意见领袖 | 民生银行首经团队
工业：预计11月工业增加值增速由4.6%回升至5.0%左右
11月官方制造业PMI回落0.1个百分点至49.4%，而历史同期平均为上升0.1个百分点，制造业表现弱于季节性。其中生产指数由50.9%降至50.7%，新订单指数由49.5%降至49.4%，供需两端均出现走弱，市场需求不足仍是当前制造业恢复发展面临的首要困难。
从开工率高频指标来看，除汽车轮胎半钢胎、PX和涤纶长丝下游织机之外，轮胎全钢胎、高炉、螺纹钢、甲醇、PTA等开工率均较上月回落。
总体来看，预计11月工业生产环比增速放缓。不过，由于去年同期基数偏低，预计同比增速由上月的4.6%小幅回升到5.0%左右。
投资：预计1-11月固定资产投资增速由2.9%小幅回落至2.8%
基建投资：预计持平于5.9%。11月份，建筑业商务活动指数较上月上升1.5个百分点至55.0%。建筑业扩张加快，主要与基建资金支持力度加大有关。三季度以来专项债加快发行使用，资金到位良好，同时基建相关财政支出增速亦显著加快，均对基建投资形成支撑。预计1-11月基建投资增速持平于上月的5.9%。
制造业投资：预计由1-9月的6.2%回升至6.3%左右。11月制造业PMI中的生产经营活动预期由55.6%回升至55.8%，BCI企业投资前瞻指数则由53.9%回升至55.0%，制造业企业预期有所回升。9月制造业企业利润总额同比由11.9%回落至2.7%，连续第2个月回落，但仍处于正增长区间。预计制造业投资同比增速小幅回升。
房地产开发投资：预计由1-9月的-9.3%回落至-9.4%左右。高频数据显示，11月30大中城市商品房日均成交面积同比下降15%，较上月的-2.6%扩大，环比下降3.9%，居民购买新房意愿仍然偏弱。100大中城市土地成交面积环比下降36%，同比-47%，房企拿地意愿仍然不足。预计开发投资降幅扩大。
消费：预计11月社会消费品零售总额增速由7.6%升至11.0%左右
11月份，在经历了暑期及中秋国庆双节的集中释放后，居民消费需求趋于回落。
从主要商品来看，与居民消费密切相关的交通运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数高位回调；11月1日至26日，乘用车市场零售环比下降12%，但同比增长17%；楼市热度环比上月有所回落，不利于房地产相关消费修复。此外，随着国内成品油价格下调，石油及制品类消费增速将延续放缓。
考虑到去年同期疫情对消费、特别是接触性聚集性消费影响较大，因此基数偏低，预计11月社会消费品零售总额同比增速由7.6%上升至11.0%左右。
外贸：预计11月出口同比上升4.4%，进口同比上升0.9%，贸易顺差765亿美元
从景气指数与高频数据看，11月我国制造业PMI新出口订单指数为46.3%，较上月下降0.5个百分点，进口指数为47.3%，较上月下降0.2个百分点。运价方面，BDI指数大幅回升，较上月末增长一倍，反映全球干散货运需求回暖，我国出口集装箱运价指数保持低位。
主要国家需求持续分化。美、欧、日11月制造业PMI分别为49.4%、43.8%和48.3%，均处于荣枯线下方，美国、日本环比回落，欧洲环比回升。11月越南出口同比上升6.5%，连续3月正增长，韩国出口同比上升7.8%，连续两月正增长，反映亚洲供应链持续向好恢复。
我国制造业景气程度偏弱。11月我国制造业PMI为49.4%，较上月小幅回落0.1个百分点，显示制造业景气度偏弱。服务业PMI为49.3%，为今年首次下滑至荣枯线下方，综合PMI为50.4%，较上月下降0.3个百分点。整体看，我国制造业与服务业需求同步回落，将拖累进口。
从价格因素看，11月全球商品价格涨跌互现。CRB综合现货指数月度平均同比下降4.8%，降幅较上月有所扩大，对进出口名义增速的不利影响加深。
整体看，在去年同期低基数效应支撑下，预计11月我国出口3034亿美元，同比上升4.4%；进口2268亿美元，同比上升0.9%，实现贸易顺差765亿美元，同比增长16.4%。
CPI：预计11月CPI同比由-0.2%下降至-0.3%
