【海通策略】科技制造风渐起 ——高端制造研究系列4（吴信坤、杨锦）|AI_新浪财经

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吴信坤

海通策略首席分析师

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投资要点

核心结论：①近期市场休整而科技制造逆势走强，行情启动背景是科技制造年内涨幅低、基金配置和估值水平不高。②政策端支持是科技制造行情演绎的催化剂，产业端AI技术应用推广也助力行情展开。③未来关注受益于AI换机需求的消费电子，国产替代加速的半导体，以及政策支持下建设提速的数字基建。

近期市场休整但科技表现亮眼。今年以来A股走势一波三折，5月以来市场走势逐渐转向蓄势休整，但科技板块却逆势上涨，走出了一波独立行情。从概念指数的表现来看，2024/5/24以来科技制造相关领域的概念指数一枝独秀、领跑市场。这次科技制造行情启动的背景是板块涨幅低、基金配置和估值水平不高。回顾这次科技制造行情的启动背景，可以发现5月下旬时相关行业的年内表现相对靠后。另外，消费电子、半导体等科技制造板块年初至今的表现也不佳，科技制造板块年内的股价表现已经处在相对低位。同时，从基金配置和估值等维度来看，科技制造板块的基金超配力度不高，估值处于中等水平。

政策和产业催化科技行情展开。本次科技制造行情展开前，板块年内股价涨幅低、基金配置和估值水平不算高，已经具备行情展开的基础。与此同时，政策和产业层面的利好为科技制造板块的行情提供了催化。政策端的支持是本轮科技制造行情展开的催化剂。在今年政府工作报告中，“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力”位列24年政府十大工作的第一位。今年两会之后，科技领域的支持政策不断加码，相关政策的密集出台对于科技制造板块的股价起到了明显的积极催化作用。产业层面的积极进展也是科技制造行情展开的催化因素。以ChatGPT为代表的人工智能超大规模预训练模型，凭借其良好的通用性和泛化性，正显著降低人工智能的应用门槛，推动人工智能技术在各领域大规模落地。当前AI手机、AI PC等新产品正重构消费电子市场，复苏趋势逐渐明显。此外，人工智能性能的提升将对高性能芯片、存储器和传感器等关键半导体元件带来更高的需求，电子行业的复苏趋势也是推动科技制造行情展开的重要因素。

关注消费电子、半导体、数字基建。消费电子：AI在智能终端的落地提速，或将加速消费电子换机潮。随着AI手机、AI PC等终端的智能化水平的提升，或将加速消费电子产品的换机周期。半导体：政策支持下国产替代或将提速。当前我国科技产业面临较大的外部挑战，逆全球化背景下以科技创新为重点的大国博弈不断加剧，关键技术自主可控刻不容缓。展望未来，我们认为随着政策支持和本土企业加大研发投入和技术突破，我国半导体等科技制造领域国产替代或将提速。数字基建：财政发力背景下，算力基建、车路云基建、数据要素相关领域或将受益。

风险提示：政策落地不及预期，新技术发展和应用速度低于预期。

5月以来A股市场陷入震荡休整，而电子、通信等科技板块却逆势走强。我们在半年度策略报告《拾级而上，终可拿云——2024中期股市展望》提出科技制造有望引领新质生产力发展，而在5月下旬以来的科技板块行情中，正是半导体、消费电子等科技制造领域引领了上涨。本文对这次科技制造板块的行情进行回顾和分析，并展望未来科技制造板块行情将如何演绎？

1. 近期市场休整但科技表现亮眼

宽基指数自5月以来进入休整，但科技板块逆势上涨。今年以来A股走势一波三折，我们在下半年策略展望报告中将2/5以来的上涨定性为由情绪和资金推动的底部第一波反弹，5月以来市场走势逐渐转向蓄势休整。从宽基指数看，5月以来宽基指数的上涨势头放缓，上证指数最大跌幅7.6%、沪深300为7.1%、万得全A为9.5%。分结构看，4月前市场普涨轮涨，4月起细分行业涨跌分化开始增大。24年2、3月所有A股个股的月涨跌幅均值为6.7%、4.0%，中位数为5.3%、2.7%，而在4、5月时全A个股的月涨跌幅均值为-2.0%、-1.5%，中位数为-2.3%、-2.0%，可见个股结构在4月以来已分化，详见《拾级而上，终可拿云——2024中期股市展望》。

尽管市场自5月以来进入休整，但科技板块却逆势上涨，走出了一波独立行情。从行业的表现来看，2024/5/24-2024/6/28期间，电子行业涨跌幅为3.4%、通信为0.7%，在所有申万一级行业中位列前三，涨跌幅明显高于沪深300的-4.9%。从概念指数的表现来看，2024/5/24以来科技制造相关领域的概念指数一枝独秀、领跑市场，其中半导体指数涨幅为5.9%、车路云指数为5.5%、消费电子代工指数为5.5%，相较大盘指数（同期万得全A指数涨跌幅为-6.3%）取得了明显的超额收益。

