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证券时报记者 许孝如 沈宁
A股市场的交易量攀升引起各方关注。自7月21日以来，两市已连续35个交易日成交额破万亿元，9月1日更是创出了1.7万亿元的年内新高。不少人将天量成交的源头指向量化，更有卖方抛出量化成交占比高达50%的判断。为了解中国量化行业火爆势头的实际情况，证券时报记者近日在业内进行多方调研，试图解答市场关注的多个话题。
量化交易占比或在20%
近年来，量化交易在中国快速发展，行业规模破万亿元，在A股市场成交占比迅速提升。
“在成熟市场，量化交易、高频交易比较普遍，在增强市场流动性、提升定价效率的同时，也容易引发交易趋同、波动加剧、有违市场公平等问题。最近几年，中国市场的量化交易发展较快。交易所对入市资金结构和新型交易工具怎么看？希望大家做些思考。”9月6日，证监会主席易会满在出席“2021年第60届世界交易所联合会会员大会暨年会”时提到新型交易方式的监管问题，点名量化交易。
量化交易占比到底是多少？证券时报记者调查发现，现阶段A股市场量化交易日成交额约在2000亿元，成交占比在20%左右。
千象资产相关负责人向记者表示，量化机构成交量占比可从两方面看：一是量化类产品的规模，目前协会统计量化类基金规模突破1万亿元，但由于很多管理人为方便产品运作，通常会采取多个募集层+同一个交易层的方式，因此实际规模要打一定折扣。
二是换手率，随着管理规模的增加，头部管理人交易降频是必然趋势，管理规模几百亿的头部机构不可能仍然维持年化200~300倍的换手率。按照目前策略测算，当量化股票策略超过100亿时，年化换手率就会下降到100倍左右。考虑到头部机构在量化类产品的规模中占比较高，预估现阶段量化类机构每天换掉的股票比例应在20%以内。
据记者从业内了解，目前百亿级量化私募的换手率通常在70~90倍，头部量化换手率是50~70倍，较前两年已明显下降。
值得注意的是，换手率是指双边，而交易所公布的成交量和成交额是按单边计算，口径的不同容易造成混淆，在计算成交占比时，对换手率需要进行对半折算。“以此大致计算，10000亿×80%规模折扣率×20%日换仓比例，国内量化机构的日成交额在1600亿左右。按1~1.6万亿每日成交量，量化交易占比在10%~16%左右。”上述负责人称。
“最近几年，中国市场的量化交易发展较快。交易所对入市资金结构和新型交易工具怎么看？希望大家做些思考。”
——证监会主席易会满
这一说法得到了另一头部量化私募的认可，这家机构给出的量化日成交数字是2000亿元左右。该机构指出，北上成交额中有很大比例属于量化交易，交易占比甚至高达五成，按最近成交情况计算，大约在500亿~700亿元。境内量化加上北上量化的成交量，量化交易在A股市场的交易占比估计在20%~25%。
信达证券的测算结果显示，整个量化私募中，股票部分若日双边换手为40%，则占总成交额比例约为18%；再激进一些假设，如果日换手率为60%，总成交额占比也仅为27%。假如量化私募日成交额要占到50%，那么需要每日双边换手110%，即每天买一半卖一半，这显然过于极端。
“2019年初的时候，头部机构的交易换手率差不多都在200倍，去年降到100倍以下了。量化最忌讳的就是自身交易规模太大、影响市场，因此管理规模大了，交易频率自然就会下降。去年国内量化行业管理规模从2000亿暴增至6000亿，今年继续增加至近万亿，规模扩容的同时交易频率下降得也很快。高频交易的容量和机会有限，大部分量化资管产品已经不会再做T0，T0信号更多是用来进行交易执行，帮助降低交易成本，而不是用来获利。”有业内人士称。
从成交占比看，美国市场量化策略的成交占比达到40%，广义量化的占比更是接近80%。对比海外市场，中国量化机构才刚刚起步，仍有很大发展空间。
近期A股成交活跃，背后可能有多方面原因。本报此前独家报道，有消息人士透露，某头部券商客户保证金突然猛增近5%，过去4个交易日增幅接近10%。散户投资者参与市场的热情明显提升，两融余额从4月底的1.65万亿元水平持续攀升，最新已升至近1.9万亿元。
量化投资大爆发背后：
超额收益+中证500给力
