策略观察：合成生物是新质生产力核心赛道，消费品与美容护理也是其重要下游，且具有高成长、高附加值的特征。根据《中国合成生物产业白皮书2024》，2028年合成生物在消费品牌领域市场规模预计达到36亿美元，预计23-28年年均增长37%，占比约7.2%，其中化妆品是重要的应用。
生物技术在美容护理领域的应用有非常大的潜力与优势，一方面合成生物为化妆品原料生产提供全新解决方案，且具备高纯度、安全性和同源性的优势，突破了原料产能限制；另一方面美业赛道是重要的技术变现抓手，高附加值使得创新原料转化成品牌力，打开下游应用空间，且具备出海的潜力特征。
本篇报告中，我们对话西部商社美容护理团队，探讨合成生物在化妆品赛道的核心投资机遇。
Q1:合成生物在美容护理领域的应用前景如何，哪些品类已经实现商业化？
多款合成生物原料已成功商业化，如玻尿酸、麦角硫因、角鲨烷、重组胶原蛋白等均为合成生物原料在美护领域商业应用的成功案例。
Q2:当前化妆品原料中，生物基原料份额占据多少？
生物基占化妆品原料行业的半壁江山。
Q3:当前美容护理龙头在合成生物的布局如何，我们重点看好什么类型的公司？
各大厂商积极布局美容护理原料，我们关注在合成生物上已有技术和储备的龙头企业，包括透明质酸钠龙头华熙生物，还有重组胶原蛋白龙头，相关标的如巨子生物、锦波生物。
Q4:华熙生物作为全球透明质酸龙头，公司优势是什么？
华熙生物是透明质酸钠领导企业，生物技术属性突出。公司拥有包括微生物发酵平台和合成生物学研发平台在内的六大研发平台；目前已在透明质酸酶、硫酸软骨素、肝素、胶原蛋白、麦角硫因、人乳寡糖等产品上取得进展。
Q5:胶原蛋白和玻尿酸一样，都是人体重要的组成成分。如何看待重组胶原蛋白市场成长空间？
重组胶原蛋白在人体亲和性、安全性、生产复制性、运输和储备便携性等方面特性突出，预计2027年市场规模将达到1083亿元，渗透率达到62.3%。
Q6:国内厂商在胶原蛋白的布局如何，为何我们看好巨子生物等公司？
重组胶原蛋白是行业未来技术趋势，目前已布局基因工程重组方法制备胶原蛋白的上市公司包括锦波生物、巨子生物、江苏吴中、福瑞达、丸美股份等。
风险提示：技术进步不及预期、产业化落地效果不及预期，行业竞争激烈等风险。
策略观察：合成生物在美护行业落地能力强，商业化前景明确
作为新质生产力的核心赛道，合成生物学采用工程学“自下而上”的理念，具备“建物致用”的工程能力，能够突破化学合成、动植物提取的生产成本实现原料替代，可以应用于医疗健康、食品农业、化学工业、消费品等行业。
消费品与美容护理也是合成生物的重要下游，且具有高成长、高附加值的特征。根据《中国合成生物产业白皮书2024》中CB Insights和B Capital测算，2028年合成生物在消费品牌领域市场规模预计达到36亿美元，预计23-28年年均增长37%，占比约7.2%，其中美护行业是重要的应用场景，也是附加值较高的领域。动物源性胶原蛋白进入重组胶原蛋白阶段，角鲨烯/角鲨烷的生物合成代替了鲨鱼肝脏的提取，合成生物为美护行业打开新的成长空间。
我们认为生物技术在美容护理、化妆品领域的应用有非常大的潜力与优势，一方面合成生物学通过基因编辑和改造技术，利用底盘细胞构建新的生物系统，为化妆品原料生产提供全新解决方案，且具备高纯度、安全性和同源性的优势，突破了原料产能限制；另一方面美容护理赛道是重要的技术变现抓手，高附加值使得创新原料转化成品牌力，打开下游应用空间，且具备出海的潜力特征。中国工程院院士、江南大学教授陈坚表示，合成生物学在化妆品领域的应用应该是最容易、最快实现落地的。
