商品上涨，产品没赚，我买了假的CTA？

今年3月之后，以黄金、白银和一系列有色金属为代表的商品轮番上涨，势头猛烈。直到端午前，无论是美联储将于年内降息的乐观预期，还是地缘紧张下部分商品的供应趋紧，各种经济逻辑都给足了这类资产价格走高的理由，也吸引了逐利的资金在其中推动趋势。

以趋势跟踪为主的CTA活跃在商品期货市场，追随价格趋势来做交易牟利，等待的正是这种涨跌走势明显的赚钱窗口期。

根据不同持仓周期的长和短，趋势类CTA还分为短周期趋势跟踪、中周期趋势跟踪、长周期趋势跟踪。短周期趋势跟踪一般擅长捕捉5天内的小行情，对趋势波动更敏感，适合在震荡行情中积少成多。持仓周期越长，则越能在持续性的大行情中捕获收益。

此前在《CTA正迎来春天》一文中，我们指出本轮的商品趋势行情持续数周，所以同样是做趋势跟踪，中长周期的趋势CTA获得了更显著的收益。

目前看，经过3-4月的收益积累，中长周期趋势策略今年的表现依然优于其他子策略。不过，令人困惑的是，即便都是主打中长周期趋势策略的CTA，其内部表现也还是有不小分化。

影响CTA策略表现的主要因素有二，一是子策略类型，二是持仓周期。然而如上图，两家在策略类型和盈利环境上近乎一致的中长周期趋势类管理人，涨跌幅差距竟然超过9%。

为什么会有这种现象？都说CTA策略复杂，难道从不同子策略类型和不同持仓周期去理解CTA的业绩表现还不够吗？还有什么因素会使相类似的CTA策略有不同的业绩表现？

这也是近段时间来，CTA让很多投资者感到不解的地方。今天，我们就来解答以上问题，希望能进一步加深大家对CTA策略的理解，给CTA配置带来启示。

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同为趋势策略

细节差异影响颇多

先回顾一下今年的商品市场行情，以3月为界，可以分为两个阶段。

3月之前，整个市场还处在成交不活跃的低波动环境中，此时多数CTA策略净值也处于煎熬的回撤期。

3月之后，各个商品板块的波动和成交指标快速改善，能源、贵金属等多个品种都出现连续几周的上涨。进入4月，贵金属和有色的上涨尤为迅猛，与其他品种拉开差距，成为主导本轮行情的主力收益品种。

很明显，今年的商品市场行情是集中在几个品种上爆发的结构性行情。对于各家CTA策略，能否抓住这极少数品种的趋势风口就成了其策略绩效的决定性因素。

然而在我们对量化CTA的普遍认知里，出现强烈的价格趋势后，模型自然而然就会把握住机会。例如捕捉到黄金出现月度级别的趋势信号，中长趋势类逻辑的CTA策略就会集中在黄金上进行交易。

事实上，量化CTA的交易逻辑要比这个复杂得多。

第一，中长周期趋势策略非常依赖具有高持续性的爆发行情，而这种行情通常只在少数时间里发生，并且难以预测。为了增强策略整体的稳定性，不同管理人可能会围绕中长周期趋势，叠加一些辅助策略。那么主策略之外，具体配置了哪些辅助策略，以及辅助策略的配置比例，都会导致CTA产品出现业绩分化。

第二，虽然都叫“中长周期趋势跟踪”，但不同模型实际运作起来，这一名称对“周期”的概括显然是比较模糊和笼统的。策略具体跟踪的是3周还是4周维度的行情变化，听起来很接近，但都会对品种仓位切入的时间点造成影响，从而导致CTA产品有不同表现。

第三，除了不同子策略、不同周期的选择会影响模型决策，管理人还会基于经验对每个品种的交易仓位进行调整。

举个例子，为了把整个策略的波动率控制在15%内，管理人可能会根据自己对每个品种的波动预期，对不同的交易板块和品种预设一个最大的仓位敞口。

这时，以黄金为例，假如金价走出趋势行情，一个管理人将黄金的最大仓位设为20%，另一个管理人将黄金的最大仓位设为30%，显然后者能吃到更多的结构性收益。

综上，即便都是中长周期趋势跟踪策略，模型实际运作的诸多细节都会让不同CTA产品在底层品种选择、权重赋予和进出时机上有所差别。

讲到这里，相信你已经能理解为什么结构性的商品行情给中长周期趋势策略的CTA带来了机会，而机会之中还会有差异之分了。

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同为CTA产品

特定环境下可能分化巨大

回到开篇两家管理人的例子。

如下图，我们列示了两个策略的具体要素：

两家管理人主打的策略同为中长周期趋势跟踪，整体策略相关性高达0.92，即在大部分场景下，两个策略的盈亏情况是趋同的。

但在今年主要由宏观情绪推动的行情中，部分大宗商品（尤其是金属和有色）出现了较为极端的单边持续上涨，让两个原本强相关的策略因为一些细微差别，产生了截然不同的业绩表现。

一方面，策略类型上，业绩表现更好的B管理人产品由100%的趋势跟踪构成。而A管理人产品以趋势跟踪为主，还补充了小部分期限结构策略和基本面策略作为中长周期趋势跟踪的辅助策略。

然而在今年行情中，期限结构类和基本面策略的持续磨损，也因此拖累了A管理人的CTA产品表现。

另一方面，板块配置上，本轮行情中B管理人在贵金属和有色板块的头寸集中度更高，更好地分享到了主要上涨品种的趋势收益。

当然，从长远来看，两家管理人的策略其实没有对错之分。这一阶段收益更好只是一个后验的结果，只能解释不同的产品为什么收益会出现分化，不能代表这样的行情还会在未来重演，也不意味着之前赚钱的策略往后也能继续赚钱。

还是那句老话，不同CTA策略适应的行情不同，各时期表现有差异。此外，我们还可以多一个认知是：即便是看起来非常类似的CTA策略，实际运作起来细节上也会有一些我们难以获知的差异，最终带来的收益表现不同。

所以，想要精准灵活地切换各种CTA策略来适配未来的市场行情并非一件易事。相反，要知道周期有轮动，无论是市场价格运行的均衡回归，还是CTA策略自身的周期性强弱。

因此，我们不妨放下对短期成败的执着，选择一个适配自身配置需求和波动偏好的策略类型，了解其波动特征，在长期持有中分享该策略的长期有效性。再或者，也可以通过配置策略更丰富多元的CTA FOF，来提高策略对不同市场环境的适应能力。

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