值得注意的是，量化投资爆发背后，主要原因是近几年国内量化私募快速崛起，大量引进技术、人才，对策略进行快速迭代，超额收益显著，管理规模已飙升至万亿。
据证券时报记者梳理，过去三年，量化私募的整体业绩十分亮眼。其中，2018年在全市场大跌的背景下，不少头部量化私募取得了正收益，前25%的中性策略产品收益率均超过5%，而股票多头私募则普遍亏损15%~20%；2019年量化私募延续快速发展势头，全年整体业绩大涨26%，明汯和幻方等头部量化私募业绩均超过30%。
进入2020年，量化私募则迅速崛起，指数增强策略开始崭露头角。其中，中证500指数全年上涨19.77%，幻方、启林、灵均等头部指数增强代表产品的业绩超过60%，九坤、明汯、衍复等全年业绩亦超过45%，即头部量化指增产品的超额收益普遍达到20%~40%；量化对冲策略，则由于对冲成本高企，业绩较指数增强策略有所不及，平均实现15%的收益，头部对冲产品业绩也普遍在20%左右。
今年以来，由于中证500指数大涨15.52%，大幅跑赢下跌5.33%的沪深300指数，这使得挂钩中证500的指数增强策略产品表现相当抢眼，将传统股票多头私募的业绩远远甩在了身后。灵均、九坤、幻方、启林等头部代表指增产品的年内收益均超过了30%，一时间风头无两。
百亿私募希瓦资产梁宏发文表示，过去五年沪深300指数都跑赢中证500指数，主观多头一般都是和沪深300指数比较，优秀的主观产品都能够战胜沪深300指数，必然能战胜中证500指数。而量化基金主要挂钩中证500指数，更容易跑出阿尔法，但由于中证500指数过去五年一直不如沪深300指数，所以指数增强策略并没有体现出特别大的优势。
然而，2021年，中证500指数大幅跑赢沪深300指数，这使得不少主观策略产品没能跑赢沪深300指数，跑赢中证500指数的更少，而挂钩中证500的量化指增产品则迎来大发展，规模急剧上升。
中信证券表示，对比2020年持续“抱团”的行情，2021年市场的结构性机会轮动和扩散，相对有利于量化策略的变现。
量化私募经过连续三年的积累，叠加今年指数增强策略的大爆发，使得资金大量涌入。尤其是一线量化私募，被资金大力追捧，一批私募晋级为百亿私募，甚至是千亿私募，不少私募更是采取了封盘策略，以便控制规模。
私募排排网数据显示，截至8月底，百亿量化私募数量已经达到20家，共完成1930只私募新产品的备案，在百亿私募新发产品中已经占据半壁江山。其中，灵均投资、九坤投资、明汯投资、宁波幻方量化、启林投资、衍复投资、诚奇资产等年内新发产品数量均在100只以上。
据证券时报记者了解，过去一年，中国一线量化私募的超额收益高达30%。量化私募超额收益显著，主要是因为量化其实赚的是交易的钱，而中国市场的投资者结构仍然以个人投资者为主。
“在交易者结构中，如果量化的占比较低的话，容易获得超额收益。中国目前量化的交易额占比大概在20%~30%，而美国已经接近70%。所以，过去五年美国量化私募的年化超额收益大概在5%~6%，但中国一线量化私募的超额收益基本在20%~30%。”聚宽投资合伙人王恒鹏告诉证券时报记者。
九坤投资CEO王琛表示，过去五年，中国的量化投资行业经历了爆发式增长，目前头部量化私募在A股中证500指数的超额收益较高，未来可能会逐步降低。但从未来五年看，中国量化私募不仅市场规模占比仍有较大上升空间，而且超额收益也仍将保持在较高水平。
未来这一趋势还是会延续，主要有三大原因：
一是整个A股市场仍处于资金增量阶段。受中国房地产调控政策影响，中国居民的资产持续从楼市转向证券市场，这一趋势还将继续保持，机构化转型不会一蹴而就。
二是A股各种制度红利还在持续释放。随着中国市场交易品种扩大、交易数据增多、交易规则进一步放开，量化策略可以适用的范围会进一步扩大，这也增加了量化交易的Alpha来源。
三是未来数年中国量化投资收益还会惯性维持高位。过去，中国投资者收益预期普遍偏高。在未来几年，中国量化机构仍会控制规模增长，以保持相对较高的收益预期。
恒天基金产品研究中心石岩表示，截至2021年9月3日，恒天发行量化私募证券产品88.81亿，占私募证券整体发行量30.84%。从投资者体验角度看，所发行量化多数都取得了不错的业绩，尤其是股票量化多头产品。今年最赚钱的投资者赚取超过30%的收益，其中有8家管理人发行的不同系列产品收益超过20%，整体体验较好。
