文/新浪财经意见领袖专栏作家 施懿宸、张阳、梁楠楠
1．可持续发展挂钩债券发展背景
2020年6月9日，国际资本市场协会发布了《可持续发展挂钩债券原则自愿性流程指引》（下文简称“《可持续发展挂钩债券原则》”）。该指引将可持续发展挂钩债券（下文简称“SLB”）定义为“具有一定财务和/或结构特性，该财务和/或结构特征将会根据发行人是否实现其预设的可持续发展/ESG 目标而发生改变。这意味着，发行人须明确（包括在债券文件中）承诺在预定时间内改善其在可持续发展方面的绩效表现”。
根据《可持续发展挂钩债券原则》，该种债券应当满足5大核心要素：（1）关键绩效指标（KPI）的遴选；（2）可持续发展绩效目标（SPT）的校验；（3）债券特性；（4）报告；（5）验证
即是说，发行人在发行SLB时，需要明确承诺其可持续方面的绩效表现在预定时间内的改善目标，通过预设的关键绩效指标（KPI）和预设的可持续发展绩效目标（SPT）的对比来进行衡量。并在债券文件中同时写明，如果没有达到该绩效目标，则触发其发其财务和/或结构特征发生改变，例如上调债券利息率等。发行人还应定期发布其报告，公布其所选关键指标的绩效效果，与对应时间目标绩效效果的对比表现结果等，以及任何有助于投资人监控发行人达成可持续发展绩效目标积极性的信息等。最后，发行人还应聘任具有相关专业知识和资质的外部评审机构来对其是否达到了设定的可持续发展绩效目标作出独立的外部验证。
2019年10月10日，意大利国家电力公司（ENEL）发行了欧洲市场首组可持续发展挂钩债券，该案例能帮助更好的理解SLB的5大核心要素。该SLB是一组多档债券，由3档组成，总计25亿欧元，每档债券的目标设定均与联合国可持续发展目标（SDGs）挂钩。
表1 交易商协会发行的SLB介绍
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第一档 |
第二档 |
第三档 |
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基本信息 |
面额 |
10亿欧元 |
10亿欧元 |
5亿欧元 |
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发行价 |
99.123% |
99.257% |
98.922% |
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到期日 |
2024年6月17日 |
2027年6月17日 |
2034年10月17日 |
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基础利率 |
0.00% |
0.375% |
1.125% |
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关联SDGs |
“SDG 7： “经济实惠和清洁能源” |
“SDG 7： “经济实惠和清洁能源” |
“SDG 13： “气候行动” |
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5大核心要素 |
关键绩效指标（KPI） |
提升可再生能源发电装机容量占总装机容量的比例 |
提升可再生能源发电装机容量占总装机容量的比例 |
减少直接温室气体排放 |
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可持续发展绩效目标（SPT） |
截止到2021年12月31日，可再生能源发电装机容量占总装机容量的比例应不小于55% |
截止到2021年12月31日，再生能源发电装机容量占总装机容量的比例应不小于55% |
截止到2030年12月31日，千瓦时能源产出所对应的温室气体排放应等于或低于125g二氧化碳 |
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债券特性 |
如果ENEL未能达成其设定的可持续性绩效目标（SPT），债券利息率将会在2022年上升0.25% |
如果ENEL未能达成其设定的可持续性绩效目标（SPT），债券利息率将会在2022年上升0.25% |
如果ENEL未能达成其设定的可持续性绩效目标（SPT），债券利息率将会在2031年上升0.25% |
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报告 |
ENEL需发布可持续发展报告，包括相关年度的可再生能源发电装机容量占总装机容量的比例 |
ENEL需发布可持续发展报告，包括相关年度的可再生能源发电装机容量占总装机容量的比例 |
ENEL需发布可持续发展报告，内容包括相关年度的直接温室气体排放量 |
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验证 |
ENEL在发布可持续发展报告的同时，还应发布一份来自外部检验员的认证报告，认证报告需在年度报告发布后的30天之内发布，如果没有进行认证，将会触发债券利息率的上升 |
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SLB与可持续债券等绿色金融工具的不同之处在于，SLB募集资金用于一般用途，即不限制其募集资金投向。它的出现主要是为了进一步发展债券市场在助力和鼓励企业为可持续发展做出贡献方面的关键作用。因为它放宽了资金的使用标准，所以它能覆盖更多的债券发行人，同时，其KPI、SPT等指标的设置，以及没达到目标会使其债券结构发生变化的特征，又能激励发行人去实现其可持续发展目标和战略，将企业在战略层面上实现可持续转型，为可持续发展做出贡献。