猪肉继续拖累食品价格。猪肉方面，受产能去化偏慢供给充足，以及下游需求旺季不旺影响，11月猪肉价格依旧保持低迷，第三批中央储备冻猪肉收储对市场影响有限，猪肉依旧是拖累食品价格的最主要因素。除猪肉外，牛肉、鸡肉下跌，但羊肉受季节性因素影响出现上涨。其他食品与季节性基本相符，鲜菜、水产品、鸡蛋价格环比小幅下降，鲜果价格环比上升。整体看预计10月食品环比跌幅将高于季节平均水平，对CPI同比形成较大拖累。
能源价格明显回落。11月国际油价连续下跌，我国成品油价格两次下调，近两月累计连续下调4次，对CPI能源分项形成较大向下压力。
核心通胀或仍保持低位。从服务活动看，随着中秋国庆长假效应消退，11月服务业PMI首次低于荣枯线至49.3%，居民旅游出行和消费相关需求回落，对服务业形成拖累。预计核心通胀中的服务价格依旧保持相对低位。
消费品方面，预计双十一汽车、家电、手机继续降价促销，或导致耐用品价格环比继续回落，不过非耐用品预计小幅回暖，衣着价格继续季节性回升，中西医药品保持小幅趋势性回升。11月全国大中城市租金下跌，房租“淡季”特征显现，叠加居住能源回落，预计居住价格环比转为下跌。
综合看， 11月CPI受食品能源双走弱影响，同时核心CPI保持低位也难以给予有力支撑，预计环比下跌0.3%，同比下降0.3%。目前看CPI走出负区间或需要到明年2月。
PPI：预计11月PPI同比由-2.6%下降至-2.8%
国际方面，11月以来CRB指数在波动中保持回落。受美国就业、通胀数据先后走弱影响，衰退交易主导11月国际大宗商品走势，能源与部分金属价格整体回落。
国内方面，上下游价格分化较为明显。南华工业品指数11月均值环比上升1.0%，扭转上月的跌势。其中，焦煤、铁矿石、螺纹钢、水泥价格普遍上涨。从流通领域的主要价格来看，上游能源价格分化，天然气回升，但煤炭有石油价格明显回落，黑色与有所金属多数上涨。中游化工品多数下跌，水泥回升，浮法玻璃下跌。农产品中饲料、生猪、棉花跌幅明显，谷物价格涨跌互现。
11月PMI原材料购进价格指数回落1.9个百分点至50.7%，出厂价格回升0.5个百分点至48.2%，上下游价格依旧分处50%临界线两侧。预计11月PPI环比下降0.1%左右，同比下降2.8%左右，降幅小幅扩大。
汇率：预计12月人民币汇率总体表现平稳
11月以来，随着美联储议息会议传达鸽派信号，且美国经济数据开始走弱，美元破位下行，中美利差也已经转为收敛。由于此前连续加息带来的影响仍未完全显现，在当前这样一个总体令美联储还算满意的经济状况下，美联储后续继续加息的概率已经不大；并且从近期CME美联储观察工具的预测来看，美联储首次降息或发生在2024年3-5月。在此情况下，美元指数中短期很可能延续波动向下态势。不过由于欧洲经济基本面压力较美国更大，美元指数下行空间或也有限。总的来看，人民币汇率承受的外部贬值压力将得到明显缓解。
国内来看，三季度以来经济整体好于预期，回稳向好势头正得到巩固。政策方面，万亿国债增发、广义财政支出加速，将为经济进一步注入上行“动能”；中央金融工作会议对风险化解也做出了明确部署，缓解了市场担忧。中美元首会晤确认中美关系阶段性缓和，市场信心已明显得到提振。此外，由于中央金融工作会议和货币政策执行报告均对稳定人民币汇率有专门强调，预期稳汇率政策举措也将持续发力显效。综合来看，预计12月份人民币汇率将在合理均衡水平上基本稳定，大概率围绕7.1双向波动。
外储：预计11月末外汇储备环比增加500亿美元至31512亿美元
11月份，美元指数下降3.01%，主要非美元货币均有所上涨，日元、欧元、英镑兑美元分别升值2.36%、2.95%和3.92%。
受美欧停止加息预期上升影响，10年期美债收益率下降51个基点至4.37%，10年期欧债收益率下降34个基点至2.96%。
日债方面，瞄准日美利率差收入的“套利交易”进一步推动日债收益率跟随美债收益率下行。11月份，10年期日债收益率下降26.1个基点至0.691%。
全球股市普遍上涨，标普500股票指数上涨8.92%，欧洲斯托克50价格指数上涨4.48%，日经225指数上涨8.52%。
综合考虑汇率折算和资产价格变化影响，11月外汇储备规模升幅可观。预计2023年11月末外储较上月末增加500亿美元。
来源：民银研究
(本文作者介绍：民生银行首席经济学家)
责任编辑：曹睿潼
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