量化投资红与黑：
逐利中更需找准定位
量化投资在中国固然“钱”景向好，但它的立身之本在哪里，在中国资本市场上又该如何定位？这是值得深思的问题。事实上，围绕量化投资的争论一直存在。
一部分人认为，量化为市场提供了流动性，降低了市场波动，提升了市场的定价效率。
明汯投资董事总经理徐世骏认为，随着量化投资的发展，A股市场波动率明显下降，某种程度上让市场更加安全，可吸引更多资金参与，促进股市更健康发展。与海外量化不同，国内量化基本没有杠杆，因此不会像海外那样引发极端风险，主流策略也不会去追涨杀跌。
王恒鹏指出，美股过去十几年走出慢牛、长牛行情，一个重要的原因就是交易者结构。美股有着大量的机构交易者和量化交易者，使得市场定价趋向合理，波动不像A股这么大。反观A股，过去牛短熊长，估值往往贵得离谱或者便宜得离谱，比如2015年快牛后又迅速转熊。而过去三年，由于机构投资者的占比不断提升，A股的波动与过往相比有所降低，市场不断走向理性。
千象资产认为，从长远来看，未来量化策略所面临的挑战依然很大，任何策略都有其适合或者不适合的市场环境，都是资产配置的重要组成部分。量化策略高换手的特点，将为期货市场和股票市场注入更多的流动性，使得期货市场价格发现的功能发挥得更充分、股票市场资本服务实体经济的作用更突出。
北方某百亿私募也表示，量化指增类策略增长迅速，目标是获得超额收益，普遍是股票端满仓，只选股不择时，不像主观私募可以择时和轻仓，所以量化指增类策略是股票市场天然的长期多头。“同时，量化的选股调仓，还提供了市场流动性，增加了市场深度，实际降低了市场波动。”
另一部分人则认为，量化在A股不断地收割散户，同时容易引发交易趋同、波动加剧，未来或出现量化自营赚钱、投资者亏钱，导致违反市场公平等问题。
深圳一家股票私募负责人表示，量化的本质是赚交易和套利的钱，市场散户越多，量化越容易获得超额收益，也就是用机器、公式和算法不停地收割散户。海外市场由于量化投资盛行，比如美国量化占比达70%，散户被迫退出市场。
同时，量化的集体调仓会引发趋同交易，加剧市场的波动。去年3月，美股一度暴跌，引发多次熔断，其中加杠杆的量化基金、量化多空策略集体调仓等，被认为是加剧市场波动的一个重要原因。
此外，量化自营赚钱、投资者亏钱，则发生在对外部开放的文艺复兴基金和自营的大奖章基金中。2020年，文艺复兴旗下3只基金业绩表现惨淡。其中，机构股票基金（RIEF）在2020年亏损了19%，机构多元化Alpha基金（RIDA）亏损了32%，机构多元化全球股票基金（RIDGE）亏损了31%，但内部基金大奖章基金则大赚76%，备受市场争议。
目前，国内不少量化私募也把核心策略留给自有资金，这是市场发展的趋势。但是，内外部资金未来业绩若差异巨大，亦会被投资者诟病。
逐利是金融从业者的本性，但是长远来看，与其他大型金融机构一样，量化机构显然不能仅把目标定为自己挣钱。
“如果从社会角度看，资管新规落地后居民储蓄搬家，全社会都面临资产配置的新课题，对于那些不愿承担风险但又需要稳定投资收益保障的群体，优秀量化机构就能发挥自身的积极作用。再进一步说，可以把技术和智慧真正用在优化投资人未来发展的方向上。此外，国内量化机构也可以帮助推动全市场投资思想的成熟。”慧度资产总经理董艺婷指出。
某百亿量化私募创始人向证券时报记者表示，价值投资者长期投资于市场并获取优质上市公司的长期收益空间，而量化投资者通过中短线交易获利，并为市场提供流动性，使市场定价更加有效。无论是价值投资还是量化投资，在促进市场长期与短期有效性的同时，都可以为投资人获利。相对来说，量化投资因其研究与交易的特征，在提供就业、促进IT与AI技术发展、税费贡献上有积极的作用。此外，量化投资还可以在参与慈善事业、稳健管理慈善基金等方面发挥作用。相比简单的市场博弈，也应该鼓励普通投资人通过投资公募或私募、量化或价值投资等专业机构，来更加有效地获取市场收益。
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责任编辑：戚琦琦
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