评2021年四季度宏观数据：增长筑底，反弹可期

　　庞溟 经济学博士，华兴证券（香港）首席经济学家兼首席策略分析师

　　赖烨烨 华兴证券（香港）策略分析师

　　2022年经济增长的动力将主要来自稳定性较强、确定性较高的以科技创新为核心的制造业投资和基建投资的加速增长、消费复苏以及出口持续向好，积极的财政政策将成为助力经济增长的主要着力点和托底经济的主要手段，对中高端制造业、科技发展和绿色投资的政策支持将成为稳定经济增长和优化经济结构的平衡点，助力中国经济发展结构优化、质量提升、动力转换、科技创新和高质量发展。

　　根据国家统计局的最新数据，2021年中国国内生产总值为1143670亿元，按不变价格计算，比2020年增长8.1%，两年平均复合增长率为5.1%。分季度来看，一至四季度分别同比增长18.3%、7.9%、4.9%和4.0%。分产业来看，第一产业、第二产业和第三产业增加值分别比2021年增长7.1%、8.2%和8.2%。

　　2021年，最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口分别拉动经济增长5.3个、1.1个和1.7个百分点，对经济增长的贡献率分别为65.4%、13.7%和20.9%，经济增长依然以内需拉动为主，内需对经济增长的贡献率比2020年提高了4.4个百分点。

　　2021年是“十四五”的开局之年。我们认为，中国经济活动总的来说已触底、见底、筑底，经济数据整体与预期较为一致，宏观政策的跨周期调节力度和对实体经济支持力度稳步提升，国民经济持续恢复发展，改革开放创新、产业升级发展、制造业纾困支持、民生保障等各项政策效果逐步显现，实体经济继续加强，积极变化逐步增多。

　　但也必须看到，当前国际环境更趋复杂严峻，国内疫情散发影响仍在持续，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡，且在疫情影响之外还存在若干结构性因素，导致国内经济恢复仍不稳固不均衡，供给和需求仍面临较多制约。

　　数据显示，2021年四季度最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口分别拉动经济增长3.4个、-0.5个和1.0个百分点，对经济增长的贡献率分别为85.3%、-11.6%、26.4%。投资、消费等方面增长动能仍偏弱，资本形成总额对经济增长的贡献率为负，新冠疫情对消费仍有结构性影响和疤痕效应，且须警惕冬季部分地区出现多点疫情散发情况对未来消费尤其是接触型消费的拖累。

　　不过，中国经济稳中向好、长期向好的基本面没有变，中国经济潜力足、韧性大、活力强、回旋空间大、政策工具多的基本特点没有变。2022年中国经济要坚持稳字当头、稳中求进。未来12个月内宏观政策应更为注重稳增长、保增长、促增长。

　　要做到化危为机、稳中有变、以变求进，就必须更加实事求是、坚定自觉、精准务实、真抓实干、先立后破、稳妥应对，办好自己的事，立足自身长处，发挥自身优势，补上自身短板，解决自身难题，增强自身信心，凸显稳定预期的重要性，从供给和需求两方面全面畅通国内大循环，促进国内国际双循环，加快推动构建新发展格局，实现高水平的自立自强。

　　针对当前中国经济面临的三重压力，要用稳预期、扩内需、保供给三重努力来应对，创新和完善宏观调控，强化政策协同协调，亟待宏观政策的精准有效支持和跨周期调节，统筹做好宏观政策跨周期调节和逆周期衔接衔接，继续保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，加强财政、金融、就业政策联动，稳定市场合理预期。

　　各地区各部门各方面要有机结合跨周期和逆周期宏观调控政策，把握好调整政策和推动改革的时度效，把握好政策之间的协调联动，积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前，狠抓政策落地。在出口和房地产这两个疫情以来驱动中国经济快速复苏的主要引擎之外，宏观经济需要努力寻找更为稳定持续的长期增长点，尤其需要在“六保”、“六稳”的基础上努力稳定总需求，刺激和打造真实需求、有效需求。

　　在稳预期方面，应继续坚持在多予、少取两方面下功夫，落实好支持制造业、中小企业的助企纾困政策，注重用改革和创新办法，助企纾困和激发活力并举，通过分类指导，精准服务，从体制、机制、法制等各方面为企业创造良好的经营环境，更加重视结构调整，多用市场化和法治化的措施，通过持续激发市场主体活力来增强企业和经济发展自身的活力。

　　在扩内需方面，应增强发展内生动力，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，用好产业政策、投资政策、消费政策、结构政策和区域政策工具，落实好出台的扩内需实施方案和政策措施，积极扩大有效投资，精准、有效、灵活、可持续地实施宽财政、宽货币、宽信用。

　　在保供给方面，应深化供给侧结构性改革，突破供给约束堵点、痛点、难点，打通生产、分配、流通、消费各环节，加快建设全国统一大市场，抓好要素市场化配置综合改革试点，扎实解决供给端约束对经济增长的限制和阻碍。保障能源、电力和初级产品供给，坚决杜绝“碳冲锋”、“运动式减碳”等现象，并同时推进生产领域的核心竞争力提升、产业升级、数字化改造以及资源全面节约、集约、循环利用和消费领域的全民节约意识以及简约适度、绿色低碳的生活方式。

