【公募基金】天弘基金谷琦彬：建立个股“认知差”的阿尔法捕手——基金经理投资价值分析报告|天弘_新浪财经

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分析师：张青（执业证书编号：S0890516100001）

研究助理：孙书娜

研究助理：宋怡雯

报告发布日期：2023年5月31日

投资要点

谷琦彬，清华大学工学硕士、学士。投研经验丰富，12年证券从业经历，近5年公募管理经历。2015年加入天弘基金，曾任电新、传媒高级研究员、基金经理助理，2018年起担任基金经理，现任天弘基金大制造组投资总监。

以天弘周期策略A为代表产品，自谷琦彬任职以来，天弘周期策略A在大部分年份的收益能力都处在同类产品中上水平，风险控制能力虽在不同市场情况下有所差异，但整体表现良好。我们认为谷琦彬在业绩方面的鲜明特色在于一方面布局适当的周期板块顺应市场风向，另一方面重视回撤控制，强调投资者的持有体验，并坚持追求能力圈内稳健的绝对收益。

对基金经理投资能力展开分析，我们认为基金经理有以下几点特征：

1）投资抓手和长期积累的能力圈主要是以制造业为核心的泛周期领域，天弘周期策略A为聚焦于周期品类的均衡型产品，主要布局在建材、基础化工、房地产等行业；行业配置贡献了相对明显的绝对收益；目前配置围绕房地产链条；

2）纯粹的自下而上选手，通过深度研究挖掘个股阿尔法，在个股研究方面具备丰富经验及成熟框架。选股范围主要来自于两类：一类是没有被市场充分定价的白马型标的，二是发掘未来的核心资产或各细分市场隐形冠军；

3）个股倾向于做减法，力争在股票研究方面达到市场前列，从2500+制造周期股票中，筛选出了200只左右的核心股票，并且在持续跟踪中不断动态调整。这些核心股票一方面经受了基金经理选股框架的层层检验，是优中选优的“种子选手”；另一方面也预示着基金经理对这些股票的认知深度超越市场平均水平，有望从市场的激烈竞争中获取到超额收益；

4）投资偏长期化，行业集中度位于同类中等水平，避免了单一行业过度集中带来的剧烈净值波动；持股集中度较高，精选优质标的进行配置，也是谷琦彬在个股层面做减法的体现之一。组合配置以胜率和赔率搭配来获得平稳回报，擅长左侧布局，建立“认知差”，积极把握超越市场认知的机会。

基金经理谷琦彬深耕大制造为核心的泛周期领域，自下而上价值挖掘型选股，擅长左侧前瞻性布局，胜率与赔率相适配，为组合构筑穿越波动之桥梁。天弘周期策略A作为侧重于周期品的产品，通过选股获取超额收益的能力相对突出，可考虑作为投资者权益投资领域的配置选择。

风险提示：基金的过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现;本报告根据历史公开数据整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议。本报告所提及的基金产品仅供分析使用，不代表推介。

1. 基金经理信息

1.1. 基金经理简介

谷琦彬先生，清华大学工学硕士、学士。12年证券从业经历，近5年公募基金管理经历。投研经验丰富，曾任中信证券研究员、瑞银证券研究员、国泰君安电新行业首席分析师。2015年11月加入天弘基金，曾任电新、传媒高级研究员、基金经理助理，2018年5月起担任基金经理，现任天弘基金大制造组投资总监。

1.2. 管理产品简介

1.2.1. 在管产品

截至2023.5.16，谷琦彬在任6只公募基金，其中与他人共同管理3只，独立管理天弘先进制造、天弘周期策略和天弘优质成长企业精选这3只基金。其中，天弘周期策略以泛周期板块为主，自谷琦彬任职以来行业偏好为建材、基础化工、房地产和机械；天弘优质成长企业精选在制造业上的分布同样均衡，但相较天弘策略周期更偏成长；天弘先进制造则更为聚焦在碳中和，精选机械、汽车、新能源、化工、建材和军工等服务产业升级方向的进行布局。截至2023年3月31日，谷琦彬合计管理规模28.79亿元。

