文/新浪财经意见领袖专栏作家 孙彬彬
摘要：
① 美联储为何降息？消费是美国经济的核心，由于股票在居民资产负债表中占比较大，资产价格的下降会通过财富效应影响居民消费。美联储横跨在资本市场和实体经济之间，势必靠降息稳定市场信心，进而稳定实体经济。
② 50BP的幅度符合预期，但降息时点超出预期。历史上在议息会议之外临时降息，包括1998年10月为应对俄罗斯金融危机和长期资本管理公司破产；2001年1月科网泡沫崩盘；2001年9月恐怖袭击之后；以及2007年8月、2008年1月、2008年10月次贷危机期间。
③ 临时降息表明美联储稳定市场的迫切性：和2018年相比，美国经济基本面的内生动力更弱，居民的工资收入增速放缓，居民消费主要依靠房地产、股票市场等资产价格的上升支撑，因而资本市场对货币政策的产生更大的压力。美联储降息无法解决疫情带来的冲击，却是黑天鹅下不得不进行的应对。
④ 50BP足够了吗？3月降息50BP符合市场预期，此外，市场还预期上半年另外50BP的降息。美国经济本就处于周期高位，一个关键问题是消费的内生动能减弱，工资增速下降，疫情加速了这一进程。因而，类似2001年和2008年，50BP是美国降息周期的开始，并非单纯对冲疫情影响。
⑤ 是否会有全球协同降息？发达经济体问题愈加严峻，日本、欧洲衰退预期再度升温。此外，疫情并非影响单一国家，而是类似2008年全球金融危机以及2012年欧债危机，具有全球风险，主要国家央行或进行协同降息。人民银行大概率跟随降息，短端保持稳定或下行，期限利差还有压缩的空间。
2020年3月3日美联储将联邦基金利率下调50个基点；将超额准备金率（IOER）下调50个基点至1.1%，我们对此点评如下：
美联储为何降息？
降息本身并没有超预期。
（1）美联储行动受资产价格制约
消费是美国经济的核心，由于股票在居民资产负债表中占比较大，资产价格的下降会通过财富效应影响居民消费。美联储横跨在资本市场和实体经济之间，势必靠降息稳定市场信心，进而稳定实体经济。
（2）美联储此前已经释放了信号
美联储对疫情态度如何？出现了几个阶段的变化。
① 在美联储1月议息会议的发布会上，鲍威尔表示：当前利率水平合适，正密切监测新冠肺炎疫情影响。
② 2月21日，即美股下跌首日，美联储副主席克拉里达谈论镜厅问题 ，也就是美联储应不应该为资产价格变化做出反映。他表示，美联储关注资产价格，这是因为货币政策是前瞻的，而资产价格也反应未来信息；但资产价格仅仅是众多决策依据之一，绝不是孤立考虑资产价格。
美联储试图摆脱资本市场的约束，但克拉里达的讲话反而更加清晰地表明美联储的决策困境。
克拉里达在2月25日讲话表示：我们正在密切监视新冠疫情，至少在今年第一季度，冠状病毒可能会对中国的增长产生显著影响。并影响全球经济。但是，现在尚无法预测影响的规模和持续性。
③ 2月28日，美联储发出重大信号，鲍威尔发出临时简短声明：“美国经济的基础依旧稳定强健，但公共卫生事件对经济活动带来了不断演变的风险。美联储将会密切监控进展以及对于经济前景的影响。后续会采取合适的工具和行动支撑经济。”
一方面，资产价格暴跌，金融市场风险上升；另一方面，新冠疫情本身给全球经济供应链和需求都带来冲击。
因而，在股市下跌的一周，市场已经充分预期美联储降息50BP。
（3）超预期的是降息时点
超预期的是降息时点，美联储并没有等到3月17日-18日的议息会议降息，而是临时宣布降息。
