近期，宽远资产发布了2023 年半年度运作报告。
一、2023 年半年度市场回顾
【2023 年上半年政治经济环境变化分析】
1、国际政治环境错综复杂，竞争、冲突、合作并存，今年上半年开始总体比前两年有改善。
（1）中美关系：意识形态和价值观冲突虽然会持续存在，但是美国国务卿、财长等持续来访，体现出美国并不愿意与中国 直面冲突。同时，我国国家领导人也反复强调中美关系，各方面传递了我国也愿意与美国保持相对友好的关系。中美关系相 对前两年有明显改善。
（2）俄乌战争：过去市场担忧俄乌战争的持续扩大会将更多国家卷入进来，目前来看由于中国在俄乌战争的立场比较鲜明， 且最近的一些观点和表态都会让西方国家更为容易接受。因此，我们认为俄乌战争影响到其他国家的风险在降低，尤其是对 中国的风险在降低。
（3）中欧关系：近期国家领导人出访欧盟，德国、法国等欧盟国家更为注重经济利益等，我们认为中欧关系没有出现恶化， 正常经济来往未来可能会有进一步机会。
2、疫情再次爆发的风险大幅降低，对股票市场的负面影响已经较小。
3、政府在持续不断优化营商环境。 新政府换届之后，对于营商环境是有明显优化的。
4、上半年中国经济增长不达预期。
（1）投资：房地产持续低迷、地方城投债违约风险，导致政府财政较为紧张，政府及民间投资谨慎。
（2）出口：过去三年疫情时期国内供应链受影响，国外为应对潜在风险，超额储备了较多的存货（一个季度甚至半年）。国 内供应链正常后，国外相应停止了存货储备，致使今年的上半年出口出现了大幅下滑。
（3）消费：普通阶层失业率大幅提升，中产对未来预期的担忧以及住房是主要资产，财富的缩水等，使得消费不达预期。
（4）1-5 月全国规模以上工业企业利润下滑 18.8% 。
总体来看，上半年政治经济环境的变化，从我国主动意愿和实际行动来看都是有明显改善的，这为未来的经济持续复苏打下 了比较好的基础。而明显弱于预期的是实际经济数据，体现了经济恢复速度没有市场预期的那么好。
【2023 年上半年股市特征】
1、市场走势先涨后跌：在疫情防控放开之后市场对经济复苏充满希望，在真实数据出来之后逐步陷入迷茫困惑。从而使得 股票市场也体现出先涨后跌的走势。
2、市场数据-多数上市公司利润低于预期：一方面尤其 4 月份之后各种数据明显低于市场预期，另外由于各种因素的变化使 得对行业未来的增长也难以判断。比如光伏，行业增长很快，但市场担心供给迅速提升，行业竞争加剧等因素，使得行业整 体下跌很多。
3、市场主要热点-AI：技术进步引发了 AI 行业的逐步实际应用，由于是新的行业，市场预期未来空间广阔，从而在今年上 半年的 AI 行情成为市场主要热点。但总体上本阶段还是以题材炒作为主，除了少数细分行业由于 AI 发展对基础算力的巨大 需求有比较明显的实际订单增量外，大量的公司在 AI 行业中具有何种竞争力，未来能实现什么程度的增长，目前是比较难以把握的。
4、整体，市场信心不足，新增资金偏少，保险、定期储蓄等反而成为主要理财手段。
二、主要持仓行业逻辑分析
1、大消费：以内需为驱动力，随着地产的风险降低和疫情放开带来的消费恢复，存在比较确定的阶段性的机会。重点包括 家电、白酒、食品等行业，我们认为整体上今年这些个股盈利增长具有确定性，预期会创历史新高。
【白酒】从估值上来看目前回到一个相对较低的区间，今年白酒企业的盈利增长相对确定，从一季度季报上看这些企业大部 分都实现了 15-20%的盈利增长。去年在疫情的影响下，餐饮的下降影响了白酒的需求，但绝大部分白酒企业仍然在 22 年 出现 15-20%的增长。今年随着消费的恢复，这些企业在今年终端的动销上也能有明显的好转，企业盈利也能实现预期增长。
【具有心智独占性的消费品】在市场竞争中处在非常有利的地位，防御性很好。随着今年以来的估值调整，很多公司目前估 值回到比较低的状态，但盈利增长依然强劲，整体上能获得 15%左右的回报；如果估值有提升，它的回报率会更高。
【家电】在国内的销售主要以替换为主，更多依靠产品单价提升来实现盈利持续的增长，目前行业已经完成寡头垄断，占据 市场份额 70-80%的 2-3 家龙头企业具备了很强的定价权。行业格局良好，各家企业不断推出更高端的产品来减少价格战。 而在海外平均都只有 3-5%的市场份额，增长空间巨大，龙头企业可以通过自身规模优势来实现增长。未来这些企业都能保 持双位数的盈利增长，短期来看随着今年地产相对企稳，也会对家电有正面影响。随着今年竣工的快速增长，短期需求也会 有一定的支撑。
