文/新浪财经意见领袖专栏作家 郝旭光
股票市场实施熔断机制的目的，是防止股市的异常巨幅波动。美国设计的分别在日波动水平的6倍、12倍、19倍时实施的三档分级熔断，确实会起到防止极端情况发生、防止市场大起大落的效果。3月9日再次被熔断，客观是确实起到了这个作用。
美国道琼斯工业平均指数，即人们通常所说的道指（以下简称道指）2020年2月12日创下29568.57的新高后，2月24日开始按下暴跌快进键，当天跌了3.56%，2月25日继续暴跌了3.15%，2月27日接着暴跌了4.42%，3月5日又暴跌了3.58%。北京时间3月9日晚间美国三大股指开盘即暴跌，道指盘初跌逾1800点，最后收盘再次狂泄7.79%，盘中标准普尔500指数（以下简称标普500指数）跌幅超过7%罕见触碰第一档熔断阀门，暂停交易15分钟。触发熔断后恢复交易。投资者感叹，今天算体会到“闪崩”的含义了，熔断熔断，熔的是心情，断的是财路。
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1．熔断机制
所谓熔断机制，是指在股票交易过程中，当价格波动幅度触及所规定的标准（即阈值）时，交易随之停止一段时间的机制。这种情况与保险丝在电流过量时会自动熔断，而令电器受到保护的原理类似，故称为熔断机制。实施熔断机制的主要目的是防止市场的暴涨暴跌。当市场剧烈波动时，给市场参与者一个冷静期，避免过分冲动情绪化的羊群行为而助推市场的波动幅度，让投资者充分消化市场信息，防止恐慌相互传染、强化，防止市场或某一产品非理性的巨幅波动，特别要防止市场大幅下跌甚至引发股灾，以维护市场的稳定。
不出读者所料，熔断机制这么先进的玩意最先起源于美国。美国在1987年10月19日，曾遭遇罕见的“黑色星期一”，当天道指开盘2046.67点，最低跌1677.55点，收盘1738.74点，跌了508点，跌幅高达22.61%，创下1915年以来最大单日跌幅。
3个月之后的1988年2月，美国推出了股指熔断机制。1988年10月在1987年的股灾发生一周年之际，美国商品期货交易委员会（CFTC）与证券交易委员会（SEC）批准了纽约证券交易所（NYSE）和芝加哥商业交易所（CME）实施熔断机制。推出之初，熔断机制的触发标准是市场下跌的点数而非百分比。1997年1月，美国对熔断机制进行了第一次调整，将熔断触发阈值在原有基础上分别增加100点。
1997年10月27日，道指暴跌了7.18%，收于7161.15点，这是1988年推出熔断机制后市场第一次触发熔断。但第二天道指就大幅反弹了337.17点，涨幅高达4.71%，收于7498.32点。针对这两日市场交易大起大落的现状，美国证券交易委员会要求市场监管部进行回顾研究，针对“熔断机制如何影响股价走势”这一问题进行深入探讨。这一次触发熔断阈值后大幅反弹，使监管者认识到应该对该机制进行调整，以避免可能的市场操纵。
1998年4月15日，开始实施调整后的熔断机制。这次调整主要包括了两方面：提高阀值标准，确定10%、20%、30%三级熔断阈值；下跌的参照标准不是以上一个交易日确定，而是由纽交易在每季度开始时，依据上月每日收盘平均值来确定触发基准。
2012年5月31日，纽交所再次对熔断机制进行了修改，调整主要包括以下内容：第一，将熔断基准指数由标普500指数替代道指。第二，将熔断阈值修改为7%、13%和20%三档，此处的市场下跌，是指标普500指数在常规交易时段（美东时间9：30-16：00。如果该交易日为半天交易，则收盘时间为13：00），指数相对于前一日收盘点位的下跌，分为7%，13%，20%的三级下跌熔断。
现在，在美国交易时段和非美国交易时段，大盘指数和部分个股，美国都有熔断机制。另外，除了非美国交易时段的期货交易有针对上涨幅度的熔断外，美国交易时段只针对跌幅有熔断机制。
实施熔断机制以后美股市场三十多年来的运行，以前仅有一次市场真正触发熔断，那就是上文所提的1997年10月27日那天。本周一北京时间3月9日21点34分，投资者再次见证了这一史上罕见奇观。
2．触发熔断后又如何？
如果触发第一级或第二级熔断阈值，即下跌7%或13%，且时间处在下列区间：
美东时间上午9点30分至下午3点25分（含）之间，一旦触发第一级或第二级熔断阈值，全场所有股票交易将暂停15分钟；美东时间15：25之后，不暂停交易。
应该注意，基于第一级熔断、第二级熔断的全场交易暂停，同一级阈值一天只触发熔断一次。例如，标普500指数下跌达7%时，触发第一级熔断阈值，交易暂停15分钟。若重新交易后，股指反弹，后又再次下跌达到7%时，不再次熔断。只有股指下跌触发第二级熔断阈值时才再次熔断。
如果触发三级熔断阈值，即下跌20%时，无论在任何交易时间内，一旦市场下跌触发第三级熔断阈值，当天全场停止交易至收市。
另外，如果该交易日为半天交易，则时间分界点为12：25。