历史上在议息会议之外临时降息，包括1998年10月为应对俄罗斯金融危机和长期资本管理公司破产；2001年1月科网泡沫崩盘；2001年9月恐怖袭击之后；以及2007年8月、2008年1月、2008年10月次贷危机期间。临时降息一般发生在周期拐点，叠加黑天鹅冲击，目的都是为了稳定市场信心。
（4）超预期背后隐含着脆弱性
临时降息表明美联储稳定市场的迫切性：和2018年相比，美国经济基本面的内生动力更弱，劳动力市场已经处于拐点，居民的工资收入增速放缓，居民消费主要依靠房地产、股票市场等资产价格的上升支撑，因而资本市场对货币政策的产生更大的压力。美联储降息无法解决疫情带来的冲击，却是黑天鹅下不得不进行的应对。
我们观察四大主要工资指标，平均时薪增速已经确认拐点，劳动成本指标持平，GDI核算中的劳动者报酬收入、以及亚特兰大联储薪资跟踪处于波动中，因而工资性收入已经处于拐点，上行动能不足。
未来会有怎样操作？
（1）50BP的降息足够了吗？
在本次降息之前，市场隐含政策利率在上半年降息至1%左右，在全年降息至0.8%左右，在本次降息后，市场预期预计还将发生转变。
鲍威尔在新闻发布会中表示：财政当局可能提供支持；我们认为一次降息不足以解决供应链问题。
更为关键的是，美国经济本就处于周期高位，一个关键问题是消费的内生动能减弱，工资增速下降，疫情加速了这一进程。因而，类似2001年和2008年，50BP是美国降息周期的开始，并非单纯对冲疫情影响。
（2）会有协同降息吗？
3月3日当天，G7财长和央行行长举行会议，发表了以下联合声明：
“我们，七国集团财政部长和中央银行行长，正在密切监视2019年冠状病毒病（COVID-19）的扩散及其对市场和经济状况的影响。
鉴于COVID-19对全球增长的潜在影响，我们重申承诺使用所有适当的政策工具来实现强劲、可持续的增长，并防范下行风险。除了加强卫生措施的力度外，七国集团财长还准备采取行动，包括酌情采取财政措施，以帮助应对病毒影响、支持经济。七国集团（G7）中央银行将继续履行其职责，从而在保持金融体系弹性的同时，支持价格稳定和经济增长。”
在G7声明后，美联储率先降息，我们倾向于此后会有G7的协同行动：
首先，疫情并非影响单一国家，而是类似2008年全球金融危机以及2012年欧债危机，具有全球风险，主要国家央行或进行协同降息。
其次，发达经济体问题愈加严峻，日本、欧洲衰退预期再度升温。市场对欧日的降息预期同样较高。
最后，美联储已经率先降息。美国财政赤字问题愈加严峻，需要国外资本流入融资。因而，美国有动力协调其他国家降息，以保持美元币值稳定，并且实现美国的赤字融资。
（3）如何看待国内政策？
当前稳增长、稳就业压力明显加大，逆周期政策还有进一步发力的必要性；经济面临通缩而不是通胀压力；另外还有防风险和降成本诉求。
诸多问题之下，最大公约数大概率还是“引导整体市场利率和贷款利率下行”，美联储降息后，考虑内外平衡和全球降息潮的跟随，都给国内的货币政策打开了空间。
所以我们大概率跟随降息，此前央行已有类似的表态下，空间上可以看至少20bp，当然可能分部实施，3月内至少10BP。考虑当前位置，整体曲线期限利差可以继续压缩，长端仍可参与。
延伸思考：联储本轮降息从预防性降息开始至今，虽然有很多超预期的事件冲击，但是也侧面反映了全球经济本身的脆弱性，观诸全球货币政策并非对症之药，但是屡试不爽，说明货币以外其他政策也有诸多制约，所以只能先用流动性救急，这一状态何时才会有所改变？
风险提示
疫情发展超预期、美联储货币政策超预期
(本文作者介绍：天风证券固定收益首席分析师孙彬彬)
责任编辑：张文
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