1.2.2. 代表产品绩效

本文选取谷琦彬目前独立在管产品中任职日期最早的天弘周期策略A（420005.OF）作为基金经理的代表产品来分析。谷琦彬于2018年12月8日接任该基金，截至2023年5月16日，剔除3个月建仓期后任职累计收益为98.41%，同期业绩比较基准的收益率为9.22%，超额收益达到89.18%，展现出长期创造超额收益的能力。

我们选取主动权益型基金作为同类样本进行业绩比较分析。天弘周期策略A自谷琦彬任职以来的收益、回撤控制表现均超越多数同类样本，基金净值在一定的安全边际下呈现出较强的上升势能。

我们选取基金经理任职以来的5段行情，对业绩进行更进一步的分析：

第一阶段（20190308~20191231），A股迎来改革大年，市场呈现普涨行情，赚钱效应显著，食品饮料、电子赛道涨势领先，天弘周期策略A虽未对上述两个行业有所重仓，但参与的板块如建材、银行等回报表现同样居前，最为偏好的非银金融板块也有明显正回报，此阶段基金的收益和风险控制能力表现能够超越同类中位数；

第二阶段（20191231~20201231），权益市场先抑后扬，大盘指数走势沉闷，事件驱动部分行业走强，医药、消费板块涨幅居前，但谷琦彬并不热衷于追逐此类非能力圈下的热点，重仓更多是在非银金融、建材、汽车、交通运输等多个板块灵活切换，因而基金在结构性牛市下区间收益落后于同类中位数。从绝对水平看，47.22%的正收益也说明了谷琦彬坚持在能力圈范围内为投资者带来稳健回报的投资理念；同时，此阶段天弘周期策略A的最大回撤控制能力相对突出，客户持有体验较好。

第三阶段（20201231~20211231），风格分化明显，上游资源品、新能源板块成为市场追逐的焦点，此阶段天弘周期策略A充分享受建材、基础化工、机械等重仓行业的上涨红利，净值上扬34.20%，结合风险后的风险收益比位于同类市场领先水平；

第四阶段（20211231~20221231），在地缘冲突、美联储持续加息等多重因素影响下，市场风险偏好下行，行情经历几段起伏，全年价值板块防御属性突出，行业涨少跌多。此阶段天弘周期策略A仍坚守泛周期赛道，虽录得18.82%的负收益，但在同类中的排名较靠前，风险调整后的收益跑赢多数同类产品；

第五阶段（20221231~20230516），权益市场经历一波回暖之后维持震荡，板块热点以AI、中特估概念演绎较为极致，偏价值板块占优，其中天弘周期策略A的部分重仓股也具备价值属性，推动了基金实现0.39%的区间收益率和10.03%的最大回撤，均领先于过半的同类市场产品；

自谷琦彬任职以来，天弘周期策略A在大部分年份的收益能力都处在同类产品中上水平，风险控制能力虽在不同市场情况下有所差异，但整体表现良好。具体地，基金除了在2020年市场单边趋势特别明显的背景下，由于组合“α+β”的属性不敌市场大β收益，因此同类排名不显著之外，在其他切片中的表现出色。总结来说，我们认为是谷琦彬在业绩方面的鲜明特色在于一方面布局适当的周期板块顺应市场风向，另一方面重视回撤控制，强调投资者的持有体验，并且不在能力圈外盲目追风，坚持能力圈内稳健的绝对收益。

2. 基金经理投资能力分析

接下来，本文以天弘周期策略A为代表产品，对基金经理投资能力展开分析。我们认为基金经理有以下几点特征：

1）基金经理的投资抓手和长期积累的能力圈主要是以制造业为核心的泛周期领域，天弘周期策略A为聚焦于周期品类的均衡型产品，主要布局在建材、基础化工、房地产、机械等行业；行业配置贡献了明显的绝对收益；目前配置围绕房地产链条；

