分级基金将退出历史舞台 大咖畅谈金融创新

　　  本报见习记者 王明山 上半年行情收官，各基金公司也快速公布了旗下基金产品的最新规模，股票基金和债券基金在今年上半年资产净值与份额规模均有所增长，混合基金和货币基金的资产净值与份额规模则略微下降。最终，所有基金最新合计规模13.41万亿元，较去年年底增长3.08%。 值得注意的是，优质产品规模不断走高的同时，也有部分基金的规模长期徘徊在低位。截至6月末，基金规模不足5000万元的迷你基金已增至705只，按照基金合同的规定，“基金净资产连续60天低于5000万元，或者基金持有人低于200人”即触发基金清盘。 《证券日报》记者注意到，近年来公募基金产品优胜劣汰趋势加强，基金公司也在加快对旗下部分产品的清理。今年以来，已经有119只基金已先后触发清盘，现已完成清盘或正在清算流程中，灵活配置型基金占大多数，也有分级基金、债券基金、指数基金等产品的身影。 迷你基金数量达到705只 震荡行情不断、结构性机会显现，资本市场长期如此，也促使公募基金产品出现了很大分化：一方面，投资者的集中追捧催生了一批业绩优异、规模稳步走高的“明星产品”，规模最高的基金规模动辄达到数百亿元；另一方面，部分投资领域较窄、业绩不佳的基金则面临着投资者的赎回压力，基金规模快速回落至5000万元以下。 基金规模不足5000万元的基金通常被称作“迷你基金”，这类基金也面临着被清盘的危机：按照基金合同的规定，“基金净资产连续60天低于5000万元，或者基金持有人低于200人”即触发基金清盘，从往年基金清盘的案例来看，清盘原因是“基金持有人低于200人”的情况较少，大多是因为“基金规模长期保持在较低水平”。 《证券日报》记者注意到，截至今年二季度末，最新基金规模不足5000万元的迷你基金多达705只，按基金类型来看：混合型基金多达361只，占比51.21%；股票型基金有185只，占比26.24%；债券型基金有124只，占比达到17.59%；另外，还有部分QDII基金和货币基金的最新规模也在5000万元以下。 目前来看，这些迷你基金要实现“咸鱼翻身”——在短期内实现基金规模的快速增长，难度较大，原因主要有两方面：一方面是部分迷你基金是因为业绩差而导致沦为迷你基金，这些基金难再有吸引资金的条件；另一方面是已经不再适应市场的委外定制基金等产品，机构资金撤出后，这类基金已经沦为“壳基金”，基金清盘也只是时间问题。 年内119只基金加入清盘族 面对旗下的迷你基金产品，大多数基金公司的做法均是选择尽快清理。有基金公司人士直言，迷你基金的增多将直接提高公募基金公司的管理成本，甚至会有部分基金在运作上是亏钱的。另外，公募基金市场上新产品不断推出，难免会面临着产品同质化的问题，优胜劣汰，未来迷你基金的清盘也将常态化。 7月1日，诺安基金发布公告称，旗下基金诺安上证新兴产业ETF此前以通讯方式召开了基金份额持有人大会，审议并通过了该基金终止基金合同并终止上市的相关议案。最终，该基金自2019年7月1日起，正式进入清算程序，这也是今年下半年以来第一只进入清盘流程的基金产品。 而在今年上半年，已经有118只基金先后进入清盘流程，既包括已经不再适合当前投资环境的分级基金等产品，又有因业绩较差导致资金快速撤出的基金产品。实际上，基金公司在处理分级基金这类产品是有转型和清盘两条路可以选择，但仍难保证转型后规模出现明显扩张，很多基金公司都是索性直接选择了清盘。 而在科创板开板之后，也有部分基金公司考虑将旗下迷你基金策划参与科创板打新，借机试图抬高旗下迷你基金的规模。《证券日报》记者注意到，自6月20日起，数十家基金公司均发布了旗下部分基金可投资科创板股票的公告，其中不乏部分规模不足5000万元的迷你基金。 实际上，如果迷你基金报价合适，成功中签科创板公司股票，相比规模较大的基金而言，迷你基金在打新收益率上的体现会更加明显，短期内这些基金的净值也可能出现明显增长，迷你基金有望摇身一变成为“科创板打新基金”，凭借精准的产品定位、突出的打新收益，获得优质资金前来申购。[详情]

　　因自带杠杆的属性，分级基金受到激进投资者的追捧，但也容易形成追涨杀跌的投机氛围。 本刊记者  易强/文 击鼓传花的游戏，从来都不缺乏参与者，中弘退（000979.SZ）如是，分级基金亦如是。 按照监管层的既定安排，资产规模不足3亿元的分级基金，要在2019年6月30日之前完成转型；3亿元以上的，转型期可延至“资管新规”过渡期结束，即2020年年底。 这意味着，基于2019年第一季度报告，在126只分级基金中，至少有70只应在6月30日之前完成转型。 同时意味着，在二级市场上交易的121只分级B中，有67只将在6月30日前谢幕，但这并不能阻挡投资者的末日狂欢。 根据Wind资讯，无论是在场内份额规模还是交易活跃度等方面，分级B近期表现出异乎寻常的活力，这种活力在一定程度上反映了市场需求，同时赋予投资者的末日狂欢以某种悲情色彩。 末日狂欢 所谓分级基金，按照证监会的定义，是指通过事先约定的风险收益分配，将母基金份额分为风险收益不同的子份额，并可将其中部分或全部份额上市交易的结构化证券投资基金。 其中，分级基金基础份额也称母基金份额，预期风险收益较低的子份额称稳健份额（即“分级A”），预期风险收益较高的子份额称积极份额（即“分级B”）。母基金、分级A及分级B数量一致，即母基金有几只，分级A及分级B也分别有几只。 根据Wind资讯，截至6月25日，分级基金共有126只，资产净值合计1133.38亿元（截至一季度末），较年初增加209.54亿元，增长幅度为22.68%。 若按投资类型分类，则在该126只基金中，偏股型基金有116只（含被动指数型基金109只，增强指数型基金1只，QDII被动指数型基金2只，普通股票型基金2只，偏股混合型基金2只），偏债型基金10只（含中长期纯债型基金4只，混合债券型基金4只，被动指数型及增强指数型债券基金各1只）。 若按是否上市交易分类，则在该126只基金中，有121只可在二级市场上交易，其余5只未上市（含4只中长期纯债型基金及1只混合债券型基金）。 若按拆分比例分类，则在126只分级基金中，A、B份额之比为50：50的有107只，40：60的有8只，70：30的有9只（皆为偏债型基金），20：80及80：20的各1只。 在126只分级A中，约定收益的有124只（其中118只为永续型约定收益，6只为有期限约定收益），非约定收益的只有2只。 在124只约定收益分级A中，有120只其约定年收益率是以同期银行一年期定期存款利率为基准，再加上一定的利差，其中利差在3-4个百分点的有101只，占比81.45%，其余有的利差低于3个百分点，有的则在4.5-5个百分点。 不过，相对于分级A，分级B更引人关注，因其自带杠杆，在上涨行情中，分级B往往能成倍放大收益率，而在调整行情中，则加倍放大亏损。 根据Wind资讯，在126只分级B中，2019年以来（截至6月25日）的收益率超过100%的有9只，超过50%的有59只，超过30%的有99只；同期母基金收益率超过50%的有4只，超过30%的有23只，其中又以指数基金招商中证白酒（161725.OF）的收益率最高，母基金及激进份额招商中证白酒B（150270.OF）的收益率分别为68.05%和162.98%，同期上证综指、深证成指、创业板指、中小板指、沪深300及上证50的涨幅分别为19.57%、25.94%、19.83%、19.25%、26.26%及26.91%。 对于可上市交易的121只分级B来说，除了收益被杠杆放大带来的刺激，还有交易带来的快感。谢幕之前的演出，气氛尤为热烈。 Wind资讯显示，截至6月25日，2019年以来，区间换手率超过500%的分级B有26只，超过800%的有12只，超过1000%的有9只。若以区间日均换手率为参照指标，则2019年以来有7只超过10%，2018年则仅有1只，2017年则一只都没有。 在交易价格相对于基金净值的溢价率方面，截至6月25日，溢价率超过30%的有10只，超过50%的有6只，还有2只超过100%。而在一季度末，溢价率超过30%、50%及100%的分别只有4只、2只和2只；2018年分别有15只、5只和2只，2017年分别有1只、1只和1只。 上述数据说明，在2017年、2018年、2019年一季度末，以及6月25日等4个时点上，随着谢幕的时间日趋临近，二级市场上的投资者对分级B的交易兴趣似乎越来越高。 