意见领袖丨赵建
本次复苏周期看上去比预想的复杂、曲折和艰难，我们需要搞清楚其中的动力学机制。如果非要类比的话，可以与上个世纪六十年代三年自然灾害后，上世纪九十年代双轨制闯关后，以及上世纪末本世纪初的东南亚金融危机后相类比。这三轮经济修复依靠的都是拨乱反正和深度改革。
一、次贷危机前三轮复苏周期的基本动力靠深度改革
上面三轮都经历了重大的外生冲击，主要都不是内生的周期性问题。在其中，中国经济都承受了三年多的特殊挑战，之后走出困境全靠深度的经济体制改革。当然，六十年代那次在经济改革（拨乱反正，撤销大锅饭，下沉最低核算单位等）初见成效后，又遇到了更加严峻的国内外挑战，以至于又经历了十年动荡。
上世纪九十年代初，则是在商品价格双轨制闯关、极端事件和投资乱像之后，改革开放遇到了巨大阻力，经济萎靡不振。直到小平南巡讲话和十四大对社会主义市场经济一锤定音后，中国经济才开始重新走上复苏之路，直到1997年东南亚爆发金融危机。
本世纪初，中国能从东南亚金融危机中走出来，实现时间最长、质量最高的一次复苏周期，则是靠在改革开放的大潮流中，通过真刀实枪的国企改革，义无反顾的坏帐剥离，审时度势的加入WTO，高瞻远瞩的与发达经济体深度绑定挂钩，最终开启了中国经济发展的新局面。2002后到次贷危机期间，中国经济是真正的高质量增长——两位数左右的平均GDP增长率却没有高企的通胀、债务和资产泡沫。
二、次贷危机后三轮复苏周期的基本动力靠放水刺激
次贷危机后，中国分别经历了2009，2016，2020，三轮复苏周期，各自具有不同的动力学特征。
2009年，经济快速下行的主要原因是外循环因为次贷危机衰竭，造成一连串的冲击反应。当时奥巴马政府推出7000亿美元的刺激计划，中国也相应顺势推出大名鼎鼎的“四万亿”。最重要的两个大国，一个靠央行，一个靠商行，开启了人类历史最“伟大”的货币宽松实验。
于是当年，中国经济就趁势强劲复苏，GDP增长率在2009年迅速反弹，到2010年就恢复到了10.4%，但同时也遇到了非常高的通胀。到了2011年中国央行不得不开始收紧货币，再叠加欧债危机的突然发生，经济于是从2012年开始下滑，大通胀变成了历史上最久的大通缩，直到2016年。
2016年，中国不易。如果再过若干年后回望，甚至可以说是历史的分水岭。前一年，先后经历了股灾、汇灾，当年开启了前所未有的强监管，债灾开始出现。然而这一切都没有阻挡经济的复苏，因为历年拯救中国经济的常胜将军——房地产在货币化棚改、低利率和累积需求等燃料的助催下，终于强势崛起，带动了整个经济的强劲复苏。当房地产价格狂飙的时候，资产负债表迅速修复，同时财富的溢出效应也大大刺激了消费。
所以说，房地产真是经济复苏的“牛鼻子”。秘诀就在于，房地产既可以刺激投资需求（拉动上游产业），又能刺激消费需求（拉动下游产业）；既可以创造投资乘数，又可以创造货币乘数（房地产是最优质的抵押品）；既可以带动金融，又可以带动财政（地方政府收入的六到七成）。房价的上涨，不仅可以带来经济周期，还可以带来金融周期。
然而事物总有两面性，兴也房产，衰也房产。房地产火了不到两年，到了2018年，房地产开始周期性回落。同时高层提出了“百年未有之大变局”，中美贸易摩擦，民营企业不友好言论等纷纷登场。中国经济增长的底层逻辑开始发生重大变化。此时房地产政策也开始收紧，中国经济于是快速下行。
到了2020年，突如其来的新冠疫情爆发，整整几个月给中国经济按下了暂停键。中国经济在2020年上半年出现了前所未有的“断崖”。然而神奇的是，到2020年下半年，中国经济就神奇般的复苏了。这里面的动力学机制，来自于中国与全球疫情防控周期的错位，导致全球在2020年下半年出现了“全球都在印钞，只有中国在生产”的神奇景观——出口这个外循环成为了中国经济疫中经济最大的复苏动力。
那时有位外贸企业家调侃，说中国在疫情期间发了“球难财”。全世界为了保障社会民生印的钱，都流向了中国。中国的制造业赚的盆满钵满。疫情三年期间，在美国加征关税的前提下，中国的外贸顺差仍然创造了历史记录。可以说，一场新冠疫情，让本想脱钩的全球贸易重新凝聚在一起。而且是围绕在中国这个世界工厂周围。因为疫情期间，中国率先控制了疫情复工复产，保障了全球供应链的稳定。
外循环动力的强劲，让中国经济最先走出疫情衰退的泥潭，于2020年下半年就开始复苏。同时外循环带动内循环，中国的房地产也开始复苏。到了2021年上半年竟然开始出现了过热的迹象。于是政策开始骤然收紧，一连串的连锁风险反应开始出现。此时，如果政策层能果断出手，或许可以止住行业崩溃的趋势。可惜，特殊的时间，特殊的情形，一切让位于风险清零。当然今天看来，风险不仅没有清零，反而更大了。
