意见领袖 | 管涛
摘 要
5月份，市场对美联储降息预期再度升温，美元指数回落，带动人民币贬值压力有所缓解，但人民币汇率指数结束此前“四连涨”。
5月份，银行代客涉外收付款逆差大幅收窄，跨境人民币资金净流出压力放缓，货物贸易继续发挥基本盘作用，外资配置人民币债券意愿增强。
5月份，境内外汇供求关系显著改善，货物贸易是主要贡献项，即远期结汇意愿增强、购汇意愿减弱，上月外汇市场顺周期羊群效应并未延续。
风险提示：海外金融风险超预期，主要央行货币政策调整超预期，国内经济复苏不如预期
正文
6月17日，国家外汇管理局发布了2024年5月份外汇收支数据。现结合最新数据对5月份境内外汇市场运行情况具体分析如下：
美元指数回落带动人民币贬值压力有所缓解，但多边汇率转跌
5月份，由于鲍威尔在5月1日FOMC会后新闻发布会上排除了下次会议加息的可能性，表态总体偏鸽，加之公布的4月份美国经济就业数据走弱，市场对美联储降息预期再度升温，2年期和10年期美债收益率分别较上月末回落15个和18个基点，美元指数结束此前“四连涨”，下跌1.6%（见图表1）。
当月，人民币汇率先扬后抑。“五一”假期期间，离岸人民币汇率一度涨至7.1916，创3月13日以来新高，5月6日（“五一”假期结束后首个交易日）中间价和即期汇率分别升值69个、279个基点至7.0994、7.2137。但此后境内外人民币汇率均出现回调，中间价一度跌破7.11，为1月24日以来首次，即期汇率最低跌至7.2487，离岸人民币汇率最低跌至7.2732。全月，在岸人民币中间价和即期汇率累计分别微跌0.04%、0.03%，离岸人民币汇率累计贬值0.11%（见图表2）。
当月，在岸即期汇率较中间价日均偏离程度由上月2.0%收窄至1.8%，单日最大偏离程度为1.9%，而上月有12个交易日的偏离程度接近2.0%（见图表3）。从月均汇率看，在岸和离岸人民币即期汇率均值分别较上月升值了0.08%、0.22%，表明人民币汇率没有想象的那么弱。不过，月均日元汇率延续了年初以来的贬值态势，5月份进一步下跌1.2%，显示日本当局外汇干预收效甚微。日本财务省数据显示，4月26日至5月29日，外汇干预规模约为9.8万亿日元（约合628亿美元），超过了2022年全年9.2万亿日元的外汇干预规模（约合630亿美元）（见图表4）。
当月，人民币汇率指数结束此前“四连涨”，CFETS人民币汇率指数、参考BIS和SDR货币篮子的人民币汇率指数分别下跌了0.6%、0.5%、0.5%（见图表5）。
银行代客涉外收付款逆差大幅收窄，跨境人民币资金净流出压力明显放缓，货物贸易继续发挥基本盘作用，外资配置人民币债券意愿增强
5月份，银行代客涉外收付款逆差由上月382亿降至3亿美元。分币种看，人民币收付款逆差由上月346亿降至113亿美元（涉外支出规模环比减少276亿美元），外币收付款由上月逆差36亿转为顺差111亿美元（涉外支出环比减少176亿美元），二者分别贡献了涉外收付款逆差环比降幅的61%、39%（见图表6）。
人民币涉外支出规模环比降幅明显，与当月境内外人民币利差收窄有关，隔夜CNH HIBOR利率均值由前值4.2%降至1.9%，较SHIBOR利率日均偏离程度由+240个基点收窄至+9个基点，为2022年12月以来新低。不过，由于境内人民币利率继续保持低位，当月人民币涉外支出规模仍然处于历史高位，位列第四（见图表7）。
分项目看，货物贸易、证券投资和直接投资是涉外收付款逆差收窄的前三大贡献项。5月份，货物贸易收付款顺差由上月245亿增至432亿美元，是2023年7月以来新高，贡献了银行代客涉外收付款逆差降幅的49%；证券投资收付款顺差由上月24亿增至151亿美元，为2023年2月以来新高，贡献率为33%，主要是因为涉外支出环比减少171亿美元至2023亿美元；直接投资收付款逆差由上月295亿降至180亿美元，贡献率为30%，主要是因为涉外支出环比减少107亿美元至703亿美元，但仍远高于历史同期水平，或继续反映人民币融资成本相对较低的影响（见图表8）。