兴与衰 公开资料显示，国内出现的第一只分级基金是国投瑞银瑞福分级（121099.OF），该基金成立于2007年7月，存续期为5年。期满后，经证监会批准，该基金转型为国投瑞银瑞福深证100指数分级（150001.OF）。2015年8月，该基金3年运作期届满后，转型为上市开放型基金（LOF），基金名称变为国投瑞银深证100指数基金（LOF），简称“深证100（161227.OF）”。 不过，尽管第一只分级基金早已出现，但是，直至2014年7月牛市行情开启，这种产品类型才真正得以兴起。 数据显示，2014年7月21日，上市交易的分级B（仅限被动指数型）只有43只，至次年6月12日已增加到88只，合计场内份额则由204亿份增至1501亿份。分级B也由此取代股票型ETF，成为最受欢迎的场内交易基金。 在该轮牛市中，分级B曾迅速展现出赚钱效应。例如，自2014年7月21日至当年年底，在短短5个月中，申万证券B（150172.OF）的收益率达到323.40%，鹏华证保B（150178.OF）的收益率也达到323.10%。同期申万证券B（150172.SZ）及鹏华证保B（150178.SZ）在二级市场上的涨幅则分别达到489.08%和410.95%。 随后，当市场陷入深幅调整，分级B又迅速展现出其残酷的一面。自2015年6月12日至同年9月30日，在不到4个月的时间里，申万证券B（150172.OF）及鹏华证保B（150178.OF）的收益率分别为-92.50%和-92.33%，其在二级市场上的跌幅则分别为75.76%和71.32%。 在某种程度上，正是鉴于分级B表现出的投资风险，上交所与深交所在2016年11月分别发布了《分级基金业务管理指引》（下称“《指引》”），其目的是“引导投资者理性参与分级基金交易及相关业务”，“保障分级基金业务平稳运作”，核心是对投资者进行适当性管理。 根据相关规定，投资者若要申请开通分级基金相关权限，“申请权限开通前20个交易日其名下日均证券类资产不低于人民币30万元”，该《指引》自2017年5月1日起施行。 然而，半年后，政策发生变化。 2017年11月，为规范资管行业存在的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题，中国人民银行、银监会、证监会、保监会及外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，其中内容之一，即是终结分级基金。 次年4月，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（又称“资管新规”）正式发布，其第二十一条明确规定：“公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。”同时又按照“新老划断”原则设置过渡期，“过渡期为本意见发布之日起至2020年年底”，并要求金融机构制定过渡期内的资产管理业务整改计划，明确时间进度安排。 其后，关于分级基金的命运，监管部门做出的安排是，规定资产规模不足3亿元的分级基金要在2019年6月30日之前完成转型，3亿元以上的转型期可延至“资管新规”过渡期结束，即2020年年底。 谁在玩？ 从数据上看，上述《指引》及“资管新规”发布之后，分级基金的资管规模确有萎缩。 根据Wind资讯，2017年年初，126只分级基金的份额规模合计2261亿份，至2017年年底缩减至1449亿份，至2018年年底缩减至1122亿份，至2019年一季度末已缩减至1089亿份。不过，进入二季度之后，份额规模有所增长，截至6月25日为1109亿份。 在这个过程中，持有人结构也发生了一些变化。就分级B而言，2017年年初，个人投资者所持份额比例超过80%的有99只，年底增至110只，2018年年底增至114只。在户均持有份额方面，总体上呈现缩减态势，但有所增长的亦不在少数。数据显示，在124只上市交易的分级B中，2017年年底较年初有所增长的有20只，2018年年底较年初有所增长的则有42只。 这意味着，尽管谢幕时间正在迫近，在一级市场上，分级B的份额日益集中在高净值个人投资者（日均证券资产超过30万元）手中。[详情]

　　信息时报 迷你分级基金“大限”已至 有消息称其无论规模大小或都将在2020年上半年前转型或清盘 □专题撰文信息时报记者梁诗柳 自2017年分级基金新规实行以来，一系列整改措施让曾经大热的分级基金每况愈下。按照去年发布的资管新规要求，份额在3亿份以下的分级基金要在今年6月30日之前完成整改。近期，多只存量的分级基金纷纷发出限制大额申购的公告，进一步控制场内份额的增长。有业内人士告诉记者，由于转型或清盘都要召开基金持有人大会，因此影响了部分迷你分级基金的整改步伐。不过根据记者最新了解到的信息，未来分级基金无论规模大小，都被要求在2020年上半年前转型或清盘。 86只迷你分级基金整改缓慢 受2017年开始执行的新规影响，分级基金逐渐消亡。去年4月发布的资管新规更是明确存量分级基金要进行整改。根据当时的安排，分级基金开放申购应向证监会报备，并根据基金份额的不同按批次进行清理。其中份额在3亿份以下的分级基金在今年6月底前应完成整改，而份额在3亿份以上的分级基金，最后清理期限延长至2020年年底。 Wind数据显示，存量的126只分级基金中，截至今年一季度末共有86只基金的最新份额不足3亿份，按规定，这些基金若在二季度不能将基金份额达到3亿份以上，便将要在今年上半年完成清理。对目前市场上还存在着不少迷你分级基金，部分基金公司市场部人士和记者表示，并不是基金公司不想整改，而是转型、清盘都要召集一定比例的持有人进行投票，这个过程现实操作起来有难度，基金公司也在观望中。 不过，为了进一步控制分级基金的份额，基金公司也严格限制旗下分级产品的场内大额申购。6月26日，富国基金（博客，微博）旗下包括创业板指数分级、富国中证工业4.0等在内的10只分级基金同时发布暂停场内大额申购业务的公告，表示自6月26日起对单个基金账户累计金额超过500元的场内申购业务申请进行限制。在此之前，华宝、国投瑞银等基金公司也发出限制分级基金场内大额申购的公告。 据了解，基金公司限制分级基金场内申购金额已经进行多轮。以富国创业板指数分级为例，今年2月23日，该基金场内申购金额被下调至1万元。短短3日后，场内申购金额更是进一步下调至1000元。 转型指数基金成热门 除了限制场内申购这一举措，部分基金公司则是按部就班地对旗下分级基金进行整改，包括转型及清盘。 Wind数据显示，近一年（2018.6.30~2019.6.30）成功转型的分级基金共有22只。记者梳理发现，由于大多数分级基金原本就是跟踪指数，所以指数基金是众多分级基金转型的热门方向，包括浙商沪深300、国寿安保养老产业在内的15只基金均选择转型为指数基金，剩余7只则选择转型为中长期纯债基金或混合债券一级基金。目前并没有分级基金选择转型为股票型或混合型基金的案例。 就年内提出转型计划或正在转型的分级基金来看，多数选择了可上市交易的LOF型指数基金，如诺安稳健转型为诺安创业板指数增强（LOF）、浙商稳健转型为浙商沪深300指数增强（LOF）、诺安中证创业成长转型为诺安创业板指数增强（LOF）。一些原本规模较小的基金则干脆选择了清盘。记者通过Wind系统筛选发现，去年6月以来，银河沪深300成长增强指数分级、申万菱信传媒行业、中海中证高铁产业、泰达宏利瑞利等基金选择清盘，并陆续发出终止基金合同的公告。 或在2020年中前集中处理 “最新了解到的信息是，不管3亿以上或者以下的分级基金，都可以不清盘，全部在2020年6月底前转型为LOF。”深圳一家大型公募基金市场部人士向记者表示，由于无论是选择清盘抑或是转型，基金公司都需要召开基金持有人大会。但现实情况是，持有人大会投票比例很可能达不到基金合同规定，因此基金公司前段时间都在观望，从而使得部分迷你分级基金没有按规定在今年6月底前退场。“因为种种原因规定的时间（2019年6月30日前）已经无效，无论规模大小最后期限都改成2020年6月30日，在这个时间前完成就可以。后续公司大概率是参照富国分级基金的转型模式，处理存量分级基金。”上述大型公募基金市场部人士表示。 该人士所说的富国分级基金转型模式，是指富国中证银行指数分级此前没有召开持有人大会，直接修改基金合同终止子基金份额上市，仅仅保留母份额的转型方法。3月23日，富国基金发布《关于富国中证银行指数分级证券投资基金修订基金合同的公告》。