李奇霖：不一样的政治局会议

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 李奇霖、孙永乐　

　　4月30日，中央召开了政治局会议。从过往的经验来讲，4月的政治局会议对市场来说是非常重要的，因为4月的政治局会议的重心放在了经济领域，而高层对经济的判断和后续可能出台的政策会成为影响市场的重要力量。

　　那么，这一次政治局会议，与过去的历次会议相对照，有哪些不同之处呢？

　　第一，通稿提到了“要用好稳增长压力较小的窗口期，推动经济稳中向好，凝神聚力深化供给侧结构性改革，打通国内大循环、国内国际双循环堵点，为“十四五”时期我国经济发展提供持续动力”。

　　这句话的重点是稳增长压力较小，因为稳增长压力较小，经济政策会着眼于长期，重点会放在调结构，而非短期经济刺激。

　　为什么稳增长压力较小呢？

　　一方面，基数因素意味着完成全年6%的经济增长压力不大。政府工作报告把今年的GDP目标定在了6%以上，去年上半年GDP都有一个较低的基数，一季度GDP增长就高达18.3%，全年实现6%的增长目标没什么压力。

　　另一方面，主要发达国家财政货币化使得全球流动性泛滥，财政向居民部门做转移支付，发达国家居民部门也有钱消费，叠加部分新兴市场国家产能恢复速度较慢，意味着外需将维持高位，有外需推动经济增长，内部稳增长的压力自然就下降了。

　　因为稳增长压力不大，无论是财政还是货币政策，都没有太放松的必要，最多只会出来一些结构性措施，总量刺激政策出现的概率非常低。

　　另外，通稿里这句“凝神聚力深化供给侧结构性改革”也需要高度关注，因为近期我们注意到上游大宗商品价格上涨压力较大，这里既有主动补库存的需要，也有供给收缩预期的炒作。这实际上给了中下游制造业环节较大的压力。

　　如果要继续深化供给侧结构性改革，还要有序推进碳达峰、碳中和工作，那意味着供给端还是会保留约束的。

　　不过上游价格上涨对中下游制造业企业的压力又是客观存在的，通稿又强调要“促进制造业投资和民间投资尽快恢复”，那就意味着还是要减缓上游价格上涨对中下游的压力，要不然中下游企业“增收不增利”，仍然没有制造业投资的动力。

　　既然供给端不能轻易扩张，上游价格还需要控制，同时外需也向好，经济基数使得全年完成增长目标压力不大，那意味着，实现深化供给侧改革同时避免上游价格上涨对下游的冲击，只能从需求端入手，去做控制和调整了。

　　这意味着地产和城投的融资约束会不断加强，最多只会保住地产和城投的存量债务融资需求以防范金融风险，但一定会遏制住二者继续做增量、继续扩张的冲动。

　　所以通稿关于财政政策的表述仅强调兜牢基层“三保”底线，没有再强调保持“支出强度”一说，从数据上来看，今年前三个月的财政支出确实主要用在了民生方面，和基建相关的财政支出都是压降的。

　　第二，通稿强调“要防范化解经济金融风险，建立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制”。

　　如果对地产和城投的融资上“紧箍咒”，考虑到存量债务压力客观存在，不排除这个过程当中会有一些信用风险暴露。

　　但无论是地方债务、国企信用风险还是房企融资风险，都有牵一发而动全身的可能性。比如永煤违约后，虽然信用风险是暴露在局部地区，但局部地区发生信用风险的压力却波及了全国多个地区。

　　因为投资者投资国企和城投债券的时候，很大程度上是基于国企和城投刚兑的信仰，而非对某个地区的信仰，当刚兑信仰打破的时候，波及的不会只是某个地区，而会对全局的国企和城投债券投资“一刀切”。

　　为了防止类似的信用风险传导机制再次出现，防范局部信用风险向全局扩散，需要地方党政主要领导重视起来，要关注好地方性的信用事件，避免信用风险向全局扩散。

　　第三，通稿继续强调“房住不炒”，专门点名了“学区房”问题。

　　当前的宏观环境是实体回报率低、确定性弱，但全球流动性泛滥，导致当前的市场格局是过剩的流动性追逐少数安全优质且确定性高的资产。

　　由于优质的教育资源是有稀缺性的，优质教育资源背后的附属物“学区房”在过剩的流动性环境下容易形成涨价预期。为了落实“房住不炒”，要打破学区房背后优质教育资源的稀缺性和确定性。

　　预计后续会通过推广多校划片、限制学区房的入学名额（比如6年1个名额等）、公民同招等方式，来降低学区房的确定性。

　　第四，通稿强调“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，强化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持” 。

　　从通稿来看，这一次并没有强调“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”和“保持宏观杠杆率基本稳定”。

