专家观点|马永谙：如何看待近期人民币汇率的快速反弹？|人民币汇率_新浪财经

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（节目录制于2023年11月21日）

大家好，欢迎收听《小马哥财道》市场观点，我是马永谙。

过去一周，人民币汇率快速反弹，仅仅7天的时间里，美元兑人民币的汇率就从7.3以下反弹到了接近7.1。伴随着人民币汇率的快速升值，A股的反应平平。那么，我们自然要问，推动本轮人民币汇率反弹的主要原因是什么？本轮人民币反弹的空间有多大，究竟是昙花一现的反弹，还是周期性的反转？A股会一直忽略人民币升值这件事吗？本期节目，我们就来回答这些投资者关心的问题。

首先，我们认为，推动这一轮人民币汇率反弹的直接原因是中美利差的收敛。10年期中国国债和10年期美国国债收益率的倒挂水平，从10月底低于负2%，上升到了目前接近负1.7%的水平。这一轮中美利差反弹大概领先人民币汇率反弹两周的时间。

或者反过来说，如果不是10月份央行对人民币汇率进行了强力的调控，那么人民币汇率应该会先跟随中美利差下跌，大概率会跌破7.4，然后再跟随中美利差反弹，就像去年10月底11月初发生的事情一样。

实际上，这一轮中美利差有正转负，再反向走阔，同时带动人民币汇率下跌的周期，开始于2021年底。在接近两年的时间里，中美利差从高于正的1.5%，一路下跌到了超过负2%。与此同时，美元兑人民币汇率从接近6.3的水平，贬值到了7以下，并且在去年底和今年底，两次突破了7.3的关口。

接下来就是第二个问题，本轮人民币反弹的空间有多大，究竟是昙花一现的反弹，还是周期性的反转？

要回答这个问题，我们就要进一步追问，是什么原因导致了中美利差反向走阔？因为只有明白了这背后最终的推动力，我们才有可能对中美利差未来的走势作出更合理的预测，并为大类资产配置作出合理的指导。

导致中美利差波动的最直接原因当然是美联储和中国央行货币政策的错位。美国方面，为了应对快速上升的通胀，美联储从2022年初开启加息周期，而且是快速加息周期。一般来说，全球主要国家的央行都需要跟随美联储的货币政策周期来行动，因为美联储加息的时候，资金很容易从本国流出，流入美国。那么为了减少资金外流对本国经济造成的冲击，该国央行也需要加息来尽可能留住一些资金。

但是，从2022年初开始，咱们国家的央行却开启了降息周期，这是为什么？因为我们面临着特殊的国情。一方面，从2021年下半年开启的房地产去杠杆周期对消费和投资都造成了明显的收缩效应，另一方面，疫情的又一轮冲击也带来的经济进一步下行压力。所以，我们不得不开启降息周期，来对冲经济下行的压力。那么，代价也是显而易见的，那就是资本加速流出，人民币汇率快速贬值。

那么现在，拐点到来了吗？

我们认为，中美的货币政策，已经有半只脚跨过了反转周期的大门。为什么是半只脚呢？因为，我们认为，中美货币周期的转向，会是美联储在先，而中国央行在后。这也是由两国的经济基本面决定的。

站在美国的角度看，随着通胀的持续下行，美联储加息的压力在逐步缓解，维持较长时间高利率的必要性也在逐步下降。根据美国国债期货所反应的市场预期，市场先生目前认为，美联储最早将在明年5月份开始降息，并且在全年降息100个基点。也就是说，除非美国的通胀出现意外的持续反弹，美联储大概率将在2024年的下半年开启降息周期。

站在中国的角度看，目前中国经济的主要风险是地方政府债务和房地产行业的信用问题。在这两个问题解决之前，咱们国家很难从降息周期转入加息周期。但是，我们也能看到积极的因素在不断积累。一方面，地方政府化债的行动已经开始，中央政府赤字率的红线也已经突破，这有利于地方政府债务的尽快化解。另一方面，对民营房地产企业的信贷大门也正在重新打开。虽然这一轮去杠杆周期，必然会有一批房地产企业消亡，但是，只要能守住不发生系统性风险的底线，信贷周期放开后，实体经济的进一步好转，也会随之到来。而实体经济的持续好转，也必然会推升通胀水平的持续上升，那么加息周期也会随之来临。这样一来，第二只脚也就迈过了中美货币周期反转的大门。

短期来看，这一轮人民币汇率的反弹比较快，不排除人民币汇率短期继续上行，冲击7.1关口的可能性。但是，我们在这里提醒各位投资者，短期内市场可能对美联储降息这件事过于乐观，所以我们建议大家重点关注12月12号公布的美国CPI数据以及12月13号美联储主席鲍威尔的发言。一旦通胀数据高于预期，或者鲍威尔对继续加息不松口，人民币汇率还有回调震荡的可能。相应的，A股和港股市场也会承受波动。

但是，如果我们把目光放的更长远，从1到2年的维度看，中美利差收窄，人民币升值，并带动A股和港股反弹然后进入上升通道，也是大概率将要发生的事情。

所以，广大投资者在这个时候，还应该保持耐心，从经济和政策周期的角度来看待市场。

以上是对近期热点事件的点评，接下来更新一下对宏观经济的预测。

魔方高频GDP对10月和11月的预测值分别为5.56和5.05，综合看略高于市场一致预测的5.23；11月魔方高频CPI为-0.27，低于市场一致预测的-0.12，通胀下行的压力进一步增加，主要推动因素是猪肉价格的加速下跌；11月期货市场隐含PPI为-0.89，高于市场一致预测的-2.65。

四季度美联储高频GDP预测为同比2.79，高于潜在增速的1.72，美国经济增长势头依然良好；11月核心CPI预测值为4.06，略高于10月份的4.0，核心通胀粘性仍然较强。

结合当前的宏观经济环境，我们对大类资产配置的观点如下。

A股：在标配的基础上适度加仓。中国经济信贷的大门正在进一步打开，内资和外资共同关心的信用风险有望进一步好转，利好投资者的风险偏好回升。但是，因为宏观流动性不够畅通，A股缺少足够的资金支持，我们仍然推荐“红利+科技”的结构性组合。

美股：在标配的基础上适度减仓。伴随着十年期美债收益率快速下行，目前在美国流动性的国债基差交易已经引起了美联储的关注，美联储官员也已经表达了关切，这会影响美债收益率的进一步下行。同时，美股也已经反弹到了年内高点，短期投资性价比下降。

港股：标配。港股的基本面看中国经济，流动性看美元，未来这两个方面都偏向利好港股。

中债：标配。中国经济持续恢复叠加全球高利率环境，制约央行在短期继续宽松的意愿。但长期看中国经济仍需要更低的利率来支持，因此长期仍然看多债券。

黄金：标配。全球地缘冲突进入缓和窗口，黄金短期上行空间受限。长期趋势仍然需要结合美国经济的基本面和美国的实际利率来判断。

好了，今天内容就是这些，如果您不想错过我的每一期财经大事的点评解读，那么可以订阅我们的《小马哥财道》，或者下载理财魔方App，就能及时获取我们的最新节目啦。