公告显示，富国中证银行指数分级将就取消该产品分级运作机制，分级A和B都将不再存在，都会按照比例折算成母基金。 “一边等一边看。”一旗下还有多只存续分级产品的基金公司相关人士向记者表示，现在还没有明确的信息，还在等待当中。 “现在场外规模不受限制，场内上市的子份额规模不能增加，所以在场外认购母基金的投资者不受影响，可以放心。而且现有分级基金的投资者，大多数是选择母基金的，场内的客户不多，所以对大多数投资者没影响。”上述深圳大型公募基金市场部人士表示。 链接：还持有的分级基金怎么办？ 留给分级基金的时间越来越少，基金公司也频繁发出交易价格波动公告，提醒消费者谨慎参与。但部分分级基金场内交易溢价明显，显示各路资金正在捕捉分级基金“谢幕”前的投资机会。Wind数据显示，截至6月28日，场内33只分级B溢价率超过10%，其中申万菱信深成指B、华宝中证1000B、信诚沪深300B的溢价率更是超过80%，溢价率分别为146.39%、104.81%、88.04%。 部分业内人士认为，现有的分级基金依旧存在投资价值是其出现大幅溢价的原因，但提醒分级基金只适合有经验的投资者操作。雷根基金总经理李金龙建议，对于还持有分级基金的投资者，若对相应的行业不看空，可以继续持有。毕竟从历史来看，分级A/B经常在行情来的时候被拉成大幅溢价，特别是现在分级申购机制比较弱的时候，在有行情时候，更容易溢价，A/B大幅溢价时会是比较好的卖出时点。 盈米基金分析师陈思贤认为，现有的分级基金依旧存在投资价值。一方面，公募产品中高杠杆产品越来越少，在分级基金所处行业表现较好时，分级基金是为数不多能够超越市场平均收益的产品。新规实施以来，由于市场向好，仍有一批分级基金规模有较大增长；另一方面，一些分级基金在市场上没有可替代基金，或替代选择范围较小，比如重组分级、国泰深证TMT50指数分级等。这些产品仍然适合于想要投资于跟踪标的、高净值、风险偏好、具有一定投资经验的投资者。  [详情]

　　金融投资报 转眼上半年行情即将收官，小规模的分级基金也将迎来大限。2018年6月，相关部门曾指出，截至2019年6月底，份额在3亿份以下的分级基金应完成整改。近日，多只分级基金场内份额出现较高的溢价风险，4只B类份额溢价率超过70%，单只基金溢价最高达151%，基金公司频频提示投资者不宜盲目投资。同时，基金公司也进一步加大了限制申购力度，部分产品只接受500元以下申购。 分级基金高溢价风险频现 近几个交易日，长盛中证全指证券公司指数分级、长盛中证一带一路主题指数分级基金连发数份交易价格波动提示公告。公告显示，截止6月25日，长盛中证证券公司分级基金的基础份额和B类份额均出现大幅溢价，其中，基础份额溢价率达15.94%，B类份额溢价率则高达42.95%。与之类似，截止6月24日，长盛中证申万一带一路指数分级的基础份额溢价幅度达到14.24%，其B类份额溢价幅度达到29.56%。截止今年一季度末，两只基金的资产规模分别为1.22亿元和8.1亿元。 这只是其中的代表。据统计，仅本周以来（5月25日至27日），就有46份类似的公告发出。而据公开数据显示，共有29只分级基金B类份额溢价率超过10%，其中4只超过70%，分别是深成指B、1000B、沪深300B、证券B，溢价率分别为150.59%、98.44%、85.86%和71.26%。 今年一季度由于A股市场大涨，分级基金市场热情再度被点燃，此前暂停大额申购的分级基金陆续恢复。另一方面，部分分级基金跨系统转托业务也暂停，无法从场外转场内，目的是为了在过渡期结束前进行整改规范，然而这也意味着其套利链条中断，场内溢价无法通过套利来消除。 因此基金公司也提示投资者，如果盲目投资可能遭受重大损失。 基金公司进一步限制申购 除此之外，临近大限，不少基金的限制申购措施也进一步收拢。本周以来，申万菱信、长盛、富国、国投瑞银基金旗下多只基金宣布暂停场内大额申购业务，以富国为例，旗下近10只分级基金自6月26日起对单个基金账户累计金额超过500元（不含500元）的场内申购业务申请进行限制。而这已经是富国基金今年以来第三次限制场内申购金额。今年2月22日，富国基金将分级基金场内申购金额下调至1万元，2月26日下调至1000元。此次进一步调整至500元，显示了基金公司进一步阻止资金再次流入，以备转型的意图。 今年上半年，富国基金旗下的富国银行分级基金顺利实施转型，该基金A份额和B份额取消分级机制并终止上市，转型为富国中证银行指数基金。据证监会官网显示，今年以来截止6月27日，共有5只分级基金收到了证监会的变更注册批复，分别是中证创业成长分级、泰信中证锐联基本面400指数分级、国金上证50指数分级、西部利得中证500等权重指数分级，国寿安保中证养老产业指数分级。这5只基金分别变更为诺安创业板指数增强型证券投资基金（LOF）、泰信中证锐联基本面400指数证券投资基金（LOF）、国金上证50指数增强证券投资基金（LOF）、西部利得中证500指数增强型证券投资基金（LOF）、国寿安保中证养老产业指数增强型证券投资基金。可见，增强指数型（LOF）是分级基金转型的一大重要方向。而自2018年6月以来，共有约16只分级基金收到变更注册的批复。 另据统计，截止今年1季度末，基金份额低于3亿份的分级基金共有72只，占比57%。而份额在3亿份以上的分级基金，最后清理期限则是2020年年底。 [详情]

　　证券时报记者 陆慧婧 规模在3亿份以下的分级基金6月底前要完成整改的“大限”日益临近，多只分级基金进一步从严限制场内大额申购。 昨日，富国基金旗下包括创业板指数分级在内的10只分级基金同时发布暂停场内大额申购业务的公告，自6月26日起对单个基金账户累计金额超过500元（不含500元）的场内申购业务申请进行限制。 事实上，这是上述10只分级基金今年以来第三次限制场内申购金额，今年2月22日，富国基金将分级基金场内申购金额下调至1万元，2月26日更是进一步下调至1000元。 除了限制场内申购这一举措，富国银行分级基金A份额和B份额取消分级机制并终止上市，转型后的富国中证银行指数基金6月17日已在深交所上市。 “进一步限制场内申购或许是观察到近期又有资金想要进入分级基金，因此，基金公司提前将场内申购金额调低以阻止大资金进入。”一位基金业内人士分析，目前各家公司也在观察“富国模式”能否推广作为处理存量分级基金的方式，“大家也并不着急召开分级基金转型的持有人大会，因为这需要足够多的持有人参与投票，否则，就得找另外的帮忙资金，但帮忙资金的介入也会影响到原有持有人的利益，所以，还是在考虑是否采用富国银行分级的处置方案。” “在资管新规出台之前，交易所曾规定分级基金场内申购限额下限统一为5万。因此，在这个规定之后成立的分级基金现在也无法修改场内申购金额下限，只能通过直接关闭分级基金场内申购的方式限制分级基金规模增长。”一家基金公司风控人士说。 取消分级机制之后，通过何种方式承接原有分级基金的规模，也是目前各家基金公司面对的问题。 从目前情况来看，放开场外大额申购、发行跟踪同一标的指数的ETF基金是业内比较普遍的两类做法。“基金公司成立跟踪同一指数的ETF，是希望将存量分级基金转型为ETF联接基金，但基金转型仍需要召开基金持有人大会，如何通过分级基金持有人大会目前也是一个难题。”上述基金公司人士分析。 此前，曾有基金公司人士透露，今年2月份，多家基金公司接到窗口指导，基金公司以每月底为节点，上报旗下分级基金份额情况，要求份额相比去年12月底不能新增。随着各种限制措施进一步升级，分级基金存量规模也继续缩水。Wind数据显示，截至6月26日，全市场分级基金总份额为502.48亿份，比2月末缩减了27.15亿份，缩水比例5.13%。 不过，随着今年市场回暖，分级基金市场交易也有所活跃。从日均成交金额指标来看，截至6月26日，121只分级B日均成交金额为14.98亿元，而2018年分级基金B份额日均成交金额仅为7.82亿元。[详情]

