穿透财报看风险 | 投资性房地产计量隐藏的玄机（下）|公允价值计量_新浪财经

内容摘要

在《投资性房地产计量隐藏的玄机（上篇）》中，我们详细介绍了在成本计量与公允价值计量模式下，投资性房地产在初始/后续计量、转换和处置阶段的账务处理差异和对报表的影响。在房地产行业“三道红线”融资趋严的背景下，利用投资性房地产科目优化报表以使得财务指标符合监管要求或成为房企的一种手段，如降低资产负债率、美化当期利润等。在此背景下，本篇延续上篇内容，结合案例分析投资性房地产常见的五种财务粉饰手段及识别方式，并从房地产价值评估的角度，介绍投资性房地产估值方法和账面价值合理性的判断方法，为报表使用者提供识别投资性房地产财务粉饰的思路，还原企业真实的经营与财务表现。

一、投资性房地产财务粉饰/调节主要方法

（一）成本模式下的主要财务粉饰/调节手段

在成本模式下，投资性房地产由于按照其历史成本记账，后续同固定资产或无形资产，需按会计准则相关规定按期计提折旧或摊销。由于不考虑公允价值变动因素，可调节财务报表的空间相对较小，但在初始入账及后续折旧过程中仍存在一定粉饰/调节报表的空间。

1、虚增投资性房地产初始入账价值，扩大资产规模。企业可通过虚增投资性房地产的初始入账价值扩大资产规模，获得评级、融资等方面的便利性。在分析企业投资性房地产时，中债资信认为首先应关注投资性房地产建设或外购的合理性。若企业主业并非物业租赁但持续入账大规模投资性房地产，而租金收入并未有相应增长，则可能存在通过投资性房地产虚增资产规模的行为。其次，需要关注物业或土地真实价值与账面价值的差距是否处于合理区间。如工业厂房购买或建设投资成本较低，但企业可通过与关联方配合做大建设或购买成本，同时资金可借机流出体外，未来再以其他形式回流，从而达到虚增资本、转移资金的目的。对于此类情况，中债资信建议可通过投资性房地产年租金收入/入账成本计算其出租投资回报率以判断入账价值的合理性。若租金投资回报率很低，甚至低于企业资金成本，其入账价值虚高的可能性较大。

2、通过折旧、摊销和减值调节利润。成本模式下投资性房地产需按期计提折旧、摊销并进行减值测试，而折旧摊销和减值包含了大量的职业判断，主观因素较强，企业可通过调节折旧、摊销或减值规模来调节当期利润。房屋及建筑物的折旧年限通常在20~30年，如当年公司经营情况较差，可通过延长折旧年限或增加残值等方法减少折旧从而降低成本，增加利润。对于上述报表粉饰行为，可通过对比同行业企业投资性房地产折旧要素，以及历史上是否频繁出现在业绩下滑年份变更折旧政策的情况来识别。

（二）公允价值模式下的主要财务粉饰/调节手段

通过上篇中对公允价值计量模式下投资性房地产会计处理对于报表的影响分析可以看出，后续计量期间房地产的公允价值变动计入当期损益，且从其他会计科目转换至投资性房地产的过程中其价值的差额亦可能影响企业所有者权益，给予企业较大的报表调整空间。

1、通过转换计量方式增厚权益、扩大资产规模。在我国目前房地产市场环境下，投资性房地产公允价值普遍高于成本价值，多数企业投资性房地产由成本模式转为公允价值计量后，其早期购入的房地产的公允价值往往是成本的数倍。增值部分计入“利润分配——未分配利润”、“盈余公积”科目，从而增加所有者权益和总资产规模，降低公司资产负债率。此外，投资性房地产规模提升后也为公司向银行、信托等金融机构进行抵质押融资、拓宽融资渠道和提升授信额度提供了空间。

