意见领袖 | 温彬 王静文
摘要
9月服务业商务活动指数为49.9%，环比回落0.3个百分点，年内首次低于荣枯线，新订单、预期与就业指标均回落。暑期出行旺季结束，铁路运输、水上运输、文化体育娱乐等行业商务活动指数回落幅度较大。
9月建筑业商务活动指数为50.7%，环比上升0.1百分点，仍然处于低位。极端天气影响消退，但部分地方政府拉基建托底增长意愿下降，以及房地产继续筑底，拖累建筑业表现。
9月制造业PMI回升0.7个百分点至49.8%，强于季节性，且达到5月以来最高水平。五大指标表现为四升一降。其中生产指数重返荣枯线之上，内需企稳带动新订单指数逼近荣枯线。企业补库存意愿略有改善，企业景气度整体回升，价格指数降幅收窄，动能指标有所恢复。
总体来看，受内需略有企稳、极端天气减弱以及“秋周期”等因素影响，9月制造业景气度有明显改善，但服务业和建筑业景气度仍然偏弱，显示经济复苏基础仍有待巩固。
9月下旬以来，一揽子政策集中出台，政策基调、重点、目标和节奏均有明显变化，政策-预期-实物工作量的传导逐渐推进，有望为完成全年经济社会发展目标任务提供基础。
文 丨 温彬 王静文
一、服务业：景气转向收缩
9月服务业商务活动指数为49.9%，较上月回落0.3个百分点，今年以来首次低于荣枯线。疫前同期环比上升0.4个百分点，今年9月表现弱于季节性。
从分项指数看，服务业新订单指数较上月回落1.8个百分点至45.0%，为2023年初以来最低水平，显示需求偏弱。业务活动预期指数回落0.8个百分点至54.6%，刷新2023年初以来最低水平，显示预期偏弱。从业人员指数回落0.4个百分点至45.5%，刷新2023年2月以来最低水平，显示就业带动偏弱。
从行业看，由于暑期出行旺季结束，以及部分地区受台风等极端天气影响，铁路运输、水上运输、文化体育娱乐等行业商务活动指数回落幅度较大，均降至收缩区间。邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，业务总量保持较快增长。
从佐证指标看，9月国内航班执行率、四大一线城市地铁客运量以及全国电影票房均出现环比下降，符合季节性规律。生活性服务业走弱的同时，生产性服务业仍然相对低迷，新订单、业务活动预期以及就业指标均指向降温，导致9月服务业景气度明显弱于季节性。
二、建筑业：景气度微幅回升
9月建筑业商务活动指数为50.7%，较上月回升0.1个百分点，仅好于上月，为2020年3月以来的次低水平。近10年同期为环比上升1.1个百分点，9月表现弱于季节性。
从分项指数看，新订单指数下降4.0个百分点至39.5%，业务活动预期指数下降1.6个百分点至53.1%，从业人员指数环比下降1.0个百分点至40.0%，需求、预期和就业情况均出现回落。建筑业景气度之所以小幅回升，主要由于投入品价格上升2.4个百分点至50%。
基建方面，9月沥青装置开工率均值较上月小幅回落，继续处于历史同期最低水平。企业预警通显示，9月城投债净融资额为-1644亿元，为年内最低水平；地方政府净融资11056亿元，为年内最高水平。资金来源总体高于上月，但部分地方政府将化债作为第一要务，拉基建托底增长的意愿下降，导致建筑业景气度仍处于低位。
房地产方面，截至9月29日，30大中城市商品房成交面积环比降幅收窄至7.8%，但同比降幅扩大至37.3%。5•17政策效果逐渐减弱，叠加预期偏弱、供应缩量等因素影响，多数城市新房销售较为低迷，金九成色不足。9月100大中城市土地成交面积环比涨幅扩大至17%，同比涨幅扩大至30.5%，重点城市央国企和地方国资仍然是拿地主力。
三、制造业：景气度回升
9月制造业PMI回升0.7个百分点至49.8%，为5月以来最高水平。近10年同期平均环比上升0.2个百分点，9月表现明显强于季节性。
五大分项指数四升一降。其中，生产指数为51.2%，较上月上升1.4个百分点；新订单指数为49.9%，较上月上升1.0个百分点；原材料库存指数为47.7%，较上月上升0.1个百分点；从业人员指数为48.2%，较上月上升0.1个百分点。供应商配送时间指数为49.5%，较上月下降0.1个百分点。
9月制造业动能指标（制造业新订单-产成品库存）回升至1.5%，为6月以来的最高水平，增长动能有所恢复。具体来看，9月制造业运行表现出四个方面特征：
一是需求有所改善。9月新订单指数上升1.0个百分点至49.9%，而近10年同期平均环比上升0.4个百分点。新出口订单指数回落1.2个百分点至47.5%，近10年同期平均环比上升0.3个百分点。
外需继续萎缩且弱于季节性，内需边际改善且强于季节性，内需成为支撑制造业景气改善的主要因素，或同9月大规模设备更新和消费品以旧换新政策持续落地有关。9月高技术制造业、装备制造业、消费品行业PMI涨幅居前。
