经济仍疲弱，年底A股怎么走？

原标题：经济仍疲弱，年底A股怎么走？ 来源：汇丰晋信基金

11月股市回顾：

仍呈现震荡、分化的格局

能耗双控约束未消，叠加疫情影响，经济内生动力仍不足。从最新月度经济数据来看，出口、制造业保持韧性，但地产、基建依旧疲弱。生产略有恢复，能耗双控对高耗能行业的约束减轻，但仍继续产生影响。同时，消费受局部疫情影响，回暖也较慢。

前瞻指标11月制造业PMI（采购经理人指数，Purchasing Managers Index）再次回到扩张区间，主要受生产推动。其主要原因之一在于电力供应能力相对提升，使得制造业产能有一定释放。

海外方面，在劳动力供给压力边际改善，但物流环节压力仍较大的背景下，美国短期通胀仍处于高位。随着Taper（美联储缩减购债/资产购买规模）落地，市场的关注焦点逐渐转为美联储的加息节奏是否会前移。

国内股市仍呈现震荡、分化的格局，周期资源品板块自9月回落后表现一般，金融板块继续下跌，消费板块在10月回落后有一定修复，而科创成长板块表现良好。

主要股指涨跌分化，11月上证综指、深证综指、沪深300、创业板指涨跌幅分别为0.47%、4.97%、-1.56%、4.33%，南华工业品指数涨跌幅为-6.55%。

分行业来看，涨多跌少。11月当月涨跌幅前五的行业（申万一级行业，下同）为国防军工、通信、有色金属、电子、计算机，涨跌幅分别为13.0%、11.3%、8.8%、8.5%、7.6%；涨跌幅后五位的行业为休闲服务、采掘、银行、综合、公用事业，涨跌幅分别为-16.6%、-4.8%、-4.2%、-2.7%、-0.7%。

表1：11月A股主要指数表现

数据来源：Wind，2021年10月31日至2021年11月30日

主要宏观数据简评

11月PMI数据点评：保供稳价政策见效，制造业重回扩张区间

11月制造业PMI为50.1，较上月上升0.9个百分点；非制造业PMI为52.3，较上月回落0.1个百分点；其中服务业PMI为51.1，较上月回落0.5个百分点，建筑业PMI为59.1，较上月上升2.2个百分点。综合PMI产出指数为52.2，较上月上升1.4个百分点。

图1：PMI重回扩张区间

数据来源：Wind，截至2021年11月30日

重点关注的价格指标方面，压力明显减轻。11月原材料购进价格指数和出厂价格指数分别下降19.2个百分点和12.2个百分点至52.9和48.9，表明在近期“保供稳价”等政策落实力度不断加大下，原材料价格快速上涨的势头得到遏制。

12月股市展望：

均衡配置，以应对市场风格的极致演绎

11月市场结构性行情仍比较突出，其中科创成长板块表现较好，而金融板块表现不佳。

11月的经济数据仍相对疲弱，往后看经济大概率继续放缓，未来市场或仍然以区间震荡为主，整体淡化指数。2021年以来市场变化较快，风格连续多轮变化，缺乏相对持续的风格和主线，而这其中真正贯穿2021年的核心主线是业绩高增长。

往后看，我们依然对市场谨慎乐观，认为结构性行情仍可期。在组合配置方面，需要兼顾收益率和波动。降低组合回撤、均衡配置，在当前的市场环境下显得非常重要。

11月债市回顾：

政策扰动消退, 债市重回基本面

11月债市延续了上月收益率下行的趋势，10年期国开债活跃券收益率下行15基点左右。短端方面，11月流动性相比10月略紧，整体资金价格更加类似于9月的水平。11月资金面紧张的情况超出了市场预期，但是从短端收益率来看，虽然资金成本较高，但是一年期NCD（可转让定期存单，Negotiable Certificate of Deposit）收益率仍然下降15基点到2.65%，几乎接近全年最低水平。从收益率曲线来看，3年期以内品种收益率整体下降较为明显，尤其是3年期品种收益率下行近20基点，而1年期品种收益率下行幅度略小，在10基点左右。整体曲线呈现平坦化。

11月公布的10月PPI（工业生产者出厂价格指数，Producer Price Index）在上个月上涨到10.7%之后，继续攀升到13.5%，环比增幅继续扩大到2.5%。但由于市场对PPI数据的反应逐步钝化，因此收益率波动不明显。同时CPI（消费者物价指数，Consumer Price Index）从低位出现上行，11月公布的10月CPI同比上行到1.5%，主要由于食品分项同比降幅收窄、非食品项目同比增加所致。CPI上涨主要是受特殊天气、部分商品供需矛盾及成本上涨等因素综合影响，其中部分因素在未来一段时间或延续，但尚未对经济整体构成较大扰动。因此，未来CPI大概率继续上行，但是对债市影响不大。

固定资产投资方面，各项同比数据继续下滑。从两年平均增速来看，房地产和基建投资增速继续下滑，制造业投资则连续第四个月继续上行。由于近期房地产行业企业的整体流动性变差，市场担心房地产投资可能会大幅走弱，同时，土地拍卖市场已经显示出较为疲弱的迹象。由于这种担忧在月末有所蔓延，另外部分投资者也预期到了可能会有流动性释放的托底政策，因此10年期债券收益率出现明显下行。

11月（截至11月26日）央行逆回购投放13300亿元、逆回购到期19300亿元，MLF（中期借贷便利，Medium-term Lending Facility）投放10000亿元、到期8000亿元；总体来看，央行公开市场净回笼资金4000亿元。

二级市场方面，10月29日至11月26日，1年期国债利率下行7基点至2.24%，10年期国债利率下行15基点至2.82%；1年期国开债利率下行9基点至2.38%，10年期国开债利率下行18基点至3.11%，整体曲线呈现平坦化。

12月债市展望：

收益率处于历史相对低位

经济维稳信号较强

从11月的债市表现来看，市场兑现了我们上个月所说的对基本面的担忧，而政策面的扰动事后被证明是一个较好的交易机会。由于目前收益率已经处于历史相对较低的位置，未来经济是否仍然会面临新一轮的压力，可能是利率是否会进行新一轮下行的主要动因。但是从目前的政策来看，维持稳定被赋予较高的重要性，因此虽然面对房地产可能引发的风险，整体经济风险仍然相对可控。

不过，从长期来看，伴随着我国经济的逐渐发展，潜在经济增速下降大概率将对应更低的利率水平，我们对于债市仍然保持长期乐观，可以坚定地择机配置。

从全球的经济趋势来看，近期美元指数较为强势，全球资本回流美元资产，可能会加大新兴市场的波动风险。在债券配置方面，我们仍然建议配置长久期债券，另外配以高等级信用债，提高票息收益。

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