南华期货研究院 傅小燕
年初以来，波罗的海干散货运价指数先后止跌转涨。2月14日，BSI指数率先开启上涨，当日涨幅为0.32%；2月17日，BDI指数开启上涨，涨幅为1.51%；2月20日，BCI指数开启上涨，涨幅为4.79%；2月21日，BPI指数开启上涨，涨幅为4.2%。当全体指数均展开上涨攻势后，强势支撑BDI指数水涨船高。初步统计，2月21日~23日，BDI指数已累计上涨了42.07%。
图1：2023年年初以来各指数反弹情况
资料来源：iFinD 南华研究
我们认为，此次BDI指数的强势反弹：趋势在于季节性因素奠定反弹根基，幅度在于中国经济的复苏提供了增量。
一、BDI、BCI、BPI、BSI傻傻分不清楚？
波罗的海干散货运价指数BDI可以视为大宗商品贸易量的风向标，它是由BCI指数、BPI指数、BSI指数之和，再乘上固定系数计算而来，而BCI指数、BPI指数以及BSI指数的构成是由几条固定航线的即期运费或租金价格加权计算得来，因此，干散货运价指数反映的是即期市场运费行情，当全球对原材料需求增加，贸易货量增加，运费上涨；反之，运费下跌。
表1：波罗的海干散货运价指数代表航线及品种
资料来源：公开资料收集 南华研究
二、季节性因素决定方向
干散货运输市场的季节性主要体现在：一季度运价年内最低，二季度恢复，三季度大涨，四季度调整。影响运价季节性的主要因素包括：国外矿山发货周期、天气因素以及需求。
图2：BDI指数走势呈现明显的季节性波动
资料来源：iFinD 南华研究
1、运价的季节性：你涨，我涨，大家涨
我们统计了自2013年以来各干散货运价指数的分周期行情，数据表明：春节后，不同市场开始复苏。
从方向去看，节后一个月 的运价以涨为主，其中BDI指数上涨的概率为70%，BCI指数上涨概率为40%，BPI指数上涨概率为90%，BSI指数上涨概率为100%；节后第二个月的运价继续反弹，相较节后第一个月，BDI指数继续上涨概率为70%，BCI指数上涨概率为60%，BPI指数上涨概率为60%，BSI指数上涨概率为20%。
从运价涨幅去看，节后一个月运价走势中，BSI指数走势最强，涨幅均值为30.45%；BPI指数位居第二，涨幅均值为24.80%；BDI指数第三，涨幅均值为16.22%；而BCI指数收跌，跌幅均值为20.31%。相较节后一个月的指数走势，节后二个月走势强弱有变。其中BCI指数领涨，涨幅均值为37.37%；BDI指数后来居上，涨幅均值为12.17%；BPI指数紧随其后，涨幅为5.5%；BSI指数由强转弱，跌幅均值为0.2%。
图3：节后一个月较春节前走势强弱差异
资料来源：iFinD 南华研究图4：节后二个月较节后一个月走势强弱差异
资料来源：iFinD 南华研究
节后，全球干散货运输复苏也呈现明显的季节性。
从货量升降方向去看，节后一个月较节前的货量没有明显回升，但节后二个月时货量已有明显恢复。从全球铁矿石和煤炭到货量变化去看，节后一个月表现相差无几，节后二个月市场恢复程度不一。主要表现在2018年，煤炭市场在节后两个月依然没有恢复，铁矿石贸易已经回升了10%；2019年两个市场恰好相反，铁矿石节后两个月依然没有恢复以往常态，而煤炭市场小幅复苏。因此，贸易流的季节性恢复如果要细分去看，还得分品种去看各自的复苏情况，因为其直接关乎到各自相应的航线对于船舶的需求上。
图5：节后全球铁矿石和煤炭到货量环比
资料来源：iFinD 南华研究
除了铁矿石和煤炭之外，大豆的贸易需求呈现出不同的特征：一是节后运输快速恢复；二是节后二个月全线恢复。
图6：节后全球大豆到货量环比
资料来源：iFinD 南华研究
那么节后，中国的进口情况如何？
数据显示，中国进口铁矿石货量中，从澳洲进口铁矿石占比在70%左右，从巴西进口铁矿石占比在20%左右。历年节后，有60%左右的概率，在节后两个月，中国从澳洲和巴西进口铁矿石到货量环比回升，回升幅度均值分别在5%和7%。
图7：澳洲进口铁矿石节前与节后到货比较
资料来源：iFinD 南华研究图8：巴西进口铁矿石节前与节后到货比较
资料来源：iFinD 南华研究
中国煤炭总体到货量 不太稳定，节后恢复进度较慢，只有在2017年和2022年煤炭进口在节后两个月时恢复明显。
图9：中国煤炭进口到货恢复情况
资料来源：iFinD 南华研究
三、经济环境决定幅度
大宗商品贸易与经济之间属于长周期且关联程度较高的关系。在市场预期经济向好，未来需求增加的基础上，对大宗商品的运输量就会增加，提升干散货运输运费上涨的幅度。比如从2008年~2022年全球经济与全球商品进口额数据显示，在2019年之前，两者同比亦步亦趋；2020年~2022年受疫情影响，两者走势略显分化，因此疫情对于贸易的影响更为直接；与此同时，BDI指数波动跟随全球商品贸易额波动，两次危机后（2008年金融危机、2020年疫情后）的2009年、2022年，全球贸易额同比波动幅度较大，BDI指数跟随其大幅波动。
尤其在利率上升和下降的周期中，由于需求变化导致的运费波动幅度会更大。比如2017~2019利率上升时期，租船市场预期未来需求下滑使得运输量下降，市场对于船舶需求量也会下降，船舶租金大涨愿望告吹，即期市场运价难以上涨；2020~2021年利率下降时期，租船市场和即期市场运费回升，且反弹幅度非常大；2022年，随着美联储加息周期重启，叠加经济预期衰退，租船市场和即期市场运费呈现下跌。
因此，我们总结出，经济向好的前提下，保持利率在低位水平波动，更有利于运输市场的发展，运价的涨幅更大。
图10：经济与贸易
资料来源：iFinD 南华研究 单位：%图11：贸易与运输
资料来源：iFinD 南华研究 单位：%
四、2023年节后干散货发货与到货情况
铁矿石方面：目前，澳大利亚和巴西铁矿石出口进度加快，截止2月17日，其铁矿石周度发货量同比增加8.88%，环比增加20.55%，支撑BCI指数快速反弹。
而受春节因素影响，2023年1月，中国铁矿石进口到货量预估较2022年同期回落3.2%，但2月份到货量明显增多，截至2月24日，中国铁矿石进口到货量预估为7153.775万吨，假如2月预估出口量为9234.3万吨，那么铁矿石到货进度为77.5%左右。
煤炭方面：澳大利亚与中国的煤炭贸易逐步恢复常态化，据数据统计，2023年1月从澳大利亚发货运往中国的货量比2022年1月高出10倍左右，支撑了BPI指数的反弹。
因此，BDI指数的反弹在意料之中。
重要申明：本报告内容及观点仅供学习和参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。
责任编辑：李铁民
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