小联观察丨严控回撤，追求低波——力争把握成熟行业的稳健收益

近日，财政部、税务总局联合发布《关于减半征收证券交易印花税的公告》，重磅利好瞬间点燃市场热情。近年来，A股主流投资方向中已鲜少出现金融、地产这类传统赛道的身影，经历了调整和震荡，该类被“冷落”的板块能否再次吸引视线。

实际上，远在15年前的2008年，印花税下调时，市场中响应最快、反应最热烈的依然是金融与房地产板块；看历史数据，在随后的一年内，房地产板块上涨了132.72%，金融板块上涨了81.73%。（数据来源：万得资讯，统计区间：2008.9.19-2009.9.18）

投资者们不禁好奇，相同的故事会重新上演吗？

实际上，投资有时需要“于无声处听惊雷”，那些“低调”的成熟行业，或能孕育更为可观的收益。

重仓金融与地产领域优质个股的基金，业绩表现究竟如何？

国联安红利混合（257040）的业绩表现，或许能给你答案。

国联安红利混合基金净值走势与业绩比较基准、沪深300指数对比

数据来源：万得资讯，统计区间：2022.7.1-2023.6.30

过去一年，大盘整体震荡下行，而国联安红利混合基金的净值表现，大幅超越同期沪深300指数以及业绩比较基准，力争实现“稳健布局创造超额收益”的投资目标。

截至2023.6.30，国联安红利混合基金今年以来录得6.61%的收益，同期业绩比较基准为-0.11%，沪深300指数表现为-0.75%；同时，该基金近一年净值增长率达4.12%，同期业绩比较基准-10.18%，位于同类基金前5%（63/1405），整体业绩表现和超额收益能力十分亮眼。

业绩回顾：

国联安红利混合成立于2008.10.22，历任基金经理为吴鹏（2009.1.10-2010.3.16）、冯天戈（2008.10.22-2010.5.27）、傅明笑（2010.5.27-2012.5.29）、饶晓鹏（2013.12.31-2015.4.17）、潘明（2015.4.17-2018.7.10）、郑青（2015.12.4-2020.5.25）、徐俊（2019.6.24至今），2018—2022年各年度、2023年上半年回报分别为：-36.67%、27.55%、9.70%、2.19%、-2.77%、6.61%；同期业绩比较基准分别为：-19.66%、29.43%、22.61%、-3.12%、-16.86%、-0.11%。业绩比较基准：沪深300指数×80%+上证国债指数×20%。数据来源：万得资讯、基金定期报告、银河证券基金研究中心，同类基金为偏股型基金（股票上下限60%—95%)(A类），截至2023.6.30，数据经托管行复核。

观察国联安红利混合的重仓行业分布，可以发现这是一只行业集中度较高的基金，金融行业是其重仓的主要阵地。

数据来源：万得资讯，基金定期报告，截至2023.6.30

简单来说，金融板块是构成国联安红利混合收益的重要来源。过去一年，万得一级行业指数中，金融指数下跌-4.10%，房地产则下跌-18.78%。（数据来源：万得资讯，统计区间：2022.7.1-2023.6.30）。在行业式微时仍能斩获正收益？其中关键或许要在基金掌舵人徐俊身上找答案。

徐 俊

国联安权益投资部 基金经理

“估值是有效市场多次交易后的结果，

以估值来指引投资，或是一种本末倒置”

“90%的风险控制，

常完成于投资决策形成的那一刻”

“不追求赚尽上涨主升浪中的每一分钱，

更注重把握投资框架内的确定性收益”

“力争获取长期稳健投资收益，

以5%-10%的年化收益为目标”

• 不重估值，重趋势

徐俊认为，市场始终是有效的，估值只是多次交易后的结果，投资决策的形成如果太依赖于估值，可能将会本末倒置。

从徐俊的投资框架来看，其一以贯之地践行着基本面趋势投资的方法论。涵盖范围非常广，从公司、行业到宏观经济，各个层面都可以成为研究和参照的对象。他表示，趋势犹如浪潮，尽量延长观察期，所得到的结果才更精确。譬如，当以年度为单位去考察，不难发现趋势一旦形成，便很难逆转，其中孵化的投资方向亦更加明确；而当整体趋势向上时，即便买入后遇到调整也可放平心态等待，去赚更长期的收益。

结合最新出台的监管政策，证监会进一步规范股份减持行为，从破发、破净和分红这三个维度对股东减持进行了严格限制；从行业角度来看，破净股主要分布在金融、地产、钢铁等周期属性较强的行业。这便是前文中提到的基本面趋势，该政策或能为金融、地产行业提供持续利好的支撑。

