用FOF理念管理规模已达3000亿，华夏基金孙彬谈资产配置：要结硬寨，但不打“呆仗”

　投资老司机，深谙管理，懂产品，会识人……这些关键词中的任意两个用在一个人身上，在投资界大概率都能做出一方天地来。

　　但这些标签都集中到一人，比较少见。

　　在聪明投资者访谈的众多对象中，华夏基金孙彬是一例。

　　人大金融学硕士毕业，在加入基金行业之前曾在德勤做过管理咨询，2007年进入华夏基金做机械研究员，2012年正式接管基金，华夏行业精选基金一管7年多。

　　2017年，华夏基金成立资产配置部，孙彬担任负责人，和宏观研究员一起搭建了华夏基金的资产配置研究框架。

　　2019年，负责机构投资部，2021年担任华夏基金副总经理兼资产配置部负责人。

　　截至11月22日，华夏基金旗下所有FOF产品今年以来均获得正收益。

　　其中成立一年以上的FOF产品成立以来回报均超过20%，养老目标日期FOF产品成立以来平均年化收益率为17.99%；华夏养老2045A在所有FOF中收益率第一。

　　继去年在FOF产品中排名第1，华夏聚丰（FOF）今年以来收益率在同类基金中再度位列第1。

　　在几家知名大央企和银行的年金管理业绩中，华夏也名列前三甲。

　　“在我看来，FOF不只是一种产品，而是一种组合管理理念，我们公募FOF近百亿，但是我们用FOF理念管理的产品规模整体超过了3000亿。”孙彬说。

　　这3000亿涵盖了资产管理部所负责的专户、年金、公募FOF和投顾业务规模。

　　11月上旬，聪明投资者跟孙彬有机会做了一次单独交流。

　　在一个看起来不那么“性感”的基金管理业务中，我们深感这样一个“多面手”的存在，而且谈话相当接地气，对如何把“产品满足需求”这件简单又复杂的事情做成、做到位，充满了投资阅历和处世智慧。

　　孙彬直言，客户需求是一切资产配置的源头。

　　这话说来简单，做起来却难。

　　客户需求，从广泛意义来讲，不同时间维度、不同资金属性，不同投资偏好，并不唯一。

　　优秀的资产配置产品，考量的是整体团队从需求挖掘，到产品设计，到多元资产配置，到风险控制，到基金经理筛选，到投后沟通等一系列流畅的运转。

　　对团队管理、灵活作战的要求很高。

　　比如像年金这样的客户，要的是年度正收益，那就要用债券打底，用CPPI策略做好安全垫，再用些股票资产获取一些弹性收益。

　　再比如针对希望短期波动小，但年化能够获得10%收益率的客户，要用进取固收+的策略，通过仓位控制加上个股精选实现。

　　但不管什么需求和策略，回归到底盘，核心都是资产配置。

　　这有点像曾国藩带兵，首先要结硬寨。

　　他带湘军打仗，每到一个地方都花大力气修建营寨，四周修建城墙，装上花篱，并挖深沟，稳稳当当三重防护。

　　先立于不败再求胜。

　　当年古罗马帝国军队打仗其实也是这般，尤其在凯撒跟庞培终极一战，修筑工事的价值也十分显著。

　　孙彬的“结硬寨”，体现在一套业务流程模型中：客户需求确认-底层资产选择-战略资产配置-战术资产配置-组合构建实施-风险管理监控。

　　但结硬寨之后，却不是打呆仗。

　　因为面对的市场和客户需求变化万千，战术上要灵活。

　　以下是访谈交流的内容，分享给大家。

　　基金经理的成名很大程度来自

　　产业周期与职业生涯的共振

　　问：客户需求并不一致，在满足需求这个角度出发，有哪些基本的策略是不变的？

　　孙彬：接触了很多客户，会说需要年化6%或年化7%的产品。

　　我往往跟客户沟通，在我的头脑或产品供给里，不会基于目标收益给你设计一个产品。

　　我们不能预判后面的经济会处于什么样的水平，以及整个市场环境怎么变化，但能控制的是，通过仓位的管理，组合之间相关多元资产构建相关性的管理，尽量为客户降低波动，或者控制波动。

