【中国银河宏观】7月政治局会议：如何理解“更加给力”|中国银河_新浪财经

· 7月政治局会议对当下经济运行的困难给出了明晰的判断，对于实现全年经济社会目标也提出了明确要求。从“保5”诉求出发，宏观政策将持续加力、更加给力，在落实现有宏观政策工具的基础上，更多逆周期政策有望在下半年推出。一方面，年内财政政策有望加码，关注四季度新发国债的可能性。另一方面，货币政策更加强调逆周期调节，7月调降逆回购利率可视作是货币政策宽松的开始，三季度降准、降息仍有空间。

· 一是“保5”诉求强，宏观政策要更加给力。7月政治局会议指出“当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足”，对于当前经济运行存在的困难给出了更加明确的判断。二季度GDP同比增长4.7%，经济金融数据相较一季度出现了明显回调。聚焦中长期议题的三中全会对当前经济形势进行了分析，提出要坚定不移实现全年经济社会发展目标，7月政治局会议再次强调。我们认为，下半年经济增长有“保5”的诉求，需要以更加给力宏观政策完成全年经济发展目标任务。

· 二是年内财政政策仍将加码：7月政治局会议提出“实施好积极的财政政策，加快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推出一批增量政策举措”，财政政策作为当前逆周期调节的主要工具，或将发挥更加积极的调节作用。一则是有鉴于经济尚有“保5”诉求，且上半年财政收入缺口较大，年内财政政策或将加码，关注四季度新发国债的可能性；二则是供需持续分化之下，“两新”政策未来仍有进一步加码空间，以提振消费为重点扩大内需；三则是加快存量政策落地要求下，需关注后续“两重”项目的加速落地对基建的支持。

· 三是货币政策更加强调逆周期。关于货币政策，本次政治局会议强调“宏观政策要持续用力、更加给力，要加强逆周期调节”，其中对货币政策的着墨较以往更多，强调了逆周期调节以及“综合运用多种货币政策工具，加大金融对实体经济的支持力度”，这意味着7月的货币宽松或只是开始，三季度有希望继续降准、降息，全年仍有25-50BP的降准空间和10-30BP的降息空间。会议同时强调“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，汇率仍是央行货币政策的重要关切，后续密切关注汇率弹性加大的可能性。“积极支持收购存量商品房”方面，央行今年推出的3000亿元工具使用进度依然较慢，未来有可能进一步加码。另外，PSL也有一定概率调降利率并重启。

· 四是促消费是扩大内需主要抓手。会议强调，“要以提振消费为重点扩大国内需求”，与此前扩大内需更多的是在投资端发力不同，本次会议强调要以提振消费为重点扩大国内需求。结合近期中央安排超长期特别国债资金用于支持大规模设备更新和消费品以旧换新，继续加码支持扩内需政策，这是政府债券资金首次明确用于支持消费，转向信号意义明显，若后续扩内需政策进一步加码，有望进一步转向支持服务消费等领域。

· 五是扩大制度型开放，推动高水平对外开放走实走深。一是稳步扩大制度型开放。二是深化外贸体制改革，培育外贸新动能。三是优化区域开放布局，完善推进高质量共建“一带一路”机制。四是积极参与国际合作和全球治理。

· 六是当前防风险重点是地产和地方融资平台。本次会议在风险防范化解方面仅提及地产和地方融资平台，与4月政治局会议相比，删除了“中小银行、保险和信托机构改革化险工作”相关表述。在四月政治局会议后，央行、金融监管总局等多部分对中小银行、保险、信托机构风险出台了多项政策，包括设立筹建省级农商行，对中小银行进行合并重组，以及对保险和信托业务的分类改革。我们认为以上领域风险目前或已相对可控，而现阶段化解风险的重点是房地产风险和地方融资平台的债务风险。此外，本次会议还将“提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性”放在了防范风险段落。