从证券投资看，5月份，陆股通（北上）资金延续2月以来净流入态势，净流入规模上月60亿小幅增至88亿元；恒生指数持续反弹背景下，港股通（南下）资金保持净流入，但净流入规模由上月735亿收窄至645亿元；港股通与陆股通累计净买入成交额轧差后，股票通项下资金净流出放缓，规模由上月675亿降至557亿元（见图表9）。
当月，境外机构持有境内人民币债券余额连续九个月增加，净增持规模由上月513亿增至1724亿元，为2月份以来新高，其中同业存单仍为外资增持主力券种，净增持规模由上月374亿扩大至880亿元；政策性银行债为第二大增持券种，净增持规模由378亿扩大至513亿元；记账式国债由此前连续三个月净减持转为净增持253亿元，或与中债收益率（对冲汇率风险后）与美债收益率差额扩大有关（见图表10、11）。
5月份，服务贸易涉外收付款逆差由上月153亿降至137亿美元，贡献了银行代客涉外收付款逆差降幅的4%（见图表8），不过仍为2018年以来同期新高，其中服务贸易涉外支出由上月416亿降至398亿美元，连续五个月保持历史同期新高，反映居民跨境出行需求较为旺盛。
境内外汇供求关系显著改善，货物贸易是主要贡献项，即远期结汇意愿增强、购汇意愿减弱
5月份，反映境内主要外汇供求关系的银行即远期（含期权）结售汇（以下简称银行结售汇）延续2023年7月以来逆差态势，逆差规模由上月669亿降至274亿美元，为近11个月以来第四高。分项目看，银行代客结售汇逆差环比减少223亿美元，贡献了银行结售汇逆差降幅的57%；银行外汇衍生品交易合计净卖出外汇114亿美元，较上月减少174亿美元，贡献率为44%（见图表12）。
当月，货物贸易结售汇由上月逆差23亿转为顺差195亿美元，贡献了银行代客结售汇逆差环比降幅的97%；服务贸易结售汇逆差由上月224亿降至165亿美元，贡献了银行代客结售汇逆差环比降幅的26%，该项逆差大于涉外收付款逆差28亿美元，环比回落了60%（2023年9月至2024年4月二者负偏离平均为60亿美元），主要是因为以服务贸易售汇/涉外支出衡量的购汇意愿环比回落了11个百分点（见图表13、14）。当月，住户部门外汇存款环比减少2亿美元，上月则增加了24亿美元，表明住户部门囤积外汇情况有所改善。
从即期交易看，5月份，人民币即期汇率均值较上月升值0.1%，银行间市场即期询价成交量均值为363亿美元，创2023年9月以来新高（见图表15），量价齐升对应市场主体结汇意愿增强、购汇动机减弱：剔除远期履约额之后的收汇结汇率结束此前“三连降”，环比回升3.9个百分点至53.2%，付汇购汇率则较上月回落1.6个百分点至64.4%（见图表16）。这显示4月份亚洲货币普遍承压时，境内外汇市场出现的结汇意愿减弱、购汇动机增强的顺周期、单边、羊群效应缺乏可持续性。
从远期交易看，5月份，银行代客远期结汇签约额环比增加18亿美元，远期购汇签约额减少39亿美元，且远期结汇履约额环比降幅（43亿美元）大于远期购汇履约额（13亿美元），因此银行代客远期净结汇累计未到期额环比降幅由上月146亿收窄至60亿美元，贡献了银行结售汇逆差降幅的22%（见图表12）。当月，远期结汇套保比率环比上升0.7个百分点至6.5%，远期购汇套保比率环比回落1.0个百分点至5.3%，一定程度上反映了中美利差倒挂程度继续加深的影响，1年期美元兑人民币远掉期点数均值由上月-2799个基点降至-2860个基点（见图表17）。
风险提示：海外金融风险超预期，主要央行货币政策调整超预期，国内经济复苏不如预期。
(本文作者介绍：中银证券全球首席经济学家)
责任编辑：张文
新浪财经意见领袖专栏文章均为作者个人观点，不代表新浪财经的立场和观点。
欢迎关注官方微信“意见领袖”，阅读更多精彩文章。点击微信界面右上角的+号，选择“添加朋友”，输入意见领袖的微信号“kopleader”即可，也可以扫描下方二维码添加关注。意见领袖将为您提供财经专业领域的专业分析。