　　老天爷下雨的时候我们给大家多接点水；当老天爷干旱的时候，我们希望水盆有点余粮，把农田灌溉好，让农田不减产。这是我们策略划分的理念。

　　基于这个我们构建了组合细分目标，比如低回撤组合年度正收益策略，进取固收+策略和权益优选策略。

　　这是我们策略的分类，每一类有不同的目标，和战略资产构建的方法。

　　问：放眼行业，具有这么多年权益投资背景，转向固收+为主的资产配置，这样的经历并不多。什么样的原因促成这样的选择？

　　孙彬：公募基金发展的这些年可以说是变化巨大，行业也在向前滚动发展。

　　我有一个结论就是，一般情况下，基金经理的成名或是被市场认知，都是产业周期与基金经理职业生涯的共振。

　　比如2005年开始是工程机械的大行情；2012年开始是移动互联网的周期；2016年，白酒的周期开始，这之中成名的基金经理可能有九成是研究食品饮料行业出身；今年的新能源汽车也是一样的道理，现在的“顶流”基金经理也多半出自电新行业。

　　我擅长的行业可能已经不是市场主线了，但作为风格比较稳健的投资“老人”，“固收+”就非常适合我。

　　一来，“固收+”非常强调控制波动；二来，在控制波动的基础上，“固收+”要做到行业均衡，要求较高的夏普比率。这些体系我就比较适应。

　　问：自己做过基金经理之后，再来做管理FOF角色，这种身份的转化，觉得最有优势在哪里？

　　孙彬：我担任过研究总监，也做过基金经理，对于基金经理的考评体系非常熟悉，整个过程都有过亲身参与。基于这套对基金经理的考评体系，搭建了选择基金经理的理论框架。

　　自己主动权益出身，与很多资深的基金经理会经常交流沟通。这就跟做上市公司调研一个道理，业内有哪些基金经理有潜力，什么风格……很容易了解。

　　我在华夏除了指数基金外各投资业务都做过了，都很熟悉，能最大化地调动各种资源对接到我们的业务上，形成合力。

　　这些都是水到渠成的过程。

　　我现在也管理机构投资条线，是混合资产投委会主任。像年金这样大的专户，在大类资产配置上能够运用的工具比公募基金FOF更多样，除了股票、债券、基金，还可以投私募、衍生品、做多头对冲阿尔法策略等等，这可以帮助我们团队，有更加广阔的资产配置的视野。

　　问：权益投资出身，在资产配置时，对于权益资产的比重是不是会放的高一些，相对同业而言？

　　孙彬：我始终认为，投资与资金属性之间是相互成全的。

　　我们首先做好控制波动，在这个基础上，一般二级债基，权益可以配到20%；偏债混合，权益可配到30%。FOF中股票仓位高低不等，最多不超过80%。

　　除了股债之外，底层资产上也可以投商品，只是占比很少。

　　对于资产配置，我们内部其实有三句话。

　　第一句话是，向资产配置要收益。组合收益来源的90%一定来自于资产配置，一是仓位，二是风格。例如今年的股票市场，满仓白酒和满仓新能源的区别巨大。所以我们不能空谈仓位不谈风格，那么确认风格就由股票团队来负责。

　　第二句话是，向权益投资要弹性。固收的利率越来越低，那么收益来源就来自于“固收+”里面“+”的部分。虽然是固收打底的资产，但固收主要负责适度的安全垫，更多还是靠权益的弹性。

　　最后一句话是，坚决实行主账户经理制。就是大FOF基金经理对产品结果负责。

　　资产配置框架一定要支持中观选择

　　风格和行业定位是收益的核心

　　问：在做战略资产配置这个环节的时候，会有哪些方面的考量？

　　孙彬：我们一般会分成三类。

　　第一类叫做任意点最大回撤，就是低波动稳健类，完全的理财产品净值化替代。

　　有一句话叫做公募基金净值挣钱，但基民不挣钱，为什么？因为经常会有这种现象，基金投资人在净值1块钱的时候买10个亿，等净值涨到2块钱了买100亿。等净值跌10%的时候，相当于净值涨了90%，投资人却整体亏损了9个亿。

　　公募基金的净值是用时间加权，但是基金的收益应该用规模加权。

　　基金投资者不具备择时能力，为了防止买在最高点，我们需要保证任意点的最大回撤，或者说风险等级是一致的。那么投资这类产品就不需要择时。这种方法对应的战略资产配置方法就是恒定比例。

　　第二类针对具有一段时间锁定期的产品，恒定比例就不再适用，而是要在保证正收益的基础上，尽量提高持有期收益率。

　　这种策略我们称之为CPPI保本策略，在确保一定安全垫的基础上，适当调高投资权益资产的比重，基于收益预算来灵活地进行仓位调整。

　　第三类就是人类的生命周期曲线，年轻的时候相对高仓位，年老的时候相对低仓位。随着人类年龄增长仓位不断下滑，这是另外一种战略资产配置。

　　战略资产配置的闭环是非常重要的，基于客户的目标，基于组合的特征，基于对未来市场的判断，去进行战略的确定。

　　问：从产品来看，2020年华夏聚丰在FOF产品中收益位列第1，今年以来涨了快17%。能否回溯下，如何实现的？

　　孙彬：华夏聚丰的目标是争取最好的业绩，过去几年是权益的牛市，那么华夏聚丰在合同允许范围内，就会尽量提高权益仓位。同理，如果我们认为权益市场下行，也会相应降低权益的仓位。