2、新旧能源
【新能源】新能源经过去年的大幅调整，目前估值回到相对合理的水平，渗透率空间还非常大，但企业之间的差距在急剧缩 小。可能会出现价格战，行业充分洗牌之后会出现机会。我们密切关注细分赛道中少数能够建立起超额优势和壁垒的公司， 评估需求和供给之间的边际变化，挑选具备持续超额收益能力的真正有超额优势的企业。
【传统能源】长期逻辑上，传统能源供给刚性难以扩充，行业景气度会保持在高位。我们所投资的个股估值低，盈利基本稳 定，煤价下跌的极端情况下利润依旧可观，且拥有较高分红率。今年，我们将结合个股特点及短期煤价的波动等综合因素，进行波段操作。
3、中特估：具备较高安全性、高分红率、低估值、且持续稳健增长的企业，以银行为例。之前受地产贷款存在坏账风险的 影响，目前银行估值有很大的折价；随着银行利润历年来的不断累积，整体估值已经到了历史最低的水平区间，pb 在 0.4 倍，ROE 还有 10%+，股息率在 8-9%，相对具有吸引力。随着地产的相对正常化，银行资产质量和安全性都将得到改善； 地方债务问题不需要过于担心，中央还是有足够的杠杆来解决地方财政问题。大型银行今年整体上仍可以保持盈利正常增长， 受息差影响小。中特估体系带来的估值修复未来还会继续。
4、医药生物：受益于正常就医需求的恢复，疫情之后医药开支持续稳定增加，且集采的负面影响不断下降。
5、交通运输：消费中长期恢复增长，电商的渗透率仍在提升，推动快递量中长期保持稳定的增长。行业现阶段出现进一步 的集中化和寡头化的趋势，行业的壁垒不断提升，单位利润存在较大幅度提升的可能，这会带来企业盈利的大幅增长，目前 估值也处在一个历史较低区间。最近发生的价格战有利于行业进一步成就龙头企业。
6、国防军工：国际关系复杂多变，军工板块具有业绩增长相对稳定和对冲系统性风险的特征，是抵御不确定环境下的有效防守手段。
三、投资经理最新观点
2023 年下半年市场展望：谨慎乐观，对指数不悲观，更多机会来自于个股。
1、一批优秀的公司估值处于较好的投资区间
目前，部分周期性企业 PE 仅仅 4-7 倍，相对稳健的龙头白马企业 PE12-13 倍，有竞争力的强势消费品企业大概 20 倍 PE。 类似情况在历史上是非常罕见的，这些企业本身的利润每年依然持续增长，而估值却比之前降低了一半。整体经济增速虽低 于往年，但该影响已经较为充分的反映在现阶段的估值中。后续市场的预期只要略有转变，估值层面预期会有 20%-30%以 上的提升。优秀公司估值较低是我们认为目前可以谨慎乐观的核心点，同时也是蕴含着比较大的机会。
2、政府经济刺激政策有望超预期
7 月份中央经济工作会议可能推出的经济刺激政策会超预期。但是市场比较担忧目前中美利率差较大，如果中国货币政策继 续放松的话，汇率可能会面临更大压力。另外，包括城投债等方面的压力，市场普遍担心政府的政策工具有限。但我们相信 中国政府的掌控力，尤其是在需要刺激政策的时候会超出市场的预期。
3、政府在优化营商环境，但企业家信心恢复需要过程
从企业家信心恢复，到投资，到消费，中间需要经历一定的过程，上半年还是处于这个过程当中，所以从终端数据上还没有 呈现出来。我们认为下半年随着时间的推移，实际情况会明显好于市场目前比较悲观的预期。
4、出口在下半年会恢复增长
过去因为疫情在供应链方面的超前储备在今年上半年通过库存进行了消化，我们在不少上市公司都观察到了这个现象，那么 下半年正常的出口增速会恢复。出口对于中国经济特别是工业企业和就业的拉动是影响非常大的，今年失业率高和出口受影响是有关的。
政府不会忍受地产和城投债大规模违约风险，不必过度担忧这方面的极端风险。
综上，在宽远 2023 年的具体投资运作上，我们认为需要攻守兼备，既要看到希望，也要注意预防极端风险。在今年的市场 上我们认为合理的波段操作是非常必要的，同时要把握住很多预期转变带来的企业估值提升，以及优秀企业抵御波动的韧性和持续的利润增长带来的超预期。
责任编辑：杨赐
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