【南华债券周报】资金面偏紧，债市延续调整

投资

要点

短期看好短端资产，待资金面稳定后积极配置长端和超长端。

债市点评：

本周资金偏紧，叠加政府债供给担忧扰动，债市延续调整。基本面方面，三季度GDP同比增4.9%，高于市场预期，第三产业仍是主要支撑项；9月经济数据整体也偏强，表现为规模以上工业增加值延续修复，同比增4.5%，其中汽车仍维持高位，食品以及电力热力生产供应行业回升较为明显，石油和天然气开采边际有所回落；9月基建、制造业投资继续回升，当月同比分别增长6.8%和7.9%；9月社零同比增5.5%，结构上看汽车和必选消费品表现较好；9月城镇调查失业率为5%，延续回暖。短期看，政策落地后，基本面积极因素偏多，各项数据均有所回暖，经济见底企稳的方向较为清晰。流动性方面，10月为缴税大月，叠加特殊再融资债券集中发行，机构资金融出较为谨慎，资金面明显收敛；但央行周一MLF加量平价续作以及周五8280亿巨量逆回购投放，也体现出货币政策精准有力基调不变，呵护流动性态度明确，预计后续随扰动因素逐渐减弱，资金价格将回归中性水平。展望后市，短期内债市受基本面和流动性压制，利率或仍以震荡为主，进一步调整空间不大；当前收益率曲线已较为平坦，建议优先关注短端资产配置机会；中期待资金稳定，关注长端配置机会。

一、市场行情回顾

1.资金面

本周（10月16日至10月20日）公开市场投放10270亿元。其中，7天期逆回购投放规模为14540亿元，到期6660亿元；MLF投放7890亿元，到期5000亿元；国库现金定存到期500亿元。下周（10月23日到10月27日）资金面影响因素方面，政府债净缴款2147亿元；同业存单到期规模4601亿元；逆回购到期14540亿元；国库现金定存到期500亿元。

本周资金面边际转紧。DR001、DR007、DR014分别为1.94%、2.31%、2.70%，较上周分别变动20.19bp、42.75bp、70.44bp。具体来说，本周DR007运行在1.80-2.31%的区间。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为7.02万亿元，较上周增加1.0万亿元，其中R001日均量为6.21万亿元，较上周增加0.78万亿元，R001成交量占比为88.46%。

图1 货币市场利率        资料来源：Wind

2.债券利率

本周资金偏紧，债市延续调整。周一，MLF加量平价续作，现券收益率上行；截至收盘，5年期国开活跃券230208收益率上行4.50bp，10年期国开活跃券230210收益率上行2.0bp，10年期国债活跃券230012收益率上行1.95bp，30年期国债活跃券230009收益率上行1.25bp。周二，资金面偏紧，现券延续走弱；10年期国开活跃券230210收益率下行0.45bp，10年期国债活跃券230012收益率收平，30年期国债活跃券230009收益率下行0.40bp。周三，9月经济数据超预期，叠加资金仍偏紧，现券继续走弱；中短券上行2-3bp，长端10年期国开活跃券230210收益率上行0.80，10年期国债活跃券230012收益率上行0.70bp，30年期国债活跃券230009收益率上行0.50bp。周四，资金趋紧叠加政府债供给冲击，现券走弱；10年期国开活跃券230210收益率上行0.50bp，10年期国债活跃券230012收益率上行1.25bp，30年期国债活跃券230009收益率上行1.05bp。周五，资金转松及股市下跌提振，现券回暖；10年期国开活跃券230210收益率下行2.40bp，10年期国债活跃券230012收益率下行1.95bp，30年期国债活跃券230009收益率下行1.6bp。全周来看，10年国债活跃券230012收益率累计上行2.5bp，10年国开活跃券230210收益率累计上行0.4bp，30年期国债活跃券230009收益率累计上行0.8bp。