美护无疑是合成生物商业化、产业化路径非常清晰的领域，符合我们的选股策略。我们在《合成生物：造物致用，赋能未来》指出关注具备成本领先或产品高附加值/产业化实力强的细分方向。从商业化发展的路径来看，合成生物近期（5年）的应用成果更多为化学品、食品（替代蛋白）、创新细胞基因疗法/原料药合成，以及重组胶原蛋白等。海内外龙头均在布局合成生物，比如Amyris、欧莱雅、资生堂等；而在最终的选品方面我国美容护理企业已经具备全球竞争优势，比如华熙生物是全球最大的透明质酸生产商，巨子生物是全球重组胶原领导者之一。
本篇报告中，我们对话西部商社美容护理团队，探讨合成生物在化妆品赛道的核心投资机遇。
Q1:合成生物在美容护理领域的应用前景如何，哪些品类已经实现商业化？
合成生物在美护领域的应用前景广阔。目前美护行业原料和生产上仍存在问题：1）传统生产路线较贵，原料获取存在难度，产能受限；2）部分原料在生产或使用过程中会破坏环境；3）消费者的需求更多样和细分。针对这些问题，合成生物技术可以在相关领域用于开发更具有商业化价值的生产路线、更环保的生产路线和开发全新类型原料，促进企业降低生产成本，更好实现商业化，生产出更环境友好的产品，同时更好满足消费者需求。
多款合成生物原料已成功商业化。随着合成生物技术大幅降低生产成本，多个原料得以在美容护理领域成功商业化，广泛添加在护肤品或美容护理产品中，目前消费者耳熟能详的多个成分，如玻尿酸、麦角硫因、角鲨烷、重组胶原蛋白等均为合成生物原料在美护领域商业应用的成功案例。
Q2:当前化妆品原料中，生物基原料份额占据多少？
生物基占化妆品原料行业的半壁江山。随国民消费水平提升，群众求美意识增强，我国化妆品行业规模持续扩张，2022年已达5,522亿人民币，预计2022年至2027年行业CAGR可达到9.2%。当前，化妆品行业已在发展过程中成为融合化学化工、生命科学与生物技术、材料科学和皮肤医学的交叉学科。根据国家药监局2021年发布的《化妆品注册备案资料管理规定》，化妆品原料需要明确生产工艺类型，包括化学合成原料、天然原料和生物技术来源原料等。生物基原料在化妆品和个护领域占据份额持续上升。根据Croda报告，个护行业能够显著看到原料从石油基转变至生物基的趋势，目前生物基原料占比近40%。按化妆品原料在行业产业链价值中占10%估算，目前化妆品原料行业规模约600亿元，生物基原料规模可超过200亿元。
Q3:当前美容护理龙头在合成生物的布局如何，我们重点看好什么类型的公司？
各大厂商积极布局美容护理原料。目前美护领域企业呈现产业链一体化布局趋势，华熙生物、福瑞达、巨子生物、锦波生物等企业从原料技术突破入手，向下延伸产业链至护肤品和医美产品。各大护肤品品牌商则从品牌端积极拥抱合成生物学，布局上游原料，如水羊股份与江南大学陈坚院士团队开展合作并将相关技术应用于公司产品中，丸美股份研发推出具有三螺旋结构优势的 I 型/III 型嵌合型重组双胶原蛋白等核心成分等。
投资策略上，我们重点关注在合成生物上已有技术和储备的龙头企业，包括透明质酸钠龙头企业华熙生物、重组胶原蛋白龙头公司，相关标的有巨子生物和锦波生物。此外在合成生物领域有较好基础，或积极布局合成生物技术的公司，经梳理有江苏吴中、福瑞达、水羊股份、丸美股份、敷尔佳等公司。
Q4:华熙生物作为全球透明质酸龙头，公司优势是什么？
华熙生物是透明质酸钠领导企业，生物技术属性突出。华熙生物是全球知名的生物科技公司和生物材料公司，产品涵盖医疗终端产品、功能性护肤品、功能性食品等全产业链业务体。其生产的透明质酸钠原料，销售至70余国家和地区，2023年公司医药级透明质酸原料销售收入4.01亿元/+18.96%。
