评宏观数据:低基数下的高增长背后 经济韧性仍在

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家  庞溟 

　　我们目前对2021年和2022年GDP增幅的预测分别为8.4%和5.7%；其中2021年一至四季度的GDP增幅预测分别为18.0%、7.5%、5.9%和5.5%。我们预计，中国经济发展的企稳向好势头将继续巩固，大规模刺激性政策托底经济的必要性已经下降

　　根据国家统计局的最新数据，2021年1至2月份国民经济延续稳定恢复态势，工业和出口继续保持较快增长，投资和消费稳步恢复，就业和物价总体保持稳定，显示中国经济韧性强、潜力大、活力足，充分显示国民经济动力转换、效率提升与质量改善的成效。受2020年同期低基数等因素影响，主要指标同比均录得较高增速，在扣除基数影响后，主要指标在过去两年内同期的年复合增长率增势平稳，显示宏观指标和经济运行处于合理区间。

　　工业生产增长继续加快，装备制造业和高技术制造业等行业加速增长。1-2月份，全国规模以上工业增加值同比增长35.1%，比彭博一致性预期高1.5个百分点，比2019年1-2月份增长16.9%，两年平均复合增长率为8.1%。分经济类型看，国有控股企业、私营企业、外商及港澳台商投资企业增加值分别同比增长23.0%、43.8%和增长41.4%（2020年1-2月时分别同比下降7.9%、20.2%和21.4%）。分三大门类看，制造业增加值的同比增长率39.5%和两年平均复合增长率8.4%均高于采矿业以及电力、热力、燃气及水生产和供应业的对应增长指标。装备制造业和高技术制造业增加值同比分别增长59.9%、49.2%，两年平均增长分别为10.2%、13.0%，显示制造业结构调整与升级步伐继续加快。从环比看，2月份全国规模以上工业增加值比上月增长0.69%，2021年春节期间工业生产好于往年平均水平，节后复工进度也快于往年，显示就地过年、加速生产等举措收窄了往年春节假期传统淡季的工业生产缺口。

　　服务业继续逐步恢复。1-2月份，全国服务业生产指数同比增长31.1%，比2019年1-2月份增长14.1%，两年平均复合增长率为6.8%，其中房地产业以及信息传输、软件和信息技术服务业同比分别增长51.4%、26.1%，恢复势头领先。受春节假日及天气因素等影响，建筑业施工进度有所放缓，服务业虽然保持恢复与扩张态势，但景气水平有所回落。2月国家统计局建筑业商务活动指数与服务业商务活动指数分别环比下降5.3个百分点和0.3个百分点至54.7%和50.8%，后者仍连续12个月高于临界点。与居民消费密切相关的零售、餐饮、娱乐等接触式、聚集型行业商务活动指数均位于扩张区间且高于上月，行业经营活动相对活跃。

　　固定资产投资恢复性增长态势延续。1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）45236亿元，同比增长35.0%，低于彭博一致性预期6.5个百分点，比2019年1-2月份增长3.5%，两年平均复合增长率为1.7%。分领域看，基础设施投资同比增长36.6%，两年平均复合增长率为-1.6%；制造业投资增长37.3%，两年平均复合增长率为-3.4%；房地产开发投资增长38.3%，两年平均复合增长率增长7.6%。分产业看，第一产业投资同比增长61.3%，两年平均复合增长率为15.8%；第二产业投资增长34.1%，两年平均复合增长率为-1.8%；第三产业投资增长34.6%，两年平均复合增长率为2.8%。高技术产业投资同比增长50.1%；其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长50.3%、49.8%。民间投资增长36.4%，两年平均复合增长率为1.4%，反映疫情过后投资需求的滞后回补以及传统制造业的盈利改善整体偏慢，需继续加大力度促进制造业投资特别是民间投资复苏，以成为支撑经济复苏的主要动能。

　　市场销售特别是消费升级类商品销售稳中有升。1-2月份，社会消费品零售总额69737亿元，同比增长33.8%，比彭博一致性预期高1.6个百分点，比2019年1-2月份增长6.4%，两年平均复合增长率为3.2%。按消费类型分，餐饮收入7085亿元，同比增长68.9%，两年平均复合增长率为-2.0%，表明餐饮收入对社零的拖累作用继续减弱；商品零售62651亿元，增长30.7%，两年平均复合增长率为3.8%。消费升级类商品销售带领快速增长，网上零售持续增加，通讯器材类、体育娱乐用品类商品同比增速分别为53.1%、45.6%，两年平均复合增长率均为18.2%；全国网上零售额17587亿元，同比增长32.5%（2020年全年同比增长10.9%；2020年1-2月同比下跌3.0%；2019年1-2月同比增长13.6%）。从环比看，2月份社会消费品零售总额比1月增长0.56%，显示以直播带货、游戏、短视频、在线拼团、线上教育、线上医疗问诊、远程办公等为代表的“宅经济”新兴业态在春节期间继续受益，但“就地过年”对消费整体的影响可能略低于预期，呈现地区分化和城乡分化的结构性特点。

