夏春：ESG投资热潮背后的“鸡”与“蛋”

　　文/新浪财经意见领袖专栏作者 夏春

　　上周五，凤凰卫视中文台的“财经正前方”节目播出了《ESG：华尔街投资新风向》的专题，我在采访中介绍了ESG投资的崛起以及学术界，投资界对于ESG的看法，引起很多朋友的兴趣。

　　ESG从概念到崛起

　　ESG（环境、社会、公司治理）这个概念崛起得非常快。2004年，当时的联合国秘书长安南建议在投资分析框架里面，应该把对社会的贡献，对环境的保护，以及对公司治理的提升，作为基金经理的工作目标之一。

　　一开始，这样的要求并没有得到投资界热烈的回应。因为基金经理觉得他们的信托责任是帮助股东利益最大化，他们认为帮助投资者赚钱才是最好的一个目标，而不应该去干预公司的运行，或者对环境，社会这些非金融的指标过度关注。

　　但是2005年，三位学者发表了一篇影响力非常大的文章，题目叫做“在乎的人会得到更高的回报”（Who Cares Pay）。他们发现如果用ESG的分析方法去选择投资标的，得到的收益会更高。慢慢的，投资界开始比较重视可持续发展，ESG这样的概念，把它作为一个分析的新维度纳入到投资决策中。

　　ESG的概念在中国大约是在2015年后才慢慢出现。2019年中国基金业协会进行调查时发现，只有1%的资产管理公司釆用ESG作为投资中的分析因子。但是到了2020年的5月份，已经有16%的中国的资产管理公司开始重视 ESG和可持续投资。

　　全球截止到2018年，和ESG挂钩的资产大约20万亿美元，已经占到了整个公募基金规模的1/4。现在又过去了两年，我们相信这个数字还在快速的增长。不仅在公募领域，ESG投资在私募领域也已经生根发芽。

　　投资界的“狂野西部”

　　投资界除了我们熟悉的因子投资、价值投资、成长投资、趋势投资、质量投资，或者按照行业划分出科技股、房地产、新能源等等之外，这些年还产生了许多新的概念，包括负责任的投资、影响力投资，可持续投资，还有就是ESG投资。

　　在学术界或者在投资界，他们有一个共同的名字叫做“狂野西部”。因为这是一个前所未有的领域，传统的投资分析、行业分析、因子分析都已经广为人知，那么进入到一个新的领域，就类似当年大家到美国西部去淘金，产生所谓的“狂野西部”。

　　归根到底，大家最关心的是到底这些可持续投资，ESG投资能不能带来更高的收益，相对于大盘也好，或者相对于其他的标准。ESG得分高的公司，与得分低的公司，到底在投资受益上面有没有差距？

　　之所以有这样的争议，是因为以前的研究发现，那些带有“罪恶”的股票，比如说生产烟草的公司，提供赌博的赌场，它们的股票长期表现还不错，相对于大盘表现可能会更好。

　　一些研究发现污染型的企业，股价表现存在明显的“阿尔法”（即经风险调整后的超额收益）。因此，投资界一开始对“狂野西部”的各种概念是有一定的怀疑的。

　　只不过经过时间的积累，数据越来越多以后，大家慢慢发现可持续投资，ESG投资能够带来相对大盘比较好的一些表现。相对于ESG得分低公司，得分高的公司股票收益确实要好一些。ESG投资也就被更多的基金经理接受，被更多的资管公司纳入到投资决策，也慢慢的让个人、家庭、还有其他机构开始拥抱ESG。

　　ESG热潮背后的“鸡”与“蛋”

　　高ESG公司表现好，背后深层的原因在哪里？现在那些ESG得分高的公司，通常是我们比较熟悉的一些大的科技公司，一些知名度高的好公司。

　　这里面就涉及到一个“鸡生蛋”，还是“蛋生鸡”的问题。也就是说，这些公司它的收益要比大盘好，比其他的公司要好，不仅仅因为它在ESG上面做的好，而是因为它本身就是一家好公司，赚钱能力很强，例如科技行业在疫情的冲击下受益匪浅，那么很自然今年ESG基金的表现就很亮眼。

　　要把“鸡”和“蛋”的因果关系完全区分开来，始终是有一定难度的。因为传统的因子里面除了价值、规模、趋势、波动率等因子以外，还有一个很重要的因子叫做“质量”。一个公司它的质量很好的话，通常来讲它的投资收益会更高，能够产生阿尔法。

　　质量更高的公司，它的ESG的得分通常也更高。大公司相对来讲更有社会责任感，不光是关心股东的利益，同时也很关心员工，也很关心社会，还关心跟他们合作的商业伙伴，包括他们上游的供应链以及下游的渠道。这类公司发展得比较顺利以后，它的投资业绩比较好，生意做得比较好，那么当然它的ESG得分也会比较高。

　　换一角度，我们也没有必要一定要把其中的因果关系分得特别清楚。也许一个公司现在还不大，还没有那么强的业绩，但是已经开始重视ESG了，这样的公司更有可能将来成为一个大公司，更加有可能在将来为社会创造更多的贡献。在这个成长的过程中，它的投资收益也会相应的更高。

