固收市场点评 | 9月通胀数据有所反复

市场回顾

利率方面，上周长端利率先上后下，短端利率上行幅度大于长端，利率曲线走平。周一到周三，资金面持续偏紧+特殊再融资债发行提速，长端收益率持续上行至2.7。周四，汇金增持四大行提振股市信心，长债收益率早盘高开。当前“宽货币+难宽信用”的宏观条件下债市缺乏趋势性走熊基础，10年国债利率触及2.72高点后出现快速下行。周五，通胀数据不及预期反映内需仍然较弱，长端利率下行；4点社融数据公布后长端利率出现大幅下行，反映债市此前对9月信贷数据抱有较大预期。

信用方面，信用利差继续收敛，其中3Y左右期限品种收敛幅度最大。

转债方面，上周初，市场受长假期间外围消息冲击有限；周四中央汇金增持四大行利好效果推动市场上行，但上行动能未能延续至周五。截至周五收盘，上证指数、深证成指、创业板指分别跌0.72%、0.41%、0.36%。中证转债周初在大盘下跌中防御能力良好，但在周四利好消息刺激下上涨乏力，全周累计跌0.73%，逊于权益市场主要指数表现。成交量方面，周一转债成交额骤降，而后虽持续放量，但全周日均成交额仅为365.71亿元，环比录得5.25%跌幅，为连续第二周缩量。

热点事件及点评

【9月通胀数据有所反复】

9月CPI有所反复：9月CPI同比0.0%，较上月-0.1pct；环比0.2%，弱于季节性。核心CPI同比0.8%，持平于上月；环比0.1%，弱于季节性。8月通胀读数强于季节性与暑期、天气等诸多暂时性因素有关，尤其是核心服务项。9月核心服务通胀显著弱于预期，其中旅游偏弱，与中秋错位有关，假期涨幅尚未反映在9月数据中，可能在10月被计入。与经济内生动能更为相关的价格——耐用品如汽车和通讯工具，其价格环比均弱于季节性。

9月PPI同比-2.5%，较上月+0.5pct；环比0.4%，强于季节性。结构上，环比涨幅前三的行业分别是油气开采（4.1%）、黑色开采（3.2%）和能化加工（3.1%），后三的行业是非金属制品（-0.8%）、橡胶（-0.3%）和木材（-0.2%）。

【9月金融数据点评】

总体上看，9月新增社融4.12万亿，同比多增5789亿。结构上看，社融数据主要受政府债拉动。9月社融同比多增5789亿中，政府债同比多增4416亿元（是最大的拉动项），信贷同比少增310亿，非标融资同比多增1558亿。此前9月底票据利率明显上行，已经预示着9月的信贷景气度较高。从实际数据看，本次社融信贷总量都不算弱，且考虑到去年同期相对高的基数（政策性金融工具带动），本次“成绩”殊为不易。

9月新增人民币贷款2.31万亿，同比少增1600亿。结构上看，居民信贷超预期，一改以往“企业强，居民弱”的格局。企业贷款新增1.68万亿，同比少增2339亿。其中票据融资新减1500亿（同比多减673亿），短期贷款新增5686亿（同比少增881亿），中长期贷款新增1.25万亿（同比少增944亿）。居民贷款新增8585亿，同比多增2082亿。其中短期贷款新增3215亿（同比多增177亿），中长期贷款新增5470亿元（同比多增2014亿元）。居民中长期贷款回到了仅次于今年3月的水平，显然是受地产销售回暖和存量房贷利率降低等影响。虽然本轮地产政策对新房销售改善不明显，但二手房市场已经回暖。值得注意的是，今年一季度居民信贷也出现了连续的同比多增，但二季度又开始回落，显然地产销售是决定其持续性的关键。总之，经济和信贷“波浪式”前进的基因仍在，结构好转的持续性还有待观察。

后市研判

基本面看，短期经济潜在的弹性目前主要来自于积压需求和政策刺激，后续关注其是否传导至内生动能：地产政策调整释放改善性需求后， 居民购买力和加杠杆意愿能否进一步改善。此外，此前市场讨论较多的长期问题犹在，新的增长动能是否建立以及相应的循环运转速度和规模均值得深入研究。经济波浪式运行的基因仍在，基本面持续、全面、共振上行的条件还有待确认。政策层面上，10月与11月重要会议密集，政策博弈可能加剧，利率品种的投资体验可能较差。

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数据来源：数据来源于Wind，截至2023.10.13，市场过往不预示未来。

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