热点分析 | 宏观利好消息频现，铁矿本轮反弹是否实至名归?|铁矿_新浪财经

来源：盛达期货

背景

随着美联储近期宣布超预期降息50bps之后，国内政策空间有所打开，并于近日出台了一系列利好政策，铁矿盘面随之出现强势反弹(截至9/26日主力收盘价为728 元/吨)，但在基本面偏差的背景下市场对本轮宏观的支撑力度存不确定性。本文首先从宏观估值角度出发，判断出本轮的宏观顶。其次，本文将从短期及中长期深入探究铁矿石的基本面实质，并从基本面及产业估值角度分析本轮铁矿反弹是否实至名归。最后，本文将对短期(10月)铁矿盘面的运行情况进行预测并对其中长期行情进行展望。

本轮宏观力度对盘面作用几何

近期宏观博弈加剧，宏观交易权重亦出现明显放大。在美联储宣布超预期降息50bps之后，国内政策空间有所打开。9月24日，国务院新闻办公室新闻发布会宣布了诸多政策利好，其范围涉及存款准备金率调整(下调0.5%)及存量房贷利率下调(下调50bps)等方面，受此消息影响黑色整体开始大幅拉升。

虽然近期宏观利好集中出台，但市场对本轮宏观利好所带来的反弹高度存不确定性。从现实出发，市场普遍不认为本轮政策利好的强度将高于过去的主要地产政策。基于此，本文通过统计历史上重要政策给盘面带来的超额收益(理论上对盘面利好大于本轮)，并依此判断出本轮盘面的宏观顶。

为了更加客观的衡量政策对铁矿的影响，本文利用库存变动来反映出时间段内供需关系的变化，从而去除掉供需关系的变动给铁矿期货价格带来的影响。此外，考虑到我国铁矿供应以进口矿为主，并且铁矿盘面价格跟进口成本息息相关，汇率(CHY/USD)变动同样被去除进而更加客观的衡量政策对铁矿价格的影响。

超额收益=[(政策期末日期对应的期货价格-基准价格-期间库存变动对期货价格的影响)/基准价格-1]-[政策期末日期对应的汇率/期初汇率-1]

●基准价格为政策发生前1日主力合约价格

●库存变动对价格影响通过线性回归方程衡量

●汇率为CHY/USD

模型统计了部分重大利好政策带给盘面的超额收益(最高在12%左右)，如单从宏观估值角度来看，铁矿主连的上边际在740元/吨(658*1.12)左右。

此外，本文考虑到铁矿石属国际品种，其受海外影响较大，故本文统计了美联储在不同降息周期内铁矿石的表现。本文发现虽然铁矿石总体上涨的可能性稍大于下跌的可能性，但是近两轮降息周期内铁矿石表现却偏差。

抛开宏观影响，铁矿石基本面究竟如何？

短期供需格局

供给端，矿山整体供应量预计略有下降。外矿方面，矿山季末冲量结束后多存检修，10月发运预计将出现减量。内矿方面，国产矿已经开始复产，10月预计以复产为主。从结果来看，前期矿价下跌并没有明显影响到非主流矿山发运，铁矿供给端的调整力度较其他黑色品种来看相对不足，铁矿供给压力仍在。

需求端，铁水产量预计出现季节性修复。当前多数钢厂点对点利润已转正，宏观预期转好叠加钢材库存保持低位的背景下，钢厂存一定复产动力。此外，目前市场上螺纹存在缺规格情况，需求带动下国庆节后螺纹钢产量预计将增至213万吨/周左右。综合来看，10月预计铁水将以复产为主，但复产力度将很大程度受制于钢材表需的恢复程度。

综合来看，短期内铁矿基本面虽有所改善，但程度相对有限(多为季节性改善)。

铁矿中长期供需格局

供给端

目前，多家矿山企业已经公布2025财年的发运目标，从整体趋势来看，矿山目标基本保持稳定或略有增长。例如，FMG（Fortescue Metals Group）在2025财年的发运指导目标为1.9亿至2亿吨(2024财年的目标为1.87亿至1.92亿吨)；必和必拓（BHP）在2025财年的目标发运量设定在2.82亿至2.94亿吨之间(与2024财年的目标持平)。非主流矿山方面，印度国家矿业开发公司NMDC计划在2025财年将铁矿石年产量提高至6700万吨(+27%)。此外，乌克兰在当前地缘政治冲突未进一步恶化的情况下，预计未来的矿产产量也将逐步恢复和增加。综合来看，若无价格扰动下，2027年之前铁矿供给压力偏大。

