双焦 · 寒冬来临，双焦安能独善其身？_新浪财经

　　来源：中信建投期货微资讯

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　　作者 | 唐惠珽中信建投期货黑色分析师

　　本报告完成时间 | 2023年10月22日

　　摘要

　　本期策略

　　最新观点：

　　10月铁水的降幅或不到2.8%，山西落后产能提前集中淘汰，极端情况下预计10月焦化产能净减3%，产能置换缺口的部分利好会被铁水下滑所抵消。尽管铁水下滑幅度有限、焦化产能淘汰窗口已至，但原料煤价格松动，焦炭现货继续上涨难度增加，当前焦炭盘面贴水现货130元/吨、已预支一轮调降，11至12月钢厂高炉检修概率增加，焦炭置换产能也逐步投产，新炉产能利用率偏高，焦炭话语权减弱，利润再分配矛盾将再次回归，负反馈是否形成取决于铁水产量降幅与焦煤供应恢复速度。目前来看，煤焦四季度预期不必过度悲观。

　　利多因素：

　　Ø 山西落后焦化产能10月集中淘汰；

　　Ø 环保安全权重提升，扰动国产煤供应；

　　Ø 国际焦煤资源偏紧，进口煤价格高位；

　　利空因素：

　　Ø 终端需求仍无起色，铁水产量下滑；

　　Ø 焦化产能整体过剩，利用率提升空间高；

　　Ø 焦钢毛利差10.5%，利润分配矛盾仍在；

　　上期策略回顾：

　　一周回吐一个月涨幅，双焦等待方向。

　　正文

　　01 行情回顾

　　本周，年内再出财政刺激预期降至低点，悲观情绪笼罩市场，期货冲高回落，现货转跌修复基差。现货方面，钢厂高炉利润持续恶化，铁水产量显著下滑，焦炭第三轮提涨仍未落地，西北地区部分企化工焦价格率先降价；山西地区炼焦煤日产有所恢复但不及8月前水平，内蒙古要求各露天煤矿严格落实采暖季“晚八早十”夜间禁采要求，线上竞拍流拍现象增加，部分高价煤种降价幅度50-100元/吨。

　　截至10月20日，盘面焦煤主力合约收盘价1702点，环比上周-1.7%，山西中硫主焦煤出厂价2100元/吨，环比上周-50元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价2316.5点，环比上周-1.51%，日照港准一级冶金焦出库价2230元/吨，环比上周暂无波动。本周，焦炭出口外贸订单价格持续回升，炼焦煤价格指数涨跌互现；进口煤价格小幅回调，国内外价差走强，进口放量驱动边际改善，价格支撑松动。

　　02 宏观数据

　　03 双焦基本面数据

　　3.1 焦炭库存创五年新低，钢厂原料库存续降

　　焦煤：本周，煤矿、焦化厂开始累库，洗煤厂、钢厂库存去化；整体库存下滑，焦钢炼焦煤库存可用天数分化，焦煤库存驱动中性。

　　焦炭：本周，焦化厂转降，钢厂库存续降，港口库存暂无波动；整体库存转降，创近五年历史新低，钢厂场内焦炭库存可用天数增加，焦炭库存驱动中性。

　　3.2 日均铁水显著下滑，焦钢产量比持续反弹

　　本周，产业链各环节产能利用率均有不同幅度下滑。宏观情绪偏弱，终端需求仍无起色，铁水日均产量明显下滑；煤价涨跌互现，第三轮提涨尚未落地；焦企利润减少，高炉利润恶化，焦钢产量比持续反弹。煤矿供应逐步恢复，区域受安全检查影响；口岸日通关车数近期在1000车附近，海运煤价格开始回调，国内外价差正在走强。

　　3.3 利润再分配带来的利空逐步兑现

　　终端需求不佳，钢材价格跌落，钢厂周度螺纹高炉亏损收窄至-413元/吨附近（+4）；区域煤矿事故频发，安全检查趋严，其余地区正常生产，但生产积极性一般，焦煤整体供应边际趋松，焦煤超额利润率回落至29.8%，焦价第三轮提涨尚未落地，焦钢毛利差下滑至10.5%附近，利润再分配带来的利空正在兑现；考虑到10月下旬山西地区4.3米焦炉停止装煤，焦炭供应将有显著收紧，短期焦炭现货价格难有下跌。

　　第四季度双焦供需预测更新：

　　终端需求不佳，钢厂高炉利润恶化，叠加秋冬季限产，四季度铁水产量大概率回落。最大的不确定性在于铁水回落幅度，当前钢厂盈利率与日均铁水产量同步性趋弱，我们猜测部分原因或许来自于某些头部钢企碳达峰目标为2023年，因此10月铁水日均产量很难跌破240万吨，这意味着铁水的降幅或不到2.8%。

