股票投资应避免保守主义偏误

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 郝旭光

　　很多投资者却一直等待着一个绝对安全的买点，但始终迟迟不敢入场。然而，市场很少会给一般投资者进场抄底的机会，反而一路走高，对于那些保守的投资者，因为没有及时买进，实际也形成了踏空的风险。

　　作为一个领导者，敢于冒险、避免保守偏误是必备的素质要求。作为一个投资者，稳健是需要，但要避免过分保守。投资过程中，人们往往高估风险，常常把主观概率混同于条件概率。这就引出下面的话题，保守主义偏误（Conservatism Bias）。

　　保守主义偏误由心理学家Ward Edewards（1968，1982）提出。指的是在一定条件下人们在面临新的信息时不愿理性地改变自己原有的观念，从而导致对信息的延迟反应或反应不足。为什么会产生这种偏误？Ward Edewards认为，人类对数据的错误收集是保守主义产生的主要原因。人们在估计那些客观概率较低的事件时，总是倾向于得出相对较高的预测值。例如，在客观概率为0.01时，人们的预测值却为0.25。换言之，客观概率是1%，这是条件概率计算的，数据统计的，客观的。但是人会按照主观估计，其概率会偏高，估计为25%。

　　保守主义偏误主要有两种表现。第一，固执偏差，人们对于不确定事物进行判断时往往会先设定一个信息作为估计的初始值或基准值，然后根据反馈信息对这个初始值结合其他信息进行一定的修正。 但这种修正常常是不充分、不完全的。人们的观念会“固执”于初始值。第二，偏执偏差。指的是人们不仅不对初始观念进行修正，反而将新的信息错误地理解为对自己原有观念的证明，进而强化自己对原有观念的坚信。例如，人们对新的信息常常会选择性识别，或者以有利于原有观念的原则进行选择性筛选。

　　保守主义主要表现为思想上的懒惰，不愿意思考，不愿做些改变，习惯于维持现状，因为这样就可以不必努力了。

　　从心理学角度探讨保守主义产生的原因，可能有以下几个方面。第一，损失厌恶的影响。个体在决策时，之所以倾向于不充分反应，很大的原因是希望规避行动、反应可能存在的风险。人们觉得行动所带来的不利影响远远大于行动的有利影响。常常更可能关注行动带来的风险而不是重点关注不行动带来的风险。第二，寻求安全和保险。因为做错事情往往比不做更让人难过，人们常常不愿意为自己的选择承担责任，故而迟迟不敢行动。第三，避免后悔。与不做事所引起的坏结果相比，人们对做事引起的坏结果感觉更不好。第四，过分相信自己的经验。因为“以前的事实已经证明是正确的”，他们相信自己在日常工作和生活中积累的经验，但却忽视了这些经验的适用条件，因为这些经验都是在特定条件产生的，并不一定普遍适用。在后来的工作中运用这些经验，应该注意其应用条件。实践中，人们过分相信自己的经验，常常忽视这些条件。用概率语言描述，就是忽视“条件概率”的条件。严格意义上说，保守主义偏差就是囿于过去的经验来预测将要出现的事件。

　　严格判断事件出现的概率，需要按照贝叶斯定理来计算。贝叶斯定理是从全概率公式推导的。任何事件的发生都是有条件的。所以必须用全概率公式计算。也就是判断时要考虑事件发生的条件及其概率。但是人们往往不考虑或不全面考虑乃至忽视事件发生的条件，而仅仅凭经验判断，可这种判断往往高估事件发生的概率。例如，学生今天要上学，家长让他带伞，理由是，根据经验今天八成要下雨。家长实际上可能高估了下雨的概率。下雨的条件是要出现降水云层，假设出现降水云层的概率是八成，如果出现降水云层后降水的概率也是八成，那么降水的概率就是64%，而人们往往感觉或者误解为下雨的概率是80%。由此可以看出，事物的发生本应该是条件概率，但是人们往往以主观概率代替客观的条件概率。