　　分级基金推出后，部分普通投资者因购买分级基金时风险意识不足而亏损惨重的情况屡屡发生。自2017年分级基金新规正式实施开始，分级基金消亡史便开始上演。目前，分级基金整改限期越来越近。 对此，国泰基金表示，普通投资者在购买分级基金时风险意识不足，反映出行业的投资者教育工作依旧任重而道远。基金公司应加强自身在投资者教育工作方面的学习，更新在投资者教育工作方面的知识储备，规范自身行为的同时，继续向投资者普及相关证券投资法规，揭示市场风险，介绍投资品种，引导正确的投资理念，促进基金行业健康稳步发展，充分体现基金公司的专业形象。 以下为具体内容： 1． 许多投资者因为分级B收益高纷纷进场，但对风险意识的不足导致亏损，从而对基金公司迁怒，基金公司应如何避免这种风险？借鉴分级基金一事，基金公司未来在投资者教育方面会有哪些考虑？ 普通投资者在购买分级基金时风险意识不足，反映出行业的投资者教育工作依旧任重而道远。基金公司应加强自身在投资者教育工作方面的学习，更新在投资者教育工作方面的知识储备，规范自身行为的同时，继续向投资者普及相关证券投资法规，揭示市场风险，介绍投资品种，引导正确的投资理念，促进基金行业健康稳步发展，充分体现基金公司的专业形象。 国泰基金在指数和分级领域长期进行投资者教育。量化投资事业部在微信、微博、雪球等相关平台上运营相关专题公众号“ETF和LOF圈”，针对投资经验与知识相对较少的投资者进行教育工作，提醒投资者提高风险意识，理性投资。 2． 未来在设计创新产品、产品宣传及销售的时候，如何尽量避免投资者不顾风险盲目投资？ 未来我们也将充分利用公司微信等自媒体平台。帮助投资者了解基金，了解风险与收益的对等关系，学会分析自己，找到适合自己的产品，更好地投资理财，为投资者解答疑惑，扫清障碍，实现基金公司与投资者之间共赢的同时，加强投资者分析、长期投资教育。[详情]

　　分级基金投资核算，难倒会计的奇葩说 来源： 子曰运营 金猪报喜，春回大地。吉祥如意的猪宝宝果然灵验，春节刚过就给“泥潭深陷”的中国股民们带来了一缕强劲又和煦的春风。万千股民闻风而动，农历新年行情蠢蠢欲动整装待发，此时那些个不安分的心，也蠢蠢欲动的准备复燃场外配资的害人把戏。2015年的疯狂杠杆在大众狂欢后的惨痛教训仍历历在目，因此监管层这一次对场外配资形式是坚决打击、绝不手软。那么场外不行，就场内来凑，例如本文的主角——分级证券投资基金，就是其中一种场内杠杆投资工具。 说起分级基金，虽是一种场内规范的结构化产品，但它毕竟本质是个复杂的杠杆工具，作为投资端的估值核算民工，小编感觉有一肚子的苦水想要吐槽：A\B\C分级，母子名字怎么如此相似？神马，又要拆分了？拆分得到的是场外份额还是场内？哪天除权做凭证、如何估值？下面就以三个场景为例，请大家随着小编的会计思路，一同来论一论这朵奇葩说。 在拆解第一个场景之前，有必要通过一张表格再简单了解下国内分级基金的主要模式： 场景一：固定收益A类子基金定期折算 假设某只分级基金的A类份额做定期折算，折算前净值为1.050元，进行年度定折后份额净值回到1.000元，0.050元的差值部分将被转为母基金份额，同时母基金的份额净值也将相应除权调整。由此观之，该定期折算其实质只是一次导致持仓数量变化的权益行动。故而，参照送股权益行动的核算方法，小编对此特殊业务拟定会计估值做法如下： 1、除权日（即定期份额折算基准日后的第一个工作日）的业务凭证： 除权日是该折算权益被剥离的日期。基金管理公司计算折算数据，体现在该日终中登数据文件中。那么对于投资端核算，日终将根据中登数据确认母基金份额投资（会计分录参照送股业务，只增加投资数量）。 2、除权日估值：由于A、B份额只能在场内买卖，且该日A份额场内暂停交易，故用最近一日收盘价（需做除权调整）估值。而母基金份额只能在场外赎回，故使用最近一日份额净值估值（需做除权调整）。 探讨：实务中是否可在基准日后的第二个工作日做除权业务凭证呢？浅析如下图： 场景二：杠杆收益B类份额触发不定期折算 分级基金作为规范化的配资形式，对杠杆比例有严格限制，一般A：B配比为50：50（即B级享2倍初始杠杆），因此分级基金设计了其独有的不定期折算方式（样例公告如下图），当实时杠杆比例达到某一阈值时，触发折算使杠杆比例回归到初始水平，避免杠杆过高。 由上图可以看出，不定期折算其实质也只是一次导致持仓数量变化（一般为母基金份额数量增加、A级份额减少）的权益行动。同理，参照送股权益行动的核算方法，小编对此特殊业务拟定会计估值做法如下： 1、除权日（即不定期份额折算基准日后的第一个工作日）的业务凭证： 同上，日终根据中登数据确认份额数量凭证（会计分录参照送股业务，只增加投资数量）。 2、除权日估值：由于A、B份额均只能在场内买卖，且该日A、B份额场内暂停交易，故使用最近一日收盘价（需做除权调整，即1.000元）估值。而母基金份额只能在场外赎回，使用最近一日份额净值（需做除权调整，即1.000元）估值。 探讨：实务中是否可在基准日后的第二个工作日做除权业务凭证呢？两种做法下的主要差异和优缺点，与场景一非常相似，此处不再列示赘述。 场景三：将两份母基金主动拆分为1份A和1份B 这也是分级基金的一大特色（同样也可将A、B合并为母基金），与上述折算的最大区别在于主动拆分不是分级基金的权益行动，而是由投资者主动发起的。就比如小编的组合，合并or拆分，都是投资端深思熟虑后的决策。因此，拆分不同于上面只改变数量的权益行动，而与“可转债转股”业务更相似，故拟定会计估值做法如下： 1、拆分日（指令下达日）的业务凭证： 拆分日交易时间内下达拆分指令，日终根据中登数据确认拆分业务和数据。会计凭证视同卖出2份母基金，买入1份A级和1份B级份额（以当日收盘价确认成本），差额计入投资收益。 2、拆分日估值：由于拆分日一切正常交易，无任何业务暂停。故日终对母基金、A级、B级均按照平日方法正常估值即可。 探讨：上述凭证方法，投资收益科目的金额属于增值税应税项目。但如上所述，拆分并不是转让，倒与基金赎回更为接近（母基金份额不能转让买卖，只能场外申赎），因此拆分业务形成的投资收益金额是否要缴纳增值税，仍待商榷。 瞅瞅，这分级小魔王是不是一朵复杂又精巧的奇葩小花？而小编的这篇核算小文，也是“纵君虐我千百遍，我仍待君如初恋”后的精神结晶。希望各位大咖，对小编这篇混杂着理性和感性的奇葩说，不吝赐教指点一二，给我们这项可爱的分级基金核算业务探讨出一条标准规范的康庄大道！[详情]

　　【干货】详解证券投资分级基金的前世今生 来源：招商证券研报  作者：王稹/张夏  一、 中国分级基金的诞生与发展 1、 分级基金的发展概况 2007 年7 月17 日，国投瑞银瑞福分级股票型基金成立，宣布了中国分级基金的诞生。2009 年5 月和9 月，长盛基金和国投瑞银公司各发行了一只分级基金，分别是长盛同庆和国投瑞银瑞和300。在产品设计上，长盛同庆率先推出了“A 份额获得固定约定收益，B 份额获得剩余收益”的简单收益分配机制，引领了后来分级基金的主流收益分配模式；而国投瑞银瑞和300 是第一支指数型分级基金，也是第一支采用了配对转换机制的分级基金。这两只产品，为后来分级基金的设计提供了标杆。 分级基金为投资者提供了多样化的投资工具，有效的扩展投资者了风险收益边界，虽然受到投资者的关注，但初期发展并不是很快。从2010 年开始，基金设计逐渐改进，主要体现在利益分配原则的简单化，和投资管理的指数化；随后，基金公司在行业分级和主题分级进行了扩展，2014 年开始的大牛市让分级基金的投资者得到普及，实现的规模的跨越式增长。 图1：分级基金发展历程 2、 分级基金的规模持续扩张，成为市场重要的投资标的 分级基金规模的扩大总是跟市场高度相关的，2013年之前，市场处在熊市之中，分级基金的规模扩张缓慢；13 年之后市场逐渐转暖，分级基金也从13 年开始快速扩张。截至2015 年3月31 日，股票型分级基金资产规模已经接近2000 亿元，截至2015 年5月25 日，股票B 份额数量接近1000 亿份。 图2：股票分级基金净资产持续扩张 图3：股票B 份额数量持续扩张 随着基金规模的扩大，股票分级B 份额成交日益活跃，截至2015 年5 月25 日，过去一个月B 份额的平均日成交金额合计为155.6 亿元，最活跃的一只产品证券B 日均成交金额达到25.8 亿元，已经成为市场上重要的资产类别之一。 3、 分级基金的分类 从分类上来看，分级基金可以有以下三种分类方式，其中，永续型指数型基金是主流的分级基金模式。14 年之后，行业分级和主题分级取代宽基分级，成为市场上的主流分级模式。 图4：分级基金的分类 二、 分级基金的相关概念 1、 分级基金定义 分级基金是近年来兴起的一种创新型基金，该类基金在投资运作上与传统基金相同，但在收益分配的原则上与传统基金具有很大的差别，因此我们给出分级基金的定义如下： 在相同的一个投资组合下，通过对基金收益分配的重新安排，形成两级（或多级）风险收益特征具有差异的基金份额的基金品种。 