　　货物进出口同比增势较为明显，贸易结构继续改善。1-2月份，货物进出口总额54418亿元，同比增长32.2%。其中，出口30588亿元，增长50.1%；进口23830亿元，增长14.5%。贸易结构不断改善和升级：机电产品出口同比增长54.1%，占出口总额的60.3%；一般贸易进出口占进出口总额的比重为61.6%，比上年同期提高1个百分点；民营企业进出口占进出口总额的比重为47.2%，比上年同期提高5.5个百分点。建议警惕和开始着手准备其他主要经济体疫情防控取得进展后对我国进出口总量和贸易结构带来的冲击。

　　就业形势总体稳定，但就业市场面临的压力仍应引起重视。1-2月份，全国城镇新增就业148万人。2月份，全国城镇调查失业率为5.5%，同比回落0.7个百分点但环比上升0.1个百分点。2月国家统计局制造业PMI数据中的就业指数在收缩区间继续下降，显示经济恢复和扩张势头放缓后，企业不急于补充员工离职后的空缺；2月国家统计局非制造业从业人员指数环比上升0.6个百分点至48.4%，说明非制造业用工较上月依然有所减少。特别值得注意的是，16-24岁人口调查失业率为13.1%，与2020年3月和4月的13.3%和13.8%高位相比依然较高，考虑到2020年和2021年高校毕业生总规模分别达874万人和909万人，政策重点仍应倾向于确保就业、促进居民收入增长、完善社会保障，就业优先政策要继续强化、聚力增效。

　　考虑到疫情得到有效控制和经济逐步恢复，今年赤字率拟按3.2%左右安排，结合GDP增长目标，意味着今年赤字规模将有所下降，在保持对经济恢复的必要支持力度以及政策连续性稳定性可持续性的同时，赤字率和赤字水平逐步回归常态化，避免政府杠杆率和财政风险过度上升，并预留未来财政政策的空间。我们预计，积极的财政政策将提质增效、更可持续，保持适度支出强度，加大对保就业保民生保市场主体的支持力度。减税降费、稳定就业、保市场主体、保障基本民生等政策具有长远意义，财政支出总规模将同比增加，同时中央本级支出继续安排负增长、节用为民，基本民生支出将只增不减，针对市场主体的优惠扶持措施将应享尽享，增强国家重大战略任务财力保障。地方政府专项债券3.65万亿元的额度加上结转2020年的1494亿元中小银行资本金专项债额度，2021年地方政府专项债总发行规模有可能超过3.8万亿元，既接续了在建工程与去年国债投向，又有利于防范和化解地方债务风险，更能合理扩大使用范围，继续支持促进区域协调发展的重大工程，推进新型基础设施、新型城镇化、交通水利等重大工程建设，使政府投资更多向惠及面广的民生项目倾斜，提升公共服务水平。

　　1-2月新增社融、新增信贷同比大增且主要由中长期贷款拉动，考虑到市场无风险利率上行，反映出实体经济真实融资需求回升且保持强劲。考虑到对房地产融资、地方债融资和影子银行融资的收紧，宽信用环境已经接近尾声，紧平衡可能在一段时期内成为常态。我们预计，货币政策将坚持稳健的总体取向，坚持“稳字当头”，灵活调整、操作精准、量价合适、合理适度，流动性投放边际收紧，逐步退出阶段性宽松，将更多地通过综合运用存款准备金率、再贷款、再贴现、MLF、公开市场操作等多种政策工具特别是数量工具来保持流动性合理充裕。结构性货币政策工具体系也将围绕供给侧结构性改革的主线，通过精准滴灌来加大对重点领域和薄弱环节的金融支持、使其综合融资成本稳中有降。普惠小微贷款同比增长目标相比2020年下调10个百分点，在连续两年较高增长的基数效应下进行一定的步伐调整。

　　我们目前对2021年和2022年GDP增幅的预测分别为8.4%和5.7%；其中2021年一至四季度的GDP增幅预测分别为18.0%、7.5%、5.9%和5.5%。我们预计，中国经济发展的企稳向好势头将继续巩固，大规模刺激性政策托底经济的必要性已经下降，宏观政策逐渐回归常态，取向逐渐向防风险、稳杠杆转移，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，更加与经济增长节奏和复苏形态相适应，保持对经济恢复的必要支持力度。但是，部分行业复苏依然面对一定困难，结构性、体制性、周期性问题依然相互交织，亟需更有效的政策支持，并应留意接下来经济增长有可能继续面临的若干困难、风险点与不确定性，包括：全球疫情防控形势仍不容乐观，消费复苏仍相对乏力，投资恢复有隐忧，就业方面仍存压力，精准支持政策有可能边际缩减，财政可持续性风险、金融风险与债务风险交织以及地缘政治风险，等等。

　　(本文作者介绍：香港大学经济学博士，芝加哥大学社会学硕士，证券公司宏观/策略研究主管，从事全球及中国宏观研究、资产配置策略、定量研究、主题研究。)