若在非美国交易时段，股指期货价格涨跌幅熔断阈值是5%。触发熔断后，涨跌幅超过5%的期货合约都无法成交。
此外，如果主要期货合约是在上午8：23提供的限价买入或限价交易，而在上午8：25仍然是限价买入或限价卖出，此时交易将暂停直到上午8：30。暂停期间，交易所将提供指示性开仓价格限制下调至7%。
3．为什么是标普500指数？
道指与标普500指数二者指数计算方式不同、代表性也不同。
道指是简单算术平均，最早的计算公式为：股票价格平均数=入选股票的价格之和/入选股票的数量。现在的计算公式变为：股票价格平均数=入选股票的价格之和/道指除数，道指除数会受拆股和公司整合影响。1884年道琼斯公司发布道琼斯平均指数（Dow Average指数）（指数成分为公路，铁路和货运公司，是一只运输业指数），1896年10月26日对该指数进行了修订，改名为道琼斯运输业平均指数（Dow Jones Transportation Average，DJTA），由20个交通运输行业（后来又加入了航空公司）股票组成。此指数为美国最古老的指数。
1896年5月26日，道琼斯公司发布道琼斯工业平均指数（Dow Jones Industrial Average），以30家著名的工业公司股票组成。而人们平时说的道指指的是道琼斯工业平均指数。（关于道指的其他具体内容，以后会择机发布。笔者注）。
目前看到的道指，是以1928年10月1日为基期，并令基期的平均数为100。标普500指数用加权平均的方式计算，从1976年7月1日开始，其成份股改由400种工业股票、20种运输业股票、40种公用事业股票和40种金融业股票组成。它以1941年至1943年为基期，基期指数定为10，采用加权平均法进行计算，以股票上市量为权数，采用拉氏公式，按基期进行加权计算。与道指相比，标普500指数具有采样面广、代表性好、连续性强等特点，指数涨跌不仅与股票价格有关，还与盘子大小有关，大盘股的涨跌对指数的影响相对较大。
4.7%、13%和20%的意义何在？
美国标普500指数的数据算出日平均波动率为1.1%（数据来源wind资讯），如果按照2015年标普 500指数的日波动水平，用数据来表明这个熔断阈值，就是当市场波幅达平均波幅6倍时，交易暂停15分钟；接近平均波幅的12倍时，暂停15分钟；接近平均波幅的 19 倍时，股市停止交易。
股票市场实施熔断机制的目的，是防止股市的异常巨幅波动。美国设计的分别在日波动水平的6倍、12倍、19倍时实施的三档分级熔断，确实会起到防止极端情况发生、防止市场大起大落的效果。3月9日再次被熔断，客观是确实起到了这个作用。
5．个股的熔断机制什么样？
除了标普500指数的熔断机制外，美股对标普500指数成分股、罗素1000指数成分股，试点列表里的ETP（Exchange Traded Products）股票，也实行熔断机制，规定了不同的熔断阈值。
（1）若股价5分钟涨跌幅度达到10%的。
（2）上述1除外且股价在1美元以上的其他股票，若5分钟涨跌幅度达到30%的。
（3）上述1除外且股价在1美元以下的其他股票，若5分钟涨跌幅度达到50%的。
基于前一日收盘价，来确定个股股价究竟是否在1美元以上。
个股触发熔断阈值的时间规定是：
（1）美东时间9：45-15：35（含）之间，个股暂停交易5分钟。
（2）美东时间15：35之后，不暂停交易。
6．其他一些市场的熔断机制什么样？
有一些国家和地区的证券市场也采用了熔断机制，主要包括“熔即断”和“熔而不断”两种形式。前者指当价格触及熔断阈值后的一段时间内停止交易；后者是指当价格触及熔断阈值后的一段时间内可以继续交易，报价要限制在熔断阈值之内。
其他一些国家和地区证券市场上，熔断阈值与不同级别的阈值间隔略有不同。例如，日本市场三级触发的阈值分别为8%、12%、16%。韩国为8%、15%、20%，触及第一、二级熔断阈值暂停20分钟交易。印度为10%、15%和20%，触及第一、二级熔断阈值暂停1小时、2小时交易。巴西、加拿大、意大利、和泰国的第一级触发阈值均为10%，而第二级触发阈值则设为15%或20%，且以20%居多。
7．我国实施熔断机制情况如何？
我国2016年1月4日是当年年A股首个交易日，也是首次熔断机制实施的首个交易日，沪深300指数在午后先后达到下跌5.05%和7%熔断阈值，A股提早1个半小时停止交易收市。当时推出熔断机制的初衷，是抑制程序化交易的助涨助跌效应，并为应对技术或操作风险提供应急处置的缓冲时间，防止“市场踩踏”。然而出人意料，仅仅4个交易日就被迫宣布暂停熔断机制。关于我国熔断机制的具体情况，以后会择机发布。
(本文作者介绍：对外经济贸易大学国际商学院教授，博士生导师。)
责任编辑：陈悠然 SF104
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