隔夜正逆回购的设立，关债市什么事？

央行上周又开始做动作了！

人行8日发布公开市场业务公告称，即日起，人民银行将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，时间为工作日16时至16时20分，期限为隔夜，采用固定利率、数量招标，临时隔夜正、逆回购操作的利率分别为7天期逆回购操作利率减点20bp和加点50bp。

很多投资者每每看到正回购、逆回购时，都是丈二和尚摸不着头脑，这回央行创设了临时隔夜正、逆回购操作，又是什么用意呢？

数据来源：中国人民银行官网，2024.7.8

为了更好地理解这一操作，我们先从正、逆回购讲起。

何为正、逆回购？

回购交易是央行调节市场货币流动性的一类工具。正、逆回购的双方，一是央行，二是交易商，包括了大型政策行、商业银行和证券公司。

我们都知道，普通商业银行有存款和贷款两大业务，其中存款利率决定了银行给客户的利息，而贷款利率决定了银行通过放贷获得的贷款利息。

央行的正回购和逆回购，和商业银行的模式有异曲同工之妙，但是主体变成了央行和一级交易商。

正回购是央行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为，是央行先“借钱”，后“还钱”的操作。当央行卖出证券时，央行以券换钱，那么能在市场上流动的钱少了。当正回购到期，根据约定，央行拿钱买回了证券，央行的钱流向了市场，那么市场流动性则会增加。

逆回购则相反，是央行向一级交易商买入有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为，也可以看作央行把钱借给交易商的过程。央行先“借出钱”，后“要回”。逆回购开启时，央行买入交易商的证券，钱流入市场；逆回购到期时，交易商赎回证券，市场上的钱又被收回了央行。

近年来央行的操作以逆回购为主，逆回购到期可以通过续作保持流动性。

利率走廊的调整

说完了正、逆回购，再来看看正、逆回购的招标利率和利率走廊体系。

在利率体系中，正回购利率是利率的下限，而逆回购利率是市场利率波动的上限，如果市场资金过多，利率下行过度，央行会通过正回购收回流动性。其中，央行会给一个正回购的招标利率，当市场利率跌到低于招标利率时，一级交易商会愿意把钱“借给”央行，获得更多的利息。

当市场资金紧张时，利率上行，央行会给一个适当的逆回购招标利率，当市场利率高于这一利率时，意味着一级交易商从其他地方借钱都需要还更多的钱，还不如与央行做生意，利息少点。因此，央行可以通过正、逆回购利率的设定和正、逆回购操作调节市场利率。

目前来看，我国利率走廊上廊是常备借贷便利（SLF）利率，是央行常设性质的贷款工具，即商业银行向央行借钱的费用。下廊是超额存款准备金利率，是央行常设性存款工具，即商业银行向央行存款的利息。资金利率的区间为0.35%-2.80%，宽度为245BP（1BP=0.01%）。宽走廊模式下利率波动性较大，可能影响货币政策信号的准确传导。

2024年6月19日，央行行长潘功胜在陆家嘴论坛上指出，7天期逆回购操作利率目前已基本承担起作为主要政策利率的功能。同时，我国的利率走廊已初步成形，总体上宽度较大，如果未来考虑更大程度发挥利率调控作用，除了需要明确主要政策利率以外，可能还需要配合适度收窄利率走廊的宽度。

而近期，临时隔夜回购工具的设立提供了一个更窄的利率走廊。以临时隔夜逆回购（7天期逆回购操作利率+50bp）和正回购利率（7天期逆回购操作利率-20bp）为上下限，则走廊宽度明显缩窄至70bp。在这一机制下，央行可以更精准地对流动性进行调节。

对债市有直接影响吗？

隔夜正逆回购机制的创设，代表央行会开启新一轮正回购或逆回购吗？这一点尚未可知，但是能确定的是，此次政策调整是央行在货币政策工具创新方面的又一次尝试，增强了央行对市场流动性进行临时性干预的能力。

当前对债市的潜在影响是由对未来回购的预期导致的。部分专家认为，加入隔夜正逆回购机制后形成的非对称利率走廊模式对当前的货币市场而言是中性的，既不具有紧缩效应，也不具有放松效应。（资料来源：兴业研究公司、兴业银行）

央行的“百宝箱”远不止正回购、逆回购，更有SLF酸辣粉、SLO酸辣藕等等工具，如果只看正回购、逆回购，也是不够的。在难以判断债市走势的当下，或许我们能做的，是找到合适的产品，坚定长期主义投资。

债基的两大主要收益来源是票息收益和资本利得。前者用来获取固定的利息，后者通过在二级市场交易获得差价收入。作为一个长期主义投资者，债券的票息长期来看有望抚平市场利率变化带来的价格波动。 如果乐观些，我们统计了过去十年任一时间持有中长期纯债型基金三年的收益，发现绝大多数累计收益都在10%-15%之间，投资时点或许很重要，但是拿得住更重要。

当我们难以拨开市场的迷雾看清趋势时，除了选择更加谨慎外，也需要多些耐心，才能感受积少成多的长期快乐。

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