　　二

　　很多投资者在市场上并不只是表现出过分保守，他们常常与过分冲动交替出现。前者常会表现出对信息变化的不充分反应，表现出不那么自信，后者则常常会过度反应，表现出过度自信。这两种方式转换的程度如何？

　　Griffin和Tversky（1992）提出，普通投资者在不充分反应和过度反应两种模式之间转换的可能性较低。由于投资者常常过分重视证据的功能，而过分忽略统计数据的作用。发生转换时往往可能是因为出现重大利好或利空消息时。他们对451名学生进行了五次实验后得出的研究结论是，人们的注意力过分集中在可获得性证据的力度（strength）和极端性（extremeness），而未能考虑这些证据的重要性（weight）和可信性（credence）。力度指证明作用的程度，即大小（强弱）程度。与突出性有关。极端值有极大与极小。这针对的是连续变量，比如满意度，最低为1，最高为7，1和7就是极端值。但社会科学的很多事情都有程度差别，可以用分值来评价。什么证据有极端性？以经验为基础、以记忆为基础、与具体的事例联系的证据，包括大事件、亲身经历、生动的图片、鲜活的例子等证据。它们普遍具有生动、具体、反差明显、与众不同等特点。重要性与样本容量有关。当证据的力度强而不那么重要时，根据这种模式，常常会导致过度自信。反之，当证据的力度不强，却非常重要时，就会引起不自信的情况。这个结论表明，人们的想法和自信程度会因为新证据的力度和重要性来调整。

　　在股票市场上，保守主义偏误使得投资者相信，变化趋势会在下一个时间段逆转，收益会向中间值趋近，因此，他们认为一个向上的收益趋势常常在下一个时期被向下的收益趋势所取代，表现出对信息、对条件变化的不充分反应。因此，投资时，常常要再等等看。

　　投资决策过程中后悔厌恶与保守主义相互影响和强化，互为因果。由于人们在投资判断和决策上常容易出现错误，而当出现这种错误操作时，通常会感到非常难过和痛苦。所以，投资者在投资过程中，为了避免出现后悔心态，经常会表现出优柔寡断，即过分保守。投资者在决定买进一只股票，常常怕亏损怕后悔而犹豫。是否卖出一只股票时，往往受到买入时的成本比现价高或是低的情绪影响，由于害怕后悔而想方设法尽量避免后悔的发生。

　　越是害怕后悔，投资决策所花费时间越长，搜索信息越多（尽管这些信息用处有限）；趋向于等收集一定的证据力度强的信息再做决策，即使这些信息对决策不重要；越是害怕后悔，投资决策过程越会显得过分保守和谨慎。

　　股票市场稳健是对的，不怕错过，就怕做错。但这两个结论及其应用也有前提，第一，不怕错过，是以后还有机会。所以一定要能忍住冲动，耐得住寂寞，可以等下一次机会。第二，趋势一旦形成，很少会马上结束（否则，怎么叫趋势？）。所以尽可能不要做错。关键的问题是，很多投资者，在趋势形成后不敢行动，等到趋势快结束时却管不住自己的手，义无反顾地参与操作。

　　读者可以问问自己，在股市这么多年，算算总账，盈利情况如何？被套了么？实践中，许多投资者都在大盘暴跌的前一段时间开户的，因为那个时间段常常群情激昂。财富效应明显，周围的人都在谈论股市，大家普遍看好后市。而这常常是市场阶段性见顶的信号。结果参与了没有几天市场就开始下跌。开始有些盈利，后来都还给市场并且可能一直在半山腰站岗。参与几年后，买到了合适的股票，眼看着这些股票在上涨，心里又开始嘀咕，万一跌下来怎么办？吃不下睡不着，熬不住卖掉了，结果发现还在继续上涨，忍不住又买回了，这下好了，这些股票真的开始下跌了，好不容易在前面的波段赚到的钱又还回去。是不是发现自己总是慢半拍（早卖倒不慢，但后期又买进整体说来还是慢啊）？很多投资者可能买在底部了，非常高兴，但是因为一开始不知道大盘和股票会涨，所以开始时只买了很少的股票，结果股票一路涨，投资者有了盈利赶到非常高兴，可迟迟不敢再补仓，越涨越不敢买，结果等大盘和个股涨到高点时候，投资者实在熬不住了，又把剩下的钱一下子全投进去了，结果被套在山顶站岗，前面的盈利根本不够弥补后面的亏损。

