引言
2020已过，回头看铝价，可谓波澜不惊。2019年末我们预计2020年整年的价格运行区间为13500-15500元/吨，目前看，由于前段疫情，后段疫情后的超预期消费，使得价格均突破我们的预期。2020年总体而言，除了疫情对于中国及海外的影响，还有美国大选对于贸易关系直接影响，再到铝及未锻轧铝材的出口。产业上看，整体处于较为平稳的运行当中，从疫情过后，产量逐步上升。2020年需求由于政策刺激及国际贸易关系不再激化，导致供给压力并不大，即使出现自2009年以来的首次大量铝锭及型材进口，依然没有阻挡消费拉动价格的趋势。预计2021年春节后消费或将有所降温，价格或将随之而降温。但随着疫苗的研制成功对于海外需求的爆发有所期待，所以预计2021年的价格高点及低点均会高于2020年。氧化铝方面，随着氧化铝产能不断出新，且产业并没有与电解铝类似的指标机制，产业只增不降，压力较大。2020年前三季度基本处于海外氧化铝挤占国产氧化铝份额的局面，后面国内挤压自身产业利润而抢回此前被海外氧化铝抢占的市场。总体而言，氧化铝价格当前没有明显驱动，或将直至国内氧化铝品种上市期货品种，此格局或将被打破。铝土矿在氧化铝产量持续增加且国产矿产量退坡的共同作用下，进口矿稳步增加，2020年进口量同比依然两位数的增长，预计未来供给依然充足，价格易跌难涨。
“银十”接档“金九”新能源车产销大幅增长
中汽协副总工程师许海东表示，10月份汽车销售火爆，尤其是新能源汽车单月销量达16万辆，超出此前预期。10月份，新能源汽车产销分别完成16.7万辆和16万辆，同比分别增长69.7%和104.5%，其单月产销第4次刷新了当月历史纪录。陈士华表示，随着消费信心的持续回升，叠加“双11”、车展以及新能源下乡等活动的拉动，市场需求的恢复仍将保持稳中向好态势。但也应注意到，当前不稳定性不确定性较多，将对进一步巩固市场需求带来一定的风险。
广西壮族自治区人民政府办公厅印发关于加快推进广西百色重点开发开放试验区高质量建设若干政策的通知
通知中提到“加快铝产业高质量发展‘加快建设中国—东盟新兴铝产业基地，自治区优先保障试验区龙头企业用矿需求，铝产业龙头企业、重大项目优先向试验区布局，引导铝基上下游产业向试验区集中。争取国家对试验区铝产业能耗指标及碳强度指标实行单独考核。鼓励有条件的企业与国外共建氧化铝生产基地、跨境产业合作园区，扩大铝土矿、氧化铝、煤炭、原油等资源进口，打造“进口氧化铝—出口铝精深加工产品”产业链。
本报告重点从1、铝土矿的供需情况；2、氧化铝的供给与需求；3、成本对于价格的影响；4、库存的变化；5、需求的不定因素。通过以上几点来分析2021年及中长期铝市场发展与价格运行规律。
表1：铝市场价格及相关数据（单位：元/吨，美元/吨，吨，%）
资料来源：Wind，招商期货
此前一直坚持认为铝价最大影响在其供给，但是在供给侧改革以后，这个定律似乎有些动摇，或者说不是单纯的供给决定价格。从目前经济增速来看，我们已经不做具体目标的限制，中国的经济增长多了很多不确定的因素，对于铝的需求亦有变数，疫情过后由于政策性的引导使得地产有了新一轮的拉动，且消费升级大大促进铝代钢、铝代木及铝代铜等方面的消费。对于建筑行业、交通运输及电线电缆的需求远强于预期，且随着技术的不断突破创新，铝的应用将大有可为。
图1：期铝与现货价格（单位：元/吨）
资料来源：Wind，招商期货
一、国产矿量价齐跌降 进口矿增量持续
国产矿价格先跌后涨自2020年以来爆发疫情，国产矿经历先跌后涨的态势。前期是因为疫情爆发，氧化铝关停，对于矿的需求骤减，导致缺乏流动性，价格下跌。后期随着国内疫情的有效控制，运输回复，价格逐步反弹，山西、河南及贵州均恢复到了疫情前的水平，广西矿价已经超过了疫情前的价格。预计未来国产矿受到出矿量的限制，且北方氧化铝改线用进口矿，导致供需双弱，国产矿价格或将维持弱势震荡。但不排除国内新一轮环保要求禁矿等抬升矿价。
图2：国产铝土矿价格（单位：元/吨）
资料来源：百川资讯 招商期货
图3：进口铝土矿价格（单位：元/吨）
资料来源：Wind 招商期货
与此同时，对比国产矿的价格，进口矿的价格大同小异，前低后高，主因疫情前端需求减弱，后端需求逐步恢复，但是差别是2020年海外进口矿量同比增长依然两位数，进口矿价格重心下移趋势较为明显，目前中国铝企也正在积极布局海外矿源，预计未来中国铝土矿进口会持续增加。价格可能难有大幅上涨的趋势。