　　不过只要约束好地产和城投的融资渠道，再考虑到去年三季度社融增速基数高，2021年信用收缩的趋势就是确定的，到了年底，大概率会实现货币供应和社融向名义GDP匹配。

　　但信用收紧应该是结构性的，而非全局的。今年的政策重点肯定是要压降地方隐性债务，所以信用收紧的压力主要由公共部门和房地产来承担。

　　之所以强调信用收紧是结构性的，而非全局的，主要是考虑到了中小企业复苏的速度是偏慢的，政策上不得不继续保持对中小企业的信贷支持，此前也强调了银行对普惠金融业务增速不低于30%的考核要求。所以通稿里仍强调了要强化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持。

　　因为大宗商品价格持续上涨，中小企业的盈利能力和投资回报率明显受到了大宗商品价格上涨的侵蚀，导致大中小企业之间、上中下游行业之间出现了明显的分化，同时居民收入水平的修复力度以及消费回升速度也远低于预期，这说明实体经济还是有局部压力的，政策层面不宜搞“急转弯”。

　　银行间市场的资金面大概率会维持宽松。一方面，基建和地产的融资需求被压制，实体融资需求无序扩张的可能性较低；另一方面，担心上游物价上涨对中小企业的冲击，加强对经济复苏的薄弱环节的支持，需要资金面维持一个相对宽松的局面。只有当市场资金宽松预期过于一致，市场杠杆加太高以后，资金面的风险才是需要警惕的。

　　后续货币政策大概率是结构性紧信用（压降地产和城投的信用扩张同时保持对小微企业的支持）和宽货币的组合。

　　第五，通稿提到了“要加强和改进平台经济监管，促进公平竞争”，这与近期监管层加大对市场公司垄断行为的惩罚力度是一致的。

　　超大型公司比如部分互联网公司在确定自己的行业领头地位后，如果缺乏监管，往往会滥用自己的市场支配地位，比如提高平台收费要求，强行要求用户“二选一”，凭借大数据“杀熟”、滥用用户数据信息等。这种垄断行为不仅侵犯了消费者和平台商户的合法权益，也不利于整个行业的持续发展。

　　同时，部分互联网公司凭借着自己在资金、技术、渠道等方面的优势，往往能够很快的挤占小微企业和个体户的市场份额。这无疑会导致一些民生领域的问题出现，比如失业人口增加，贫富差距拉大。

　　这也就是为什么监管层一直在强调要反垄断和防止资本无序扩张。我们也能够看到自去年以来，政府出台了大量与反垄断相关的法律法规，来限制大型企业的行为。后续来看，监管层除了立法外，预计会加大对垄断行为的惩罚力度，比如提高罚金等。

　　第六，通稿提到要“有序推进碳达峰、碳中和工作，积极发展新能源”。做好碳中和、碳达峰一方面是承担大国责任，要保护环境，另一方面这也是实现能源安全的重要一步，目前我国在原油等能源上对外依存度比较高，而相比于化石能源，我国可再生能源比较丰富，也不易受到外部的掣肘。降低碳排放，发展绿色能源，有利于提高能源体系的安全性。

　　但是，我们也要注意到在碳达峰和碳中和的过程中，面临的一些困难。如在环保限产的政策下，部分大宗商品供给受限，这就推动了部分大宗商品价格进一步上涨。对此政策也做出了一系列的应对，比如我国开始对生铁、粗钢等产品实行零进口暂定税率，取消部分钢铁产品的出口退税，尝试通过扩大钢铁资源进口，减少出口来缓解国内压降钢铁产量造成的影响。

　　后续来看，在坚持“碳达峰、碳中和”和继续深化供给侧改革的要求下，会继续加强对房地产和基建领域的调控，降低市场对大宗商品的需求，还会更多的强调通过设备更新、技术改造和废金属循环利用等方式降低碳排放。

　　第七，本次会议通稿用了较大的篇幅来强调粮食安全和耕地保护等内容。通稿里不乏“要坚持最严格耕地保护制度”、“要从严查处各类违法违规占用耕地或改变耕地用途行为，遏制耕地“非农化”、严格管控“非粮化””等表述。

　　地方政府在GDP考核压力下，在招商引资发展当地经济的过程当中，往往会以较低的价格征收农村用地，并将征收来的土地以相对低廉的价格出让给企业，以相对较高的价格出让给房企，这种模式无疑能够很好的促进当地经济的发展，但如果不加限制，地方政府就有无穷地将农地转化为工业用地和住房用地的动力。

　　除了“非农化”，“非粮化”对粮食生产也会造成很大的压力。在粮食生产利润低，而蔬菜、花卉、水果等经济作物利润高的背景下，农户自然会有将土地用于种植非粮食作物的动力。

　　而“非农化”和“非粮化”都会对我国的粮食生产造成较大冲击。虽然目前我国谷物自给率超过95%，但是大豆等饲用粮对外依存度很高，部分种业也是受制于人。

　　当前由于稳增长压力不大，可以着眼于一些长期问题，粮食安全是必须要时刻强调的。牢牢守住18亿亩耕地红线，遏制耕地非农化、防止非粮化，提高粮食生产的规模化和组织化水平，饭碗得端在自己手里。

　　(本文作者介绍：红塔证券研究所所长、首席经济学家)