二、宏观经济观察

● 前三季度GDP同比增长5.2%。

● 9月规模以上工业增加值同比增4.5%，预期增4.6%，前值增4.5%。

● 9月社会消费品零售总额同比增5.5%，预期4.9%，前值4.6%。

● 前三季度房地产开发投资同比下降9.1%，预期降8.5%，前值降8.8%。

● 9月70大中城市中有15城新建商品住宅价格环比上涨，8月为17城；环比看，上海涨幅0.5%领跑，北上广深分别涨0.4%、涨0.5%、跌0.6%、跌0.5%。

图6 部分高频经济数据   

三、未来市场展望

本周资金偏紧，叠加政府债供给担忧扰动，债市延续调整。期限利差方面，国债10-1利差收窄10bp至39bp，国开10-1利差收窄13bp至30bp，曲线熊平。基本面方面，三季度GDP同比增4.9%，高于市场预期，第三产业仍是主要支撑项；单月数据方面，9月经济数据整体偏强，表现为规模以上工业增加值延续修复，同比增4.5%，其中汽车仍维持高位，食品以及电力热力生产供应行业回升较为明显，石油和天然气开采边际有所回落；9月基建、制造业投资继续回升，当月同比分别增长6.8%和7.9%；9月社零同比增5.5%，结构上看汽车和必选消费品表现较好；9月城镇调查失业率为5%，延续回暖。短期看，政策落地后，基本面积极因素偏多，各项数据均有所回暖，经济见底企稳的方向较为清晰。流动性方面，本周受缴税影响，叠加特殊再融资债券集中发行，资金面偏紧；但央行周一MLF加量平价续作以及周五8280亿巨量逆回购投放，也体现出货币政策精准有力基调不变，呵护流动性态度明确，预期后续随扰动因素逐渐减弱，资金价格将回归中性水平。展望后市，短期来看，债市受基本面和流动性预期压制，利率或仍以震荡为主，进一步调整空间不大。策略上，短期更看好资金价格回归利好短债，待资金面稳定后积极配置长端和超长端。

四、卖方观点汇总

1.广发固收  10月22日

主要观点：

市场或押注11月初资金面转松带来的中短端利率修复。考虑到19-20日央行已加大逆回购投放量，税期央行可能继续加大投放力度以进行对冲。随着10月末财政支出资金到位，11月初资金面转松的概率较高，市场有可能提前博弈中短端利率下行，中短端修复的确定性相对更高。长端利率，可能也会随着资金面转松有所修复，不过11-12月或仍有一些为明年准备的财政增量政策落地，这种不确定性使得市场博弈长端利率下行的力量偏弱。

2. 兴业固收  10月16日

主要观点：

债市机会大于风险，关注利空因素消退后债市阶段性的估值修复机会。近期受制于特殊再融资债集中发行等因素，资金面紧平衡，债市承压。但特别国债发行、赤字率调升等传言的阶段性证伪可能意味着后续大概率将进入政策效力的观察期，短期内政策大幅加码的市场担忧可能在消除。当前经济复苏趋势确认但整体斜率仍然偏缓，经济复苏可能并不是当前影响债市的核心矛盾。经历近期回调当前债市估值吸引力已有明显上升，这对于负债端稳定的配置盘较为有利，债市机会大于风险，利空因素消退后债市或将出现阶段性的估值修复机会。

3. 浙商固收  10月22日

主要观点：

四季度政府债和利率债净供给压力均较大，并导致11-12月资金缺口加大，对应年内降准概率抬升，但内外部约束下预计资金面依旧维持紧平衡，我们预计DR007中枢或难以继续大幅抬升。在此背景下，我们建议配置原则占优，券种推荐1年期同业存单、短久期中高等级信用品种，城投债可配合化债行情适度下沉以获取高票息。

4. 中信固收  10月22日

主要观点：

近期债市在基本面向好修复、财政政策发力预期抬升以及资金面收紧等因素冲击下经历了较大的调整，但近期高频数据显示基本面修复的可持续性仍待观察，央行主动呵护流动性的环境下，资金利率也可能逐步向政策利率靠拢，预计后续债市环境可能会逐步好转。

数据来源：wind

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