资本新规对债券投资的影响浅析_新浪财经

　　摘要

　　2023年11月，《商业银行资本管理办法》发布，更新完善了银行监管规则。本文据此整理总结了其对债券市场可能产生较大影响的调整内容，分析了该办法对债券投资产生的影响。

　　关键词

　　资本新规　债券投资　巴塞尔协议

　　资本新规导向及影响债券市场相关内容

　　（一）银行资本新规导向

　　国家金融监督管理总局于2023年11月1日发布《商业银行资本管理办法》（以下简称“资本新规”），并已于2024年正式实施。为降低对商业银行正常经营产生的影响，资本新规对部分要求设置了过渡期，其中对于计入资本净额的损失准备和信息披露分别设置了2年和5年的过渡期。

　　资本新规的初衷是通过政策调节发挥银行资本在金融资源配置中的导向作用，使得银行通过资本带动资产规模的扩大和资产结构的优化，使金融资源向国家战略导向倾斜，支持银行服务国家大局。正确处理好稳增长和防风险的关系，引导银行提升风险管理水平以更好地服务实体经济的发展，防止资金空转并遏制金融脱实向虚。资本新规通过有抑有扬的差异化措施对待不同金融资源投向和行为，达到对信贷资源的优化配置目的。

　　具体而言，资本新规对国家政策明确支持的领域相关准则进行细化。例如，国家要求支持居民刚性及改善性住房需求并提出构建房地产发展新模式，资本新规对房地产开发贷款、居民住房贷款等风险权重有所下调；国家鼓励资金投向实体经济，资本新规也对应将风险权重下调，适当降低了工商企业投资和中小企业贷款相关风险权重，进而提高该领域金融资源的可获得性；针对可能带来资金空转的金融行为，诸如针对部分金融市场业务和资管产品投资，资本新规相关要求倾向严格。

　　（二）资本新规对债券市场的相关调整

　　此次资本新规对巴塞尔协议的三大支柱进行优化，调整了风险加权资产的计量标准，将银行的表内外资产纳入考量范围，更好地反映了资产的内在风险，并根据不同银行的规模、风控能力等进行分类管理，建立了差异化的资本监管体系。对债券市场影响较大的规定主要集中在对债权类资产（含资产证券化）投资信用风险权重的计量调整、同业回购等风险权重调整和委外投资资管产品“穿透”及风险计量要求的修改。

　　1．利率债整体变动不大，仅地方政府一般债风险权重有所降低

　　资本新规依旧将中央政府发行的国债和政策性金融机构发行的政策性金融债（不含次级债权）风险权重赋予0，地方政府专项债保持在20%不变，但地方政府一般债风险权重则从20%下调至10%。

　　2．银行类金融债（主要包括同业存单和普通金融债）整体风险权重提高，其中交易对手原始期限3个月及以内的债权风险权重多数保持不变

　　资本新规对银行投资银行类债权风险权重的规定更为细化，既取决于作为投资方的银行分档（第一至三档），又与发行方银行的分级（A+级、A级、B级、C级）有关。对投资方银行进行三档分级，监管要求也有所差异。对于第一档银行，交易对手为A+级及A级银行（国内多数银行属于A级）、原始期限为3个月及以内的债权风险权重保持20%不变，3个月以上的债权风险权重从25%分别提高到30%和40%；交易对手为B级和C级银行的原始期限3个月及以内债权风险权重从20%分别提高到50%和150%，3个月以上的债权风险权重从25%分别提高到75%和150%。对于第二档银行，不对其他银行划分级别，原始期限为3个月及以内的债权风险权重保持20%不变，3个月以上的债权风险权重从25%提高到40%。

　　3．次级债权信用风险权重整体有所提高，对金融机构股权投资维持不变，部分满足一定条件的非银行金融债权风险权重有所下调

　　资本新规将包括银行二级资本债在内的次级债权风险权重由100%提高至150% ，但将政策性金融机构的次级债权风险权重定为100%。将商业银行永续债认定为股权投资，维持250%的风险权重。关于非银金融债权，对于第一档银行而言，一般非银风险权重保持100%，而投资级非银债权权重从100%调低为75%。

