文/新浪财经意见领袖专栏作家 张明
近期，美国10年期国债收益率上行引发了全球金融市场震荡，例如股市指数明显下跌、比特币价格大幅回调、美元指数有所反弹等。在2020年年初，美国10年期国债收益率约在1.90%左右。在新冠疫情爆发后，美国10年期国债收益率在2020年8月初一度下降至0.52%的历史最低点。2020年年底，该指标反弹至0.93%上下。2021年2月至3月初，美国10年期国债收益率显著反弹。2021年2月1日，该指标尚在1.09%左右。2021年2月25日，该指标在疫情爆发首次突破1.5%。在经过数日回调后，美国10年期国债收益率在2021年3月4日与5日再次连续突破1.5%。目前全球市场对美国10年期国债收益率的走势非常关注，有观点认为，2021年该指标可能突破2.0%、甚至突破2.5%。那么，在2021年全年，该指标究竟会何去何从呢？
笔者认为，可以从宏观经济、政府债务与财政货币政策配合这三个角度，来分析未来美国10年期国债收益率的走向。
首先，从宏观经济走向来看，美国10年期国债收益率尚不存在大幅上升的基础。2016年至2019年，美国季度GDP同比增速的年度均值分别为1.7%、2.3%、3.0%与2.2%。而在2020年，受新冠疫情冲击影响，美国4个季度的GDP同比增速分别为0.6%、-9.0%、-2.6%与-1.9%。虽然在2021年疫苗的大规模注射有望提振美国经济，但美国经济全面反弹更可能出现在2021年下半年或者2022年。根据IMF2021年1月的最新预测，美国经济在2020、2021、2022年的增速分别为-3.4%、5.1%与2.5%。这意味着美国经济在2020年与2021年的平均增速仅为0.9%，显著低于2016年至2019年的经济增速。
美国经季节调整后的CPI同比增速由2020年1月的2.5%下降至2020年5月的0.2%，之后反弹至2020年9月的1.4%，该指标在2021年1月仍为1.4%。美国经过季节调整的核心CPI同比增速在2020年1月为2.3%，到2021年1月下降至1.4%。这意味着，从物价走势来看，短期内美国核心CPI同比增速持续显著超过2%的可能性并不太高。
在2020年1、2月，美国经过季节调整后的失业率保持在3.5%的二战后最低水平。受新冠疫情冲击，该指标在2020年4月飙升至14.8%的二战后峰值。到2021年2月，该指标虽然已经回落至6.2%，但仍显著高于疫情前水平。更重要的是，美国的劳动参与率由2020年2月的63.3%下降至2021年1月的61.0%，2021年2月也仅反弹至61.3%。综合失业率与劳动生产率的变化来看，新冠疫情对美国劳动力市场的负面影响是持久的。
其次，从美国联邦政府债务变动来看，美国10年期国债收益率显著上行，将会显著加大美国政府的财政压力。在2020年，为了应对疫情对美国实体经济与金融市场的冲击，美国政府动用了巨额财政资源进行救市。2020年美国综合财政赤字占名义GDP的比率达到14.9%，显著高于2009年次贷危机爆发后的9.8%。财政赤字的放大必然导致政府债务的上升，从2019年到2020年，美国联邦政府债务占名义GDP的比率由108.3%飙升至132.5%。这就意味着，如果美国国债收益率上升1个百分点，那么联邦政府债务利息偿付额的增量就会超过GDP的1.3%，也即美国的刚性财政赤字占GDP比率就会上升1.3个百分点。这就意味着，为了避免出现过大的短期财政压力与政府债务压力，美国政府有较强的动力将10年期国债收益率稳定在较低水平上。
再次，从财政货币政策配合角度来看，为了配合拜登政府1.9万亿财政赤字方案的实施，美联储仍将通过大规模量化宽松政策来降低财政融资成本。在2008年9月次贷危机爆发之前，美联储总资产不到1万亿美元。次贷危机爆发后的六年时间内，通过三轮量化宽松政策的实施，美联储总资产到2014年底上升至4.5万亿美元。然而在新冠疫情爆发后，美联储仅仅在1年时间内，就把总资产规模由2020年2月底的4.16万亿美元扩张至2021年2月底的7.59万亿美元。考虑到近日美国参议院刚刚通过拜登政府1.9万亿美元的财政救市计划，粗略估计，到2021年底，美联储总资产可能达到8.5万亿美元以上。换言之，美联储非但不会因为通胀率的上升而收缩量化宽松，反而会因为配合财政刺激而进行更大规模量化宽松，这无疑会有助于稳定长期国债收益率的水平。
综上所述，考虑到美国经济复苏尚不稳固、政府债务压力疫情后飙升以及下一步美联储为政府扩张性财政政策融资等问题，2021年美国10年期国债收益率上升幅度将是比较有限的。如果说突破2.0%的概率不能排除的话，该指标突破在2021年突破2.5%的可能性可谓微乎其微。
本文原发于《中国外汇》
(本文作者介绍：中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任)
责任编辑：张文
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