三、本轮复苏周期的复杂动力学结构
2022年整整一年，时间好像被卡在了特殊的年份，显得漫长、滞缓、阻涩。2023年一切终于放开，人们普遍预期又一轮“全力拼经济”的复苏周期来了。然而低于普遍预期的是，除了第一季度出现了短暂的报复性复苏外，第二季度很快回归了平静。也并非说是严重的通缩和衰退，而是表现出一些不好的趋势，比如微观层面出现了七个极度不稳定的20%的下降：居民部门青年失业率20%，消费者信心缺口-20%；企业部门利润增速下降20%，房地产新开工面积下降20%，对美国出口下降20%；政府部门土地转让金收入下降20%；银行利差收窄20个bp。
在微观主体各方面收缩的压力下，通缩的迹象已经表现的越来越明显。6月CPI和PPI数据都印证了这一点。这意味着，复苏面临着与2012年后一样的处境。如果不能及时阻挡住通缩的势头，那么未来半年的复苏进程将会面临更大的压力，需要付出更大的政策代价。
当然，不能简单机械的将本轮复苏周期与以前类比，这一次有很多不一样的地方：
1，刚刚经历了三年特殊时间，疤痕效应的影响可能会存在很长时间。在这段时间里，人们会本能的降低预期，减少投资和消费，增加额外的储蓄以应对类似疫情期间的不时之需。如果你能理解经历三年自然灾害时期的人们为何如此节约食物，就能理解经历过三年疫情后的人们为何如此节约金钱，增大储蓄。
2，次贷危机后历次作为经济复苏奇兵的房地产，在本轮经济复苏中不仅没有贡献正向拉动作用，反而成为了经济复苏的拖累。而且，稳定房地产的政策也实施了快两年了，但是并没有出现显著的效果。到现在，除了下游销售端有略微的改善外，整个上游投资端依然是在上年大幅下滑的基础上继续大幅下滑。
3，在经济面临诸多挑战的情况下，高层依然坚持所谓的高质量发展，没有采取强有力的刺激政策，战略定力超乎想象。高质量发展的坚持至少表现在三个方面：一是去房地产化，不想再继续依赖房地产作为救兵，上面已经提到；二是以内循环为主的双循环新发展格局，坚持自主可控，减少对欧美等发达国家的过度依赖。5月中国对美出口降到历史低位，份额排名也从第一滑落到第四，这是中国加入WTO后前所未有的；三是对地方债务的治理，表现出了前所未有的忍耐，任凭一些局部地区出现暴雷违约和现金流断裂，依然坚持“谁家的孩子谁抱走”，以杜绝过去一直存在的财政道德顽疾。
这意味着，本轮复苏周期，经济不仅承受前所未有的周期性下滑压力，还要叠加承担高质量转型的成本和代价。压力就可想而知。
4，居民、企业、地方政府的资产负债表受到前所未有的损害，三部门都在忙着补表，哪有“自由现金流”来扩大投资和消费。
5，信心和预期呈现出长期的制度性低迷和不稳定。很多人对未来产生迷茫和焦虑，“润”成为一种流行词语和流行行动；企业家对行业政策产生前所未有的不信任，因为一纸发文就可能消除一个行业——疫情后有大量教培、地产、金融等行业的人转行做餐饮，就是因为餐饮业的政策敏感度较低；地方政府在财政赤字和审计监察压力下，似乎失去了改革开放初期那种干劲，加上预算和薪酬降低，现在做繁忙的公务工作似乎都是依靠“情怀”，可持续性肯定不足。不仅地方基建投资后劲不足，基层公共部门的运转都可能会成问题。这在以前是没有遇到过的。
总之，本轮复苏不会像次贷危机后的三次复苏，主要依靠债务、投资和房地产，客观环境也基本不允许。本轮复苏是中国式现代化进程中的复苏，因此高层一定是在算大账、算政治账，一定要坚持高质量的原则。但是需要注意的一点是，时间不等人，经济复苏存在黄金窗口期，一旦错过可能要付出更大的政策成本。因为现代经济在一定程度上是不可逆的，破产的企业无法起死回生，失业时间太久的人无法立即回到职场。因此将经济保持在合理增速非常必要。就当前的时间点来看，速度就是质量的一部分。
而真正高质量复苏的“牛鼻子”，是来自次贷危机前两轮复苏周期的经验智慧：将每一次危机都当作改革的动力，拨乱反正、回归发展的初心，为复苏创造宽松、自由、畅快的经济和社会环境，激发社会大众的内生创造力和消费力。其他的政策很可能都是治标不治本。
(本文作者介绍：西泽资本（香港）首席经济学家，济南大学商学院教授，西泽金融研究院院长，曾担任青岛银行首席经济学家，平安银行研究中心主任。)
责任编辑：张文
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