一般而言，分级基金区分为三类份额，约定不同的收益分配原则，使得三类基金的风险收益特征具有明显的差别。 母基金份额（基础份额）：未拆分的基金份额，获得基金投资的全部收益，和普通的基金没有区别。这类份额一般只能申购、赎回、分拆、合并，不能够上市交易；也有部分分级基金母基金份额没有持有人，母基金份额只是形式上存在，例如早期的国投瑞银瑞福分级股票型基金，以及现存的固定存续半封闭型债券型分级基金等。 A 份额（固定收益端或进取份额）：母基金份额可以按比例拆分为两种不同收益特性的份额，一般而言其中一种是获取相对固定的约定收益，称为A 份额。约定收益可以是固定值，或者与定存利率等市场利率挂钩的方式（后面详述）。 B 份额（杠杆端或稳健份额）：与A 份额对应的另一种份额则获取在分配完A 份额约定收益后母基金的剩余收益，因而具备一定的杠杆效应，称为B 份额。 分级基金的实质是B 份额持有人向A 份额持有人融资，从而获得投资杠杆，而A 份额获得相应的融资利息。以银华深100 为例（银华锐进、银华稳进）： [银华稳进、锐进配比1：1，每年年初折算（约定收益转化为母基金份额）。银华稳进约定收益为一年定存利率+3%，每年更新一次，剩余收益与风险均由银华锐进享有或承担。] 除了这种典型的分级基金，还有部分分级基金采用了更加复杂的收益分配机制，例如国投瑞银瑞和300、兴全合润分级等。 2、 母基金相关概念 （1） 定期折算 A 份额的约定收益并非以现金分红的形式实现。对于A份额期末的约定应得收益，即A份额期末份额净值超出本金1 元部分，将折算为场内对应母基金份额分配给A 份额持有人。由于折算后母基金份额增多，净值会相应向下调整。例如： [2011 年12 月31 日，银华深100 份额净值为0.831元，银华稳进净值为1.0575 元（其中0.0575 是当年的约定收益）。投资者折算前持有100 份银华稳进，价值105.75 元，折算后，银华深100 净值调整为0.831-0.0575/2=0.8023 元，投资者获得100 分银华稳进份额（单位净值1 元）和银华深100 份额5.75/0.8023=7.16 份，合计105.75 元。] （2） 不定期折算 不定期折算是指，当B 份额净值跌至阈值或者母基金份额净值高于阈值，A 份额、B 份额和母基金份额净值均被调整为1 元。调整后的A 和B 份额按初始配比保留，各类份额数量按比例增减，A 份额与B 份额配对后的剩余部分将会转换为母基金场内份额，分配给相应份额持有者。 我们将母基金份额净值高于阈值时发生的不定期折算称为“向上不定期折算”；而将B份额净值跌至阈值时发生的不定期折算称为“向下不定期折算”。 （3） 向下不定期折算 为保护A 份额持有人的利益，大部分分级基金设计了向下不定期折算机制。其处理方式是，当B 净值跌至一个阈值（不同产品该阀值设定在0.2~0.3 元之间），触发不定期折算。A 份额、B 份额和母基金份额的基金份额净值将均被调整为1 元。调整后的A 份额和B 份额按初始配比保留，A 份额与B 份额配对后的剩余部分将会转换为母基金场内份额，分配给A 份额投资者。 [举例：银华中证等权90 的向下不定期折算的阈值是银华鑫利净值触及0.25 元。截止2012 年8 月24日，银华鑫利净值为0.293 元，银华金利净值为1.045。如果市场继续下跌，银华鑫利净值达到0.25元，此时，假设银华金利净值为1.045 元。则不定期折算发生后： 原100 份银华鑫利持有者（持有净值25 元）折算后持有25 份银华鑫利，每份净值1 元，合计净值25 元。 原100 份银华金利持有者（持有净值104.5 元）折算后持有25 份银华金利（与鑫利配对），每份净值1 元，并获得银华等权90 场内份额79.5元，每份净值1 元，合计104.5 元。] （4） 向上不定期折算（上折） 随着母基金净值增大，B 份额杠杆逐渐降低，对投资者的吸引力下降。因此，当母基金净值高于一定阈值（2~2.5 元），会触发向上不定期折算。A 份额、B 份额和母基金份额的基金份额净值将均调整为1 元，A 份额和B 份额按合同约定的配比保留，B份额净值高于1 的部分转换为母基金场内份额，分配给B 份额的持有人。 （5） 配对转换 主流分级股票分级基金均存在配对转换机制，即两种份额可以按比例合并成母基金场内份额，母基金份额也可按比例拆分成为两种份额上市交易。 [例如：投资者持有100 份申万收益和100 份申万B，则可以申请合并为200份申万深成份额；投资者持有200 份申万深成份额，则可拆分成100份申万收益和100 份申万B 份额。] （6） 整体折（溢）价 凡是存在配对转换的分级基金，其两种子份额均可上市交易，但不能单独申购赎回。交易价格除了受净值的影响外，还受市场情绪，供求等多方面因素的影响，使得两种份额出现折价或溢价交易，而两种子份额价格按比例加权后，也不一定等于母基金的净值。两种子份额价格按比例加权后价格低于母基金净值，称为整体折价；反之则为整体溢价。 [以银华深100 为例，2010 年7 月29 日，母基金净值为1.064 元，银华稳进和锐进的价格分别为1.032和1.248 元，则合并后对应母基金“价格”为1.14 元，出现整体溢价，整体溢价率为7.04%。2010年9 月13 日，母基金净值为1.152 元，稳进和锐进价格分别为1.037 和1.218 元，合并后对应母基金“价格”仅有1.1275 元，整体折价率为2.45%。] （7） 整体折（溢）价套利 从理论上来说，当出现整体折价时，投资者可以同时买入较为便宜的两种子份额，配对合并后以较高的净值赎回，即可获得整体折价部分的收益； 当出现整体溢价时，以较为便宜的母基金份额净值申购，配对分拆后卖出两种子份额，即可获得整体溢价部分的收益。 但在现实中，进行这样的套利需要三个工作日方能完成，因此套利存在风险。对于折价套利，由于投资者买入两种份额后，相当于持有母基金份额，因此须承担最多三个交易日的净值波动风险；对于溢价套利，同样投资者须承担母基金净值波动风险，此外持有期内两类子份额价格波动可能使得整体溢价消失，因此溢价套利额外承担了溢价率收敛的风险。 3、B 份额相关概念 （1） 初始净值杠杆 B 份额的初始净值杠杆是指，基金发行成立时，B 份额净值同A 份额资产净值之和，与B 份额资产净值之比，即初始净值杠杆=（B 份额数量×1 元+A 份额数量×1 元）/B 份额数量×1 元=（B 份额数量+A 份额数量）/B 份额数量。 （2） 净值杠杆 净值杠杆是指，在不考虑B 份额支付A 份额约定收益的情况下，母基金净值上涨1%，B 份额净值涨幅的百分比数，即B 份额净值涨幅相对母基金净值涨幅的弹性。 当时间较短，忽略A 份额净值变化，则有净值杠杆=（B 份额数量×B 份额单位净值+A份额数量×A 份额单位净值）/B 份额数量×单位净值=初始净值杠杆×母基金净值/B 份额净值。 从公式可以看得出，净值越低，杠杆越高；净值越高，杠杆越低。 [例如：信诚中证500 两种B 份额和A 份额配比为6：4，则初始杠杆为1.67 倍，截止2012 年10 月23日，信诚500B净值为0.43元，母基金净值为0.68元，则信诚500的净值杠杆为1.67×0.68/0.43=3.15，这就意味着，如果第二日信诚中证500 净值上涨1%，则信诚500B 净值上涨3.15%。] （3） 价格杠杆 价格杠杆是指，在计算区间内，母基金净值上涨1%，B 份额价格涨幅的百分比数，即B 份额价格涨幅相对母基金净值涨幅的弹性。由于交易价格受多种因素决定，价格杠杆无准确公式计算。价格杠杆与净值杠杆并不一定相等，差异在于B 份额溢价率的变化。一般情况下，当B 份额净值上涨，其溢价率会下降，导致价格上涨幅度于净值上涨幅度，因此价格杠杆一般小于净值杠杆。 4、 A 份额相关概念 （1） 约定收益率： A 份额以定期折算的方式获得约定收益，约定收益以母基金份额的方式支付，投资者可以变现，类似现金分红。需要指出的是，分配的母基金份额承担一个交易日的净值波动风险，但折算产生的母基金份额资产占整个投资资产比例很小，一个交易日净值波动风险对于整个A 份额的收益率的影响很小。 [例如：某分级基金约定收益为6.5%，投资者持有100 份。定期折算后，母基金净值为1 元，则该投资者持有的份额变为100 份净值为1 元的A 份额，以及6.5 份净值为1 元的母基金份额，总资产为106.5 元。