这次科技制造行情启动的背景是板块涨幅低、基金配置和估值水平不高。我们在上文提出，5月下旬以来A股宽基指数陷入震荡休整，多数行业板块均下跌，而科技制造板块则逆势上扬。回顾这次科技制造行情的启动背景，可以发现5月下旬时相关行业的年内表现相对靠后。从2024/1/2-2024/5/24期间各申万一级行业的表现来看，电子行业涨跌幅为-14%，远落后于同期沪深300指数的5%，科技行业中传媒、计算机涨跌幅也仅为-13%/-20%。另外，消费电子、半导体等科技制造板块年初至今的表现也不佳，2024/1/2-2024/5/24期间消费电子、半导体指数涨跌幅分别为-12%/-18%。可见在这次行情启动前，科技制造板块年内的股价表现已经处在相对低位。同时，从基金配置和估值等维度来看，科技制造板块的基金超配力度不高，估值处于中等水平。基金配置方面，24Q1基金重仓股中电子行业市值占比为12%、较23Q4下降1.4个百分点；基金超配力度也有所下降，相对沪深300的超配水平处于2013年以来从低到高43%分位。估值和交易热度方面，电子行业受过去两年盈利不佳的拖累，5/24时估值处于历史中等偏上水平，PE（TTM）为45.3倍、处65%分位；而交易热度已降至低位，5/24时电子周平均换手率为1.8%、处35%分位。综合来看，5月下旬科技制造行情启动前，科技制造板块短期股价表现已处在相对低位，并且基金配置、估值水平均不算高。

2. 政策和产业催化科技行情展开

本次科技制造行情展开前，板块年内股价涨幅低、基金配置和估值水平不算高，已经具备行情展开的基础。与此同时，政策和产业层面的利好为科技制造板块的行情提供了催化。

政策端的支持是本轮科技制造行情展开的催化剂。在今年政府工作报告中，“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力”位列24年政府十大工作的第一位。政策之所以如此强调新质生产力的重要性，这与我国当前所处的宏观背景和发展阶段息息相关。2010年以来我国GDP增速中枢不断下移，过去传统要素投入驱动模式不可持续，加快发展和形成新质生产力、推动新旧动能转换的必要性持续凸显。今年两会之后，科技领域的支持政策不断加码。

金融支持上，4月7日央行设立额度5000亿元的科技创新和技术改造再贷款，引导金融机构初创期、成长期的科技型中小企业提供信贷支持。6月19日证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》，要求提升对新产业新业态新技术的包容性，发挥资本市场功能，服务科技创新。

产业支持上，5月24日国家集成电路大基金三期正式成立，注册资本为3440亿元，超过大基金一期和二期的总和。随着大基金三期的设立并且金额创新高，我们认为这将有助于我国半导体企业加大研发开支，加速技术创新补齐产业短板。6月11日深改委会议通过了《关于建设具有全球竞争力的科技创新开放环境的若干意见》，要求以全球视野谋划和推进科技创新开放环境建设。综合来看，近期科技相关政策的密集出台对于科技制造板块的股价起到了明显的积极催化作用。

产业层面的积极进展也是科技制造行情展开的催化因素。以ChatGPT为代表的人工智能超大规模预训练模型，凭借其良好的通用性和泛化性，正显著降低人工智能的应用门槛，推动人工智能技术在各领域大规模落地。当前AI手机、AI PC等新产品正重构消费电子市场，复苏趋势逐渐明显。

AI手机方面，人工智能从原有的图像、语音处理，逐步过渡到将AI大模型嵌入手机系统底层，让终端设备可以完成复杂度更高的人机交互方式。在6月11日召开的苹果全球开发者大会中，苹果公司推出Apple Intelligence，它能基于苹果内置的大语言模型，能够实现苹果自身的跨应用操作、连续对话和上下文理解等功能。人工智能技术应用加速为消费电子行业注入了增长新动能，23Q4/24Q1全球智能手机出货量同比增速均已转正，国内24/04智能手机出货量同比增速也回升至25.5%。

此外，人工智能性能的提升将对高性能芯片、存储器和传感器等关键半导体元件带来更高的需求。人工智能产业龙头英伟达2024年一季度营收达到260亿美元、同比增长262%，净利润149亿美元、同比增长628%。其中AI驱动的数据中心业务尤其强劲，收入达到226亿美元、同比增长427%。英伟达业绩持续高增的背后，反映出下游云厂商资本开支的快速增长。目前来看全球半导体周期已处在明显回升趋势中。全球半导体销售额自23年11月以来已经连续6个月实现同比增速为正，4月中国内地半导体销售额同比增长23.4%，电子行业的复苏趋势也是推动科技制造行情展开的重要因素。