　　4．对一般企业类债权，特别是投资级企业类债权，整体信用风险权重进行了调降；资产证券化产品中高等级的优先档风险权重下调明显

　　对于第一档银行，区分出投资级公司，其风险权重由一般公司的100%降为75%，而中小企业风险权重由100%降为85%，小微企业仍维持75%。对于第二档银行，不划分投资级公司风险暴露，继续按照一般公司风险暴露100%。

　　对于资产证券化产品，提出了风险权重包括内部评级法、外部评级法和标准法3种计量方法。对于符合一定标准的资产证券化产品能获得更低的风险权重。

　　5．回购业务风险权重整体增加，委外投资资管产品“穿透”要求提升明显

　　虽然相较征求意见稿有所放松，但资本新规对于质押式回购业务明显更为严格。一方面，部分交易对手的信用风险权重有所提高；另一方面，抵押品的风险权重豁免的要求也有所变化，整体导致过去可以按照0或较低风险权重的回购交易潜在资本消耗有所增加。资本新规对资管产品的风险计量规则调整幅度较大，提出了穿透法、授权基础法和1250%权重3种计量方法，并对不同计量方法的实施条件进行了规范。其中，穿透法的要求较征求意见稿灵活，资管产品的管理人在一定条件下也可作为独立第三方对底层资产的具体信息进行确认。

　　资本新规对债券投资的影响

　　（一）商业银行是中国债券市场的核心参与者

　　商业银行通过自身的投融资行为直接对债券市场产生影响，既可以通过发行金融债、同业存单等债务融资工具来增加债券供给，又可以通过产品或自有资金对利率债、信用债等各类债券进行投资及交易来影响债券市场的需求和走势，同时银行也会通过投资以公募基金为代表的资管产品间接投资债券市场。银行是中国债券市场最大的资金提供方，根据中央结算公司数据，从截至2023年末银行间债券市场的持仓结构来看，商业银行和非法人产品（多为资管类产品，银行也是重要投资人）是债券投资的核心力量，持仓占比分别为69.14%和16.97%，合计占比为86.11%（见图1）。

　　总体来看，资本新规会通过影响银行风险资本计量，促使不同债券投资需求发生变化和再定价。

　　（二）资本新规对债券投资的直接影响

　　1．增强商业银行对地方政府一般债的投资偏好

　　对于使用权重法进行风险计量的银行而言，资本新规将地方政府一般债风险权重由20%调减至10%，提高了该类银行对一般债的配置倾向。截至2023年末，商业银行依然是地方债的最主要持有者，持仓比例为81.87%。同期，地方债存量规模为40.54万亿元，其中一般债占比为38.73%。随着风险权重的调降，能够缓释该债券投资对于银行风险资本的占用。

　　2．加大同业存单和商业银行金融债的期限利差，对该类金融工具边际影响负面，但预计投资需求影响较为可控

　　资本新规提升了银行3个月期以上同业存单和商业银行金融债等品种的风险权重（由25%调升至40%），对于原始期限为3个月及以内的风险权重通常维持20%不变。风险权重的提升会导致较长期限银行类金融债收益的提升，预计该类资产收益率曲线将走陡，期限利差扩大。对于使用内评法的大型银行，资本新规将金融机构的风险暴露的违约概率底线适当提高，也有一定利空。但考虑到商业银行并非同业存单和商业银行金融债的最主要持有方（占比约为1/3），且市场对于短久期存单有一定的刚性配置需求，因此对该类资产的期限利差以及需求影响预计可控，但对资质较弱且存在互持行为的银行发行人影响可能较大。

　　3．提升投资级非银金融机构债券配置偏好，削弱商业银行对以二级资本债为代表的次级债投资意愿

　　资本新规将投资级非银金融普通债权重由100%调减至75%，将利好以优质证券公司为代表的非银金融机构普通债。同时，资本新规将次级债的风险权重由100%调升至150%，或减弱银行对于该品种的投资偏好，银行或根据自身资本约束调整相关持仓。这对该类债券，特别是银行二级资本债的配置需求和收益变动会产生一定冲击。