在母基金恢复申赎的当日，净值下跌了2%，赎回后，投资者获得现金6.3 元（赎回费率假设为1%），总资产为106.3 元，总的净值损失为0.18%。] 现有的A 份额约定收益率约定收益率主要采取以下方式：： 定存利率+x%：例如国联安双力中小板分级A 约定收益为一年定存+3.5%； 定存利率×n：例如天弘添利分级分级A 预定收益约定收益为一年定存利率×1.3； 固定值：例如诺安中证创业分级的诺安A 约定收益为5.8%； 相对市场利率浮动：例如泰达宏利聚利分级聚利A分级约定收益为上季度五年期国债收益率×1.3。 （2） 预期年化收益率： 对于永续型品种，没有到期时间，因此，A 份额可以一直获得约定收益，类似永续年金。我们将按照永续年金的方式计算出的贴现率，称作A 份额的预期年化收益率。在具体计算的时候，我们假设以预期年化收益率进行分红再投资，并假设未来的约定收益率在下一次折算后保持不变。 预期年化收益率的计算公式为 其中，R 为A 份额预期收益率，R ∗为A 份额目前约定收益，R ∗∗为A 份额定期折算后约定收益（一般A 份额约定收益在定期折算后会按照折算时的定存利率更新），N 为距离下一次折算天数。 对于固定存续品种，有到期时间，类似固定收益债券，我们按照计算债券到期收益率的方式计算其预期年化收益率，计算公式为。 其中R、R ∗、R ∗∗、N 的含义同上，T 为剩余分红次数。如三年期A 份额应在存续期内分红三次，则第一次折算之前，T=3 三、 分级B 的本质和优势 1、 分级B 的本质 目前市场所有分级基金基本都是“融资型”分级基金，分级B 的本质是B 份额持有人向A 份额持有人融资，买入母基金对应的指数基金，从而实现杠杆化的收益， 图5：分级基金的本质 2、 分级B 的优势 那么投资分级B 有哪些优势呢？我们从六个方面来看： 图6：分级基金投资的优势 （1） 指数投资 买入分级B 相当于买入了该指数的所有成分股，可以省去选择个股的工作，对于普通投资者而言，拥有的信息有限，选出战胜指数平均收益的概率相对较低，但是买入分级B，可以获得行业平均收益杠杆倍数的收益率，不仅能够战胜指数，同时也可以战胜大多处指数成分股。 更重要的是，买入指数比买入个股可以有效规避“黑天鹅”，即便这个股票是该指数的成分股。 [例如：乐视网是中证传媒指数（传媒B）最大权重股，2015 年5 月25 日，公司公告了实际控制人的大幅减持计划，之后两天，股价累计下跌6%，但是传媒指数整体上涨，传媒两天B 累计上涨20%。] （2） 双重杠杆 何谓双重杠杆呢？当指数从底部抬升，或者情绪高涨市场大幅拉升时，分级B 不仅能够获得杠杆倍数的净值收益，同时，由于市场追捧，溢价率也会大幅攀升，从而实现净值和溢价率双升的“戴维斯”双击，这是分级B 最美妙的阶段，也是分级B 投资者追求的一种境界。 图7：分级B弹性最大的阶段 举个实际例子，信诚中证800 金融分级（150158 金融B）2014 年12 月15 日~12 月22 日价格上涨35%。实际净值涨幅为23.2%，溢价率上升11.8%，溢价率上升贡献近三分之一的涨幅。 另外，极端的例子是，指数并未大幅上涨，但是，市场普遍大幅上涨的时候，预期该行业后面也会大幅上涨时，分级B 将会率先体现这种情绪。例如，14 年降息之后医药800B 超越市场指数大幅上涨。 （3） 行业/主题投资 分级B 是现阶段最强的行业和主题投资品种！投资者可以通过精挑细选出战胜行业/主题平均收益率的股票，但是，这个股票要想达到行业指数收益率的1.5~2 倍，是很难的一件事情，但是分级B 就可以轻松做到。 2014 年4 月到15 年5 月27 日，军工走出了一波非常犀利的走势，中证军工指数累计上涨255%，军工B 大幅上涨533%！所有成分股里面，只有两个股票收益率率跑赢了军工B。 本轮牛市最佳投资策略是什么？满仓创业板B，创业板B 从2013 年12 月9 日，上市至2015 年5 月27 日，累计上涨591%，相比之下，创业板指上涨192%，创业板大牛股乐视网仅上涨351%。 （4） 交易方便、成本低廉 和股票一样买卖，并且，基金交易免印花税，对于高换手率的投资者是福音。而一般股票基金投资申购/赎回费高达1.5%和0.5%。 （5） 策略丰富 分级基金除了做B 单边，A 单边，还可以做指数增强策略，整体折溢价率套利策略，新基金认购策略，上交所分级还有T+0策略，在分级基金多重投资策略部分详细介绍 四、 分级B 的单边策略 分级B 的投资策略较为简单，可以做风格投资，即大小盘风格投资，也可以做主题和行业投资。 1、 风格投资 风格投资可以做小盘风格判断，选择投资大盘、中小盘或者平衡风格，具体标的如下表所示： 图12：风格投资标的一览 就关系而言，沪深300、中证100、等权90、上证50 都是偏金融的大盘蓝筹，存在包含关系，如下图所示，金融的权重则是上证50>中证100>沪深300>等权90。而深100指数则是一个更加均衡的指数，行业分散度高。 小盘股指数方面，中证500B 由市值仅次于沪深300 指数成分股的500 只股票构成，而中小板指和创业板指是由创业板和中小板的市值最大的100 只构成，创业成长择时中小盘和创业板中成长性较好的股票构成。创业板、中小板和创业成长都有较强的行业偏重，而中证500 分散度较高。 表1：中小风格指数行业比较 2、 行业投资 目前，重要行业均有分级上市，或者在发行（审核过程中），其中金融、TMT、资源类分级品种较多，我们做一下较为详细的比较 图15：行业分级B 投资一览（截至日：2015-5-28） （1） TMT TMT 包含TMT 大类（全部TMT）、信息、传媒、互联网、电子、软件、电子几个细分行业 图16：TMT指数分级一览 从成分股细分行业来看，各个上市标的集中在计算机、传媒、电子和通信，不同标的所包含的行业略有不同，如下表所示： 表2：TMT 指数细分行业比较 从相关度来看，各个指数之间相关度均较高，中证传媒和其他标的相关度相对较低，因此，看好传媒可以买传媒B，而看好传媒之外的TMT 子行业，买入其他几个标的相似度较高，可以着重比较其他属性，例如杠杆率、溢价率、流动性等。 表3：TMT 指数过去一年走势相关性 （2） 金融 金融包含证券、保险、银行三个细分子行业。各个标的之前区分度较高，基本来看，投资者可以准确寻找到自己看好的子行业或者子行业的组合，看好全部金融也可选择金融B。标的如下所示 图17：金融分级一览 （3） 资源类 资源类包含煤炭、有色、钢铁，有着比较强的行业属性，如下表所示 图18：资源类分级一览 （4） 军工 军工目前有4 只分级上市交易，如下表所示，具体而言，军工B 和军工B 级跟踪的都是中证军工，国防B跟踪中证国防，中航军B 跟踪军工指数，相比之下，中证国防是更加纯的军工指数，而其他标的包含的非国防军工（但是给军队提供产品）。 表4：四只军工B 比较 其实，上述几个指数走势并没有太大的差距，投资者不必计较这些细节，看好就买入杠杆最高的即可，简单判断就是买入价格最低的那个。 图19：三个军工指数历史走势 3、 主题投资 目前，市场上的主要投资主题要么已经有标的上市，要么在发行或者审批过程中。投资者可以根据自己的判断选择相应的主题投资分级B。 图20：全市场分级B主题投资一览 4、 相似标的的选择原则 当投资者看好某一个行业/主题时、相似的标的有好多个，那么应该如何进行选择呢？ 我们需要看三点： 第一、 整体溢价率。 后面将会详细讨论整体溢价策略，在“盲拆”的情况下，当T 日某个B 份额超越指数大涨，T+2 日就会出现大量套利“砸盘”，因此，我们首先避免选择整体溢价率高的份额 第二、 净值杠杆。 我们倾向于选择杠杆较高的品种。一般规律是净值越高价格约高，净值越高杠杆越低，因此，如果投资者无法精确计算净值杠杆，可以用“价格低者杠杆高”的近似原则。 第三、 活性。 分级B 的活性主要是指，在对应指数大涨时，总有一个分级领涨同类，造成这个现象的原因主要是： ② 投资者的熟悉度——当某个行业大涨时，投资者总是会第一时间想到的品种 ②名称的易得性，当某个行业/主题大涨时，投资者第一时间会选择敲打最容易获得的名字，比如军工大涨时，最容易联想的名字是“军工B”，环保大涨时，最容易联想的是“环保B”。当然，也有例外，比如有色800B 比有色B 活跃，因为800 有色B 比有色B 上市交易早，更早进入投资者的“自选股”。 