　　在财政政策方面，预计对财政支出的强度、进度、效度以及对地方政府专项债券的支持力度有望获得充分保证，地方政府新增专项债限额将从2021年的3.65万亿元人民币略微上调至4万亿元人民币，其中有总计2.2万亿元人民币的新增专项债提前额度或在2022年“两会”前下达。预计通过减税降费、惠企纾困、适度超前支持关键项目建设、尽快形成实物工作量，为稳定宏观经济大盘提供有力支撑，官方财政预算赤字率将维持在3.2%左右，同时广义赤字率或将提升约一个百分点至7.3%。

　　在货币政策方面，预计将精准施策，稳步优化金融结构，引导金融机构通过再支农支小再贷款、碳减排支持工具等结构性工具的方式，加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持，保持流动性合理充裕，支持高质量发展。预计市场化利率形成和传导机制将进一步完善，发挥贷款市场报价利率改革效能，推动企业综合融资成本稳中有降，1年期贷款市场报价利率（LPR）与存款准备金率（RRR）在年内有望分别调降10个基点和100个基点，稳定宏观经济大盘。预计货币信贷总量将保持稳定增长，货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，社会融资规模存量同比增速有望较2021年上升约一个百分点至11.3%左右。

　　预计2022年PPI通胀率将持续回落；猪肉价格的缓慢回升及上游能源价格的传导，将使CPI通胀率在2022年下半年有所抬升，但估计全年整体平均水平仍将远低于3%左右的政策目标；需求端仍待重振、负产出缺口有所扩大，有可能让扣除食品和能源后的核心CPI低于1.5%的水平，总体上将不再对中国货币政策形成紧约束。PPI和CPI剪刀差有望缩小，部分舒缓下游企业尤其是中小企业面临的压力。

　　在我们看来，房地产调控政策有可能出现边际放松和改善，但各地区各部门将继续全方位覆盖和监管供给端、需求端、市场端、土地端、资金端、信贷端、税费端等各领域，将进一步实现体系化、制度化、长效化、常态化、立体化调控，努力做到维护住房消费者合法权益，更好满足购房者合理住房需求，促进房地产市场健康发展和良性循环，既坚持不将房地产作为短期刺激手段，又坚持继续大力推动经济转型升级、促进房地产市场和房地产行业健康发展。

　　值得注意的是，为了有效应对当前经济领域面临的三重压力和缓解经济新的下行压力，扩张性货币政策发挥逆周期调节职能刺激需求的空间有限，短期内需要宽财政、宽货币、宽信用。但在更长一段时间内，亟待宏观政策精准有效支持，统筹做好宏观政策跨周期调节和逆周期衔接衔接，继续保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，加强财政、金融、就业政策联动，货币政策选择应当坚持“稳健”基调，以结构性货币政策改善信用融资约束，通过调整前期部分“紧缩性”产业政策解决当前有效需求不足，最主要的是要稳定市场合理预期，以扭转微观经济主体的“降杠杆”行为、对冲投资增速放缓、缓解就业市场压力并促进消费修复和释放。

　　在全球疫情形势反复、我国贸易结构持续优化的大背景下，预计2022年我国外贸量稳质升的发展态势可以继续得到较好支撑，外贸的强劲增长势头还有望延续，预计2022年我国出口增速虽然有可能在高基数效应下放缓，但整体依然将保持较快增长和较好的贸易结构，进口贸易在2022年也将继续保持增长态势，总体贸易顺差有望减小。考虑到世界经济的逐步复苏将提升境外企业资本开支意愿和补库存倾向，新兴市场经济体产能修复进程仍滞后，预计2022年我国机电产品和劳动密集型产品的出口仍能继续实现增长，高水平、高质量、高科技产品以及服务贸易的进出口将有望加速增长。

　　我国作为全球第一贸易大国，将继续高度重视有力支撑国内循环、连通国内国际双循环的国际贸易和国际经贸合作，稳增长、促创新、保畅通、扩合作，持续推动高水平双向开放，坚持市场化、法治化、国际化方向，坚持在开放合作、互利共赢中构建新发展格局、共享发展机遇、共促世界经济复苏和增长。考虑到《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）将正式施行，中国申请加入《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》（CPTPP）和持续推动签订落实更多自由贸易协议，中央出台的贸易高质量发展、对外贸易创新发展等政策体系日益完善、多轮稳外贸促外贸政策措施有效落地，预计我国对外贸易在国际市场布局尤其是对发展中国家和新兴经济体贸易、国内区域布局、贸易方式、民营企业进出口提速等方面的优化势头在2022年也有望延续，可以进一步提升经济收益、深化自身改革开放、参与全球经济治理。

　　我们认为，2022年经济增长的动力将主要来自稳定性较强、确定性较高的以科技创新为核心的制造业投资和基建投资的加速增长、消费复苏以及出口持续向好，积极的财政政策将成为助力经济增长的主要着力点和托底经济的主要手段，对中高端制造业、科技发展和绿色投资的政策支持将成为稳定经济增长和优化经济结构的平衡点，助力中国经济发展结构优化、质量提升、动力转换、科技创新和高质量发展。

　　考虑到疫情对生产、投资、消费及进出口的影响，我们目前对2022年全年和2023年GDP增幅的预测分别为5.6%与5.8%，预计2022年第一至第四季度GDP将分别同比增长4.4%、5.3%、6.1%和6.2%。主要风险点包括：疫情反复，政策刺激力度及速度不及预期，消费和内需不振，外需疲软，供应链扰动，就业压力，外部环境不确定性与地缘政治风险，等等。

　　(本文作者介绍：香港大学经济学博士，芝加哥大学社会学硕士，证券公司宏观/策略研究主管，从事全球及中国宏观研究、资产配置策略、定量研究、主题研究。)