· 七是强化企业创新主体地位，发展瞪羚、独角兽企业。一是强化企业创新主体地位，培育壮大新兴产业和未来产业。二是完善支持发展瞪羚、独角兽企业的体制机制。

· 八是加大力度兜底民生，增强基层财政可持续性。本次会议坚持保障的仍是民生，而重要抓手是为基层政府减负，多措并举增加基层政府担当作为的积极性和基层财政的可持续性。其中民生领域首要关注的仍是就业，但重心由“中低收入群体”转向高校毕业生和低收入人口，在此基础上，针对近期多地爆发的洪涝暴雨天气以及食品安全隐患，会议也均作出相应部署，综合来看基层“三保”压力有所提升。因此，会议提及多项措施以减轻基层政府压力，树立正确政绩观，激励担当作为。

· 投资启示：固定收益市场方面，鉴于货币政策有望进一步宽松，在“不一样的降息”工具驱动下，三季度10年期国债收益率或将向下突破2.1%，但随着新增财政工具的预期逐渐加强，供给端压力或使四季度利率进入震荡调整期。权益市场方面，逆周期工具的加码整体上有利于流动性改善，但现实中基本面改善往往滞后于政策，叠加汇率短期仍有一定压力，预计红利属性标的依然占优，另外受益于财政政策直接支持的板块有望迎来估值修复。

风险提示：1. 政策落地不及预期的风险 2. 消费者信心恢复不及预期的风险 3. 海外经济复苏不及预期的风险 4. 国内地方政府和房地产行业风险加剧的风险

一、“保5”诉求强，宏观政策要更加给力

7月政治局会议指出“当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足”，对于当前经济运行存在的困难给出了更加明确的判断。二季度GDP同比增长4.7%，经济金融数据相较一季度出现了明显回调。聚焦中长期议题的三中全会对当前经济形势进行了分析，提出要坚定不移实现全年经济社会发展目标，7月政治局会议再次强调。我们认为，下半年经济增长有“保5”的诉求，需要以更加给力宏观政策完成全年经济发展目标任务。

多重原因叠加下二季度经济金融数据明显回调。一是房地产市场仍处于持续调整过程中。上半年房地产市场尽管呈现温和复苏迹象，整体仍处于调整周期。各地陆续出台地产宽松政策，带动国内一些城市房地产市场回暖，活跃度增加，购房者看房积极性增强，成交量也有所上涨，政策效应仍在继续释放。二是微观主体在“新经济”中的参与感不足。国有控股投资和民间投资增速持续分化，由政策主导的经济新循环形成中国企转向较快，但民间资本参与投资的渠道仍有待畅通。三是更加重视供给的政策导向致使产能利用率偏低。二季度工业增加值增速接近6%，同期社会消费品零售总额的增速仅为2.7%，固定资产投资增速仅为3.5%。二季度工业企业产能利用率依然偏低，企业仍存在一定程度的冗余产能。四是宏观政策空间受制于国际收支平衡和汇率压力。由于汇率稳定的政策优先级较高，我国支持性货币政策力度偏多，货币宽松力度有待加强。

“保5”诉求下，需要以更加给力宏观政策完成经济发展目标任务。二十届三中全会指出，当前国际环境严峻复杂，国内改革发展稳定任务艰巨繁重。政治局会议强调要“宏观政策要持续用力、更加给力。坚定不移完成全年经济社会发展目标任务。”因此，我们认为，“保5”诉求下，下半年宏观政策将进一步发挥逆周期调节功能，增强经济持续回升向好态势，坚定不移完成全年经济社会发展目标任务。

二、年内财政政策仍将加码

7月政治局会议提出“宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策”，其中财政政策作为当前逆周期调节的主要工具，或将发挥更加积极的调节作用。一则是有鉴于经济尚有“保5”诉求，且上半年财政收入缺口较大，年内逆周期政策或仍将加码；二则是供需持续分化之下，“两新”政策未来仍有进一步加码空间，以提振消费为重点扩大内需；三则是加快存量政策落地要求下，需关注后续“两重”项目的加速落地对基建的支持。