需求端

当下，地产虽然仍是主要拖累项，但预计24年下半年对需求端的拖累程度减弱。近期，政府表现出较强的稳房市决心(去库存措施陆续出台、个人住房贷款加权平均利率持续降低等)，未来地产降幅预计缩小。基建端，各级政府的基建投资将发挥稳定器的重要作用，2024年全年基建投资增速预计在8%上下，增量预计将主要来自于地方专项债的释放(前期发行速度偏慢，预计后期将加快其发行速度)及化债省市基建政策潜在的放松可能(2023年12化债省市基建投资额约占全国四分之一)。

在我国钢铁产能较为充足及地产不振的情况下(在地产表现偏弱时出口量往往会出现增加)，出口主要受国外需求以及内外价差等因素影响。从世界范围来看，2024年钢铁需求有所增加，且国外新增产量无法完全弥补其需求增量。根据世界钢铁协会的推测，2024年世界钢铁的消费增速为1.9%(高于除中国外世界钢铁总产量预计增速)，消费量达到18.49亿吨。中国钢材主要出口国仍将有需求增长，如土耳其的钢铁消费量预计24年将同比增长5%。此外，从内外价差来看，近期热卷大幅跌价使得国内钢材对外国买家有较强吸引力。以韩国为例，今年内外价差均值为168元/吨，大于高于去年均值（-156元/吨)。另一方面，政策性风险依然不容忽视。国际上针对中国钢材出口的反倾销举措也逐渐被提出或落实。已被落实的举措主要包括征收额外关税，如2023年12月28日墨西哥对部分中国进口的钢铁产品征收80%左右关税。泰国(2023年从中国进口474.35万吨，约占中国出口量5%)及印尼(2023年从中国进口365.83万吨，约占中国出口量4%)同样有类似倾向，如泰国钢铁协会提出预计将对进口到泰国的各类钢材征收高达25%的保障性关税。越南对中国热卷反倾销调查，后续一旦落地后则预计影响较大。

《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知及三大工程(城中村改造、保障房建设、平急两用工程建设) 将一定程度上弥补地产下行带来的钢材需求缺口。根据Mysteel预计，中性假设下三大工程将理论消费钢材630万吨/年，一定程度上弥补了商品房销售疲软预计带来的理论钢材消费减量。此外，通知规定截止至2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模需较2023年增长25%以上(即在不考虑基数因素等影响下增速每年要达到6.25%以上)，预计每年将拉动千万吨级别的钢材消费量。

综合来看，虽然地产降幅预计放缓，但由于钢材出口及以旧换新的体量原因，其难以完全弥补地产端的减量，未来需求端预计并无太大起色。

铁矿估值端分析

鉴于价格是诸多因素的综合体现，本文统计了历史上螺纹(3200-3300)及焦煤(1300-1400)下铁矿的价格。经研究发现，铁矿对应价格多处于500 - 600 元/吨区间，从此产业估值角度出发铁矿当前价格仍有较大下行空间。

此外，当前市场对铁矿盘面运行空间多参考铁矿矿山成本。从现实来看，矿山成本支撑实则更像一个伪命题 (从下图可以看到自大商所铁矿上市后澳洲主流矿山发运量与价格相关性并不明显), 盘面在某个特定点位出现支撑或反弹的原因更多为市场参与者自身受锚定效应(人们在判断和决策过程中，往往会受到“锚”（此处为矿山成本）的影响，从而对后续的判断和决策产生偏差)所影响。

市场当前寄希望于矿山大幅减产以实现铁矿供需的再平衡。从历史上来看，铁矿实现再平衡主要依赖于需求端的发力(参考22年的铁矿港库的去库进程), 从下图回归分析可以看到需求端对上轮铁矿港库去库(供需再平衡)的贡献程度达到了76%。在当前需求端无亮点的情况下，如若想要完成供需再平衡的目的，供给端的压力无疑将较过去更大(盘面压力亦更大：市场未来认为需更大程度打压矿价直至多数矿山出现真实减产，盘面阶段性底部预计在560元/吨)。