2、通过公允价值变动进行盈余管理。采用公允价值计价后，每年需对投资性房地产价值进行重新评估，评估增值计入“公允价值变动收益”科目直接提高账面利润，企业亦可通过评估减值来达到平滑利润的目的。为减少公允价值变动损益对于企业盈利能力判断的影响，我们可以分析企业利润结构，区分利润中哪些是企业经营业务带来的，哪些会计手法带来的。对于投资性房地产价值变动较大的企业，可剔除公允价值变动后考量公司实际业绩表现与财务情况，或按照成本模式对投资性房地产进行计量并模拟测算不同计量模式对公司财务状况、资产负债及各项关键财务指标的影响。

数据来源：中债一站通

中债一站通-财务分析模块对存在“通过投资性房地产公允价值变动收益虚增利润”风险特征的主体进行提示。

3、通过转换资产用途来调节报表。在成本模式下，非投资性房地产在转换为投资性房地产时不会影响利润表；而在公允价值计量模式下，虽然转换日公允价值大于账面价值的差额计入其他综合收益，不影响当期利润，但所有者权益规模将增加。且在后续计量时，公允价值持续增加有益于资产负债表及利润表表现。而在房地产价格下行时，及时收回出租物业转为固定资产可以降低后续投资性房地产公允价值变动损失对当年利润的不利影响。因此有些公司为调节利润甚至频繁将投资性房地产和自用房地产相互转换。

由于在公允价值模式下企业转换投资性房地产可能带有“粉饰”报表的目的，需特别关注转换是否“具有商业实质”，即该转换是否具有合理性、被转换资产未来是否具有增值空间。若公司将未来租赁价值较低的资产转为投资性房地产，则存在较大的粉饰报表嫌疑，需关注其投资性房地产的后续出租和估值情况。针对房地产企业来说，需特别关注公司被动将存货转为投资性房地产的情况，该举动表明房企原有存货去化变现困难。具体案例如下：

二、投资性房地产真实价值的识别手段

通过上文可看出，以公允价值计量投资性房地产给予企业更多调节利润、美化报表的空间，因此判断企业公允价值是否合理也是识别财报粉饰的重要手段。我国会计准则规定了采用公允价值计量模式的条件，但是对于公允价值的确定方法并未做出统一要求，因此在实际应用当中，公司公允价值确定方式也不尽相同，主要有专业评估，参考同类或类似的房地产价格和对第三方调查报告分析三种方式。目前大部分公司通过聘请独立评估机构对投资性房地产价值进行评估。

（一）投资性房地产估值方法

房地产估价的常用方法主要包括市场比较法、收益法和成本法。

市场法以实际交易过程中近期类似房地产成交价格作为依据，其评估值可反映房地产的真实市场价值，在具有成熟房地产市场的国家运用最为广泛，易被理解和接受且最接近会计准则中要求的公允价值。市场法又分为直接比较法和间接比较法。直接比较法以评估对象的某一或若干基本特征与参照物的同一及若干基本特征直接进行比较，得到两者的基本特征修正系数或差额，在参照物交易价格的基础上进行修正从而得到评估对象的价值，如购物商场的修正因素可考虑评估对象和参照物的区位状况、品牌定位、装修情况、开发商品牌溢价等；间接比较法是利用资产的国家标准、行业标准或市场标准作为基础，分别将评估对象与参照物整体或分项与其对比打分从而得到评估对象价值。

收益法根据评估对象的不同假设条件对其未来现金流/收益进行折现，其原理为理性投资者愿意支付的购置或投资成本不会高于资产在未来能给其带来的回报。对于企业自持的拥有稳定的租金收益的商业物业，较适合使用收益法进行估值。由于收益、资本化率、年限三个关键参数均包含了评估人员的主观判断及一定假设，如参数指标设置偏差过大易造成评估结果的失真，评估结果的可调节性较大。

成本法需要测算被评估资产的重置成本及各种贬值因素，其基本原理是投资者愿意支付的价格不会超过构建该项资产的现行构建成本，其中重置成本的主要方法包括重置核算法、价格指数法、功能价值类比法。与市场法下的价格指数及功能价值类比法不同的是，成本法使用的是被评估资产的历史成本和参照物的重置成本，而不是成交价格。成本法估值比较适合易贬值的机器设备的价值评估，而对于商业地产公允价值的评估适用性较差。