　　“股东利益最大化”不利于社会和谐与进步

　　换这样一个角度来理解ESG的话，应该看到的它的未来发展会非常有前景。

　　在过去，投资界确实是主要把精力放在股东利益最大化上，为此甚至可以牺牲的员工的利益，牺牲社会的利益，牺牲合作伙伴的利益。这些公司一度也得到了资本市场的追捧，但是时间拉长以后，大家越来越认识到一个公司对社会的贡献越大，才使大家更加关注这家公司。它花很多钱去做品牌的宣传，不如把实际的贡献体现在ESG上。因此，ESG的投资理念是值得大家去理解，去提倡的。

　　如果一味的追求股东利益最大化，确实会带来一系列的社会矛盾。相信大家也都知道最近中国很多的大企业，产生了员工“过劳死”的问题，996的问题。如果我们提倡ESG概念，也会让这些公司改变他们的行为。

　　在美国，有一些公司就是业绩又好，然后 ESG从一开始就做得比较好，比方Apple， Google等等。但是也有一些公司业绩非常好，股价表现很好，但是它的ESG 得分不一定一开始就很高。比如Facebook，在一些对待员工的政策影响了ESG的得分。沃尔玛，特斯拉也都有过类似问题，曾经一度员工抱怨他们的薪酬不公平。

　　随着ESG这个概念在海外越来越普及以后，就给了这些公司很大的压力，他们开始去重视内部的员工利益，改善与上下游的供应商和零售商的关系，最后帮助这些公司成长为更好的公司。他们在这个过程中创造出更高的收益，给投资者带来阿尔法。

　　这让我们意识到，在中国，在很多其他的国家去推动ESG这样的一个理念，对整个社会会非常有帮助。

　　参与ESG的个人经历

　　大概在2017年的时候，有一家欧洲非常大的公司希望到中国来进行投资，在选择中国的投资标的上面，他们把ESG放到了一个核心的位置。这家公司当时找到我，因为我是做金融研究的，对因子这一块了解比较深。他们希望把ESG和传统的价值、规模、趋势、质量等因子结合到一起，然后在中国的上市公司里面挑选出好的标的，作为他们在中国投资的潜在标的。

　　在2017年把ESG放到这么重要的一个位置上的资产管理公司，在中国当时还非常的稀少，甚至在中国投资界知道这个概念的人也不多。我基于其他的一些考虑没有加入这家公司，因为觉得我任职的诺亚财富非常重视ESG的发展，自己已经亲身参与到中国的 ESG建设。

　　ESG概念进入中国后，诺亚就非常积极的响应，从2015年开始持续每年发布可持续投资的白皮书，并为可持续投资和ESG发展做出种种的努力，现在诺亚是中国ESG投资30个常任理事之一。

　　具体体现之一就是把ESG作为一个非常重要的指标，把它进行量化，系统化，然后纳入到我们的投资决策中。同时我们也鼓励合作伙伴去重视ESG，也参与到很多其他机构举办的ESG相关的推广活动，相关的评奖。

　　在公司内部，无论从对环境、对社会、对员工的关爱，对我们的合作的伙伴，对整个的公司的治理架构，董事会的组成，然后不断的改进的各个委员会，我们一直把ESG从头到尾贯穿始终。

　　中国投资界重视ESG的三个原因

　　2020年5月份的时候，已经有16%的中国资产管理公司认为ESG和可持续发展非常重要，我们认为背后主要有三个重要的原因。

　　首先是前面提到的ESG投资收益相对不错；其次是许多国家把可持续发展的作为一个重要的国家战略推出。中国这些年在治理环境上，在应对全球气候变暖上，实际走在了一些国家的前面。

　　中国要在2030年初步完成碳达峰的目标，到2060年实现碳中和这样一个可持续发展的计划，得到了很多国家的响应。英国、欧盟、日本也纷纷提出他们自己的应对气候变暖，为了整个地球可持续发展的国家计划。美国拜登政府也非常重视可持续发展与ESG建设。

　　中国走到前面以后，整个国家的配套发展过程中，推动了资产管理公司以及普通老百姓认识到 ESG、可持续发展、负责任投资的重要性。

　　除了上述两点之外，还有一个特别重要的原因使得投资界重视ESG，就是采取这样的分析框架，有可能避开一些大的风险。过去很多公司它的董事长、 CEO或者其他的高管，可能在各种场合会发生一些错误或者丑闻，一旦曝光以后，对这些公司的股价会形成巨大的打击。

　　重视ESG的资产管理公司，在分析过程中间，就有更大可能提前发现这家公司的治理结构是否合理，是否健康。采用ESG的分析框架，更可能避免踩雷。

　　在ESG具体的推进过程中，资管公司曾经遇到一些信息披露上的难题，例如备投标的在ESG上面到底做得好还是不好，如何提前了解。不能够等到它出了丑闻之后，才去认识到这家公司的治理结构有严重缺陷。现在大家主要通过金融科技，大数据挖掘，能够提前去判断一家公司是不是在ESG上相对比其他同行做得更好，积累了一定的经验。

　　因此，ESG带来的贡献不光是带动股价的上涨，还可以降低这家公司投资上的风险，使得投资的夏普比率，或者说收益和风险的性价比，相对要比其他投资决策方法更高。

　　接下来我们会继续介绍ESG投资分析框架值得改进的方向，以及在中国的发展前景。

　　(本文作者介绍：诺亚控股首席经济学家)