量化天地 | 上涨和下跌，CTA在哪种行情下更能挣钱|CTA_新浪财经

上周，随着美联储加息75bp，农产品、化工、金属、能源等商品板块出现较为急剧的大面积反转，南华商品指数下跌5.34%，给CTA策略整体上的多头仓位造成不小的损失。此前，在俄乌战争、各国货币紧缩政策、全球经济转弱、国内疫情发酵等多空因素交织影响下，南华商品指数已高位震荡一月有余，朝阳永续统计的CTA趋势典型指数在4月份经历了较大回撤。

都说CTA在市场上涨和下跌时都能赚钱，那为什么上周策略会遭遇亏损呢？展望后市，如果下半年商品市场延续向下的趋势，CTA会如何表现？不同子策略又该如何选择呢？

CTA策略在市场下跌时也能盈利

CTA策略不同于股票策略，商品期货的可做空性致使CTA在商品市场下跌时，也可能捕捉到下跌的信号，从而持有空头仓位以获得正向收益，下图的黄色区域正是如此。

图：CTA策略在商品市场上涨或下跌时都可能获益

数据来源：Wind，朝阳永续，诺亚研究；统计截止：2022/6/10

2020年开始，CTA策略规模大幅扩张，商品市场也昂头向上。我们统计了2020年以来南华商品指数和CTA趋势典型指数滚动20日的涨跌表现，可以看到多数时间商品和CTA是同涨的，同涨的时间占统计区间的52%。第二多的情况就是商品跌CTA涨，占统计区间的26%。

图：2020年以来商品vs CTA滚动20日涨跌

数据来源：朝阳永续，诺亚研究；统计截止：2022/6/10

这两种情况都可以观察到连续性，反映了趋势策略的特征。那么，同样是上涨，CTA策略的涨幅在商品市场上涨或下跌时会有不同吗？

历史上CTA在商品市场上涨时比市场下跌时更容易获得收益

计算2020年以来商品涨CTA涨和商品跌CTA涨这两种情况下周度CTA趋势策略的平均涨幅，我们发现当商品市场上涨时CTA策略的周度平均涨幅要大于市场下跌时CTA策略的涨幅。

如果用CTA涨幅除以商品市场涨跌幅的绝对值来代表单位趋势的利用率，计算结果发现商品上涨时，趋势利用率为54.5%，大于商品下跌时39.9%的趋势利用率。

为什么会出现这个现象呢？基金的收益率不仅和投资标的的涨跌有关，还和基金的持仓息息相关，而持仓又受到市场波动情况的影响。

下图我们计算了南华商品指数20日加权移动平均波动率来代表市场波动率，黄色区域是前面我们统计的市场跌CTA涨的情况。可以观察到，黄色区域一般在市场波动率达到一个高点后发生，并且它的持续期处于波动率下降的阶段，此时整体波动率还是比较高的。

图：市场跌CTA涨一般在市场波动率达到高点后发生

数据来源：Wind，朝阳永续，诺亚研究；统计截止：2022/6/20

一个解释是，当市场发生某事件导致下跌的趋势性行情时，对事件反应迅速的投资者会在行情开始阶段集体交易，导致波动率升高，此时趋势还未开始，所以量化基金并未反应过来。接下来随着信息被市场消化，趋势形成，波动率下降，量化基金持仓逐渐从多头转向空头。一般来说，当市场的波动率比较高时，基金经理会降低仓位以控制回撤。所以在趋势行情刚开始的时候，波动率较高，基金的仓位不会太重，随着趋势时间拉长，仓位会逐渐加大。而2020年以来，商品市场大部分时间都处于上涨状态，趋势行情较稳定，此时仓位可以较大；市场下跌时间段较分散且持续时间短，风险较大，此时仓位相对较小。所以，上涨行情相对下跌行情趋势更加稳定，风险较小，仓位较大，CTA也就能更有效地利用趋势获得正向收益。

展望后市，目前南华商品指数已下跌两周，中短周期趋势策略大概率已领先长周期趋势策略调整仓位，但趋势持续时间并不长，所以空头仓位也不会很高，CTA策略可能会继续下跌一段时间然后企稳，短期内反弹幅度不会太大。

长期来看，当市场消化美联储加息消息后，俄乌冲突和疫情造成的供应链问题或仍长期存在。虽然在全球流动性缩紧、经济下行、需求衰退的环境下，商品可能会走出下行趋势行情，但期间反复震荡的可能性也较大。

建议投资者等待市场趋势行情稳定、CTA仓位调整后的机会。

短周期趋势和基本面量化策略的防御属性更强

如果目前有配置需求，CTA子策略又应该怎么选择呢？

全球CTA策略产品中，趋势跟踪类的规模占比约52%，其次为基本面的26%，复合策略占比约15%。国内的量化CTA策略也同样以趋势跟踪和基本面量化为主。我们按照长周期趋势策略、中周期趋势策略、短周期趋势策略、基本面量化四个分类选取了代表性产品，对净值归一化后，取平均数进行比较。

图：中长周期趋势策略更容易受市场涨跌影响

数据来源：朝阳永续，诺亚研究；统计截止：2022/6/20

长期来看，中长周期趋势策略的收益高于短周期和基本面量化，它们在趋势行情中能更好地利用机会，但相应地，它们的波动率也高。在趋势反转的时候，中长周期策略的反应速度没有短周期快，回撤也会相对较大。图中产品数据统计到6月10日，接下来一周市场大跌，中长周期策略基金普遍遭遇了3个点以上回撤，而短周期和基本面量化跌幅较小。

如果在当下时点配置CTA，可以选择一些业绩稳定性较强、回撤较小的短周期趋势、基本面量化、复合策略产品，等市场趋势行情稳定再配置中长周期趋势策略产品。

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