　　为什么在低点不敢重仓买进上升过程中的股票？除了以前论述的各种偏差，很大程度是因为投资者没有足够的知识和能力判断现在就是低点或者会继续上升，所以不敢大笔资金买进，只是试探性进入，总是希望“再等等”，可能还有低点（既然还有低点，为什么不能等低点到来时再买进？）。这就是保守偏误。一等就是一个波段，等涨势明显的时候再进入，接下来可能就是下跌了。

　　不能及时止损被套牢的投资者也是这样，刚开始下跌的时候总是希望再等等看，怕卖错了，说不定还会涨，结果等跌得受不了了再割肉，又割在地板上。

　　保守与冲动交替出现，且互相强化。投资者进入股票市场是要逐利，但如果希望一夜暴富，可能会引起操作失误。希望一夜暴富的投资者心态往往失衡的，表现出复杂性与矛盾性。既不希望发生投资损失，也不希望一路踏空。所以往往是高位冲动买进，低位因为保守而犹豫不决，面对持续回升的市场行情，且自己却没有及时买入股票，踏空的现实又会催生焦虑情绪。投资实践中，这种踏空现象普遍发生在牛市行情或单边上涨行情中。

　　保守偏误常常会发生后来的急躁，当因保守而踏空后，会追高，追高后常常大概率被套，从而又受到了负面刺激和强化。所以，导致胆子更小，遇到机会继续不敢抓住，继续保守。

　　因此，在股票投资中避免保守主义偏误，不是胡乱莽撞操作，而是积极可为，抓住机会。

　　股票市场的风险程度超出其他领域，股票投资要想赢利，必须设法规避和降低风险，而且，常常需要冒险。因为股市里很少确定性，那里有着更多的不确定性。所以股票投资，一定不能过分保守。

　　另外，在投资时，要在不确定中寻求相对的确定性，看大势，市场处在什么位置？是在底部、顶部、中间、中间与顶部之间、中间与底部之间？这个位置，既是价格的位置，也是估值的位置，既是与自身纵向比较的结果，也是与其他市场、其他股票横向比较的结果。市场的趋势是什么？底部盘整，上升趋势中，下跌趋势中，没有趋势，高位盘整？政策是暖风频吹？还是相反？

　　例如，投资过程中，2019年8月上证指数在2800点以下时，尽管中美贸易摩擦十分激烈，地缘潜在冲突风险继续存在，经济也没有完全进入上升趋势。但政策层面上的利好因素及其影响程度显著高于利空因素，对资金面的刺激影响也逐渐趋向于积极。当市场资金环境有所回暖，且市场参与者逐渐形成合力推动市场的上涨，而中国股票市场作为一个典型的受政策影响非常大的市场，在这个新条件下，就极有可能会在短时间内走出底部。而那些保守的投资者，迟迟不敢进场，很有可能又一次踏空。很多投资者在2006年的千点以下、2014年的2000点以下时，都不敢进场，以至于错失了这两波轰轰烈烈的大牛市的前半段。

　　在股票市场中，投资者的保守还表现在，一定要等到绝对安全的买点才进场。即在市场处于底部区域，跌无可跌的状态时，很多投资者却一直等待着一个绝对安全的买点，但始终迟迟不敢入场。然而，市场很少会给一般投资者进场抄底的机会，反而一路走高，对于那些保守的投资者，因为没有及时买进，实际也形成了踏空的风险，

　　(本文作者介绍：对外经济贸易大学国际商学院教授，博士生导师。)