　　仓位确定后，我们会从中观的角度，选择正确的风格。比如今年，选择新能源汽车的风格，而不要选择消费。

　　问：我们看到里面选择重仓基金，今年表现都很出彩，像第一重仓的华安文体，今年涨了65%。

　　孙彬：我们在正确的风格里面，会挑选“新锐”，选择年轻的、有冲劲的基金经理。

　　“新锐”的基金经理，我们在行业内会做充分的调研和了解，也有资深靠谱的老人来做信用背书，这些有质量的信息会提高赚钱的概率。

　　问：从现在回看可以说新能源是正确的方向，但在2021年初，要怎样做出迅速的风格切换？

　　孙彬：资产配置框架一定要支持中观选择。框架会告诉投资经理，这段时间处于什么类型的风格，但不会细化到行业，因为行业是会变化的，那么在这样的风格下面基金经理去选择行业。

　　我们的团队是脱胎于华夏基金的股票投资部和固定收益部，加上科技部门输送的量化人才，我们与公司其他团队之间有密切的交流。

　　研究员对每一个行业的判断都可以对基金经理形成影响，FOF基金经理可以得到公司研究团队广泛的支持。

　　那么这就构成了自上而下的风格确认和自下而上的行业基金选择。

　　问：从这套框架来看，ETF的FOF是不是更加符合？

　　孙彬：我们目前也有一个ETF的FOF，规模有百亿，目前还在尝试过程中。

　　为什么公募和专户的FOF投资上，还没有大规模采取ETF？原因就在于，我相信，公募基金经理在行业极致化的背景下，是有较大的超额收益的。

　　目前，ETF的工具也还不够充分。比如我们组合中的化工股今年获得了55%的收益，但是化工ETF并没有这么高的收益率。中国的ETF发展还需要很长时间来做产品布局。

　　问：大家对于经济预期并不乐观，当下的仓位考虑需要更谨慎？

　　孙彬：我对经济学非常感兴趣，也读过很多经济学史的书籍。

　　总结来说，在货币政策、财政政策对经济干预有效的情况下，股票市场与经济基本面是不完全相关的。

　　也就是说，经济好股票市场不一定上涨，经济不好股票市场不一定下跌。政策是必须研究的一环。

　　货币政策、财政政策引申出的是对流动性的观察。例如，当股、债、商品同时上涨时，基本面上是解释不通的，因为股票和商品是经济顺周期，而债券是经济逆周期，那么三者同时上涨一定出于流动性推动而非基本面作用。

　　这段时间我们就用基于政策研究的模型对流动性进行研究。待到经济逐渐复苏，模型就会被切换到基本面驱动。

　　我们在过程中也会不断审视。

　　我们的团队是非常灵活的，如果假设有错，一定会及时纠偏，来保证业绩持续稳定，而不是去和市场作对。

　　有质量的调研信息来自深谙业界

　　对“懒政”的基金经理会一票否决

　　问：现在FOF团队是怎样的配置状况？

　　孙彬：我们现在有9个人的独立FOF研究团队，超过10年从业经历的有5个人。

　　问：这个配置在行业里也比较豪华了。

　　孙彬：对的，我们也共享公司超过120人的研究团队支持。我们相当于身处基金核心圈，在调研了解基金投资策略、基金经理风格、产品特征这些方面，确实比较游刃有余。

　　问：具体到筛选基金经理时，你与团队的方法是怎样的？

　　孙彬：首先基于华夏这样大型的平台，我们与同行间的交流比较充分。

　　有些同行会为“新锐”的基金经理来做信用背书，在新秀没有历史数据可考的情况下，我们首先明确了同业对其的评价。

　　其次，我们会直接与基金经理进行沟通，互相交流观点，在对其理念框架进一步明确并认同的情况下，纳入购买观察。反之，如果我们发现基金经理的理念与其行为不符，会将这些言行不一的基金经理筛除。