在技术上，公司拥有包括微生物发酵平台和合成生物学研发平台在内的六大研发平台，运用合成生物学技术，重构代谢网络，通过代谢网络模式构建、高通量筛选、关键酶改造、基因编辑及组装等技术，对细胞工厂进行动态调控，优化细胞资源分配，平衡代谢流，实现生物活性物的高效合成。目前已在透明质酸酶、硫酸软骨素、肝素、胶原蛋白、麦角硫因、人乳寡糖等产品上取得进展。
Q5:胶原蛋白和玻尿酸一样，都是人体重要的组成成分。如何看待重组胶原蛋白市场成长空间？
相较于动物源胶原蛋白，重组胶原蛋白在人体亲和性、安全性、生产复制性、运输和储备便携性等方面特性突出。
1）安全性高。从动物组织中提取的胶原蛋白可能携带疯牛病等病毒，而重组胶原蛋白通过基因工程技术生产，从源头杜绝携带病毒的可能性。
2）致敏性弱，人体亲和性更强。由于重组胶原蛋白和人体同源，相较于与人体异源的动物源胶原蛋白，有更好的亲和性，致敏风险更弱。
3）可加工性强。基因重组技术可对胶原蛋白特性序列修饰，从而获得特定用途的胶原蛋白。
4）生产复制性强。利用微生物表达系统通过高密度发酵可在保证质量的情况下大规模制备重组胶原蛋白。
5）便于运输和储备。由于重组胶原蛋白的变性温度为72℃，显著高于动物源胶原蛋白的变性温度40℃，其更便于储备和远程运输。
重组胶原蛋白渗透率持续提升，行业市场规模有望在2027年突破千亿元。随重组胶原蛋白制备技术的提升，群众对重组胶原蛋白的认知度提升等因素，我国重组胶原蛋白市场规模提升较快。根据弗若斯特沙利文数据，2021年我国重组胶原蛋白和动物源胶原蛋白的市场规模分别为108和179亿元，重组胶原蛋白在胶原蛋白产品市场的渗透率为37.7%， 2017-2021CAGR为63.0%。预计2027年重组胶原蛋白市场规模将达到1083亿元，在胶原蛋白产品市场的渗透率将显著超过动物源胶原蛋白，达到62.3%。
Q6:国内厂商在胶原蛋白的布局如何，为何我们看好锦波生物、巨子生物等公司？
国内多家厂商布局重组胶原蛋白，相关的龙头公司包括锦波生物和巨子生物。目前市场上较主流的胶原蛋白制备方式是动物源提取法，代表公司有创尔生物、华熙生物收购的意而康、台湾双美、贝迪生物等。而由于重组胶原蛋白具备更好的人体亲和性、可加工性等便于商业化的特性，是行业未来技术趋势，目前已布局基因工程重组方法制备胶原蛋白的上市公司包括锦波生物、巨子生物、江苏吴中、福瑞达、丸美股份等。
相关标的梳理：
1）巨子生物：重组胶原蛋白护肤品龙头，利用专有的合成生物学技术设计及开发重组胶原蛋白、稀有人参皂苷及其他生物活性成分。储备3种全长重组胶原蛋白、25种功能强化型重组胶原蛋白、5种重组胶原蛋白功效片段，在研 4 款重组胶原蛋白制剂，产品涉及功效性护肤品、医用敷料、肌肤焕活产品、生物医用材料多领域；
2）锦波生物：国际首次解析出人Ⅲ型胶原蛋白功能区原子结构，结构特征且呈164.88°柔性弯曲，拥有目前国内稀缺的唯二的重组人源化胶原蛋白三类械，持续开展重组I、III及XVII型人源胶原蛋白在妇科/外科/骨科等领域产品开发。
技术进步不及预期、产业化落地效果不及预期，行业竞争激烈等风险。
证券研究报告：《策略对话商社美护：合成生物赋能美护，看好透明质酸、重组胶原蛋白龙头 》
对外发布日期：2024年6月10日报告发布机构：西部证券研究发展中心
李雯 （S0800523020002）liwen1@research.xbmail.com.cn
慈薇薇 （S0800523050004）ciweiwei@research.xbmail.com.cn
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