　　焦化产能严重过剩，潜在供需错配影响力弱。根据Mysteel调研数据，山西省10月份将淘汰4.3米焦化产能1824万吨，四季度将新增焦化产能950万吨，最极端的情况下10月净减1824万吨。相较于2020年，当前在产产能规模增加（+3800万吨），产能置换缺口减小（2020年H2净减1924万吨，2023年H2预计最多净减1627万吨），再叠加产能利用率偏低（仅在72%~76%），综合作用下，产能置换的缺口对供给的实际冲击将被严重削弱。与此同时，7月至今日均铁水产量246万吨且后期有下滑风险，而2020H2均值在248万吨，所以欲重现2020年行情的难度偏高。综上所述，10月产能置换缺口或成为市场炒作热点，但其无法驱动焦炭重现2020年行情。

　　近期，国产同品质煤与澳煤、美煤价差走强，进口放量驱动边际改善。国产煤供应方面，煤矿事故散点频发，环保、安全检查引发停产整顿，导致区域性供应短缺；乌海市开展矿山瞒报事故“大起底”，倒查10年安全生产瞒报事故，近1000万吨煤矿产能停产整顿、复产难度大。此外，12月乌海市或启动35个露天煤矿整合工作，涉及产能约1400万吨。展望后市，安全检查趋严、露天矿整合或成为Q4炒作的焦点，关注煤矿保供稳价措施。

　　3.4 终端需求平淡，海外风险增加

　　3.5 基差震荡，焦煤回吐超额利润

　　基差方面，年内再出财政刺激预期降至低点，悲观情绪笼罩市场，期货冲高回落，现货转跌修复基差。现货方面，钢厂高炉利润持续恶化，铁水产量显著下滑，焦炭第三轮提涨仍未落地，西北地区部分企化工焦价格率先降价；山西地区炼焦煤日产有所恢复但不及8月前水平，内蒙古要求各露天煤矿严格落实采暖季“晚八早十”夜间禁采要求，线上竞拍流拍现象增加，部分高价煤种降价幅度50-100元/吨，基差整体维持震荡走势（基差历史分位：JM01 78%，J01 62%）。

　　现实：焦炭方面，宏观情绪偏弱，终端需求仍无起色，铁水日均产量明显下滑；煤价涨跌互现，第三轮提涨尚未落地；焦企利润减少，高炉利润恶化，焦钢产量比持续反弹。焦煤方面，煤矿供应逐步恢复，区域受安全检查影响；焦钢以及中间环节对高价资源采购谨慎；口岸日通关车数近期在1000车附近，海运煤价格开始回调，国内外价差正在走强。

　　预期：10月铁水的降幅或不到2.8%，山西落后产能提前集中淘汰，极端情况下预计10月焦化产能净减3%，产能置换缺口的部分利好会被铁水下滑所抵消。尽管铁水下滑幅度有限、焦化产能淘汰窗口已至，但原料煤价格松动，焦炭现货继续上涨难度增加，当前焦炭盘面贴水现货130元/吨。

　　当前焦炭期货已预支一轮调降，11至12月钢厂高炉检修概率增加，焦炭置换产能也逐步投产，新炉产能利用率偏高，焦炭话语权减弱，利润再分配矛盾将再次回归，负反馈是否形成取决于铁水产量降幅与焦煤供应恢复速度。目前来看，煤焦四季度预期不必过度悲观。

　　预计基差短期将以现货回调、期货反弹的方式修复。

　　期差方面，考虑2405对应的铁水产量大概率高于2401合约，焦化产能置换缺口被三大因素集中削弱，我们认为焦炭1-5正套头寸机会不再，建议逢高止盈离场。

　　比价方面，01合约煤焦比1.361，位于历史低位（11%）；钢焦比1.558，位于历史低位（17%），焦煤回吐超额利润。

　　10月铁水的降幅或不到2.8%，山西落后产能提前集中淘汰，极端情况下预计10月焦化产能净减3%，产能置换缺口的部分利好会被铁水下滑所抵消。尽管铁水下滑幅度有限、焦化产能淘汰窗口已至，但原料煤价格松动，焦炭现货继续上涨难度增加，当前焦炭盘面贴水现货130元/吨。当前焦炭期货已预支一轮调降，11至12月钢厂高炉检修概率增加，焦炭置换产能也逐步投产，新炉产能利用率偏高，焦炭话语权减弱，利润再分配矛盾将再次回归，负反馈是否形成取决于铁水产量降幅与焦煤供应恢复速度。目前来看，煤焦四季度预期不必过度悲观。

　　操作上，双焦建议区间操作；焦炭01合约支撑位2300附近，压力位2570附近；焦煤01合约支撑位1680附近，压力位1940附近。风险点：铁水减产超预期、煤矿生产恢复超预期、煤炭进口超预期。