逆周期政策加码，增量谋划和存量政策加速落地并举。本次会议在宏观政策方面，提出要“及早储备并适时推出一批增量政策举措”，亦如我们之前报告判断：鉴于上半年财政收入缺口较大，四季度出台增量政策的必要性和可行性均大幅提升。今年全年税收收入目标增速为3.6%，而目前上半年累计增速为-5.6%，于18万亿的税收收入规模而言，上半年收入缺口已超8000亿，土地收入方面，年初预算草案对于政府性基金收入目标为7.08万亿元，对应增速目标为0.1%，而目前累计同比增速-15.3%。上半年收入缺口已超5000亿元。财政收入是经济冷热的映射，支出又是宏观调控的重要工具。有鉴于当前经济仍有“保5”诉求，而当前支出力度显著受到收入的制约，为此我们认为下半年政策加码的可能性和必要性显著提升。

供需持续分化之下，“两新”政策仍有进一步加码空间。当前“两新”政策具体实施细则业已落地，7月25日发布的设备更新和消费依旧换新政策，首次将政府债券资金用于支持消费，是为财政政策层面的一次重要拐点。本次会议再次提及国内有效需求不足，并首次明确消费是扩大内需的重点，提出“以提振消费为重点扩大国内需求”。我们认为，如果经济供给仍然持续高于需求，未来增量财政政策和存量政策空间均存在进一步加码消费，以有效提振内需。

加快存量政策的落地，关注“两重”项目建设。本次会议再次提及用好超长期特别国债用于“两重”和“两新”，“两重”即国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，“两新”即大规模设备更新和消费品以旧换新.目前“两新”已有明确政策落地，后续关注“两重”政策的资金拨付和建设进度。自5月17日启动发行，截止今年7月底，今年1万亿超长期特别国债额度已发行4180亿元，发行进度近半，其中已有2980亿元债券资金明确用于大规模设备更新和消费品以旧换新。根据此前公开报道，第一批超长期特别国债项目已在5月份完成申报，第二批项目申报要求在6月中旬前完成。目前金融机构中财政存款规模在5月特别国债发行后有所抬升，我们认为受项目审批进度影响，当前政府债券融资与资金拨付之间或存在一定时滞。本次政治局会议提及“加快全面落实已确定的政策举措”，我们认为后续债务融资和资金拨付均有望提速，带动后续基建增速温和回升。

三、货币政策更加强调逆周期

关于货币政策，本次政治局会议强调“宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节”。本次政治局会议对货币政策的着墨较以往更多，强调逆周期调节，并强调“要综合运用多种货币政策工具，加大金融对实体经济的支持力度”，这意味着7月开启的货币宽松只是开始，不会暂停，三季度有希望继续降准、降息，全年仍有25-50BP的降准空间和10-30BP的降息空间。政治局会议强调“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，汇率仍是央行货币政策的重要关切，后续密切关注汇率弹性加大的可能性。“积极支持收购存量商品房”方面，央行今年推出的3000亿元工具使用进度依然较慢，未来有可能进一步加码。另外，PSL也有一定概率调降利率并重启。

多目标平衡下，货币政策是内外权衡下的相机抉择，在9月美联储降息几乎已成定局的背景下，中国货币政策的空间在三季度再次打开，自主性提升。

7月降息是新一轮货币阶段性宽松的开始，年内降息幅度仍有10-30BP的空间。聚焦中长期议题的三中全会，对当前形势和任务进行了分析，充分说明锚定全年经济社会发展目标不放松。下半年经济增速有“保5”诉求，未来与扩大内需相关的宏观政策有进一步加码空间。7月降息是逆周期调节措施之一，也是在7月政治局会议即将召开之际，对4月政治局会议部署的落实。7月的政治局会议明确逆周期调节持续用力、更加给力。7月存款利率新一轮下调开启，这将有助于缓解银行净息差，提升其服务实体经济，继续推动融资成本下行的持续性。央行连续10个月保持政策利率不变的操作在7月被打破，释放货币政策目标将切换至促进经济增长的信号，7月降息是新一轮货币阶段性宽松的开始，年内降息幅度仍有10-30BP的空间。