二是生产转向扩张。9月生产指数回升1.4个百分点至51.2%，回升至5月以来最高水平，近10年同期平均环比上升0.3个百分点。随着高温多雨天气消退，9月生产明显回升，且继续强于需求端。
三是企业补库存意愿略有改善。9月产成品库存指数回落0.1个点至48.4%，原材料库存指数回升0.1个百分点47.7%，采购量指数回落0.2个百分点至47.6%，企业生产经营活动预期持平于52%。产成品库存下降但原材料库存回升，企业有库存回补意愿，但从采购量和生产经营活动预期来看，这一意愿并不强。
四是企业景气度整体回升。大型企业PMI为50.6%，比上月回升0.2个百分点，今年以来始终位于临界点以上，持续发挥支撑引领作用。中、小型企业PMI分别为49.2%和48.5%，比上月上升0.5和2.1个百分点，景气水平均有改善，小企业改善幅度更为明显。
四、价格：降幅略有收窄
主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为45.1%和44.0%，比上月上升1.9和2.0个百分点，仍位于较低运行水平，表明受有效需求不足以及部分大宗商品价格波动等因素影响，制造业市场价格总体水平继续回落，但降幅有所收窄。
从国际看，9月以来，美联储超预期降息之后，市场偏好上行，国际原油和其他大类资产价格共振上涨，但随后出现分化。原油受利比亚供应端有望复产以及OPEC+将推进12月增产消息影响，开始转向下行。但工业金属如铜、铝等受中国一系列宽松政策刺激继续上涨。9月CRB商品价格指数平均值较8月环比上涨0.4%，金属价格指数平均值环比上涨0.95%，布伦特原油价格平均值环比下降7.5%。
从国内看，南华工业品指数9月均值环比下4.3%，连续第4个月环比下降，其中金属指数月均环比下降2.2%，能化指数月均环比下降5.9%，这几项指数环比降幅略有收窄。随着国内一系列宽松政策出台，下旬以来工业品期货价格开始转向上升，螺纹钢、水泥价格均出现明显反弹。截至9月20日，商务部按周公布的生产资料价格指数月度均值环比下降1.0%，连续第4个月环比下降，但降幅较上月有所收窄。
基于PMI指标和高频数据判断，预计9月PPI环比降幅略有收窄，但由于去年基数抬升，预计同比降幅为-2.3%左右，较上月的-1.8%扩大。
五、政策：一揽子政策集中出台
整体来看，受内需略有企稳、极端天气减弱以及“秋周期”等因素影响，9月制造业景气度有明显改善，且强于季节性。但服务业和建筑业景气度仍然偏弱，且不及季节性，显示经济复苏基础仍有待巩固。
在此背景下，9月下旬以来政策基调发生了重大调整。9月24日国新办发布会宣布了降息、降准、降存量房贷利率等一系列宽松政策，9月26日加开了经济主题的政治局会议，要求“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”。整体来看，近期政策导向发生了以下四个方面的调整：
一是基调从“保持定力”转向“增强责任感和紧迫感”。7•30政治局会议提的是“保持战略定力，坚定发展信心，唱响中国经济光明论”，9•26政治局会议转化为“要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”。
二是重点从供给侧转向需求侧。之前更多从供给侧来进行部署，包括“新质生产力”“新兴产业和未来产业”“科技创新”等方面，此次会议则强调从需求端加大逆周期调节力度，财政政策、货币政策、稳房地产、促消费等，几乎没有涉及供给侧。
三是目标从化险转向稳增长。从去年的中央金融工作会议、中央经济工作会议到今年的三中全会、政治局会议，化解重点领域风险都是重要内容。此次政治局会议认为“防范化解重点领域风险取得积极进展”，未对化险工作进行部署。
四是节奏从“单兵作战”转向一揽子政策集中推出。7•30政治局会议之后，相关部委和地方也在出相关政策，但大都是按部就班，缺乏协作，无法有效提振市场主体信心。近期风格明显变化，政策组合拳集中推出，对市场信心改善也产生了立竿见影的效果。
随着一揽子政策出台，资本市场已经率先作出反应，A股呈现普涨局面，且已经超出年内高点，赚钱效应提升。房地产市场政策目标转向“止跌回稳”，一系列支持政策也在积极出台。此外，市场对于后续的财政政策也有较高期待。
由于统计时间通常截至当月25日，9月PMI尚未反映出最新的政策效果。从近几日情况来看，政策效应已经持续发酵，市场预期正在得到修正，风险情绪有望得到激发。随着政策-预期-实物工作量的传导逐渐推进，将会为完成全年经济社会发展目标任务提供基础。
(本文作者介绍：民生银行首席经济学家)
责任编辑：李琳琳
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