　　第三，我们在上述基础上增加了量化的筛选方法，定期从市场上筛选出一批符合要求的基金经理，通过持仓去看其是否符合我们所要求的选股。

　　基金经理的交易会直接体现他们对投资框架的理解和认识。

　　问：什么样的基金经理，你会一票否决？

　　孙彬：我会否定“懒政”的基金经理，他们在持仓中个股出现问题的情况下仍然不调仓，这是有问题的。随着行业的变化，个股的逻辑也会有所改变，如果个股逻辑出现问题还要硬扛，那么这个人过于固执，不知反思。

　　我选择基金经理的逻辑是，寻求产业与基金经理周期的共振，选择年轻的“新锐”。年轻的基金经理更加勤奋，能够与产业密切跟进、频繁调研，从而获取质量更高的信息，这些高质量的信息可能就是决胜的关键。

　　问：对于FOF基金经理，你会特别看重什么？

　　孙彬：FOF基金经理必须会做股票，因为股票是与基金经理沟通的主要话题。

　　做FOF投资的过程，我认为不必过度干涉基金经理，有质量的信息可以来自其他很多方式。

　　比如FOF基金经理多了解行业和上市公司，参与到基金经理调研上市公司的过程，其实就是一个研究基金经理的过程。包括观察基金经理在与他人沟通时提出问题的深浅，可以看他对行业理解的深度。

　　问：感觉你特别擅长管理。

　　孙彬：就管理而言，我是觉得就是让恰当的人干恰当的事。

　　每个人都有自己特点，你只要把每个人特点都发挥出来，你的团队一定不错。

　　我的角色从投资变成管理之后，我的核心就是怎么安排团队，让他们干最恰当的事情。然后充分调动公司的资源，就是怎么借助外力，包括行业间的投资圈的……想办法去提高团队的工作效率、工作半径和能力。

　　年轻人不要畏惧波动

　　越跌越买，定投是种好方法

　　问：对于基金持有人选择FOF产品，有怎样的建议？

　　孙彬：FOF是一种金融产品，也是一种投资理念。

　　基金持有人选基其实要比选股更难。FOF投资听上去是为持有人解决了选基问题，但FOF基金如何取信于持有人，这是一大难题。毕竟对于投资者来说，FOF基金经理一样难以近距离接触，而FOF的底层资产更为模糊不清。

　　从基金从业者的角度，我认为应该做到：

　　第一，明确定位产品，拉开产品的风险等级，设立高、中、低波动的产品，为不同期限、不同偏好的资金提供选择。

　　第二，对基金经理的考核要持续并明确，即在特定风格下，争取最优的夏普比率。但需要注意的是，风格一定的情况下，绝不能通过扩大波动来获得收益。

　　当基金经理考核和产品定位都十分明确时，理论上净值曲线和目标场景就会一致。

　　从这个思路来说，基金持有人只需要设定好自己的目标场景，选择相应的基金，而基金经理负责把产品依照设计运作，那么无论FOF还是普通基金，对于持有人而言就没有差别了。

　　问：回到一个源头的问题，你如何看待风险？

　　孙彬：在我看来，风险有三个维度。

　　第一，本金亏损的风险，这是要与期限匹配的。

　　举例来说，股票是一个高仓位、高波动、长久期的资金，只要拿足够长，大概率就会是正收益，而固收是短期低波动或长期低收益的资产。

　　本金风险一定要与期限对应，如果期限足够长，亏钱概率很小。

　　第二，收益的风险，即存在收益不达预期的风险。

　　比如，退休后人们想要维持生活质量不变，那么在工作期间就需要进行一些投资，来使得退休后的收入与在职时相近。如果这一投资收益过低，就不能达到自己的预期。

　　第三，低于同期市场的风险。

　　当市场上同期其他人获得30%的收益时，你只获得了10%的收益，那么物价的变化下，对应你的消费能力就可能会有下降，这也是一种风险。

　　所以我对基金经理说，只要基金收益排在前二分之一，你就为持有人创造了更多财富。

　　问：用三个词，你会如何来评价自己？

　　孙彬：概括总结就是，我努力的方向是自己欣赏的人。

　　所以三个词来总结，一是勤奋，因为勤能补拙。二是灵活，随时保持灵活的心态应对市场和周围环境。三是低调，低调的人才能发现自己的问题和错误，才能发现别人的优点和长处。

　　问：对于年轻人，有没有什么投资建议？

　　孙彬：年轻人不要畏惧波动，收益都是波动换来的。

　　记住两句话：股票是长期高收益、短期高波动，债券是长期低收益、短期低波动。

　　年轻的时候不要怕股票下跌，股票越跌你买入越多，后面上涨空间越大，定投就是种好方法。

　　 聪明投资者 编辑：慧羊羊

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责任编辑：石秀珍 SF183