当前实际利率偏高，需要进一步调降促进经济增长，调降的必要性上升。从宏观经济总体看，现阶段实际利率仍然偏高。货币政策的选择是实际利率设定为略低于潜在增长率。现阶段中国实际利率位于历史相对高位，虽仍低于潜在增速，但仍需要进一步调降。截至2024年6月，经CPI调整的实际利率水平为3.89%，高于过去五年的历史均值76BP，但仍低于潜在经济增速168BP。经GDP平减指数调整的实际利率水平为4.88%，高于过去五年的历史均值158BP，低于潜在经济增速仅69BP，仍需要进一步调降。

从私人部门来看，由于实际利率偏高，内生融资需求较弱，信贷扩张速度下行。现阶段居民部门购买住房的融资利率仍然高于投资回报率。观测数据发现，居民部门住宅投资回报率与融资成本的差值对房地产销售增速有领先性。我们也可以换一个视角，从以租养贷的视角，将租金回报率与公积金利率的差值做为观测指标，发现这个差值与房价的由下向上的拐点出现的时间相近，目前这个差值为-1.19%，前一个高点是2015年8月的-1.06%，两者的绝对水平已较为接近，相差13BP。如果利率进一步下行将有助于房价企稳。

对于企业部门来说，当下融资利率高于投资回报率，使得其投资意愿下降，扩大再生产遇阻。

从政府部门来看，现阶段融资利率仍然偏高，高于其投资项目的收益。2024年以来，地方政府专项债发行节奏偏慢，其中投资回报率不足以覆盖成本是其中原因之一。私人融资需求偏弱，需要中央财政逆周期扩张，超长期特别国债加码，这需要国债收益率进一步下行。

降准也可能会到来，幅度可能在25-50BP。7月MLF进行了两次投放，但8月、9月仍分别有4010亿元、5910亿元MLF到期。我们根据各地方政府披露的三季度债券发行计划测算，8、9月份各类地方政府债券总发行规模分别为10698亿元、7420亿元，8月是政府债供给高峰。因此，仍有进一步释放中长期流动性的需要，降准也可能会到来，幅度可能在25-50BP。

“积极支持收购存量商品房”方面，央行今年推出的3000亿元工具使用进度依然较慢，未来有可能进一步加码。另外，PSL也有一定概率调降利率之后再推出，PSL的利率可能会下调30BP或以上。现阶段，对于“消化存量房产和优化增量住房”，央行5月17日宣布拟设立“保障性住房再贷款”，使用结构性货币政策工具给与定向的较低成本的资金支持。规模是3000亿元，利率1.75%，预计可带动银行贷款5000亿。截至2024年6月末，保障性住房再贷款的余额是121亿元，推进进度偏慢。根据我们前期报告《以时间换空间，加快探索房地产新发展模式》中的测算，消化存量房产所需的资金支持可能大于3.96亿元。现存的“保障性住房再贷款”可能带动5000亿的信贷规模与所需资金还有较大的缺口。叠加央行今年推出的3000亿元工具使用进度依然较慢，未来有可能进一步加码。另外，PSL也有一定概率调降利率并重启，PSL的利率可能会下调30BP或以上。

回顾历史央行对于房地产的资金支持，曾经使用过PSL。2014年中国人民银行创设PSL为棚户区改造提供长期稳定、成本适当的资金来源。第一轮为2014-2019年，主要是支持棚改，第二轮2022年的投放主要支持“保交楼”和基建，第三轮2023年-2024年的5000亿则为“三大工程”提供资金支持。因此未来PSL也有一定概率调降利率之后再推出。

当前PSL的利率为2.25%，高于5年期国开债到期收益率（1.9201%），政策性银行需求意愿不高，选择发债融资成本更低，PSL连续四个月出现净归还。3月到6月政策银行债净融资额合计9048亿元，政策性银行选择发债置换PSL。因此如果重启PSL，其利率可能需要调降30BP或以上，才能取得实施效果。