•  布局成熟行业，厘清股价上涨原动力是关键

徐俊坦言，金融与房地产是非常典型的成熟行业代表，和凸显高成长性的新兴行业相比，这类行业的想象空间较为有限。换言之，“增量环境”与“存量环境”中的投资逻辑各有不同。

他认为，成熟行业中，企业的股票价格与业绩基本面的联系更加密切，股价的上涨是需要不断增长的业绩来支撑。而在市场份额有限的情况下，企业之间的竞争更加激烈，最终会导向“剩者为王”的结局。如果一个企业能够很好地把握供给侧改革，充分受益于供给端，那么或许有机会在收缩性行业中呈现出扩张性增长的态势，更能成为投资收益的主要贡献者。

• 注重回撤控制，去赚确定性更高的钱

国联安红利混合是一只致力于获取长期稳健投资回报的基金，这一投资目标的实现要求在基金运作过程中注重对回撤的控制。截至2023.6.30，该基金近一年的最大回撤为-11.02%，同类基金平均最大回撤则为-22.38%。究其回撤控制水平明显优于同类产品的原因，主要源于徐俊在投资中对确定性收益的把握。（数据来源：万得资讯，统计区间：2022.7.1-2023.6.30）

徐俊认为，对国联安红利混合回撤的有效控制，一方面来源于成熟行业中，估值泡沫或已被充分消化，本身波动性较小；另一方面则是“有所为有所不为”。他认为当行业的基本面出现了向好的趋势时，股票价格可能会呈现阶段性上涨，通常会分为三到五个波段完成；此时，不要试图去抄到最低点，而是从第二个波段入手，去赚取确定性更高的收益。

综上，从行业布局而言，徐俊长期、切实地践行了他的投资方法论，深耕以金融、地产为主的周期板块，大盘价值风格明显，行业集中度较高。

在个股选择上，徐俊有独立的价值挖掘体系，较少跟随热点，左侧布局，适度进行反向操作，保持了估值上的安全边际，也取得了较好的中长期投资成效。如下图所示，近三年基金仓位与沪深300点位有一定的负相关关系，具备一定的中长期仓位择时能力。

国联安红利混合权益仓位与沪深300指数近三年走势对比

数据来源：万得资讯，2020.7.1-2023.6.30

与其“等风来”，不如追求“全天候”的超额收益

国联安红利混合基金在产品设计之初，便聚焦于布局分红收益较高的股票，即以“低估值高股息”的红利策略为核心展开；从行业看，金融与地产板块中，常常能孵化出更多符合以上标准的个股。

红利策略之所以有效，是因为所投资标的能够持续分红，往往意味着企业有相对充沛的现金流、经营环境稳健、盈利能力较强，或许能够为股价上涨提供稳健支撑；此外，高股息的资产天然带有价值属性，具有较好的防御性，在震荡市场中，助力构筑安全边际。

在结构性行情、风格迅速切换的市场之中，无论是被动“等风来”，还是主动去“追风”，投资胜率都难以追求有效保障。国联安红利混合基金则为投资者提供了另一个中长期布局市场的路径——从股价上涨的源头出发，努力去把握具有较高确定性的收益机会。

无论市场经历着怎样的牛熊轮换、风格变迁，从股息角度出发来定位投资方向，总能有望收获更高的确定性。长期持有高股息的股票，除了到期获得股价差价收益以外，还有机会获得每年分红，分红收益可以抵御股价波动带来的资金风险。

优秀的企业基本面永远是支撑股价的重要来源，国联安红利混合直击靶心，致力为投资者持续创造稳健收益，打造充分应对多种市场行情、长跑能力出众的投资工具。同时，徐俊认为，坚持长期投资或以定投的方式持有该基金，能较好地解决择时问题。

我们常说，投资要在“富矿中打井”，高成长性行业的爆发增长的确令人心动；但当厘清成熟行业的投资逻辑，从企业的基本面分析出发来寻找股价上涨的核心支撑，这种看似淳朴、更具普适性的投资方法论也许更能帮助我们在震荡市场中稳步前行。

产品风险等级：国联安红利混合基金风险等级为R3（中风险），本风险等级仅为基金管理人评价结果，基金代销机构评价结果不必然与基金管理人一致，请投资者在投资前根据所适用的销售机构的风险测评以及匹配结果独立做出投资决策。

风险提示：

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