一个简单的判断方法是，寻找过去指数大涨的时候，哪个标的涨的最多，则大多数情况下，这个标的在下一次大涨时是更有可能领涨同类 5、 分级B 投资的禁忌 第一， 不要轻易买入高整体溢价率的进取份额，这是红线，判断标准，该基金过去几个交易日脱离指数和净值大幅上涨。投资者可以通过WIND 系统的“分级基金综合屏”或者“集思路”网站来看整体溢价率。 第二， 不要持亏，及时止损。当市场下跌时，分级B 的杠杆会加大，会出现越跌越快的情况，因此，建议投资者在投资分级B 时设置一定止损线，避免市场持续下跌时的巨大损失。 第三， 不要轻言长期投资。A 份额约定收益率6%（不同分级基金不同）+管理费2.5%（所有基金资产的管理费1%和0.22%的托管费都由B 承担）。指数至少要涨8.5%（不同分级基金不同）才能超过指数涨幅。如果年涨幅在8.5%以内不如持有指数基金 第四， 谨慎参与上折和下折 6、 不定期折算投资机会与风险分析 （1） 向上不定期折算 向上不定期折算（以下简称“上折”）的基本概念在前文已经进行简述，简单而言，就是所有份额的“重置”，所有净值归一后，多余的份额转换为母基金份额。 向上不定期折算流程如下： 图21：向上不定期折算流程 投资者应该如何处理拿到的母基金份额呢？有两种方法：如下图所示，一般而言，拆分效率更高，且不用支付赎回费，是首选的方法。 图22：向上不定期折算后获得的母基金份额处理方式 那么，对于B 份额投资来说，是否应该参与上折呢？这取决于T+1 日的溢价率和复牌后的最高溢价率， 我们先看均衡状态的情况，如果不考虑A 份额净值增长，当母基金净值为1.5 元时，B份额净值为2 元，此时，我们假设溢价率为10%，则总资产为220 元；上折后，只有在溢价率恢复到20%，才能回到220 元。 但是，在不考虑复牌之后炒作的情况下，一般2倍杠杆分级基金溢价率应该介于15~20%之间（对于不同A 份额约定收益率略有不同）。那么也就意味着，上折前最后一个交易日的极限溢价率是10%，如果高于10%，复牌后很可能出现亏损；反之如果溢价率低于7.5%，则复牌后很可能出现盈利。所以，上折之前合理的溢价率水平应该在7.5~10%之间，如果高于10%这个水平，则一般不应该参与上折，如果低于7.5%，则可以考虑参与上折，当然，这并不是一个绝对数值概念。 不参与上折的优点是， 第一， 上折之前，分级B 的净值杠杆很低，如果迟迟不能上折，则投资这个分级B 的效率相对较低； 第二， 上折存在很大的不确定性，比如复牌后的溢价率、T+2 日的净值波动等等； 第三， 上折后拿到份额当天，实际持有的是母基金份额及B 份额，实际净值杠杆仍然只有1.5 倍，只有拆分后卖出A 份额，再买回A 份额，才能恢复杠杆。如果该标的有其他选择，显然持有其他标的会更加划算。 参与上折的优点是，如果市场情绪较高，则复牌后可能出现2 个以上涨停，只要上折之前溢价率不超过10%，都是可以获得正收益的，同时，上折及上折首日（往往涨停而无法买回B 份额）市场大涨，不参与上折则会错失市场上涨的空间。 表5：上折均衡状态示意 （2） 向下不定期折算 由于目前市场行情较好，距离下折较为遥远，有本报告中不详细叙述向下不定期折算，感兴趣的投资者可以参考招商证券《分级基金专题报告之二——向下不定期折算定价和盈亏计算原理》。 五、 分级基金的多重策略 1、 整体折溢价套利策略 整体折溢价率和配对转换的概念在前文已有介绍， 图23：分级基金整体折溢价率原理 从理论来说，当出现整体折价时，可以同时买入较为便宜的两种子份额，进行配对合并后赎回；当出现整体溢价时，申购较为便宜的母基金份额，配对分拆后卖出两种子份额，两种方式可以实现套利收益。但在现实中，进行这样的套利需要三个工作日（盲拆[盲拆，是指部分券商提供的一种服务，投资者可以再申购母基金后，第二个交易日在没有看到份额的情况下，提交拆分申请，则第三日就可以看到拆分的子份额，较普通模式快一天[可以两个交易日）方能完成。 从理论来说，当出现整体折价时，可以同时买入较为便宜的两种子份额，进行配对合并后赎回；当出现整体溢价时，申购较为便宜的母基金份额，配对分拆后卖出两种子份额，两种方式可以实现套利收益。但在现实中，进行这样的套利需要三个工作日（盲拆可以两个交易日）方能完成。 图24：分级基金整体溢价套利流程 我们在溢价时的“套利”上加了引号，原因在于这个操作实际上不是一个无风险套利。当投资者t 日观测到整体溢价后，t 日开始实施，从t+3（盲拆是t+2）日可以卖出两种份额，需要承担t+1 至t+2 两个交易日（盲拆是t+1）子份额价格波动风险。如果期间子份额价格下跌，导致整体溢价率回落，则可能使得“套利”空间消失，甚至会出现亏损。这里的风险包含两个层面： 第一，当t 日提交申购申请后，以t 日净值确认，对于投资者t+1 至t+2（盲拆对应t+1）日相当于持有母基金份额，因此面临母基金净值波动风险。虽然这个风险在理论上是可以对冲的，但对于大部分分级基金，都没有合适的对冲标的。 第二，子份额交易价格的波动，导致整体折溢价率的波动，而这个风险是无法对冲的。总的来说，整体溢价“套利”需要有“预见性”，需要判断后市可能出现较大的溢价率；或者在出现较小溢价率的时候，就开始实施，等待溢价率扩大，获得“套利”收益。因此，从本质来说，整体溢价套利是博取整体溢价率不变或者扩大的预期，是一种投机。如果整体溢价率很高时再进行“套利”，整体溢价率回落的风险很大，此时实施“套利”存在亏损的可能。 2、 整体折价的“合并套利”策略 当出现整体折价时，T 日在二级市场买入稳进和锐进份额，并进行配对合并，T+2（盲合[盲合是指投资者在买入AB，份额后，当天（正常情况是t+1 日）就可以提交合并申请，t+1 日就可以提交母基金赎回申请。]可以T+1 日）然后将合并得到的母基金赎回，在母基金净值不变及不考虑交易成本的情况下，可以获得整体折溢价率等量的收益率。 而当进行折价套利时，整个套利过程需要3 个工作日（“盲合”是两个），在此期间，投资者观相当于持有了母基金的份额，因此具有较大的风险敞口，母基金净值的波动可能使得套利收益消失。对此，可以利用股指期货来或融券卖出ETF 来对冲母基金净值波动。目前股指期货标的指数只有沪深300 指数，在进行对冲时，需计算分级基金标的指数与沪深300 指数之间的beta 值来进行套期保值。但存在beta 预测风险以及期现的基差波动风险。 银华深100 和申万菱信深证成指均有对应的ETF 是融资融券标的，银华深100 对应易方达深证100ETF，申万菱信深证成指对应南方深成ETF，这两种分级基金除了可以使用股指期货对冲外，还可以使用ETF 融券来达到对冲的效果。其余品种无对应ETF 融券进行对冲。 当出现整体折价时，按照如下的方式进行套利操作， 图25：整体折价“套利”流程 3、 长期指数型基金投资者的“指数增强”策略 虽然整体溢价无法进行无风险套利，但是对于需要投资指数基金的投资者来说，可以采取如下策略增强持有收益：申购母基金，并拆分成两种子份额长期持有，当出现整体溢价时，卖出两种子份额的同时，在场外申购同样数额的母基金，这样操作就能在保持持有份额不变的情况下，实现额外的收益。同时，如果是在尾盘实施这个操作，几乎不承担母基金净值波动风险。 以2010 年7 月29 日为例，当日，银华深100 整体溢价率达到7.04%，对于实现已经持有稳进份额和锐进份额各50 万份的投资者来说，可以按照下图进行操作，四个交易日后，仍然持有等量的银华稳进和锐进份额，但是实现了6.59 万元的增强收益。 图26：利用整体溢价套利的指数增强策略 4、 新分级基金认购策略 当新分级基金发行时，投资者可以考虑进行申购，一般而言，如果该标的是当前的热点，往往分级B 在上市首日连续涨停，从而造成整体溢价，投资者可以获得整体溢价套利收益。当然，这个策略是有风险的： 第一、 分级基金上市之前基金已经建仓，投资者将会面临市场风险； 第二、 该从认购到上市，中间间隔1~2 个星期，投资者面临较大的机会成本； 第三、 是否出现整体溢价率往往取决于市场情绪，不一定会出现整体溢价； 投资选择新分级基金申购的时候，尽可能选择同类型首只分级基金，尽可能选择当前较热的主题。 六、 风险提示——分级B 是一把双刃剑 分级B 是在市场上的进攻性也就对应着市场下跌时的高风险性，起风险体现在五个方面，提醒投资者一定要注意！！ 