四、促消费是扩大内需主要抓手

扩大内需的发力点开始转向消费端。会议强调，“要以提振消费为重点扩大国内需求”，与此前扩大内需更多的是在投资端发力不同，本次会议强调要以提振消费为重点扩大国内需求。结合近期中央安排超长期特别国债资金用于支持大规模设备更新和消费品以旧换新，继续加码支持扩内需政策，这是政府债券资金首次明确用于支持消费，转向信号意义明显，若后续扩内需政策进一步加码，政策也有望转向支持服务消费等领域。

关于扩大内需，会议还具体提到三个点：（1）惠民生、促消费：多渠道增加居民收入，增强中低收入群体的消费能力和意愿。按照三中全会的部署，要加强普惠性、基础性、兜底性民生建设，完善劳动者工资决定、合理增长、支付保障机制，多渠道增加居民财产性收入，有效增加低收入群体收入，稳步扩大中等收入群体规模，增强居民消费能力和意愿。（2）服务消费：把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手，支持文旅、养老、育幼、家政等消费。本次会议强调要把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手，突出了服务消费在扩大内需和推动经济增长中的关键作用，此前中央已安排超长期特别国债资金用于商品消费补贴，若后续扩内需政策进一步加码，政策有望转向支持服务消费领域。6月13日，国家发展改革委等部门印发《关于打造消费新场景培育消费新增长点的措施》，在《措施》提到的养老托育的有关要求包括推动健康消费发展、拓展银发消费新场景和积极发展育幼消费，可关注后续政策带来相关行业发展机会。（3）民间投资：进一步调动民间投资积极性，扩大有效投资。在总体投资中，民间投资增速较低成为今年经济恢复中一个薄弱环节。从投资数据来看，1-6月民间固定资产增速仅为0.1%，同期国有控股企业投资增速为6.8%，国有控股投资和民间投资增速持续分化，由政策主导的经济新循环形成过程中国企转向较快，但民间资本参与投资的渠道仍有待畅通，预计未来支持民企发展、改善营商环境的政策有望陆续出台。

更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新是扩大内需的主要发力点之一。会议指出，“要用好超长期特别国债，更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新” 。继4月政治局会议强调，“要积极扩大国内需求，落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案。”，多个省份已陆续发布消费品以旧换新政策的具体实施方案。7月25日，国家发展改革委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，安排3000亿超长期特别国债资金用于支持大规模设备更新和消费品以旧换新，继续加码支持扩内需政策。我们估算其中有约2280亿资金用于设备更新，预计合计带动新增投资7600-11400亿元，对应拉动固定资产投资增速1.3和1.8个百分点之间，1000亿左右资金用于支持包括家电、汽车等各类消费品以旧换新，预计合计带动新增消费5700亿元，预计拉动全年消费增速1.2%左右。值得关注的是，本次是政府债券资金首次明确用于支持消费，信号意义显著，考虑到当前财政收支缺口依然较大，四季度仍然存在政策加码的必要性和可能性，未来新设工具投向有望进一步转向扩内需、促消费。

五、扩大制度型开放，推动高水平对外开放走实走深

改革开放是当代中国大踏步赶上时代的重要法宝，是决定中国式现代化成败的关键一招。二十届三中全会强调要完善高水平对外开放体制机制。7月政治局会议进一步对高水平对外开放进行部署。后续服务中国式现代化，推动高水平对外开放走实走深，着力做好以下几方面：

一是稳步扩大制度型开放。随着国际发展环境和国内发展要素禀赋的变化，扩大制度型开放既是推动高水平开放的重大举措，也是发展新质生产力、助力中国式现代化的必要条件。7月政治局会议强调要“进一步营造市场化、法治化、国际化一流营商环境，稳步扩大制度型开放，落实制造业领域外资准入限制措施“清零”要求。”围绕推进高水平对外开放，继续全面深化改革，重点是对标国际高标准经贸规则，推动规则、规制、管理、标准等制度型开放。加大体制机制创新，进一步缩减外商投资准入负面清单，落实制造业领域外资准入限制措施“清零”要求，加快破解制约更高水平开放型经济新体制的深层次问题，积极营造市场化、法治化、国际化一流营商环境。