3. 关注消费电子、半导体、数字基建

在政策和产业层面的积极因素的催化下，5月下旬以来科技制造板块相较宽基指数已有明显的超额收益。往未来看，还有哪些科技制造领域值得关注？

消费电子：AI在智能终端的落地提速，或将加速消费电子换机潮。当前正处在人工智能等技术引领的新一轮科技浪潮中，AI技术的应用正不断催生AI手机、AI PC等终端的创新，消费电子行业的复苏趋势逐渐明显。24Q1全球智能手机出货量延续了23Q4以来的复苏趋势，4月中国智能手机出货量同比增速也回升至25.5%。随着AI手机、AI PC等终端的智能化水平的提升，或将加速消费电子产品的换机周期。根据凤凰网、钛媒体援引Canalys的数据，中国大陆有约43%的用户对于AI手机有着高度兴趣，这一比例高于德国（9%）、印度（38%）、墨西哥（22%）和美国（15%）。IDC预计24年中国AI手机出货量为0.4亿台，27年将上升至1.5亿台、渗透率超过50%。另外，AI PC或将逐渐提升用户体验、提高生产力，在提供高能效和强安全性的同时，大规模实现设备个性化，并降低运行AI的工作负载成本。根据之家网援引Canalys的预测，2028年AI PC出货量将达2.05亿台，24年至28年期间CAGR将达44%。

半导体：政策支持下国产替代或将提速。当前我国科技产业面临较大的外部挑战，逆全球化背景下以科技创新为重点的大国博弈不断加剧，关键技术自主可控刻不容缓。从国产化替代情况来看，半导体作为硬科技制造的基础元件，其国产化率仍然较低，根据SIA数据，我国是第一大半导体消费市场，22年我国半导体消费占全球的31%，但22年我国半导体企业的市场份额为7%。尤其是在高端芯片领域，我国对海外依存度较高，22年我国高端芯片进口占芯片进口整体比重高达73%，仍有较大的国产化替代空间。5月24日成立的国家集成电路产业投资基金三期注册资本高达3440亿人民币，规模超越前两期之和，有望为我国半导体产业的跨越式发展提供强有力的资金支持。展望未来，我们认为随着政策支持和本土企业加大研发投入和技术突破，我国半导体等科技制造领域国产替代或将提速。

数字基建：财政发力背景下，算力、车路云等数字基建相关领域或将受益。①政策支持下算力基础设施建设将提速。今年两会政府工作报告指出“适度超前建设数字基础设施，加快形成全国一体化算力体系”。4月底国家数据局等发布《数字经济2024年工作要点》，强调适度超前布局数字基础设施，加快建设全国一体化算力网。叠加积极的财政政策持续发力，数字基建作为中短期稳增长和中长期经济结构调整的结合点，有望成为政府支出的重点。国家数据局局长刘烈宏表示数据基础设施每年将吸引直接投资约四千亿元，带动未来五年投资规模约两万亿元。我们认为在财政资金的支持下，数据中心等算力数字基建的建设将提速。根据中国通服基建产业研究院的《中国数据中心产业发展白皮书（2023年）》，预计“十四五”期间我国数据中心产业规模复合增速将达到25%。

②“车路云”应用试点正加速推进，路侧基建建设有望加速。目前北京、武汉等地“车路云一体化”示范项目已经启动，苏州、雄安、福州等多个城市也启动了车路云一体化试点招标项目备案，我们认为未来路侧基础设施的投资和建设有望提速。随着中国汽车向智能化与网联化快速发展，智慧路侧设备不断在城市公路、高速公路与交叉路口铺设，云端平台、边缘计算与通信运营技术不断突破，中国车路协同行业市场空间广阔。根据前瞻产业研究院的预测，2028年我国车路协同行业市场将达到2448亿美元，23-28年复合增长率为13%。

③数据要素市场化有望加速，我国数据要素市场规模也有望快速增长。根据国家工业信息安全发展研究中心，2021年我国数据要素市场规模为815亿元，预计“十四五”期间市场规模年复合增速将超过25%。

此外，三中全会或重视改革和现代化产业体系建设，关注具体科技产业政策利好的方向。6月27日中共中央政治局会议决定第二十届三中全会将于7月15日至18日召开。近期一系列重要会议释放出进一步全面深化改革、推进中国式现代化的重要信号。而加快建设现代化产业体系，发展新质生产力正是推进中国式现代化的重要着力点，未来需关注后续政策利好的产业方向。