债市研究 | 5月地产债发行规模显著下降 信用风险整体表现平稳

主要观点：

报告正文：

一、受年报披露周期影响，5月地产债发行规模降幅显著，其中民营房企债券发行规模相对稳定，国有房企债券发行规模环比下降明显；因当月民营企业到期规模较大，当月地产债净融资大幅负增，为-225.8亿元。

5月，共计14家房地产企业发行境内地产债22只，发行规模为218.1亿元。与上月相比，发行主体数量、发行债券数量和发行规模分别下降48.2%、56.9%和50.3%。当月境内地产债到期规模达443.9亿元，净融资额为-225.8亿元。

5月地产债整体发行规模较低，是否为趋势性变化还需要进一步观察。具体看，5月地产债发行规模为218.1亿元，同比下降44.1%，环比下降50.3%，为2022年以来的最低水平。我们认为，地产债发行规模环比下降与信用债整体发行规模表现一致，且5月存在季节性影响因素（2018年以来各年度5月地产债发行规模均处于偏低水平），是否为地产债发行规模出现趋势性变化仍待进一步观察。

民企发行规模趋于稳定，略好于去年同期。5月，共计3家民营企业发行地产债，分别为碧桂园地产集团、万科股份和新希望五新实业，合计发行规模为45亿元，占比约为21%，略好于去年同期（去年同期为30亿元，占比约8%）。我们关注到，民营房企发行的4只债券中有3只债券是由中债增进公司提供担保，这一方面表明“第二支箭”政策仍在稳步推进中；另一方面也体现出房企发债通道仍存在局限性，对政策依赖程度较高。

当月民营企业到期规模较大致净融资额大幅负增。5月，国有房企、民营房企到期规模分别为136亿元和308亿元，净融资额分别为37亿元和-263亿元，整体净融资额为-226亿元，较上月进一步下降（上月为-78.34亿元）。

地产债加权平均融资利率环比小幅下降。5月，地产债主力品种为3年期AAA级地产债，发行数量为6只，加权平均利率为3.35%，较上月下降23bp。

二、5月地产债信用利差延续修复态势，月末行业利差较月初收窄约20bp；债券交易活跃度小幅下降，价格异动频次略有增加，二级市场整体表现较为平稳。

5月，地产债信用利差延续修复态势，月末行业利差较月初收窄约20bp。5月上旬利差下行趋势较为明显，5月18日达到月内最低169.17bp；下旬利差出现小幅震荡，月末收至175.00bp，较月初下降约20bp。月内国有地产债信用利差在94.93bp至102.68bp之间小幅震荡，月末利差为102.66bp，较月初上行约3bp；民营地产债信用利差走势与行业利差走势趋同，利差最低值出现在5月24日（为803.02bp），月末利差为820.43bp,较月初收窄约84bp。

5月，地产债二级市场交易活跃度有小幅下降。当月地产债成交只数和成交额分别为764只和1095亿元，环比分别下降6.72%和28.89%。

5月，地产债二级市场单日价格偏离幅度超10%的债券共计44只，涉及19家房企。[2]从波动的频次来看，当月地产债价格偏离幅度超10%的情况共计发生104次，较上月增加70%。具体看，单日跌幅超10%的频次为80次，跌幅超30%的频次为22次，涉及11家房企，分别为阳光城集团、龙光控股、碧桂园地产集团、融创房地产集团、泰禾集团、上海宝龙实业、深圳市益田集团、佳兆业集团、融侨集团、上海世茂股份和奥园集团；单日价格涨幅超过10%的频次为24次，涨幅超过50%的频次为7次，涉及3家主体，分别为阳光城集团、碧桂园地产集团和龙光控股。整体来看，5月地产债二级市场价格异动频次有小幅上升，但并无新增价格异动主体。

三、5月地产债整体信用风险表现较为平稳，新增1家违约主体，为展期房企信用风险进一步暴露；楼市回暖进程拉长将对房企形成较大影响，需警惕房企信用风险变化。

5月新增1家违约房企，为展期房企风险的进一步暴露。具体看，新增违约债券5只（违约规模为38.85亿元），其中上海世茂股份为新增违约主体，其余均为已违约企业；新增展期债券11只，展期规模为306.58亿元，涉及7家主体，均为已展期或违约主体。整体来说，5月地产债信用风险表现较为平稳，但仍需警惕楼市回暖进程拉长对房企信用风险所带来的边际影响。

展望后市，二季度以来楼市再度转弱，房企融资能力修复情况和信用风险变化需持续关注。高频数据显示，6月1日-11日日均成交套数达2833套，5月为日均3791套，去年6月同期为6372套。受年中季末冲量影响，6月一般为季节性销售高峰，但截至目前，30大中城市6月销售情况不容乐观，日均销量不及去年同期的一半，二季度楼市转弱局面已基本确定。在当前销售端未出现明显修复的情况下，融资能力对房企现金流的影响仍至关重要，5月发债规模的下降是否为趋势性变化有待进一步观察，但整体来看，短期内房企偿债能力仍将受到显著制约，尤其需要警惕楼市波动对市场信心和房企信用风险带来负面影响。

[1]平均融资利率采用加权平均法计算，权重为发行量，计算范围包括超短期融资资券、一般短期融资券、一般中期票据、一般公司债、一般企业债和定向工具几类券种中主体级别在AA级及以上，期限为1、2、3、5年期的债券，单位为%。

[2]本部分数据来源于iFind，价格偏离幅度=（交易日期的最高净价或最低净价-交易日期的昨日收盘净价）/交易日期的昨日收盘净价，后文所述“跌幅超过10%、30%”等数据源与此相同，分别为价格偏离幅度低于-10%和-30%的债券。

[3]本报告对同一母公司的违约、展期主体进行了合并统计，例如2022年2月福建阳光和阳光城集团相继违约，计为1家新增违约主体。

[4]新增违约规模和新增展期规模为违约日债券余额。

作者：研究发展部  唐晓琳

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