2）纯粹的自下而上选手，通过深度研究，挖掘个股阿尔法，在个股研究方面具备丰富经验及成熟框架，选股alpha能力经过了时间的检验。选股范围主要来自于两类：一类是没有被市场充分定价的白马型标的，二是发掘未来的核心资产或各细分市场隐形冠军；

3）个股倾向于做减法，力争在股票研究方面达到市场前列，从2500+制造周期股票中，筛选出了200只左右的核心股票，并且在持续跟踪中不断动态调整。这些核心股票一方面经受了基金经理选股框架的层层检验，是优中选优的“种子选手”；另一方面也预示着基金经理对这些股票的认知深度显著超越市场平均水平，更有希望从市场的激烈竞争中获取到超额收益；

2.1. 坚守能力圈，深耕周期和制造赛道

谷琦彬认为，从宏观角度看，世界工厂1.0和2.0的变革过程中，整个经济主线都围绕制造业，目前该赛道拥挤度相对较弱，具备获取阿尔法的潜力，因此他投资的抓手和团队长期积累的能力圈主要集中以制造业为核心的泛周期领域。投资热情和专注成就专业，在所管产品之中，天弘周期策略A是更聚焦于周期品类的基金。

布局泛周期领域，目前配置以房地产链条为主。尽管谷琦彬的投资框架是自下而上的，但他也会从产业链上下游的角度去验证一些机会，根据行业财务报表的信息，发掘潜在的投资线索，长期的严密跟踪，最终落实到股票的风险与收益上。从这套投资框架的结看，天弘周期策略A自基金经理任职以来在建材、基础化工、房地产上的配置较高，非银行金融在2019Q2-2020Q4的仓位较高，随后则逐渐减仓，第一大行业切换至建材；房地产板块的仓位在2022Q1开始增加，目前维持在第二大行业的位置；剩余仓位均匀分布在交通运输、基础化工和建材。

2023Q1披露的观点也与基金的持仓信息交相印证。季报中提到，政策工具箱中储备依旧十分充足，地产链条比市场主流预期更为乐观。从经济本身运行的规律来看，很多地产链资产调整的幅度已经到了很有吸引力的地方，虽然人工智能板块的崛起导致在当前存量为主导的市场中出现了资金的扰动，本应基本面改善的上述部分资产没有得到充分定价，但正是这种较为明显的低估状态也给谷琦彬提供了坚定持有以及继续逢低买入的信心。

行业配置贡献明显的绝对收益。谷琦彬管理天弘周期策略A以来，在围绕泛周期布局的基础上，也会阶段性小仓位地参与大消费、传媒通信等板块，从未涉及的行业包括综合和综合金融。自谷琦彬任职以来，根据全部持仓信息，天弘周期策略A平均配置权重最高的三个行业分别为建材、基础化工、非银金融，平均配置权重最低的行业则分布在国防军工、消费者服务和石油石化；从回报角度看，天弘周期策略A在这些配置的行业上均获得了正收益，且多数行业录得了相对中证全指配置的超额收益。

2.2. 基于个股α，在重点池中挖掘优质白马+隐形冠军

在赛道内部，谷琦彬基于个股α轮动来获取超额收益。从天弘周期策略A定位出发，他认为买周期品本质是去挑选成本曲线足够陡的个股，背后则是他对微观个股深厚的研究与理解。具体标的上，谷琦彬更关注两类，一是优质白马股，具备确定性的竞争优势，一定程度上能够熨平行业波动；二是细分市场隐形冠军，挖掘尚未被市场认知的优秀企业。

个股做减法，聚焦200+重点标的。谷琦彬力争在股票研究方面达到市场前列，从而在2500+制造周期股票中，筛选出了200只左右的核心股票，并且在持续跟踪中不断动态调整。这些核心股票一方面经受了基金经理选股框架的方方面面的层层检验，是优中选优的“种子选手”；另一方面也预示着基金经理对这些股票的认知深度显著超越市场平均水平，更有希望从市场的激烈竞争中获取到超额收益。个股挖掘上，谷琦彬及其团队首先依托量化方法，根据财报进行初筛，再结合研究员的主观经验进一步筛选，特别避免市场趋势驱动的热门股票，主要致力于个股阿尔法。另外，谷琦彬也会关注公司管理层的核心能力。