第一， 分级B 是带杠杆的，当市场下跌时，分级B 的净值将以杠杆倍数下跌，更恐怖的是，根据净值杠杆的计算公式可以得出，当市场越下跌，净值杠杆越高！因此，我们再三提醒投资者，一定要注意止损。某分级B 上市后最高价格为1.071元，随后市场持续下跌，该基金触发下折，然后继续下跌，复权后价格最低为0.164 元，跌幅为84%，是真正意义上的血本无归！ 图27：某分级基金B上市后走势 第二， 短期来看，当市场情绪转向时，分级B 不仅仅净值会呈杠杆倍数下跌，而且溢价率会回落，遭遇“戴维斯双杀”，尤其是之前由于情绪乐观导致整体溢价的时候，还会遭遇套利盘抛售，导致价格剧烈下跌。 图28：某分级B在今年年初市场转向之后大幅下跌 第三， 情绪高涨时会导致整体溢价，高溢价时买入分级B 就等于自杀！前面已经详细分析了套利流程，当T 日出现整体溢价超过2%之后，就会开始出现申购套利盘，最快T+2 日开盘就会有“盲拆”套利盘抛出，T+3 日会有非“盲拆”套利盘叠加T+1 申购的“盲拆”套利盘抛出，可能会出现较大的跌幅。 图29：整体溢价过高导致大幅下跌 第四， 长期持有，如果对应指数不上涨，B 份额会下跌！前面已经提到，B 份额需要支付A 份额的约定收益，同时也需要支付全部资产（包括A 份额资产）的管理费和托管费，按照当前的基准利率、约定收益率水平和管理费水平，在资产比例为1：1 的初始条件下，每年的持有成本在8.25~10.25%之间。也就意味着市场如果不涨，投资者是要亏损的！ 第五， 上折引发损失，前面提到，如果投资者参与上折，上折后的溢价率不能回到上折前的两倍（估算），参与上折将会直接早上净值损失。[详情]

　　据2018年一行两会出台的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》及分级基金相关要求，2019年6月底之前，总份额在3亿份以下的分级基金需整改完毕。挖掘基驾驶员（ID：sinawjj）盘点了分级基金的前世今生。 2007年--2010年 发展初期：宽指基为主 2007年7月，在有海归背景的总经理尚健领导下的国投瑞银基金公司，创新开发的国内首只公募分级基金，国投瑞银瑞福分级成立。此后，长盛基金、国联安基金、兴全基金、银华基金、申万菱信基金等也先后发行设立分级基金。 不过，在起初的几年，直到2010年分级基金的发展还主要是初期的探索发展阶段，分级基金数量不到10只。 2011年--2012年 市场处于熊市 分级基金缓慢发展期 市场处于熊市，分级基金发展缓慢，数量大概在18只左右，以宽指基金为主。 2011年，分级基金开始快速发展，当年分级基金的综述了达到18只。既有股票类的主动管理型、被动指数型分级基金，也有债券型固收类分级基金。2012年，延续着2011年发展势头，但分级基金仍然主要以宽指基为主。 2013年--2015年6月 迅猛发展期：数量规模大爆发 规模最高达5000亿元 2013年起，分级基金迅猛发展，行业分级不断涌现，主题分级也层出不穷。分级基金跟踪的标的越来越细分化，分级基金的工具性特征愈发明显。从起初房地产、医药、有色等行业分级到军工、国企改、工业4.0等各位细分领域行业和主题的分级基金越来越多。 分级基金的数量和规模也有质的飞跃。到2015年鼎盛时期，上市的各类分级基金数量超140只之多，如果按上市的子份额来计算，已有将300只之多。分级基金也从原来深交所所特有，到2015年上交所也开始发展分级基金，上交所分级基金与深交所又存在不同的交易模式，分级基金母基金同时上市，为投资者提供了新的投资方式。 在2015年上半年的疯牛行情中，分级基金场内的市值继续狂飙突进。据统计，到2015年6月12日，主要的分级基金场内市值规模达到3518亿元，然而成也股市败也股市，在股市急转直下后，分级基金场内市值规模急剧萎缩，这其中既有市价下跌因素，也有下折带来的赎回缘故。 2015年--2016年 市场大幅调整期：分级B绞肉机效应凸显 纵观分级基金的发展史，由起初的股票型和债券型共同发展，到现在股票型占据绝对地位；而股票型分级基金，也从起初的主动管理型向被动指数型发展；在跟踪标的方面，则由初期的宽指数，发展到越来越多的行业和主题指基。 在2013年至2015年分级基金的快速发展过程中，基础市场牛市中分级B的赚钱效应，是分级基金迅猛发展的主要原因。分级基金实现了从几百亿元到几千亿元的迈进，富国、鹏华、申万菱信等基金公司，也依靠分级基金借势做大。 然而，分级基金以分级B为主要吸引力，在牛市中带杠杆的赚钱，在市场巨幅波动中，分级B的财富绞肉机效应也凸显出来。2015年6、7月份，由于市场的快速下跌，大量分级B出现下折，而很多分级B下折，给投资者带来的损失可能超过50%，给投资者的伤害也是非常之大。 牛熊交替，市场快速下跌，大量分级B出现下折，给投资者带来损失超过50%。 2017年 分级基金新规正式实施： 门槛30万 营业部开通交易权限 2017年5月，分级基金新规正式实施，新规提高了投资者参与的门槛，要求投资者需前往营业部开通交易权限，且需满足申请权限开通前20个交易日名下日均证券类资产不低于人民币30万元的门槛。2018年4月，一行两会发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》又规定，公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。 2018年 资管新规落地 分级基金落幕倒计时 资管新规落地，剩余100多只分级基金将于2020年底前全部谢幕。同时，3亿份以下的分级基金在2019年6月30日前全部完成清理。 2019年 规模3亿份以下分级6月30日前清理完毕 按照2019基金一季报披露的数据，基金份额在3亿份以下的分级基金有75只，，证监会最新基金变更注册数据显示，转型成为LOF型指基和指数增强型基金是较为一致的选择，当前提交变更程序的分级基金有18只。 2020年底前所有分级基金清理完毕···[详情]

　　本文源自:金融界基金自2017年分级基金新规正式实施开始，分级基金消亡史便开始上演。分级基金整改限期越来越近，对此，招商基金表示，考虑到分级B基金的高杠杆属性，投资风险相对较大，股市上涨时其固然涨幅更高，然而也应看到下跌时其跌幅也会更大，并可能触发下折风险。建议投资者理性看待市场涨跌，充分了解投资品种的风险收益特征，并根据自身风险承受能力、投资期限、投资目标等审慎地进行分级基金投资。[详情]

　　迷你分级基金清盘在即 转型指数基金成主流财经网 许楠楠2018年6月，相关部门曾指出，截至2019年6月底，份额在3亿份以下的分级基金应完成整改。而份额在3亿份以上的分级基金，最后清理期限延长至2020年年底。目前，距离首批分级基金整改仅剩3个交易日，众多基金公司也在按部就班对旗下分级基金进行整改。据证监会最新公布的基金变更注册情况，财经网了解到，截至目前，有20只分级基金已提交变更程序。图片来源：证监会官网“基金公司们在转型选择上，一般会选择转型为指数增强和相关主题基金，并终止分级份额的上市，选择为LOF基金的公司或占主流。”某大型基金公司市场部人士对财经网表示。而据wind数据统计，截至目前已经有12余只分级基金完成转型为“LOF”。图片来源：wind数据此外，除了转型之外，也有部分分级基金选择清盘。2018年7月，银河基金作为首只分级基金推出清盘方案。公告称，审议终止银河沪深300成长增强指数分级证券投资基金上市，并终止基金合同的有关事项。而分级基金申万菱信传媒行业则自2018年8月16日起，进入清算程序并停止办理申购（含定期定额投资）、赎回、转托管、基金转换、二级市场交易及配对转换等业务。该产品于当年10月12日完成清算并正式退出市场。相较3亿以下的进行清盘，基金份额在3亿份以上的分级基金，过渡期还有一年半的时间。据wind数据统计，截至6月25日收盘，鹏华中证国防是目前市场上规模最大的份基金，也是目前市场上唯一规模超过80亿元的分级基金。据财经网梳理，目前超50亿元规模的分级基金尚有8只，其中富国基金独占三席，分别是富国中证军工78.2亿元、富国国企改革76.3亿元和富国创业板指数分级66亿元。图片来源：wind数据财经网注意到，今年上半年，富国基金发布《关于富国中证银行指数分级证券投资基金修订基金合同的公告》。作为首例A、B类份额终止运作、折成母基金的整改方案。而有券商分析师此前指出，该方案有望为规模较大的分级基金后续整改工作的顺利完成。（本文来自于财经网）[详情]