复宏汉霖，一场不可思议的退出

对投资机构、对复星都是最合适的。

作者：西北哽

在停牌一个多月后，复宏汉霖不出意外地抛出一份私有化提案。

按照复宏汉霖大股东复星医药(25.410, 0.42, 1.68%)的提议，复星将最高出资54.07亿港元，收购复宏汉霖所有H股和非上市股份，实现对复宏汉霖的私有化。复星医药目前合计持有复宏汉霖约60%的股份，这样算下来，复宏汉霖的私有化估值为134亿港元。

6月25日复宏汉霖暴涨19.4%，26日基本走平，目前市值尚且只有122亿，还没到复星给出的收购估值。

过去几年，biotech行业经历了太多的造富故事，成立两三年的公司IPO比比皆是。以至于资本循环一旦慢下来，就似乎不是创新药应该有的节奏了。

复宏汉霖没能造富，前期投入全靠复星，外部资本进入已经偏后期。从资本角度讲，私有化退市也不会惊心动魄。反倒是郭广昌选择在资本市场内忧外患的时候高价私有化控股子公司，

是想当耐心资本？

1

就凭2023年全面盈利这一条，复宏汉霖就可以吊打一大批中国biotech。

从业务策略上看，复宏汉霖无疑是成功的。2010年，当中国医药(10.700, -0.06, -0.56%)界还在津津乐道于欧美企业遭遇“专利悬崖”、我方可以“弯道超车”时，复宏汉霖盯上了当时还颇有难度的生物类似药，是有超前性的。

这期间复宏汉霖做对几件事情：开发曲妥珠单抗类似药这样已被市场证明的热门品种；盯住欧美市场；靠BD快速铺货。

这些都是中国biotech企业经历过惨痛教训之后，总结出来跳出“创新药周期律”的有效手段。复宏汉霖一开始就已经这么做了。

销往欧洲的几款生物类似药构成了复宏汉霖的营收基本盘，但作为一家biotech企业这显然是不够的。复宏汉霖的创新药开发速度显然没有生物类似药那么快，不过PD-1斯鲁利单抗起步就是同行很少做的小细胞肺癌适应症，在内卷的竞争中立住了脚跟。

复宏汉霖后续进度较快的管线基本围绕既有上市品种在做联用开发，为数不多的单药新药也大多数类似药或者EGFR之类比较稳妥的品种。ADC等尝试性品种目前都在I期临床，远未到效益转化的阶段。

（复宏汉霖近期管线）

复宏汉霖创立至今14周年，体系结构已经趋于成熟，客观来说短期内也不具备业绩冲击的能力，三五年内的估值都可预期。如同铸成的刀剑一般，

▌已完全退尽了biotech的火气

去年7月，复宏汉霖已经宣布上科创板失败，A+H之梦破灭。这样的一家公司从H股退市后，很难获得其他市场更高的估值。

2

复星能够顺利私有化复宏汉霖，与公司股权结构搭配合理也有很大关系。

复宏汉霖IPO之前实际只进行过4轮融资，总金额大约3.7亿美元；IPO扩大股本约15%，募集资金32亿港元。把所有融资算上，复宏汉霖从外部总共拿到62亿港元。

从2019年IPO到今天，似乎只有卡塔尔投资局等基石投资者仍在，不少老股早就退出，加上A股港股整体估值下移，biotech更是从2021年开始遭遇寒冬。综合这些因素之下，郭广昌还能拿出54亿港币进行私有化，

▌相当于退钱了

比买了某兰基金、某大楼盘、中国足球队门票退不到钱要强得多。

其实复宏汉霖在港股退市，实际最要紧解决的H股回购数量其实并不多。根据官方披露的信息，复宏汉霖目前的股权结构中接近70%为非上市股份，其中实际需要回购的为6100万股左右；上市H股实际需要回购约为1.28亿股。

两部分加起来占复宏汉霖现在股份总数的34.6%。这里面复星还保留了一个“转股”的选择权：股东可以选择不接受回购，转而继续持有复宏汉霖股份，但总额不超过总股份的8%。算上这8%的老股转新股，复星这次回购，

▌最少只要支付41亿港币

前后募资62亿，最少仅还41亿，复宏汉霖在港股转了一大圈，过渡完成了从亏损到稳定盈利的进化过程，把风险留在了资本市场，最终全身而退。这笔买卖，复星医药看来不亏。

然而这和复星集团的大盘走势并不相符。

众所周知，从2022年开始，复星系就一直困扰于“缺钱”的传闻之中。整个2023年，复星一直在瘦身、压杠杆。今年以来，复星集团已经先后三次出售所投资的海外金融机构股权，其中出售德国HAL银行股权套现了6.7亿欧元。

复星医药也加入了瘦身计划，上周刚坚持了印度Gland Pharma公司990万股，套现人民币15亿元。

这么一比较下来，即使是41亿港元，复星医药拿出这笔钱也很不容易了。无论是从财务角度还是从业务角度，这41亿港元都不是必须要掏的。

如果不是因为少数股东的推动，凭复星系当前的资金现状，拿出这笔钱来回购是不可想象的。

当然，从另一个角度说，香港资本市场失去了对biotech公司的定价功能，复宏汉霖这样明显的价值低估短期内无法得到修复。复宏汉霖的公开市场融资已经完成了历史使命。

今年，证监会将并购重组的优先级提到比二级市场还高的高度，各类并购基金应运而生，未来或许能看到更多收购、私有化的案例出现。

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