优质白马股作为核心资产，避免跟风投资。谷琦彬并不偏好追逐市场热点，而是坚持跟踪行业的龙头、白马型标的，在合适的时点买入。从弘周期策略近四期的季报数据中可以看到，房地产龙头企业保利发展、建筑防水翘楚科顺股份等标的均在重仓之列，为组合贡献了不俗的收益。

发掘未来的核心资产，以中长期维度获取超额收益。在复杂的经济体结构中，存在没有被市场熟知的标的，而谷琦彬希望能够挖掘其中护城河和竞争力较强的标的，博取超越市场认知的收益。比如建设机械在2020年由灰马变为白马，但谷琦彬早在2019年就增持为重仓股，挖掘的线索在于庞元指数（塔机租赁行业前瞻性指标）以及财务报表均彰显出优秀的竞争格局、广阔的成长空间和良好的订单情况，在深度研究的框架之下，谷琦彬正确地判断了该公司具备很强的投资价值，将其作为挖掘到的“隐形冠军”，果断买入，最终收益也验证了基金经理突出的挖票能力。另外北新建材也是在市场研究深度不足的情况下，谷琦彬所抓住的优质机会。

挖票能力突出的阿尔法捕手。根据Brinson模型归因的结果，天弘周期策略A自谷琦彬任职以来收获21.30%的证券选择总收益。具体来看，食品饮料、有色金属行业选股收益为负，说明谷琦彬在非能力圈内缺乏一定的选股能力，但对于多数擅长的行业，天弘周期策略A所配置的个股整体能够获得超越行业的α收益，展示了谷琦彬突出的挖票能力，这也是他长期坚守能力圈、深耕个股研究的结果。

2.3. 建立“认知差”，把握左侧机会，胜率和赔率搭配

操作层面，天弘周期策略A年化换手率处在同类样本中位数水平，从各期股票变动情况看，天弘周期策略A的个股轮动并不频繁，在追求长期主义的理念推动下，谷琦彬的投资行为也偏向长期化。集中度上，行业集中度位于同类中等水平，避免了单一行业过度集中带来过分剧烈净值波动；持股集中度较高，精选优质标的进行配置，这是谷琦彬在个股层面做减法的体现之一。

买卖时点方面，谷琦彬擅长左侧布局，积极把握超市场认知机会。具体地，谷琦彬在个股底部阶段进行全方位研究择优建仓，对于一些市场共同关注的企业，他则力争更早、更深入地把握企业基本面和未来变化，从而实现左侧前瞻布局；当股价的波动和表现已经超出能力圈或者基本面逻辑发生重大变化时，会选择及时离场。

与个股挖掘所呼应，谷琦彬左侧布局的准确性来源于他相对市场所建立的“认知差”。不同于短期预期，“认知差”更是一个长期的东西，他要求自己选中的股票是没有被他人关注的、没有被市场正确定价的企业。从历史数据中可以看出，基金经理对个股的研究确实展现出超越市场的认知能力。比如在光伏龙头隆基绿能200亿市值时，谷琦彬就开始对其做高频率的研究、跟踪和投资，确信这是一家没被市场充分定价的好公司后，即选择重仓左侧买入。尽管在天弘周期策略中只看到了2019Q3的重仓，但在谷琦彬所管理的天弘优质成长企业基金中，隆基绿能作为2019年四季报至2023年一季报持续重仓的标的，期间涨幅达到167.80%，体现了他优秀的左侧布局能力。其他如四川路桥以及天弘优质成长企业精选所配置的宁德时代、中国巨石标的，都被谷琦彬在专注钻研的基础上，左侧先于市场发现。在能力圈范围内，谷琦彬对于个股具备较强的敏感性和投资行动力。

具体仓位管理方面，胜率和赔率两相搭配。组合中不光有很多大赔率左侧的标的，也会有高胜率的和能够为整个组合带来对冲、平滑的个股。