表1：投资性房地产主要估值方法

资料来源：公开资料，中债资信整理

上述三种方法为房地产估值的基本理论方法，但在实际评估过程中由于不同物业的特殊性以及估值方法的局限性，投资性房地产价值评估仍存在很大调节空间，比如市场法中对于参照对象的选择、收益法中重要参数的预估均存在主观操控的可能。即使是成本法，由于其多适用于缺乏交易市场中不能产生收益的物业或土地，评估价值取决于它的重置成本，实务中其重置成本的合理性依然难以判断，且该类资产由于无法产生收益，其抵质押或变现价值较低，亦存在账面价值高估的可能。因此，在评估一家企业投资性房地产账面价值是否合理的时候，要根据该投资性房地产所处区域、出租率，检查评估参数并考虑其抵押率、账面价值与租金的倍数关系等方法多维度检验其估值的合理性。此外，即使投资性房地产价值估值合理，从偿债角度看，我们亦应考量在企业面临流动性风险的情况下其可变现性，即其能否为企业提供与其账面价值所匹配的可偿债现金流。

（二）投资性房地产合理价值的判断方法

1、通过与周边房价对比判断估值合理性。对于披露了投资性房地产详细信息的企业，如物业位置、建筑面积、出售单价、出租率和租金水平等，可结合同区域投资性房地产情况，判断投资性房地产估值的合理性。

2、根据公司评估方法，检查主要假设和参数设置是否合理。对于收益法评估投资性房地产公允价值，可检查其主要假设和参数的设置是否处于可达成的范围，如租金增长率是否可以达到设定水平，折现率和空置率的设定是否合理。对于市场法，主要观察选取的交易案例是否有可比性、典型性，是否修正了会对价格造成重大影响的因素。条件允许可以采用不同的评估方法来进行校验以确保评估结果的相对准确和可靠。

3、根据投资性房地产抵质押率判断估值的合理性。房地产抵押率是指金融机构发放房地产抵押借款额度占所抵押房地产账面价值的比例，抵押率的高低代表了机构对借款人偿还能力、贷款期限、资产价值等多种因素的综合考量。根据中债统计，投资性房地产抵押率一般不超过70%，普遍为50~60%。假如某家企业投资性房地产账面价值很高，但其抵押率远低于行业正常水平，间接说明银行对该资产的价值评估低于其账面价值，投资性房地产的公允价值存在高估可能性较大。

4、根据投资性房地产价值/租金收入水平来估值的合理性。“投资性房地产价值/租金收入”衡量商业地产企业仅依靠物业租金收入回收其开发建设成本所需要的时间长度，也就是投资回收期限。根据中债覆盖房地产企业数据，在采用公允价值计量投资性房地产的房企中，投资性房地产/租金比值中位数为19.52倍，若以公允价值计量的商业地产账面价值/年租金收入远高于20倍，在其租金水平合理的情况下，则该物业的估值偏高。

表2：部分企业投资性房地产价值/租金收入情况

（单位：亿元、倍）

资料来源：中债资信整理

5、评估投资性房地产的可变现价值。投资性房地产作为不动产一般以长期持有运营为目的，但若企业出现流动性压力时，投资性房地产则为可抵质押融资甚至变现的可偿债资产，因此我们在判断其账面价值是否合理的基础上，还需要分析其可变现性。总体来说，一线及核心二线城市的投资性房地产可变现性更高，而部分三四线城市的底商，即使按照当地市场评估的投资性房地产价值较高，但由于其成交频率很低，变现周期很长，其真实的可变现价值将显著低于账面价值。另外，对于如物流园、厂房等类型的工业物业，其市场需求少、处置难度大，变现价值通常较写字楼、酒店等类型的物业要更低。最后，因去化困难、规避资产减值等原因从存货或固定资产等科目转为投资性房地产的，其往往不具备变现价值。因此，需要根据投资性房地产来源、所处城市、区域、市场活跃度、物业类型、出租情况等综合判断其真实变现价值情况。