央行MLF超量续作点评

　　意见领袖丨京东数科研究院

　　本文作者：孙志鹏 张稼一

　　资金面的收紧带动了债券市场利率的上行，从国债、NCD到信用债收益率都有较大幅度的上升。本次MLF操作在一定程度上改善了市场的悲观预期，不过后续走势还需要密切观察央行的政策信息。

　　2020年9月15日，中国人民银行开展6000亿元中期借贷便利（MLF）操作（含对9月17日2000亿元MLF到期的续做），本次无逆回购操作。

　　本次MLF操作对于稳定资金面预期有积极意义。随着央行退出疫情期间的非常规政策，资金面也从之前的过度宽松回归松紧适度。不过，由于银行信贷投放增速较快，银行超储率出现明显下降，资金面处于中性偏紧状态。目前银行对对央行的逆回购资金较为依赖，虽然央行逆回购能够较为有效的满足市场短期资金需求，但是逆回购较短的期限决定了银行长期的资金有明显缺口。

　　MLF释放的资金一定程度上满足了银行对长期负债的需求。目前商业银行的负债端已经较为市场化，除了一般性存款外，银行主要通过同业存单（NCD）和结构性存款补充长期负债。不过，目前结构性存款业务存在一定的不规范行为，从6月份开始监管当局通过多个途径督促银行压降。据统计，结构性存款已经从4月底的12.1万亿元降至7月底10.1万亿元，下降超过2万亿元，这进一步增加了银行的长期负债压力和对NCD的需求。目前NCD净发行量持续处于高位，利率也节节上升，1年期NCD（AAA级）已经超过3.00%，高于1年期MLF操作利率（2.95%）。因此，本次MLF操作对于补充商业银行长期负债非常及时，央行也在公告中特别强调，此次操作充分满足了金融机构需求。

　　本次MLF操作部分缓解了债券市场的悲观预期。受我国经济复苏强于预期，货币政策边际收紧，资金价格上升等因素推动，债券市场收益率从5月份以来持续走高，10年期国债收益率从6月初的2.60%上升至3.10%，中短期国债收益率上升幅度更大，曲线明显平坦化。市场普遍预计政策将持续从紧，利率将易上难下。央行公告发布后，资金价格下行，债券出现一定程度上涨，短端涨幅大于长端，收益率曲线明显陡峭化。市场对资金面持续从紧的预期在一定程度上被扭转，对债券中期走势的预期出现一定程度的好转。

　　本次MLF操作是否意味着货币政策进入静默期还有待观察。我国在疫情后的经济表现明显好于其它国家，经济数据也显示出口和投资等表现优异，货币政策有较大的空间回归常态。央行从5，6月份开始逐渐退出非常规政策，并引导资金价格稳步上升，目前DR007已经回升到2.20%水平，与央行逆回购利率持平，显示央行对资金面的掌控明显强化。资金面的收紧带动了债券市场利率的上行，从国债、NCD到信用债收益率都有较大幅度的上升。本次MLF操作在一定程度上改善了市场的悲观预期，不过后续走势还需要密切观察央行的政策信息。

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