二是深化外贸体制改革，培育外贸新动能。服务业是制度型开放的重点领域。习近平总书记曾指出：“服务业因其独特的轻资产、软要素等特点，更加需要开放、透明、包容、非歧视的行业发展生态，更加需要各国努力减少制约要素流动的‘边境上’和‘边境后’壁垒，推动跨境互联互通。” OECD服务贸易限制指数（STRI）也显示我国服务业实际开放水平与发达国家仍存在较大差距。二十届三中全会对“深化外贸体制改革”、“深化外商投资和对外投资管理体制改革”进行了详细部署。7月政治局会议进一步支出：推出新一轮服务业扩大开放试点举措，促进利用外资企稳回升。要积极培育外贸发展新动能，拓展中间品贸易、绿色贸易。后续要进一步深化外贸体制改革，积极培育外贸新动能。

三是优化区域开放布局，扎实推进高质量共建“一带一路”。二十届三中全会强调要“优化区域开放布局”、“完善推进高质量共建“一带一路”机制”。7月政治局会议进一步强调要要扎实推进高质量共建“一带一路”。后续要不断优化区域开放布局，巩固东部沿海地区开放先导地位，提高中西部和东北地区开放水平，加快形成陆海内外联动、东西双向互济的全面开放格局。完善推进高质量共建“一带一路”机制，扎实推进高质量共建“一带一路”。

四是积极参与国际合作和全球治理。二十届三中全会指出要维护以世界贸易组织为核心的多边贸易体制，积极参与全球经济治理体系改革，提供更多全球公共产品。扩大面向全球的高标准自由贸易区网络，建立同国际通行规则衔接的合规机制，优化开放合作环境。要加强与周边和发展中国家互利合作，更好发挥多边机制作用。始终做全球共同开放的重要推动者、全球治理改革的积极贡献者。积极参与国际经贸规则谈判，推动形成开放、多元、稳定的世界经济秩序，提高我国在全球经济治理体系中的参与度、影响力和话语权，为更高水平对外开放营造更广泛的朋友圈。充分利用RCEP等现有多边、双边合作平台，深化二十国集团、亚太经合组织、金砖国家等合作，积极探索CPTPP等与其他区域经济一体化协定的对接，提出更多全球经济治理的中国方案。

六、当前防风险重点是地产和地方融资平台

本次会议在风险防范化解方面仅提及地产和地方融资平台，与4月政治局会议相比，删除了“中小银行、保险和信托机构改革化险工作”相关表述。在四月政治局会议后，央行、金融监管总局等多部分对中小银行、保险、信托机构风险出台了多项政策，包括设立筹建省级农商行，对中小银行进行合并重组，以及对保险和信托业务的分类改革。我们认为以上领域风险目前或已相对可控，而现阶段化解风险的重点是房地产风险和地方融资平台的债务风险。此外，本次会议还将“提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性”放在了防范风险段落。

房地产方面，关注后续“新政策”是否加码。本次会议主要提及“落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策、坚持房地产发展新模式”坚我们认为这里提及的“新政策”主要是“517房地产新政”，包括放开贷款利率、首付比例、限购政策限制，鼓励各地根据实际情况进行地产收储。目前来看，各地需求端的限购政策均已基本落地，但效果仍然有限。而供给端的“收储政策”主要受到租金回报率低于贷款终端利率的制约。本次会议提及“坚持消化存量和优化增量相结合，积极支持收购存量商品房用作保障性住房”，关注后续地方收储政策是否会进一步加码，例如专项债资金用途是否会扩容至存量房地产或土地收储，中央资金是否会向收储再贷款进行贴息。

