放缓。综上我们维持之前判断，红利绝对收益有望伴随A股触底而企稳，但美联储降息与红利业绩相对弱于市场或使得后续超额收益偏震荡。
在前期报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们构建了红利50优选组合。组合在高股息收益的基础上，叠加线性多因子模型进一步增强组合资本利得收益，并采用Barra风格因子约束组合风格暴露。更进一步参考三维红利超额择时模型的观点，在保证大红利风格不漂移的前提下，细调红利风格暴露度，利用择时进一步增厚收益。
风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。
本文源自报告红利中报净利润同比弱于全A，价量拥挤度持续回落—— 红利风格投资价值跟踪（2024W34）
报告时间：2024年8月31日
发布报告机构：信达证券研究开发中心
报告作者：于明明 S1500521070001 周金铭 S1500523050003
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