文/新浪财经意见领袖专栏作家 尹中立
目前，我国的股票型基金产品大多数是开发式基金，投资者以散户为主，且可以随时赎回或申购，这也使得一些基金经理的行为高度散户化，难以实现基金平抑市场波动之功效。而且过度强调指数基金，使它们的行为高度一致，形成新的“羊群效应”，也会加剧市场波动。本文认为，股市监管的指导思想应该是让投资者生态多样化、复杂化，而不能简单化。为此，股票型基金的产品设计应充分尊重基金管理者的意愿，不能为开放而开放；鼓励指数基金发行多样化，对扎堆发行相同类型的指数基金进行窗口指导。
平抑股市波动是发展以公募基金为代表的机构投资者的初衷，但实际情况却是一些公募基金经常成为股市波动的因素。今年年初以来的科技股行业的演变已经清楚地揭示了这个问题，值得相关监管部门高度重视。
截至2020年2月底，我国股票市场的开户数量已经超过1.6亿，但其中90%以上的账户资产不足10万，超过50万以上的资产账户比例占比不足5%，可见，我们的市场是以散户为主的市场，至少从账户数量的分布看是如此。散户投资者的投资特点是容易出现“羊群效应”，导致市场波动幅度较大，发展以公募基金为代表的机构投资者成为平抑市场波动的政策选择。现实中的公募基金对于平抑市场波动的还需要进一步发力。
当前我国的股票型基金绝大多数是开发式基金，投资者可以随时赎回或申购基金，而基金的投资者又以散户为主，因此，这样的公募基金并没有很好地解决散户投资的羊群效应问题。每当市场活跃之时，散户投资者就频繁地申购或赎回基金，迫使基金经理忙于应付，难以做到专家理财和长线投资，当然也就难以实现基金平抑市场波动之功效。为此，有些基金在产品设计时就约定实行定期开放，但这样的设计只限于少数明星基金经理管理的基金，并不是所有的基金都能够享受这样的待遇。
监管部门之所以提倡开放式基金，也与基金发展历史有关。2001年之前的基金股票型基金基本都是封闭式的，投资者购买了基金是不能赎回的，只能到二级市场去交易。为了防止一些“坐庄”事件发生，除加强监管之外，在基金产品的设计上也进行了改革，此后，开放式基金开始逐渐成为主流。
用开放式基金替代封闭式基金，其意在强化投资者对基金经理的约束和监督，但一些基金经理整天被迫忙于追涨杀跌，其行为无异于散户。一些基金经理的行为高度散户化值得关注。
基金业的第二个值得注意的问题是过度强调指数基金，加剧市场波动。指数基金至少有三大优点：（1）分散化更为充分，能够更有效地实现风险管理，抵御“黑天鹅”事件；（2）可以获得市场平均收益，其业绩透明度高、风格稳定；（3）相比其他基金产品，其费率低廉。从监管者的角度看，指数基金可以有效防范基金经理的操纵市场和内幕交易等违法违规行为。
但是，相同的指数基金的结构是基本一样的，它们的行为高度一致，形成新的“羊群效应”。一旦市场形成一个热点，各家基金公司都发行相同投资风格的指数基金，市场预期还会有更多的接盘侠资金，该板块的股票自然就水涨船高了，导致交易拥挤，缺乏流动性。一旦价格出现逆转，可能会发生流动性枯竭。
最近一段时间里，最受追捧的指数基金属于各类芯片或半导体ETF了，农历新年之后不到一个月时间里该类指数基金的最大涨幅竟然超过50%。在暴利驱使下，投资者纷纷大额申购这类指数基金，而更多的相同类型的指数基金正在迫不及待地准备发行，资金与股价之间形成了正反馈，呈现加速上涨态势。近日，据悉监管部门对部分公募基金进行窗口指导，要求对一些泛科技类的权益基金产品暂缓申报受理。部分资金出逃，导致芯片和半导体类股票集体跌停板，此类ETF基金也基本跌停板，随后几个交易日，大跌超过20%。从这个过程可以看出，监管部门已经觉察到由于指数基金过度发行所导致的市场过度波动，及时采取措施无疑是正确的，避免了更大幅度的波动和风险产生。
由于指数基金的过度发展导致市场波动幅度增加不仅发生在A股市场，当前的美国市场正在遭受其痛苦。最近十年的美股大牛市与指数基金的蔚然成风有关，指数基金的投资完全是程序化的，其本质是机器替代人工智慧。当所有的机器在相同时点执行相同的程序，流动性一定会枯竭，下跌程序一旦开启就是一泻千里。
股市监管的指导思想应该是让投资者生态多样化、复杂化，而不能简单化。与自然界一样，生态系统越复杂多样，则越稳定。反之，生态系统越简单则越脆弱。监管者在基金业发展过程中也要遵循同样的原则，应该鼓励百花齐放，各显神通，当市场行为趋于一致时就要进行及时指导，防止出现极端事件。
作为结论或政策建议，主要是两条：
第一，股票型基金的产品设计应该充分尊重基金管理者的意愿，不能为开放而开放，开放式基金可以实行有限的开放。在发展开放式基金的同时，也可以发展封闭式基金。
第二，对于指数基金的发行应该鼓励多样化，扎堆发行相同类型的指数基金要进行窗口指导。
本文原发于《21财经》。
(本文作者介绍：中国社会科学院金融研究所副研究员)
责任编辑：陈鑫
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