地方债务风险方面，支持主体由地方政府转向融资平台，范围不在仅限于高风险地区。本次会议提及“创造条件加快化解地方融资平台债务风险”，对比4月政治局会议表述“深入实施地方政府债务风险化解方案，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展”，对地方债务风险化解的主体由地方政府转向融资平台，并提出“创造条件”化解地方融资平台债务风险，同时删除了对高风险地区的指向性。我们认为政策未来或将开启新一轮对融资平台隐形债务的化解，其覆盖范围也将进一步扩大，直指“十年化债”的平稳收官。

将资本市场内在稳定性上升至风险防范化解层面。此外，本次会议还将“提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性”放在了防范风险段落，2023年4月政治局会议是近年来首次在防范风险段落提及资本市场，但彼时表述为“多措并举促进资本市场健康发展”。从措辞上来看，本次对于资本市场的重视程度显著提升。实际上，近期资本市场结合风险防范也陆续出台了系列政策，以稳定市场运转。我们认为未来一段时期，资本市场机制的深化改革值得关注。

七、强化企业创新主体地位，发展瞪羚、独角兽企业

当前，全球科技创新进入空前密集活跃的时期，新一代信息技术、生物科技、新材料、新能源等广泛渗透，重构全球创新版图，影响大国竞争格局。世界主要国家都在大力发展新兴产业和未来产业，抢占新一轮科技革命和产业变革制高点。7月政治局会议提到“要培育壮大新兴产业和未来产业。要大力推进高水平科技自立自强，加强关键核心技术攻关，推动传统产业转型升级。要有力有效支持发展瞪羚企业、独角兽企业。”后续要构建支持全面创新的体制机制，强化企业创新主体地位，有力有效支持发展瞪羚企业、独角兽企业。

第一，强化企业创新主体地位，培育壮大新兴产业和未来产业。习近平总书记强调：“要及时将科技创新成果应用到具体产业和产业链上，改造提升传统产业，培育壮大新兴产业，超前布局建设未来产业，加快构建以先进制造业为支撑的现代化产业体系。” 二十届三中全会要求“健全因地制宜发展新质生产力体制机制”，并作出全面部署。人工智能、生物科技、新能源、新材料等战略性产业以及元宇宙、脑机接口等未来产业，代表着科技创新的最前沿，是发展新质生产力的重要载体。这些产业的发展不仅能够创造新的经济增长点，还能带动传统产业的转型升级，提高整个经济体的创新能力和竞争力。

二十届三中全会明确要“加强基础研究，强化企业科技创新主体地位，允许更多符合条件的国企以创新创造为导向，支持民企牵头重大科技攻关”。一是要以央国企为战略引领，健全新型举国体制。国有企业作为国家战略科技力量的重要组成部分，必须准确把握在我国科技创新全局中的战略定位，把科技创新作为“头号任务”，加快推进关键核心技术攻关，为发展壮大国家战略科技力量提供重要支撑。要突出战略导向，强化内在、长期价值，健全国有企业打造原创技术策源地的政策体系和制度安排，要充分发挥新型举国体制优势，围绕基础研究和应用基础研究、“卡脖子”关键核心技术攻关、前沿性颠覆性原创技术研究，不断加大研发投入，带动产业链上中下游企业共同参与，打造创新联合体升级版，大力推进科技攻关，努力掌握更多拥有自主知识产权的关键核心技术。二是促进民营经济发展，破除准入壁垒，支持牵头技术攻关。民营企业在市场敏感度、创新活力和灵活性方面具有独特优势。持续优化民营经济发展环境，完善产权保护、市场准入、公平竞争、社会信用等市场经济基础制度。支持民企牵头重大科技攻关，充分调动社会资源，激发市场活力。民企的参与有助于形成多元化的创新生态，加速科技成果的转化应用，推动产业升级和经济转型。