　　4．利好高信用等级企业债和其他中小企业债投资需求

　　资本新规对企业债券投资有一定倾斜，若被认定为符合一定条件的投资级企业，其风险权重将从100%降为75%，利好更为明显，以及中小企业风险暴露的风险权重从100%调减至85%，从而提高银行对上述企业债券的投资偏好。

　　5．利好高信用等级、短期限的优先档资产证券化产品

　　对于资产证券化产品，资本新规对其风险计量框架进行了调整。过去资产证券化产品风险计量多采用标准法，根据外部评级来确定风险权重，其中评级在AA-及以上的风险权重均定为20%。而资本新规将资产证券化产品风险权重计量方法扩展到内部评级法、外部评级法和标准法3种，而外部评级法的适用性较高，此类方法的采用需获取资产支持证券（ABS）产品的基础资产类型、产品所属档的优先级及产品剩余期限等信息。整体而言，高外部信用等级、短期限的优先ABS产品风险权重下降较为明显，对于符合“简单、透明、可比”标准的ABS产品，最低风险权重甚至能降为10%，这将极大提升银行对该类产品的配置偏好。

　　6．回购业务交易对手和质押品风险权重有所抬升，市场流动性或将分化加大

　　按照资本新规，回购业务中合格质押品的风险权重设置了20%的风险权重底线，同时也设置了一定的豁免规则。资本新规对核心市场参与者风险权重豁免，同时对核心市场参与者适度放宽，而非核心市场参与者则受限更多。因此，非核心市场参与者的融资成本和融资难度有所提高，在季末等特殊时点，以中小银行为代表的实力较弱金融机构流动性压力或将加大，从而影响其对债券配置偏好的改变。

　　（三）资本新规对债券市场的间接影响

　　资本新规对债券市场的间接影响，主要表现为通过调整银行资管产品投资风险权重计量规则重塑资管业态，从而间接影响资管产品的配置风格和债券投向。

　　1．整体利好类似于指数类基金等底层资产清晰透明的资管类产品

　　指数类债基的投资范围较为清晰，通常挂钩对应指数的成分券，易于用穿透法进行风险计量，受资本新规影响不大。一些定制型基金和定向资管计划本身就是按银行需求量身定制，信息披露能做到充分，穿透难度也较低，此类资管产品依然会受到银行的垂青。

　　2．货币类基金穿透难度大，风险权重整体增加，或对银行的配置需求和配置策略有一定影响

　　货币基金投向多为利率债、高等级信用债和银行存单等。过去多数银行对货币基金按照20%~25%的风险权重进行计量；资本新规穿透法下风险资本占用可能会提高，若无法做到有效穿透，将面临使用授权基础法，风险权重或将进一步提升。但基金的免税效应较高，银行会面临资本占用和免税效应的重新权衡。此外，为规避资本新规的影响，银行也可能会调整配置货币类基金的策略，比如采取季初申购、季末赎回的策略来降低货币基金投资带来的资本占用增加的影响，这一方面会加大债券市场在季末等特殊时段的波动；另一方面对货币基金管理人自身的流动性管理能力提出了更高要求，货币基金会倾向于配置流动性更强、久期更短的债券资产。

　　3．纯债型基金的整体风险权重偏向提高，但根据底层投资偏好的不同会出现分化加大

　　对于普通非指数类纯债债基，与货币基金类似，可能面临产品信息等披露不充分的问题，无法做到有效穿透背景下要使用授权基础法计量，需按照资产大类上限对风险加权资产计量，导致纯债型基金多数风险权重提高。但是此种情形对于以利率债为核心配置的利率债债基，其风险权重可能会有所下降，从而造成利率债债基和信用债债基的分化加大，更加利好利率债。

　　4．利空银行对高杠杆固收委外产品的投资需求

　　按照资本新规，风险权重计量同样需要进行穿透，需将资管产品杠杆率加入到风险权重的计量中来，杠杆率越低的资管产品其风险加权资产就越低。因此，资本新规下银行对杠杆率偏高的固收委外产品的投资需求减弱。

　　◇ 本文原载《债券》2024年2月刊

　　◇ 作者：百瑞信托战略发展部高级信评经理　张子彪

　　百瑞信托标品信托部投资经理　雷凯欣

　　◇ 编辑：涂晓枫　鹿宁宁