图4：2020年前三季度中国进口铝土矿占比（单位：美元/吨；%）
资料来源：Wind 招商期货
图5：2020年前三季度中国累积进口铝土矿增长速度（单位：%）
资料来源：Wind 招商期货
由于中国铝土矿消耗量与储量的比极高，表明中国日后的铝工业发展无法靠自身的铝土矿来满足铝土矿的消耗，每年均需要大量的进口才能满足国内的需求，随着国产铝土矿的品味逐步下降，目前采用国产铝土矿的氧化铝厂以及未来计划新增的氧化铝项目都或将采用进口铝土矿，进口矿量将越来越大。
中国前三季度进口铝土矿量为月3800万吨，同比增加12.3%，目前看并未因为疫情影响进口量。预计2021年或将持续两位数进口矿的增长，来填补国产矿的减量。
二、海外氧化铝低成本产能或将冲击国内高成本产能
2020年前三个季度，受到疫情影响，海外消费停滞，氧化铝相对过剩，在国内外氧化铝价格双降的背景下，海外低成本的氧化铝开始逐步流入到中国，使得进口量激增。海外氧化铝或将长期冲击国内的高成本氧化铝，未来我国或将形成氧化铝与铝土矿双依赖进口的格局。
图6：氧化铝运行产能及开工率（单位：万吨）
资料来源：Wind 招商期货
表2：2020年中国氧化铝预计新增产能（单位：万吨）
资料来源：SMM 招商期货
2020年下半年氧化铝新产能供应压力大，随着海外氧化铝流入增多，价格或将继续回落，氧化铝价格承压。目前的弱势格局难以打破，未来氧化铝品种上市或将打破目前僵局。部分计划2020年上市的氧化铝产能延期，短期看国内外氧化铝供应偏宽松。
同时注意到2020年预计新增氧化铝产能量也比预计新增电解铝产能有所过剩，长期看氧化铝逐步从短缺转成过剩，价格或将长期承压，唯等海外电解铝需求恢复，或将缓解海外氧化铝进口压力。从十月份的数据看到，进口环比略有回落。
图7：中国氧化铝港口库存（单位：万吨）
资料来源：Wind 招商期货
港口库存持续降低，位于近三年最高水平。
图8：中国氧化铝社会库存（不含港口）（单位：万吨）
资料来源：百川资讯 招商期货
社会补库整体属于中等偏低水平，港口库存有上升趋势。
图9：国产氧化铝平均利润（单位：元/吨）
资料来源：百川资讯 招商期货
图10：国产及进口氧化铝价格（单位：元/吨（红）；美元/吨（蓝））
资料来源：Wind 招商期货
2020年氧化铝利润一直不理想，主因供给过剩。目前氧化铝供应还是相对宽松，且铝消费旺季即将过去，氧化铝价格难迎春天。
图11：国产氧化铝出口利润（单位：元/吨）
资料来源：Wind 招商期货
图12：海外氧化铝进口利润（单位：元/吨）
资料来源：Wind 招商期货
近期国内与海外市场均疲软，内外价差并未出现进出口窗口。
中国氧化铝进口量激增，前三季度进口量累计为297万吨，同比上涨近300%。
图13：中国氧化铝进口情况（单位：吨）
资料来源：Wind 招商期货
图14：中国氧化铝进口累积量增长情况（单位：吨，%）
资料来源：Wind 招商期货
三、电解铝原料价格涨跌不一 其利润创近年新高
电力和氧化铝成本占到海外电解铝成本的三分之二，占到中国电解铝成本的四分之三。电解铝常被人们称作固态的电，说明电解铝的成本中电力成本占据重要位置。按照吨铝耗电13500度电，每度电需煤320克估算，那么生产一吨电解铝大概需要4.3吨煤。煤价每上涨100元，对于电解铝的成本将提高约430元。2020年由于疫情影响，大宗商品在疫情期间大幅下跌，动力煤价格最低价格接近460，但随着疫情得到有效控制，价格快速修复，目前回到正常水平560元/吨，预计未来还将维持此水平窄幅震荡。但是考虑到未来各个省份地区逐步补缴过网费及交叉基金，电力成本将有所提升。
图15：中国电解铝生产成本构成（单位：%）
资料来源：招商期货
图16：国际电解铝成本构成（单位：%）
资料来源：招商期货
氧化铝整体供应偏宽松，国内与海外价格共振，海外成本比国产氧化铝更具优势，所以前三季度出现大量氧化铝进口局面，进而打压国产氧化铝价格，氧化铝终端需求较为集中，电解铝产量虽有抬升，但氧化铝供给不出现有效控制，价格难迎春天。
图17：国产氧化铝价格（单位：元/吨）
资料来源：Wind 招商期货
图18：预焙阳极价格（单位：元/吨）
资料来源：Wind 招商期货
图19：动力煤价格（元/吨）
资料来源：Wind 招商期货
图20：氟化铝与冰晶石价格（单位：元/吨）