2．可持续发展挂钩债券发展现状
（1）国内外可持续发展挂钩债券发行现状
从2007年欧洲投资银行发行气候意识债券起，致力于可持续的金融工具不断更新。相较于绿色债券、社会债券和可持续发展债券等着眼于为某一可持续项目融资，SLB则侧重最终目标是否达成。
2019年9月，Enel于在美国市场发行了首只SLB，又于同年10月在欧洲发行了债券。因为该种债券引起了市场积极的反应，《可持续发展挂钩债券原则》随之在次年发布，对于SLB作出了界定。根据Bloomberg汇编的数据，2020年的全球SLB发行规模为89亿美元（不包括本币债券），可能在2021年增长到1，200亿至1，500亿美元之间。
表2 可持续发展挂钩债券实践案例
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发行机构 |
目标 |
债券特性 |
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意大利国家电力公司（意大利电力） |
截止到2021年12月31日，再生能源发电装机容量占总装机容量的比例应不小于55%； 截止到2030年12月31日，千瓦时能源产出所对应的温室气体排放应等于或低于125g二氧化碳 |
如果未能达成其设定的可持续性绩效目标，债券利息率将会在2022年上升0.25%； 如果未能达成其设定的可持续性绩效目标，债券利息率将会在2031年上升0.25% |
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新世界（香港地产） |
承诺于2025/26财政年度完结前在位于大湾区的出租物业采用100%可再生能源 |
若未能达至相关目标，将于2027年起直债券到期为止，每年购入相等于债券年息率25个基点的碳抵销额度 |
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Tesco（英国零售）
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到 2025 年将第 1 和第 2 类集团温室气体排放量（GHG） 排放量与Tesco的 2015 年基准减少 60%。 |
如未完成，则增加保证金金额或溢价支付金额 |
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NRG Energy（美国电力）
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到 2025 年实现绝对温室气体排放量从目前的 2014 年基准减少 50%，到 2050 年实现温室气体排放净零。 |
如未能完成承诺，则上调其债券利息率 |
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希腊S.A．公共电力公司（希腊） |
承诺减少到2022年底，CO2排放量将减少40%。 |
如未能完成承诺，则公司必须支付额外费用 |
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Schneider Electric（法国电气） |
1、到2025年为客户节省和避免二氧化碳排放 800 兆吨 2、增加性别多样性：到2025年，50%的雇员是女性，40%是一线管理人员中的女性，30%是领导团队中的女性 3、到2025年培训100万贫困人口从事能源管理工作 |
如未能完成承诺，则公司必须支付保证金 |
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Ahold Delhaize（荷兰零售） |
1、将范围 1 和 2 CO2e 排放量从 2018 年基准减少 29% 2、从2016年基准减少32%的食物浪费 |
如未能完成承诺，则上调其债券利息率 |
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LafargeHolcim（法国建材） |
到2030年年底，每吨胶凝材料净排放的二氧化碳净千克（kg净CO2/t），等于或低于475，即比2018年基准降低17.5% |
如未能完成承诺，则上调其债券利息率或支付保证金 |
由上表的一些案例可知现阶段SLB市场的一些特点：1）发行人行业集中在电力、建材等高耗能企业；2）发行公司所在地区主要是欧美等发达国家（地区）；3）发行人的可持续发展绩效目标大多设置为阶段性的碳排放减少、再生能源使用比例增加上，还有部分发行人提出了性别多样性和贫困人口就业等社会公益类的目标；4）债券违约后，以支付保证金或提高利息的方式作为补偿。
（2）国内可持续发展挂钩债券的特点
中国较为流行“绿色债券”这一概念，用于可持续发展的债券在我国受到关注较少。此前，中国银行、建设银行等在海外市场发行过“可持续发展债券”，国内相关部门也并未发布“可持续发展”相关的债券的规范，国内还没有落地过符合《可持续发展挂钩债券原则》要求的SLB。