第二，有力有效支持发展瞪羚企业、独角兽企业。瞪羚企业和独角兽企业作为创新活力的关键来源，其成长快速、创新能力强、发展潜力大，是推动科技进步的重要组成部分。瞪羚企业是指创业后跨过死亡谷，以科技创新或商业模式创新为支撑进入高成长期的中小企业。根据定义，瞪羚企业的营业额年平均增长率超过 20%，且员工人数大于10人。独角兽企业是指成立时间一般不超过10年，且估值超过10亿美元的未上市企业。是经济进入新时期的发展先锋，科技创新的典型代表，意味着对既往商业模式的创新乃至颠覆。根据2023年胡润瞪羚企业榜和独角兽企业榜，我国瞪羚企业和独角兽企业数量分别占全球总量的32%和23%，主要来自人工智能、半导体和新能源行业，企业数量在全球排名第二，且瞪羚企业数量占比更多。未来政策要有力有效支持发展瞪羚企业、独角兽企业，通过培育高成长性企业，加强科技攻关，以及优化产业结构，来实现经济的可持续发展和国际竞争力的稳步提升。

八、加大力度兜底民生，增强基层财政可持续性

本次会议坚持保障的仍是民生，而重要抓手是为基层政府减负，多措并举增加基层政府担当作为的积极性和基层财政的可持续性。其中民生领域首要关注的仍是就业，但重心由“中低收入群体”转向高校毕业生和低收入人口，在此基础上，针对近期多地爆发的洪涝暴雨天气以及食品安全隐患，会议也均作出相应部署，综合来看基层“三保”压力有所提升。因此，会议提及多项措施以减轻基层政府压力，树立正确政绩观，激励担当作为。

支持和改善民生方面，主要关注就业、防汛抗洪、食品安全。本次政治局会议在民生领域首要提及的仍是就业，正如我们在之前报告中所述：在经济新旧动能转换的阵痛期，对于稳定就业的诉求提升到战略位置。有所区别的是当前主要关注的高校毕业生就业，以及更加关注对低收入人口的救助帮扶。此外，针对近期多地爆发的洪涝暴雨天气以及食品安全隐患，本次会议均作出相应部署，进一步保障民生和社会稳定，统筹发展与安全。

多措并举，提升基层干事创业的积极性和基层财政可持续性。与二十届三中全会提及的保障基层财力一脉相承，本次会议主题之一便是审议《整治形式主义为基层减负若干规定》，本次会议提出：基层是贯彻落实党中央决策部署的“最后一公里”，从制度层面进一步理顺基层权责，推动资源、服务、管理向基层下沉，配合财政体制改革与支出结构完善，兜牢“三保”底线，树立正确政绩观，激励担当作为。我们认为以上政策要求既是支持和改善民生的重要保障，也是再一次调动地方干事创业积极性，激发地方活力的核心要义。

九、投资启示

固定收益市场方面，鉴于货币政策有望进一步宽松，在“不一样的降息”工具驱动下，我们预计三季度10年期国债收益率有望或将向下突破2.1%，但随着新增财政工具的预期逐渐加强，四季度市场利率或将进入震荡调整期。

权益市场方面，逆周期工具的加码整体上有利于流动性改善，但现实中基本面改善往往滞后于政策，叠加汇率短期仍有一定压力，预计红利属性标的依然占优，另外受益于财政政策直接支持的板块有望迎来估值修复。

本文摘自：中国银河证券2024年7月30日发布的研究报告《7月政治局会议：如何理解“更加给力”》

首席经济学家：章俊 S0130523070003

分析师：詹璐 S0130522110001

分析师：张迪 S0130524060001

研究助理：聂天奇、吕雷、铁伟奥

评级标准：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生中国指数为基准。

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

法律申明：

本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的三个研究官方订阅号之一（其他为“中国银河证券研究”“中国银河证券新发展研究院”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。

本订阅号旨在交流证券研究经验。本订阅号所载的全部内容只提供给订阅人做参考之用，订阅人须自行确认自己具备理解证券研究报告的专业能力，保持自身的独立判断，不应认为本订阅号的内容可以取代自己的独立判断。在任何情况下本订阅号并不构成对订阅人的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，银河证券不对任何人因使用本订阅号发布的任何内容所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任，订阅号所提及的任何证券均可能含有重大的风险，订阅人需自行承担依据订阅号发布的任何内容进行投资决策可能产生的一切风险。