资料来源：Wind 招商期货
图21：国内电解铝平均利润（单位：元/吨）
资料来源：百川资讯 招商期货
2020年由于疫情后政府对于新房预售政策作出调整，使得开发商纷纷把新房入市的时间表提前，加班加点赶工，加速资金回笼，所以看到房地产相关的黑色有色及化工品价格走强。在铝下游开工四大类别中，铝型材的开工率属最强，其中建筑用铝型材又起到引领作用。使得疫情后铝需求远远超出市场预期。此需求有部分是提前透支需求，后期或将反作用于消费。且电解铝主要成本均有下跌趋势，当前利润较高，新产能及复产或将加速，未来高利润若想继续保持，只能由强劲的需求支撑。
四、库存虽从高位回落 或将临近拐点
图22：国内社会八地库存（单位：吨）
资料来源：SMM 招商期货
图23：电解铝运行产能及开工率（单位：吨；%）
资料来源：Wind 招商期货
表3：2020年电解铝新增产能（单位：万吨）
资料来源：招商期货
表4：铝锭社会库存季节性变化（单位：万吨）
资料来源：SMM 招商期货
图24：国内铝锭库存（单位：万吨）
资料来源：SMM 招商期货
图25：国内铝锭库存变化（单位：吨）
资料来源：SMM 招商期货
图26：铝棒五地库存（单位：吨）
资料来源：Wind 招商期货
图27：铝棒与铝锭变化关系（单位：万吨）
资料来源：Wind 招商期货
五、终端需求及出口超预期使得价格大幅拉升
2020年受到疫情影响，市场波动放大，第一季度，国内疫情较为紧张，累库为同期的二倍以上，随着第二季度疫情得到有效控制，复产复工的有序进行，且有各种刺激政策加持，去库也是同期的两倍至三倍，且此趋势一直延续至第四季度。目前估值较高，价格若想维持在高位，需要终端需求支撑。
图28：铝板带箔开工率（单位：%）
资料来源：SMM 招商期货
图29：铝型材开工率（单位：%）
资料来源：SMM 招商期货
图30：铝合金开工率（单位：%）
资料来源：SMM 招商期货
图31：铝线缆开工率（单位：%）
资料来源：SMM 招商期货
表5：铝终端消费占比（单位：万吨；%）
资料来源：ALD 招商期货
图32：中国2018年度铝终端流向占比（单位：%）
资料来源：SMM 招商期货
截至2020年10月，全国房地产开发投资完成额累积同比增长6.3%；房地产施工面积累积增长3%；房地产竣工面积累积下降9.2%；商品房销售额累积增长5.8%。
图33：房地产施工、新开工及竣工累积增长（单位：%）
资料来源：国家统计局 招商期货
据中国汽车工业协会统计，截止2020年10月，汽车产量保持回暖态势，但累积增长持续回落，跌幅收窄。10月当月产量为248.1万辆，2020年1-10月累积产量1897.9万辆，累积同比下降4.1%。
图34：汽车产量同比增长（单位：万辆，%）
资料来源：Wind 招商期货
2020年1-10月我国电网投资增速略有回落。根据国家能源局公布的数据显示，2020年1-10月，电网基本建设投资完成额累积2899亿元，同比下降1.8%。
图35：电网投资完成额及累计同比增长（单位：亿元，%）
资料来源：Wind 招商期货
根据中国海关总署公布的数据显示，10月中国未锻轧铝及铝材出口41.8万吨，同比回落2.81%，1-10月累积出口397.9万吨，累积同比下降17.28%。2020年疫情对于海外影响远大于国内，所以第三季度，需求最终体现在国内出口。
图36：未锻轧铝及铝材进出口（单位：吨）
资料来源：Wind 招商期货
小结：进口矿与国产矿或将处于替代与被替代的关系，但海外矿源较为充足，矿价难有大幅提升。氧化铝需求较为平稳，目前国内及海外整体供应偏为宽松，及在未发生减产的情况下，海外低成本的氧化铝产能或将持续冲击国内高成本的产能，因为国内氧化铝海外矿的依存度较高，即氧化铝成本并未有优势，所以中短期内氧化铝价格难有明显好转。电解铝需求当前较为良好，但当前利润与供给持续上涨，前期下游消费透支了部分未来的消费需求，若想价格维持高位，消费要持续超预期。
2021年全年铝价运行区间或在14500-18000元/吨区间。
招商期货 王小琦 刘光智
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责任编辑：宋鹏
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