但近日国内银行间交易商协会推出可持续发展挂钩债券，并介绍了与该产品有关的问题，以帮助企业拓宽可持续发展的融资渠道。协会推出的可持续发展挂钩债券在国际《可持续发展挂钩债券原则》的基础上，额外提出符合国内实际的发行要求。相较于国际的SLB原则，我国的可持续发展挂钩债券呈现出如下特点：
SLB的资金用途没有特殊要求，可以用于一般用途，但如与绿色债务融资工具、乡村振兴票据等创新产品相结合，募集资金用途应满足专项产品的要求。统一注册模式DFI/TDFI项下，或中期票据（MTN）、定向债务融资工具（PPN）等常规性单独注册品种的既有额度，可以通过办理合规流程，变更为可持续发展挂钩债券（SLB）。
发行人和第三方机构最晚应于存续期内每年4月30日前各自出具可持续发展挂钩债券专项报告和独立的验证报告。第三方机构应与发行人专项报告同步披露，若触发事件出现，验证报告应最晚于付息日/赎回日/支付日前至少15个工作日出具，并且不晚于4月30日。同时，发行人聘请的第三方机构有绿色相关业务、课题研究等经验的资质要求。
3．可持续发展挂钩债券发行意义
可持续发展挂钩债券由绿色债券和社会责任债券发展而来，继承和发扬了绿色债券和社会责任债券对于可持续发展的作用。可持续发展挂钩债券与其他两者的区别在于SLB是由《可持续发展挂钩债券原则》界定的，而其他两者则分别由《绿色债券原则》（GBP）、《社会责任债券原则》（SBP）两套标准认定。可持续发展挂钩债券在被明确定义后，对于可持续发展的建设有突破性的意义。
一是SLB的界定不局限于其用途，契合了推动各类社会主体可持续转型的迫切需求。SLB募集的资金不限定在绿色项目上，而是用于一般用途，鼓励和支持对可持续发展事业有贡献的公司。不仅是绿色公司，融资渠道狭窄的棕色公司也能借助该债券募集资金，实现碳排放减少的目的。二是明确了信息披露的框架和披露内容、频率等要求，便于利益相关者充分了解债券的结构和特点。《可持续发展挂钩债券原则》要求必须披露信息和建议披露信息真实、有效，有利于SLB的从发行到验证的全过程规范化、透明化，有利于投资者、政府部门和全社会的多方监管。三是强调了绩效评定与债券的财务结构直接挂钩，是促进发行人达到可持续发展绩效目标的有效手段。这一激励机制是否触发取决于发行人的绩效表现，若绩效评定不合格，作为对投资者的补偿，SLB的财务结构会相应改变，导致发行人的成本上升。
4．可持续发展挂钩债券对中国推动转型融资的实践启示
（1）支持棕色资产的可持续发展。
我国的绿色债券着眼于绿色项目，对于绿色项目的评估与选择有严格的程序要求。绿色债券募集资金用途局限于绿色企业，棕色企业被排除在外而丧失融资机会。减少棕色企业大量的碳排放是完成碳达峰的重要切入口，而棕色资产的排放减少并未纳入绿色债券的项目评估。因此，借鉴SLB许可的资金流向方式，其募集的资金用于一般用途。棕色企业可以将减碳目标作为关键绩效指标，满足发行可持续发展挂钩债券的要求，使棕色资产减排转型的需求获得融资渠道。
（2）发行关联ESG关键绩效指标的可持续发展挂钩债券
ESG的理念被倡导融入绿色金融的组织和经营，这也是“碳中和”构建过程中对金融机构参与“碳中和”的一大要求。ESG理念与SLB在发行人绩效考核要求的内核相同。在金融机构运用和创新金融工具支持企业转型升级和推进“碳中和”的同时，引入SLB式的对发行主体和项目的ESG绩效考核，为指标改善情况提供了全过程的监管依据，可以使利益相关方更为全面地衡量企业融资资金的投入产出效益和可持续经营水平，作出及时、准确的投资判断、减少投资风险。
（3）建立更为严格的募集资金绩效管理机制
SLB对于募集资金的管理、使用有严格的社会公开标准，企业必须定期发布对应解释关键绩效指标的相关报告，以披露短期内的资金使用效率。同时，SLB最终的外部验证环节通过需要通过外部评审机构完成。我国绿色债券应当定期公开重要且有助于投资者了解可持续发展绩效目标达成可能性的全部信息，以便于投资人比对绩效表现结果。绿色债券可以参考SLB，引入独立第三方，加强最终的外部审计和核验，提供目标是否达成的评定报告，以必须的事后监管来增加对发行人的管控。
参考文献
3． BOND Vigilantes.Sustainability-linked bonds： should you wish for the worst？．https：//www.bondvigilantes.com/insights/2021/02/sustainability-linked-bonds-should-you-wish-for-the-worst．
4.Bloomberg Green． JPMorgan’s ESG Debt Head Expects Sustainability-Linked Bond Boom.https：//www.bloomberg.com/news/articles/2021-02-04/jpmorgan-s-esg-debt-head-expects-sustainability-linked-bond-boom．
作者：
施懿宸 中央财经大学绿色金融国际研究院副院长、讲座教授，长三角绿色价值投资研究院院长
张阳 长三角绿色价值投资研究院科研助理
梁楠楠 中央财经大学绿色金融国际研究院研究员，长三角绿色价值投资研究院研究员
(本文作者介绍：中央财经大学绿色金融国际研究院副院长，长三角绿色价值投资研究院院长，讲座教授，绿色金融产品创新实验室负责人)
责任编辑：范迪
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